Erhvervsudvalget 2024-25
L 71 Bilag 1
Offentligt
2931976_0001.png
Lovforslag om ændring af selskabsloven (Offentligt ud-
bud af anparter og nedsættelse af minimumskrav til an-
partsselskabers selskabskapital)
Høringssvar
Ekstern høring: 23. august
–
4. oktober 2024
 L 71 - 2024-25 - Bilag 1: Høringsnotat og høringssvar, fra erhvervsministeren
Indholdsfortegnelse:
Høringsliste .......................................................................................................................................... 1
Dansk Crowdfunding Forening ............................................................................................................ 3
Dansk Erhverv...................................................................................................................................... 5
Dansk Fintech Alliance (DAFINA) ..................................................................................................... 6
Dansk Industri ...................................................................................................................................... 8
Danske Advokater .............................................................................................................................. 10
De Samvirkende Købmænd - DSK .................................................................................................... 13
FH
–
Fagbevægelsens Hovedorganisation ......................................................................................... 14
Finans Danmark ................................................................................................................................. 15
FSR - danske revisorer ....................................................................................................................... 16
Københavns Universitet v/ prof. Jesper Lau Hansen ......................................................................... 20
Aalborg Universitet
–
Forskergruppen CLEAR ................................................................................ 30
 L 71 - 2024-25 - Bilag 1: Høringsnotat og høringssvar, fra erhvervsministeren
23. august 2024
ERHVERVSSTY RELSEN
Oversigt over myndigheder og organisationer m.v., der høres over for-
slag til lov om ændring af selskabsloven (Offentligt udbud af anparter
og nedsættelse af minimumskravet til anpartsselskabers selskabska-
pital)
Advokatsamfundet/Advokatrådet
Akademikerne
Arbejderbevægelsens Erhvervsråd
ATP
–
Arbejdsmarkedets Tillægspension
Bryggeriforeningen
Centralorganisationens Fællesudvalg
CEPOS
–
Center for Politiske Studier
Computershare
Copenhagen Business School
Danish Business Angels (DanBAN)
Danish Venture Capital and Private Equity Association
Danmarks Nationalbank
Danmarks Skibskredit A/S
Danmarks Statistik
Dansk Aktionærforening
Dansk Arbejdsgiverforening
Dansk Crowdfunding Forening
Dansk Ejendomsmæglerforening
Dansk Erhverv
Dansk Industri
Dansk Iværksætterforening
Dansk Metal
Dansk Standard
Danske Advokater
Danske Annoncører og Markedsførere
Danske Forsikringsfunktionærers Landsforening
Danske Maritime
Danske Rederier
Danske Regioner
Datatilsynet
Den Danske Aktuarforening
Den Danske Dommerforening
Den Danske Finansanalytikerforening
Den Danske Fondsmæglerforening
Det Økonomiske Råds Sekretariat
Digitaliseringsstyrelsen
DIRF
–
Dansk Investor Relations Forening
DM
Domstolsstyrelsen
Dahlerups Pakhus
Langelinie Allé 17
2100 København Ø
Tlf.
Fax
35 29 10 00
35 29 10 01
CVR-nr 10 15 08 17
E-post [email protected]
www.erst.dk
ERHVERVSMINISTERIET
1
 L 71 - 2024-25 - Bilag 1: Høringsnotat og høringssvar, fra erhvervsministeren
2/2
DSK
–
De Samvirkende Købmænd
Effektivt Landbrug
Erhvervsstyrelsens Område for Bedre Regulering
FH
–
Fagbevægelsens Hovedorganisation
Finans Danmark
Finansforbundet
Finansiel Stabilitet
Finanssektorens Arbejdsgiverforening
First North
Forbrugerombudsmanden
Foreningen Danske Revisorer
Forhandlingsfællesskabet
Forsikring & Pension
FSR
–
Danske Revisorer
GRAKOM
HK
Ingeniørforeningen i Danmark
Intertrust (Denmark)
IT-Branchen
KL
Komiteen for god Selskabsledelse
Kommunekredit
Kristelig Arbejdsgiverforening
Kristelig Fagbevægelse
Kuratorforeningen
Københavns Universitet
Landbrug & Fødevarer
Landdistrikternes Fællesråd
Landsdækkende Banker
Ledernes Hovedorganisation
Lokale Pengeinstitutter
Lønmodtagernes Dyrtidsfond
Managementrådgiverne
NASDAQ OMX Copenhagen A/S
OXFAM IBIS
–
International Bistand
International Solidaritet Oxfam
Penneo
Rigsadvokaten
Rigsrevisionen
Roskilde Universitet Center (RUC)
SEGES
Skatteministeriet
SMV Danmark
Statsadvokaturen for Særlig Økonomisk og International Kriminalitet
Syddansk Universitet
VP Securities og værdipapircentralen
XBRL Danmark
Aalborg Universitet
Aarhus BSS
Århus Universitet
Fremsendes til orientering:
Grønlands Selvstyre
Rigsombuddet på Færøerne
2
 L 71 - 2024-25 - Bilag 1: Høringsnotat og høringssvar, fra erhvervsministeren
2931976_0005.png
Erhvervsstyrelsen
Høringssvar sagsnummer: 2021-11319
Att: Michael Aske Alexis Jepsen
Att: Anja Lamp Vrang
Dansk Crowdfunding Forening takker for muligheden for at komme med høringssvar og har
følgende kommentarer til lovforslaget:
Indledningsvis hilser vi det velkomment, at anpartsselskabers kapitalandele kan udbydes til
offentligheden.
Hermed bliver der bedre balance til reglerne i flere af Danmarks nabolande. Adskillige
danske virksomheder har således valgt at etablere sig i udlandet med henblik på at rejse
kapital gennem udenlandske crowdfunding platforme. Vore analyser viser, at størsteparten
af disse udbud fremadrettet med lovforslaget vil blive gennemført i Danmark.
Den foreslåede grænse på 5 millioner € anses for afbalanceret, idet virksomhederne i en
senere periode kan gentage udbuddet eller alternativt omdanne til aktieselskab og søge
notering på en vækstbørs som eksempelvis First North.
Nye muligheder for kapitalfremskaffelse gennem offentlige udbud som eksempelvis på
London AIM eller First North, Aktietorget mfl. har desværre efterfølgende vist, at der historisk
blev noteret virksomheden uden tilstrækkeligt vækstpotentiale og/eller ledelseskompetence.
Dansk Crowdfunding Forening ser på den baggrund et behov for en øget
investorbeskyttelse, især i situationer hvor selskabet selv rejser kapital. I disse tilfælde er der
ingen finansiel regulering og ingen formelle krav til udbudsmateriale så længe udbuddet er
under 5 millioner € grænsen.
Dansk Crowdfunding Forening foreslår, at der indføres revisionspligt for anpartsselskaber
som ønsker at gennemføre et offentligt udbud såvel gennem en crowdfunding platform som
varetaget af selskabet selv.
Begrundelserne herfor er følgende:
A: Med en godkendt revisor er der sikkerhed for at en kompetent, uvildig person/organisation
har gennemgået virksomhedens finansielle status forud for et udbud samt de budgetter som
ligger til grund for udbuddet.
3
 L 71 - 2024-25 - Bilag 1: Høringsnotat og høringssvar, fra erhvervsministeren
B: De færreste virksomheder vil være i stand til at udarbejde udbudsmateriale af den
fornødne kvalitet uden bistand fra en godkendt revisor. Dermed vil kravet ikke være en
væsentlig omkostnings og/eller administrativ byrde i forbindelse med udbuddet.
C: Med bistand fra godkendt revisor kan der gøres rådgiveransvar gældende ikke blot
overfor virksomheden selv/dens ledelse, men også over for offentlighedens repræsentant.
Der er allerede i lovgivningen skærpende undtagelser for fravalg af revisionen. Dette gælder
definerede risiko brancher og/eller tilfælde hvor et eller flere ledelsesmedlemmer/reelle ejere
har accepteret bøde og/eller er dømt.for overtrædelse af selskabs-, regnskabs-, hvidvask
eller skatte/afgiftslovgivning - eller idømt konkurskarantæne. Der er dermed ikke tale om et
forslag der væsentligt afviger fra hidtidig praksis med skærpelse af revisionspligt.
Dansk Crowdfunding Forening foreslår endvidere at der indføres pligt til at etablere en
bestyrelse i anpartsselskaber som ønsker at gennemføre et offentligt udbud enten gennem
en crowdfunding platform eller varetaget af selskabet selv.
Begrundelserne herfor er følgende:
A: Når et selskab ønsker vækstkapital følger også en professionalisering af virksomheden.
Bestyrelsens opgave er væsentligst den strategiske overordnede ledelse, hvilket matcher de
behov disse virksomheder typisk vil have.
B: Ansvar over for kapitalejere og 3. mand etableres på et bredere grundlag end det
nuværende minimumskrav med blot en direktør.
Med hensyn til sanktioner ved overtrædelse anses bødestraf ikke for at være tilstrækkeligt.
Det foreslås, at Erhvervsstyrelsen får samme bemyndigelse, som Finanstilsynet har ved
overtrædelse af udbuds kravene gældende for AIFér. Ultimativt bør Erhvervsstyrelsen have
hjemmel til at annullere et udbud i sin helhed, hvilket vil have en betydelig præventiv effekt.
03.10.2024
Dansk Crowdfunding Forening
Søren Stenderup
MOB: + 45 42476524
Email: [email protected]
4
 L 71 - 2024-25 - Bilag 1: Høringsnotat og høringssvar, fra erhvervsministeren
2931976_0007.png
DANSK ERHVERV
Børsen
1217 København K
www.danskerhverv.dk
[email protected]
T. + 45 3374 6000
Erhvervsstyrelsen
Dahlerups Pakhus Langelinie Allé 17
2100 København Ø
Den 30. september 2024
Høring om ændring af selskabsloven
Først og fremmest vil Dansk Erhverv gerne kvittere for en god iværksætterpakke indgået 21. juni
2024 mellem Regeringen (Socialdemokratiet, Venstre og Moderaterne), Danmarksdemokraterne,
Liberal Alliance, Den Konservative Folkeparti, Radikale Venstre og Dansk Folkeparti. Forslag til
ændringer i selskabsloven imødekommer en række af de ønsker vi har stillet siden 2020 i forhold
til at gøre det mere tilgængeligt at oprette virksomheder, samt Equity crowdfunding. Det er vigtigt
at vi gør Danmark til verdens bedste land at drive virksomhed i, så vi kan blive verdens bedste
land at leve i. Ovenstående forslag til lovændringer er et skridt i den rigtige retning for netop det.
Generelle bemærkninger
Dansk Erhverv støtter således overordnet forslaget om at ændre selskabsloven ved at lette adgan-
gen til kapital for iværksættere og sænke kapitalkravet for anpartsselskaber. Muligheden for of-
fentligt udbud af anparter vil styrke Equity crowdfunding, hvilket kan gavne mindre virksomhe-
der og nystartede iværksættere. Nedsættelsen af kapitalkravet fra 40.000 kr. til 20.000 kr. er også
et positivt skridt, da det reducerer barrierer for at oprette anpartsselskaber.
Den nye lov vil understøtte at der kommer flere risikovillige midler lokalt, øget diversitet og for-
håbentlig flere virksomheder.
Specifikke bemærkninger
Det fremgår af forslaget, at anpartsselskabers udbud af egne anparter udenom en crowdfundings-
platform
–
f.eks. via egen hjemmeside
–
ikke vil være omfattet af investorbeskyttende regler. Det
er Dansk Erhvervs opfattelse, at de nævnte udbud under 5 mio. EUR er af sådan en størrelse, at
der bør tænkes i investorbeskyttelse. Dette kunne f.eks. ske ved at forlange, at udbud til offentlig-
heden skal ske gennem en crowdfundingsplatform eller at der stilles krav om at nøgleoplysnings-
dokumenterne er klare, præcise og informative og at der udpeges en tilsynsmyndighed.
Vi opfordrer derfor til, at investorbeskyttelsesdelen gentænkes.
Med venlig hilsen
Freja Brandhøj
Chef for iværksætterpolitik
[email protected]
frbr
Side 1/1
5
 L 71 - 2024-25 - Bilag 1: Høringsnotat og høringssvar, fra erhvervsministeren
2931976_0008.png
Michael Aske Alexis Jepsen
Fra:
Sendt:
Til:
Emne:
Michael Camphausen <[email protected]>
27. august 2024 10:00
Michael Aske Alexis Jepsen; Anja Lamp Vrang
DAFINA høringssvar vedrørende udkast til lovforslag i høring - ændring af
selskabsloven mht. offentligt udbud af anparter mv.
På vegne af
Dansk Fintech Alliance (DAFINA)
fremsendes hermed nedenstående kortfattede
høringssvar
vedrørende Erhvervsstyrelsens ovennævnte lovudkast i høring, hvad angår lovudkastets
forslag til ændring af selskabsloven med henblik på lovliggørelse af investeringscrowdfunding
herhjemme for anpartsselskabers vedkommende.
DAFINA takker på denne vis for muligheden for at afgive nærværende høringssvar og skal således
fremkomme med følgende bemærkninger og opfordringer i forhold til de foreslåede ændringer af
selskabsloven:
DAFINA støtter lovforslaget, herunder den foreslåede lovliggørelse af investeringscrowdfunding
herhjemme for anpartsselskabers vedkommende, hvilket DAFINA flere gange tidligere har opfordret til
i diverse høringssvar på det finansregulatoriske område (i regi Erhvervsministeriet/Finanstilsynet)
forbundet med reguleringen af crowdfunding herhjemme og i EU.
DAFINA kan i denne forbindelse også støtte den foreslåede afgrænsning i så henseende og således den
nærmere beløbsgrænse, de enkelte betingelser mv. i forhold til offentligt udbud af anparter, som
lovforslaget introducerer, herunder at lade betingelserne for større udbud følge betingelserne for
prospektfritagelse efter prospektforordningen.
Vi forstår lovforslaget således, at et offentligt udbud af anparter af anpartsselskabet selv og
anpartsselskabets udbud af anparter via en investeringscrowdfundingplatform ligestilles i så
henseende.
I denne sammenhæng skal vi
opfordre
til, at det i lovbemærkningerne afklares/præciseres, i hvilket
omfang de nye regler (de enkelte betingelser mv.) også gælder ved anpartsselskabets brug i praksis af
en udenlandsk investeringscrowdfundingplatform (i andre EU/EØS-lande og/eller i tredjelande), dvs.
ved udbud af anparterne alene på en ikke-dansk investeringscrowdfundingplatform (kendte eksempler
er Crowdcube og Seedrs fra UK). Med andre ord bør lovbemærkningerne for afklaringens skyld alt
andet lige beskrive den territoriale afgrænsning og virkning af de nye danske regler i forbindelse med
brugen af udenlandske investeringscrowdfundingplatforme.
I lovforslaget (udkastets pkt. 3.1.3 i de almindelige bemærkninger om den foreslåede ordning) anføres
bl.a. (vores fremhævning):
”Equity crowdfunding er en finansieringsform, hvor et selskab rejser kapital gennem et udbud af
kapitalandele til offentligheden. Der er tale om investeringer i unoterede kapitalandele. I Danmark er
der forbud mod, at et anpartsselskab udbyder dets anparter til offentligheden. For at anpartsselskaber
fremadrettet kan få mulighed for at benytte equity crowdfunding vil det nødvendiggøre en ændring af
selskabsloven, for at anparter kan udbydes til offentligheden.
Det vil samtidig betyde at anparter
vil blive anset som omsættelige værdipapirer.
Dette indebærer, at anpartsselskaber - ligesom
aktieselskaber - vil kunne rette henvendelse til investorer med henblik på at rejse kapital gennem et
offentligt udbud af kapitalandele. Det foreslås konkret at give anpartsselskaber mulighed for at udbyde
anparter til offentligheden, når den samlede værdi af udbuddet er under 5 mio. euro beregnet over en
periode på 12 måneder eller på betingelse af, at der enten er tale om 1) udbud, der udelukkende er
rettet mod kvalificerede investorer, 2) udbud, rettet mod færre en 150 fysiske eller juridiske personer
pr. land indenfor EU/EØS-landene, som ikke er kvalificerede investorer, 3) udbud, hvis pålydende pr.
enhed beløber sig til mindst 100.000 EUR eller 4) udbud, der er rettet til investorer, som erhverver
anparter for i alt mindst 100.000 euro pr. investor for hvert særskilt udbud.”
1
6
 L 71 - 2024-25 - Bilag 1: Høringsnotat og høringssvar, fra erhvervsministeren
Vi er umiddelbart
ikke
enige i, at den selskabsretlige lovændring (automatisk) vil betyde, at anparter
efter den finansielle regulering vil blive anset eller skal anses som omsættelige værdipapirer (eller i
øvrigt som (finansielle) instrumenter i regulatorisk forstand).
Vi bemærker således, at den selskabsretlige lovliggørelse af investeringscrowdfunding for
anpartsselskaber og dermed af offentligt udbud af anparter ikke i sig selv bør indebære (som et
ganske principielt nybrud), at anparter efter den finansielle regulering (MiFID mv.) altid fremover
betragtes som omsættelige værdipapirer.
Med andre ord bør selskabslovgivningen ikke præjudicere eller intervenere i så henseende men i
stedet som hidtil overlade denne vigtige finansregulatoriske vurdering til den finansielle regulering.
Dette især fordi der herhjemme kendes flere eksempler på, at visse papirer/instrumenter, som kan
udbydes til offentligheden og faktuelt udbydes til offentligheden,
ikke
betragtes som omsættelige
værdipapirer i den finansielle regulerings forstand (fx garantbeviser i sparekasser og andelsbeviser i
andelskasser – i modsætning til aktier i banker – netop fordi sådanne garantbeviser og andelsbeviser
trods muligheden for at udbyde disse til offentligheden ikke som sådan handles på kapitalmarkedet i
reguleringens forstand).
Vi skal derfor
opfordre
til, at det i lovbemærkningerne præciseres, at der med lovforslaget ikke tages
stilling til, hvorvidt anparter skal anses som omsættelige værdipapirer, idet denne finansregulatoriske
vurdering er en separat og særskilt vurdering i henhold til den finansielle regulering (MiFID mv.).
Alternativt skal vi
opfordre
til, at den pågældende sætning (jf. markeringen/fremhævelsen ovenfor)
blot udgår af lovbemærkningerne, og at lovforslaget i stedet forholder sig tavs til dette særskilte
spørgsmål/problemstilling (netop fordi det ikke tilkommer selskabslovgivningen, så at sige, at foretage
denne finansregulatoriske vurdering, herunder vurderingen af, hvornår et papir/instrument kan siges
at blive handlet på kapitalmarkedet).
Vi er selvsagt indforstået med, at en konkret vurdering i en konkret situation i forhold til en konkret
anpart udbudt til offentligheden i medfør af de kommende regler vil kunne føre til, at den pågældende
anpart skal anses som et omsætteligt værdipapir / et (finansielt) instrument i reguleringens forstand.
Men denne vurdering skal/bør ikke være givet eller foretaget på forhånd, så at sige, som en
automatisk konsekvens af udbuddet af anparten til offentligheden som følge af lovbemærkningerne i
selskabsloven.
Det bemærkes for en god ordens skyld, at spørgsmålet om omsætteligt værdipapir i finansregulatorisk
forstand naturligvis ikke må forveksles med spørgsmålet om fri omsættelighed i selskabsretlig
forstand.
Med venlig hilsen
Dansk Fintech Alliance (DAFINA)
2
7
 L 71 - 2024-25 - Bilag 1: Høringsnotat og høringssvar, fra erhvervsministeren
2931976_0010.png
4. oktober 2024
Erhvervsstyrelsen
Att.: Michael Aske Alexis Jepsen og Anja Lamp
Vrang
Sendt til:
[email protected]
og
[email protected]
Høringssvar til forslag til ændring af selskabsloven (Offentligt udbud af anparter og
nedsættelse af minimumskrav til anpartsselskabers selskabskapital)
1. GENERELLE KOMMENTARER
DI takker for muligheden for at afgive høringssvar til lovudkastet.
DI støtter generelt udkastet, som indeholder en række hensigtsmæssige smidiggørelser af
rammevilkårene for danske iværksættere, som DI har arbejdet for i flere år, men DI foreslår at
reglerne for at stifte et anpartsselskab med en lavere startkapital gøres mere fleksible til gavn for
danske iværksættere og dansk konkurrenceevne set i forhold til øvrige EU-lande. DI har to forslag
hertil, jf. bemærkningerne til § 1, nr. 2, nedenfor.
2. SPECIFIKKE KOMMENTARER
Til § 1, nr. 1:
Afskaffelse af forbud mod at ApS’er udbyder anparter til offentligheden
DI støtter forslaget om at ophæve forbuddet mod udbud af et anpartsselskabs anparter til
offentligheden.
Der har efter DI’s opfattelse aldrig været proportionalitet i et totalt forbud.
DI
bemærker i den forbindelse, at forbuddet ikke har rod i et EU-krav, og at DI længe har efterspurgt
mere smidige regler, ikke mindst muligheden for at
Aps’er
kan anvende aktie-crowdfunding, som
muliggøres med forslaget.
DI har en enkelt opmærksomhedskommentar til lovbemærkningerne til § 1, nr. 1 (s. 27). Her
fremgår: ”Det
vil derimod være nødvendigt at søge direkte kontakt til færre end 150 potentielle
investorer, for eksempel via brev eller e-mail.”
(egen fremhævning). DI bemærker, at
Erhvervsministeriet bør sikre sig, at sådanne breve eller e-mails ikke vil blive anset for at være
direkte markedsføring efter markedsføringslovens § 10. Såfremt sådanne breve og e-mails anses for
direkte markedsføring, bør lovbemærkningen gøre opmærksom på de betingelser, der gælder for
lovlig afsendelse heraf i markedsføringslovens § 10. Ellers risikerer en lovbemærkning til
selskabsloven (utilsigtet) at opfordre virksomheder til en adfærd, der kan være ulovlig
–
og
strafsanktioneret - i henhold til anden lovgivning.
H. C. Andersens Boulevard 18
1553 København V
Danmark
(+45) 3377 3377
[email protected]
di.dk
8
CVR-nr.: 16077593
 L 71 - 2024-25 - Bilag 1: Høringsnotat og høringssvar, fra erhvervsministeren
Til § 1, nr. 2:
Nedsættelse af minimumskapitalkravet i ApS’er fra 40.000 til 20.000 DKK
DI støtter en nedsættelse af minimumskapitalkravet til anpartsselskaber og de i lovudkastet anførte
begrundelser herfor. Det er således helt rigtigt, at det er
andre
regler i selskabsloven end reglen om
en minimumskapital ved stiftelsen af virksomheden, der giver kreditorerne reel beskyttelse.
Minimumskapitalkravet ved stiftelsen har større betydning for, om iværksættere vælge at starte
virksomhed i Danmark, end for kreditorbeskyttelsen. Det har derfor været en hæmsko for dansk
iværksætteri, at Danmark har haft et af EU’s højeste
minimumkapitalkrav. Af samme årsager foreslår
DI, at kapitalkravet nedsættes til 8.000 kr., som bedre afspejler konkurrencesituationen i EU end
20.000 kr., uden at gå ud over kreditorbeskyttelsen.
Såfremt der ikke er politisk flertal for at nedsætte kapitalkravet til 8.000 kr., foreslår DI, at der i
stedet gives samme mulighed i anpartsselskaber som aktieselskaber for, at kapitalejerne til at starte
med kan nøjes med at indbetale 25 pct. af kapitalen (såkaldt delvis indbetaling af selskabskapitalen),
mens resten er en personlig gældsforpligtelse, som skal indbetales, når selskabets forhold tilsiger
det. Henset til den manglende reelle kreditorbeskyttelse, som et minimumskapitalkrav ved
stiftelsen giver, og de (bedre) beskyttelsesregler der i øvrigt findes i selskabsloven, mener DI, at der
bør være
ligestilling mellem anpartsselskaber og aktieselskaber,
når det gælder fleksibiliteten til at
kunne vælge delvis indbetaling af selskabskapitalen ved stiftelsen.
Til § 1, nr. 6: Indkaldelse til generalforsamling
DI bifalder den foreslåede forenkling, som fjerner et krav for børsnoterede selskaber om
dobbeltindkaldelse.
DI står til rådighed for uddybning og dialog.
Med venlig hilsen
Lars Hammer
Seniorchefkonsulent
Erhvervsjura og rapportering
9
Side
2
af
2
 L 71 - 2024-25 - Bilag 1: Høringsnotat og høringssvar, fra erhvervsministeren
2931976_0012.png
Erhvervsstyrelsen
Dahlerups Pakhus
Langelinie Allé 17
2100 København Ø
Sendt til: Michael Aske Alexis Jepsen ([email protected]) og Anja Lamp Vrang
([email protected])
Vesterbrogade 32
1620 København V
Telefon 33 43 70 00
[email protected]
www.danskeadvokater.dk
Den 30. september 2024
Høringssvar over forslag til ændring af selskabsloven (Offentligt udbud
af anparter og nedsættelse af minimumskrav til anpartsselskabers
selskabskapital)
Danske Advokater takker for muligheden for at afgive høringssvar. Dette høringssvar
er udarbejdet i samarbejde med Danske Advokaters Fagudvalg for Selskabsret.
Overordnede bemærkninger
Lovforslagets initiativer til både at ophæve det gældende forbud mod offentligt
udbud af anparter og nedsætte kapitalkravet i anpartsselskaber har til formål at sikre
danske startups/iværksættere bedre vilkår, herunder bl.a. gennem muligheden for at
rejse kapital via crowdfundingplatformen. Hensigten er derigennem at medvirke til
at øge antallet af selskabsetableringer til gavn for det danske erhvervsliv.
De foreslåede præciseringer, herunder særligt præciseringerne til reglerne om
lodrette fusioner og spaltninger, vil medvirke til at fjerne nogle af de uklarheder, der
hidtil har været forbundet med disse regler.
Danske Advokater hilser lovforslaget velkomment.
Nedenfor er angivet Danske Advokaters enkelte konkrete bemærkninger til
lovforslaget, der hovedsageligt relaterer sig til de foreslåede præciseringer af fusions-
og spaltningsreglerne.
Generelle bemærkninger
1.
Ophævelse af forbud mod offentligt udbud af anparter
1.1. Lovforslagets § 1, stk. 3 (første afsnit)
Forslaget til ændring af selskabslovens § 1, stk. 3, oplister de betingelser, der skal
opfyldes, for at offentligt udbud af anparter kan finde sted.
10
 L 71 - 2024-25 - Bilag 1: Høringsnotat og høringssvar, fra erhvervsministeren
For at tydeliggøre, at de foreslåede nye betingelser i § 1, stk. 3, nr. 1)
–
nr. 4) alene vil
gælde for udbud af anparter til en samlet værdi på 5 mio. euro og derover, foreslås
det at ændre den foreslåede ordlyd af § 1, stk. 3, første afsnit, som følger:
”Stk.
3. Et anpartsselskab kan udbyde selskabets anparter til
offentligheden, jf. dog stk. 4, når den samlede værdi af ethvert sådant
udbud er mindre end 5 mio. euro beregnet over en periode på 12 måneder.
Såfremt den samlede værdi udgør 5 mio. euro eller derover kan udbud til
offentligheden dog alene finde sted på en af følgende betingelser:
1) […]”
1.2. Lovbemærkninger til § 1, stk. 3 (side 30, andet sidste afsnit, 2. pkt.)
Det fremgår af lovbemærkningerne på side 30, andet sidste afsnit, 2. pkt., at
”Betingelsen
afspejler prospektforordningens artikel X Y Z”.
Henvisningen til ”X
Y Z”
(som
må være ”placeholders”)
skal udskiftes med
nummeringen af de relevante artikler i prospektforordningen.
2. Lodrette fusioner
2.1. Lovforslagets § 252, 2. pkt.
Den gældende bestemmelse i § 252, 2. pkt., oplister de bestemmelser om
”almindelige fusioner”, der også finder anvendelse ved lodrette fusioner.
Bestemmelsen henviser bl.a. til § 250 i sin helhed, til trods for, at en række af
bestemmelserne deri hverken er relevante eller kan gælde for en lodret fusion (som
følge af en sådan fusions særlige karakteristik).
I den foreslåede ændring af selskabslovens § 252, 2. pkt., er det derfor tydeliggjort,
hvilke dele af den gældende § 250, der finder tilsvarende anvendelse ved en lodret
fusion.
I den forbindelse er der i ændringsforslaget bl.a. henvist til de gældende
bestemmelser i § 250, stk. 1,
nr. 4)
og
nr. 5),
der begge relaterer sig til kravet om, at
ledelsen i det selskab, der opstår som led i en fusion, skal være valgt, før fusionen kan
få retsvirkning. Da en lodret fusion som bekendt alene kan finde sted mellem
bestående
selskaber, forekommer de nævnte henvisninger ikke relevante og bør
derfor overvejes udtaget af ændringsforslaget til § 252, 2. pkt.
Ændringsforslaget henviser derudover til den gældende § 250, stk. 5, hvoraf det
fremgår, at reglerne om
stiftelse, kapitalforhøjelse
og
opløsning
ikke finder
anvendelse på en fusion. Da det alene er den del af bestemmelsen, der omhandler
reglerne om opløsning, som er relevant ved en lodret fusion, bør denne henvisning
ligeledes overvejes udtaget og erstattet af en ny bestemmelse i § 252, der kun
relaterer sig til opløsningsreglerne.
3. Lodrette spaltninger
3.1. Lovforslagets § 270, stk. 1, 2. pkt.
Ligesom det ovennævnte forslag relateret til lodrette fusioner, indeholder
ændringsforslaget til ovennævnte bestemmelse ligeledes en tydeliggørelse af de dele
2/3
11
 L 71 - 2024-25 - Bilag 1: Høringsnotat og høringssvar, fra erhvervsministeren
af § 268
om ”almindelige” spaltninger,
der finder tilsvarende anvendelse ved en
lodret spaltning.
I den forbindelse er der bl.a. henvist til § 268, stk. 1,
nr. 4),
og
nr. 5),
der begge
relaterer sig til kravet om, at ledelsen i det selskab, der opstår som led i en spaltning,
skal være valgt, før spaltningen kan få retsvirkning.
Da lodrette spaltninger - ligesom lodrette fusioner - alene kan finde sted mellem
bestående
selskaber, forekommer de nævnte henvisninger ikke relevante og bør
derfor overvejes udtaget af ændringsforslaget.
Derudover henvises der til § 270, stk. 5, som fremhæver, at reglerne om
stiftelse,
kapitalforhøjelse, kapitalnedsættelse
og
opløsning
ikke finder anvendelse på en
spaltning. Da det alene er den del af bestemmelsen, der omhandler
kapitalnedsættelses- og opløsningsreglerne, som er relevant ved en lodret spaltning,
bør denne henvisning ligeledes overvejes udtaget og erstattet af en ny bestemmelse i
§ 270, der kun relaterer sig til de relevante regler.
Afsluttende bemærkninger
Danske Advokater står gerne til rådighed for uddybende spørgsmål eller dialog.
Med venlig hilsen
Nikoline Sneholt
Juridisk konsulent
3/3
12
 L 71 - 2024-25 - Bilag 1: Høringsnotat og høringssvar, fra erhvervsministeren
2931976_0015.png
De Samvirkende Købmænd
Islands Brygge 26, DK-2300 København S
T +45 39 62 16 16 | [email protected]
CVR nr. 15232013 | Danske Bank 4180-4110212313
Høringssvar vedr. forslag til lov om ændring af selskabsloven (Offentligt udbud af anparter og
nedsættelse af minimumskrav til anpartsselskabers selskabskapital)
Erhvervsstyrelsen
Langelinie Allé 17
2100 København Ø
København, den 1. oktober 2024
Høringssvar vedr. forslag til lov om ændring af selskabsloven
(Offentligt udbud af anparter og nedsættelse af minimumskrav
til anpartsselskabers selskabskapital)
De Samvirkende Købmænd (DSK) takker for muligheden for at afgive bemærkninger til
ovennævnte lovforslag.
DSK støtter lovforslagets formål om at lette adgangen til kapital ved at muliggøre equity
crowdfunding i anpartsselskaber og at sænke kapitalkravet for anpartsselskaber.
Muligheden for offentligt udbud af anparter vil lette adgangen til kapital for især mindre
virksomheder og iværksættere. Nedsættelsen af minimumskravet til anpartsselskabers
selskabskapital til 20.000 kr. vil sænke adgangsbarriererne for iværksættere, der ønsker at drive
virksomhed i selskabsform.
Med venlig hilsen
ANNETTE NORUP THOMSEN
Erhvervsjuridisk chef
13
 L 71 - 2024-25 - Bilag 1: Høringsnotat og høringssvar, fra erhvervsministeren
2931976_0016.png
Sagsnr. 24-2162
Vores ref. CDM/aje
27. september 2024
Erhvervsstyrelsen
Sendt til Michael Aske Alexis Jepsen, [email protected] og Anja Lamp Vrang,
[email protected]
Høringssvar til lov om ændring af selskabsloven (Offentligt
udbud af anparter og nedsættelse af minimumskravet til
anpartsselskabers selskabskapital)
FH – Fagbevægelsens Hovedorganisation takker for muligheden for at afgive høringssvar til
udkast til forslag til lov om ændring af selskabsloven (Offentligt udbud af anparter og
nedsættelse af minimumskravet til anpartsselskabers selskabskapital).
Bemærkninger
Equity crowdfunding
FH er meget positive overfor muligheden for equity crowdfunding i anpartsselskaber. FH vil
henlede opmærksomheden på, at Ekspertarbejdsgruppen for Demokratiske Virksomheder
under Erhvervsministeriet (Rapportdemokratiskevirksomheder.pdf) pegede på denne løsning
ift. at opnå flere demokratiske virksomheder og til at understøtte finansiering af virksomheder
og beskæftigelse i landdistrikterne. FH vil foreslå, at denne baggrund fremgår af
bemærkningerne til loven.
Minimumskravet til anpartsselskabers selskabskapital
Et lavere minimumskrav vil gøre det en anelse lettere at blive iværksætter, hvilket isoleret set
er positivt. FH vil dog rejse en bekymring i relation til det sænkede minimumskrav til
anpartsselskabers selskabskapital. Det sker på baggrund af erfaringerne fra det tidligere
iværksætterselskab (IVS). Samtidigt forstår FH, at der fortsat vil bestå et kapitalkrav ved
stiftelse af et ApS, og at det i denne forbindelse næppe er muligt at sige noget helt præcist
om, hvor niveauet for størrelsen af kapitalkravet skal ligge for, at der består en forhøjet risiko
for svig og misbrug som ved det tidligere IVS. FH kan derfor støtte det lavere minimumskrav,
men vil samtidigt foreslå, at myndighederne følger området for at overvåge, om der
fremadrettet er en forhøjet risiko for svig og misbrug.
Venlig hilsen
Damoun Ashournia Hansen
Cheføkonom
14
 L 71 - 2024-25 - Bilag 1: Høringsnotat og høringssvar, fra erhvervsministeren
2931976_0017.png
Erhvervsstyrelsen
Sendt pr. e-mail til
[email protected]
og
[email protected]
Ændring af selskabsloven (offentlige ud-
bud af anparter og minimumskrav til sel-
skabskapital)
Finans Danmark takker for muligheden for at give bemærkninger til lovforslaget
om ændring af selskabsloven.
Vi støtter overordnet initiativer, der skal gøre det lettere for iværksætteriet i Dan-
mark.
Vi kan dog ikke støtte en yderligere nedsættelse af kapitalkravet i anpartsselska-
ber til 20.000 kr. Vi finder, at det nuværende minimumskapitalkrav på 40.000 kr. i
forvejen er lavt. De fleste virksomheder kræver kapital i etableringsfasen, og hvis
man ønsker at stifte en virksomhed i en anpartsselskabsform med begrænset
hæftelse, bør kapitalkravet ikke nedsættes til under 40.000 kr. i kontantindskud i
selskabet eller aktiver af tilsvarende værdi (apportindskud). Dette også henset til
at sikre selskabsformen en vis seriøsitet.
Vi anerkender de tiltag, der siden beslutningen om afskaffelsen af iværksætter-
selskaberne, er gennemført med henblik på at modvirke svig i selskabsform og
svig på moms- og skatteområdet. Men vi finder ikke, at risikoen for økonomisk kri-
minalitet med de nye tiltag er elimineret. Vi vurderer derfor, at en nedsættelse af
kapitalkravet
–
alt andet lige
–
vil kunne medføre en øget risiko for økonomisk kri-
minalitet.
Dernæst bemærker vi, at den i lovbemærkningerne anførte sammenligning med
kapitalkravene i andre nordiske / europæiske lande ikke kan stå alene. En sådan
sammenligning bør ses i sammenhæng med, hvilken kontrolmuligheder, der fin-
des i de pågældende lande for at modvirke og/eller opdage økonomisk krimina-
litet, f.eks. svindel med moms og skat.
Med venlig hilsen
Jens Kasper Rasmussen
Direkte: 3016 1070
Mail: [email protected]
Høringssvar
4. oktober 2024
Dok: FIDA-300870041-351-v1
Finans Danmark
|
Amaliegade 7
|
1256 København K
|
www.finansdanmark.dk
15
 L 71 - 2024-25 - Bilag 1: Høringsnotat og høringssvar, fra erhvervsministeren
2931976_0018.png
Erhvervsstyrelsen
Langelinie Allé 17
2100 København Ø
Att.: Fuldmægtig Michael Aske Alexis Jepsen og chefkonsulent Anja Lamp Vrang
Email:
[email protected]; [email protected]
4. oktober 2024
Udkast til forslag til lov om ændring af selskabsloven (offentligt udbud af anparter og
nedsættelse af minimumskravet til anpartsselskabers selskabskapital)
Tak for muligheden for at kommentere på udkastet.
Kapitalkrav i anpartsselskaber
Udkastet foreslår at halvere kapitalkravet fra 40 tkr. til 20 tkr. for at sænke adgangsbar-
riererne for iværksættere, der ønsker at drive virksomhed i selskabsform. FSR
–
danske
revisorer er enige i, at iværksættere bør have gunstige vilkår og herunder mulighed for
at drive virksomhed i selskabsform, men vi kan ikke støtte den foreslåede nedsættelse
af selskabskapitalen.
Historien har vist, at det er vanskeligt at fastsætte det rette mindstekrav for størrelsen
af selskabskapital i anpartsselskaber. Som det fremgår af afsnit 2 i lovbemærknin-
gerne, har minimumskravene til anpartsselskabers kapital varieret meget. Spændende
fra 30 tkr. i 1973 til 200 tkr. i 1991 og til 40 tkr. i dag. I en kort årrække var det endda
muligt at stifte et særligt anpartsselskab
–
et såkaldt iværksætterselskab, IVS
–
med en
kapital på kun 1 kr. Muligheden for at stifte et IVS med en selskabskapital på 1 kr. blev
klogeligt lukket ned, da disse selskaber havde en markant forhøjet risiko for svig og for-
højede skatte- og afgiftsrestancer.
Den begrænsede hæftelse, der ligger i selskabsformen, gør, at kapitalkravet ikke bør
være ”bagatelagtigt”, og efter vores opfattelse er det
derfor ikke hensigtsmæssigt at
nedsætte kapitalkravet til 20 tkr. Et så lavt kapitalkrav kan medføre, at omverdenens
tillid til selskabsformen svækkes, da selskabers økonomiske polstring typisk vil være
meget lille. Dermed udsættes kreditorerne for en øget tabsrisiko. Der er også øget risiko
for, at selskaber oprettes udelukkende med henblik på svindel. Selskabsformen kan
dermed miste noget af sin troværdighed.
Størrelsen af den selskabskapital, der indskydes ved selskabets stiftelse, er ofte ikke
afgørende for selskabets økonomiske udvikling, men selskabskapitalen har typisk be-
tydning for størrelsen af det udbytte, som selskabet kan udlodde til anpartshaverne,
hvis selskabet ikke har store frie reserver. Hvis Folketinget vedtager at nedsætte mini-
mumskravet til 20 tkr., bør man derfor overveje at indføre en udbyttebegrænsning, fx
således at der ikke kan udloddes udbytte, der bringer selskabets egenkapital under en
fastsat grænse, fx 40 tkr. Det vil stille selskabets kreditorer lidt bedre.
FSR
–
danske revisorer
Slotsholmsgade 1, 4. sal
DK - 1216 København K
Telefon +45 7225 5703
[email protected]
www.fsr.dk
CVR. 55 09 72 16
Danske Bank
Reg. 9541
Konto nr. 2500102295
16
 L 71 - 2024-25 - Bilag 1: Høringsnotat og høringssvar, fra erhvervsministeren
2931976_0019.png
Man kan også overveje en ordning, hvor man allerede ved stiftelsen skal stille sikker-
hed for omkostningerne ved selskabets eventuelle opløsning, fx et beløb på 20 tkr. Det
vil muligvis ikke stille kreditorerne bedre, men vil formentlig begrænse statskassens tab
og få stifterne til at tænke sig om en ekstra gang, inden der stiftes et selskab med be-
grænset hæftelse.
Equity crowdfunding
Udkastet foreslår, at anpartsselskaber skal have mulighed for at skaffe selskabskapital
via equity crowdfunding.
Udbud af anparter under 5 mio. euro kan ske ”betingelses-
løst”,
når selskabet selv udbyder anparterne til offentligheden, fx på egen hjemmeside.
Her vil der ikke være krav om investorinformation eller anden investorbeskyttelse. Udby-
des anparterne via en crowdfunding-platform, gælder visse investorbeskyttelsesregler.
Udbud af anparter over 5 mio. euro må kun finde sted, hvis én af de foreslåede nye lov-
betingelser er opfyldt, fx at udbud udelukkende er rettet mod kvalificerede investorer.
Vi bakker op om forslaget, da equity crowdfunding efter vores opfattelse er en hensigts-
mæssig mulighed for anpartsselskaber til at skaffe selskabskapital. Vi synes dog, at det
er en ganske væsentlig ændring af selskabsloven, når man vil ændre den grundlæg-
gende præmis om, at anpartsselskaber ikke må udbyde kapitalandele til offentligheden.
Dermed rykker man ved en af de grundlæggende forskelle mellem anpartsselskaber og
aktieselskaber. Selskabslovens regler for anpartsselskaber er som bekendt generelt
lempeligere end for aktieselskaber, da anpartsselskaber som udgangspunkt har en be-
grænset deltagerkreds, der ofte kender hinanden. Vi opfordrer derfor Erhvervsstyrelsen
til at gennemgå selskabslovens regler og overveje, om der er en hensigtsmæssig be-
skyttelse af selskabsdeltagerne i de situationer, hvor deltagerkredsen er bred som følge
af de foreslåede regler om equity crowdfunding.
Equity crowdfunding - tekniske bemærkninger
Nedenfor i pkt. 1
–
5 har vi nogle mere tekniske bemærkninger.
1. Afgrænsning af muligheden for offentlige udbud
Det følger af forslaget, at et anpartsselskab kan udbyde selskabets anparter til offentlig-
heden, hvis det samlede udbud af anparter beregnet over 12 måneder er under 5 mio.
euro eller opfylder en af fire andre betingelser.
Med forslaget ophæves forbuddet mod at udbyde anparter til offentligheden. Det bety-
der, jf. også forslagets bemærkninger, at anparter fremadrettet vil blive betragtet som
omsættelige værdipapirer.
Omsættelige værdipapirer kan som udgangspunkt handles på kapitalmarkedet og udby-
des til offentligheden under iagttagelse af reglerne i prospektforordningen. Forslaget gi-
ver således adgang til at foretage offentlige udbud af anparter, hvilket også fremgår di-
rekte af den foreslåede ændring af definitionen af anparter i § 5, nr. 2, 2. pkt.: "Anparter
kan udbydes til offentligheden". Det nye udgangspunkt er således, at alle personer kan
foretage offentlige udbud af anparter i et anpartsselskab.
Med den foreslåede § 1, stk. 3, er der dog fastsat en række betingelser for et anparts-
selskabs udbud af selskabets anparter. Det har den betydning, at betingelserne i den
foreslåede bestemmelse alene gælder for anpartsselskabets udbud af selskabets
Side 2
17
 L 71 - 2024-25 - Bilag 1: Høringsnotat og høringssvar, fra erhvervsministeren
2931976_0020.png
anparter. Øvrige personer, fx anpartsselskabets ejere, vil kunne udbyde anparter til of-
fentligheden uden de oplistede betingelser.
Hvis formålet med bestemmelsen er, at alle skal kunne udbyde anparter til offentlighe-
den under de opstillede betingelser, kan Erhvervsstyrelsen overveje at formulere be-
stemmelsen bredt, så den gælder generelt for offentlige udbud af anparter: "Anparter i
et anpartsselskab kan [kun] udbydes til offentligheden, når den samlede værdi..."
Et alternativ er at bevare selskabslovens nuværende forbud, men tilføje en generel und-
tagelse for udbud af anparter i et anpartsselskab under de oplistede betingelser.
Hvis hensigten med bestemmelsen er, at alene anpartsselskaber selv skal kunne ud-
byde anparter til offentligheden, kan Erhvervsstyrelsen overveje at bevare selskabslo-
vens nuværende forbud, men tilføje en undtagelse for anpartsselskabet til selv at fore-
tage udbud under 5 mio. euro eller under de oplistede betingelser.
2. Afgrænsning af forbuddet mod at optage anparter til handel på et reguleret marked
og en multilateral handelsfacilitet
Kapitalmarkedsloven og Prospektforordningen gælder for udstederen, udbyderen eller
den person, der anmoder om optagelse til handel på et reguleret marked. I formulerin-
gen ligger implicit, at det er muligt for andre personer end udsteder at anmode om opta-
gelse af et selskabs værdipapirer til handel.
Det foreslåede forbud mod at optage anparter til handel på et reguleret marked eller en
multilateral handelsfacilitet i forslagets § 1, stk. 4, gælder alene for anpartsselskabet.
Erhvervsstyrelsen bør overveje, om forbuddet skal formuleres bredere, så forbuddet
også gælder for andre personer, der måtte ønske at optage anparter til handel.
3. Grænseoverskridende udbud
Hvis der er tale om et grænseoverskridende udbud, kan der være krav om at udarbejde
et prospekt i et eller flere af de lande, hvor udbuddet foretages. Hvis der for eksempel
foretages et udbud af aktier i Danmark og Sverige til en værdi af 4 mio. euro, vil undta-
gelsen til prospektpligten ikke finde anvendelse, da udbud over 2,5 mio. euro er omfat-
tet af prospektpligten i Sverige.
Idet anparter med forslaget anses for at være omsættelige værdipapirer, finder pro-
spektforordningen anvendelse. Det bør derfor præciseres i lovbemærkningerne, at ud-
byder af anparter skal være opmærksom på prospektpligten ved grænseoverskridende
udbud af anparter.
4. Udbud af warrants og beregning af udbuddets værdi
Det følger af bemærkningerne til forslaget i forhold til betingelsen om minimums-inve-
stering, at “Beløbsgrænsen på 100.000 euro beregnes ud fra værdien af det konkrete
udbud. Ved udbud af tegningsretter (warrants eller andre afledede værdipapirer) ses
derfor alene på kursværdien af tegningsretterne, hvorimod kursværdien af de underlig-
gende værdipapirer ikke indgår.”
Forslaget åbner op for muligheden for at foretage offentlige udbud af anparter under
visse betingelser. Der er ikke i lovteksten eller i lovbemærkningerne nævnt muligheden
for at udbyde afledte værdipapirer til offentligheden. Hvis det er hensigten, at
Side 3
18
 L 71 - 2024-25 - Bilag 1: Høringsnotat og høringssvar, fra erhvervsministeren
2931976_0021.png
betingelserne for offentlige udbud af anparter også skal gælde for afledte omsættelige
værdipapirer, der er knyttet op på anparter, bør dette præciseres.
Derudover gør vi opmærksom på, at Finanstilsynet i juli 2024 udsendte en nyhed, hvori
de skriver, at “En warrant er en tegningsret, der giver ret til at købe en underliggende
aktie til en bestemt kurs. Ved udbud af warrants skal værdien af de underliggende ak-
tier (kursen) tælles med, når udstedere skal afgøre, om grænsen på 8 millioner EUR er
nået”.
Kan der opstå prospektpligt ved udbud af gratis warrants? | Finanstilsynet
Det synes uhensigtsmæssigt, at der er denne forskel i fortolkningen af, hvornår de un-
derliggende værdipapirer indgår i beregningen af udbuddets størrelse eller minimumsin-
vestering.
5. Omdannelse til aktieselskab
I forhold til prospektreglerne er det muligt at foretage et offentligt udbud af aktier i et
aktieselskab under stiftelse, hvis der skal rejses kapital i forbindelse med stiftelsen af
aktieselskabet. Et sådant udbud vil som udgangspunkt være omfattet af prospektplig-
ten, hvis det er over 8 mio. euro.
Som vi forstår Erhvervsstyrelsens praksis, kan anpartsselskaber - ved omdannelse til et
aktieselskab efter de gældende regler - ikke foretage et udbud af aktier i det påtænkte
aktieselskab, da et anpartsselskab ikke må udbyde selskabets kapitalandele til offent-
ligheden.
Med de foreslåede regler er det præciseret i bemærkningerne, at et anpartsselskab un-
der stiftelse vil kunne foretage et offentligt udbud af anparter til brug for stiftelsen.
Det er vores vurdering, at den foreslåede ændring i § 1, stk. 3, også giver mulighed for,
at et anpartsselskab kan foretage et udbud af kapitalandele i et påtænkt aktieselskab i
forbindelse med en omdannelse.
Et sådant udbud bør ikke være omfattet af betingelsen om, at udbuddet ikke må være
større end 5 mio. euro, da der ikke er tale om udbud af anparter, men aktier i det aktie-
selskab, anpartsselskabet skal omdannes til.
Hvis det er Erhvervsstyrelsens vurdering, at begrænsningen på 5 mio. euro også skal
finde anvendelse på et anpartsselskabs udbud af aktier i det aktieselskab, som der skal
ske omdannelse til, kan det med fordel beskrives i forarbejderne.
Vi står naturligvis til rådighed, hvis I har spørgsmål til vores bemærkninger eller ønsker
at drøfte yderligere.
Med venlig hilsen
Jan Brødsgaard
Chefkonsulent
Side 4
19
 L 71 - 2024-25 - Bilag 1: Høringsnotat og høringssvar, fra erhvervsministeren
2931976_0022.png
KØBENHAVNS UNIVERSITET
DET JURIDISKE FAKULTET
Per e-mail
Erhvervsstyrelsen
Att.: Michael Aske Alexis Jepsen
Svar på høring over forslag til ændring af selskabsloven (Offentligt ud-
bud af anparter og nedsættelse af minimumskrav til anpartsselskabers
selskabskapital)
Herved skal jeg bidrage til høringen over ovennævnte forslag til ændring af
selskabsloven (SL).
Indledningsvis skal jeg udtrykke min tilslutning til den målsætning, som lig-
ger bag forslaget, og som udmønter den politiske aftale af 21. juni 2024 om
iværksætterpakken. Mine kommentarer ndf. skal ses som forslag til at fremme
denne målsætning yderligere.
1.
Nedsættelse af kravet om minimumskapital i ApS
1.1. Er minimumskapital nødvendig i ApS, når det ikke er et EU-krav?
Kravet om en vis minimumskapital i et kapitalselskab (A/S og ApS), hvor
kapitalejernes ansvar som udgangspunkt er begrænset til deres indskud, jf. SL
§ 1, stk. 2, er en gammel og velkendt form for investorbeskyttelse, men er i
dag erkendt som problematisk og utilstrækkelig, og kravet opgives derfor i
stadig flere af medlemsstaterne i EU.
Det bør få den danske lovgiver til at overveje, om kravet fortsat er relevant i
dansk selskabslovgivning, eller om vi af konkurrencehensyn bør ophæve kra-
vet i lighed med de øvrige medlemsstater, der har gjort dette uden at opleve
misbrug af den grund.
Problemet med kravet om en minimumskapital er velkendte. Det er vanskeligt
at fastsætte det lovfæstede minimum, da kreditorernes behov for beskyttelse
afhænger af kapitalselskabets virksomhed. Nogle kapitalselskaber har behov
for en betydelig kapital, andre kan nøjes med meget lidt. De gentagne og hyp-
pige ændringer af minimumskravet i dansk lovgivning vidner om denne uund-
gåelige usikkerhed.
3. OKTOBER 2024
CMO/FOCOFIMA
KAREN BLIXENS PLADS 16
2300 KØBENHAVN S
DIR
MOB
35 32 31 95
28 14 45 76
[email protected]
www.jur.ku.dk/jlh
20
 L 71 - 2024-25 - Bilag 1: Høringsnotat og høringssvar, fra erhvervsministeren
Forslaget om at nedsætte minimum til kun kr. 20.000 giver investorbeskyttel-
sen et indtryk af utroværdig formalisme samtidig med, at beløbet fortsat lig-
ger over niveauet i en række sammenlignelige lande og dermed udgør en
ulempe for danske iværksættere. Allerede ved den nugældende grænse på kr.
40.000 har kravet om en minimumskapital i ApS nået det uheldige leje, at det
er for lavt til at beskytte investorerne, men højt nok til at udgøre en hindring
for iværksætterne. En halvering gør blot dette endnu tydeligere. En bedre løs-
ning end minimumskapitalen er de krav om et forsvarligt kapitalberedskab,
der allerede er en del af selskabslovgivningen, jf. SL § 115, og som derfor
overflødiggør kravet om minimumskapital. Vi behøver ikke gå med både liv-
rem og seler, navnlig ikke hvis vi ønsker at hjælpe danske iværksættere.
Hertil kommer, hvad der er betydeligt værre, at et krav om minimumskapital
kan misforstås af iværksætterne, når de etablerer et ApS. Hvis loven oplyser,
at kapitalkravet i et ApS er kr. 20.000, vil mange forledes til at tro, at dette vil
være en tilstrækkelig indbetaling. Men hvis den virksomhed, som et ApS skal
drive, kræver en større kapital, vil iværksætteren efter klar dansk retspraksis
blive holdt personligt ansvarlig for at have underkapitaliseret selskabet. Det
er derfor bedre ikke at angive en minimumskapital i loven, men i stedet an-
give, at der ved stiftelsen skal foretages en vurdering over selskabets kapital-
behov og i den sammenhæng understrege stifterens personlige ansvar for at
vælge det rette kapitalniveau. Dette vil tvinge iværksætterne til at overveje
det reelle kapitalbehov og undgå den fejlslutning, at kr. 20.000 (eller kr.
40.000) altid er tilstrækkelig, blot fordi det fremgår af loven.
Det bør også betænkes, at EU-lovgivningen kun stiller krav om en minimums-
kapital i kapitalselskaber af A/S-typen, hvorimod ApS ikke er omfattet af kra-
vet. Kravet om minimumskapital udgør således en unødvendig overimple-
mentering (gold-plating) fra dansk side af EU-retten i strid med de principper,
der normalt følges i dansk erhvervsregulering, jf. Erhvervsministeriets offici-
elle vejledning herom. Dette sammenholdt med, at kravet om minimumska-
pital i stigende grad opgives af de øvrige medlemsstater, påvirker den danske
konkurrenceevne negativt, uden at der opnås nogen særlig gevinst i form af
investorbeskyttelse.
Som bekendt har Danmark en overgang haft mulighed for at etablere et kapi-
talselskab uden krav om minimumskapital; det såkaldte IVS, der eksisterede
i perioden 2014-19. Disse selskaber overraskede positivt ved at skabe flere
tusinde arbejdspladser og meget store importindtægter. Desværre blev sel-
skabstypen også misbrugt, men dette misbrug kunne også iagttages for både
ApS og A/S og kan derfor ikke knyttes til fraværet af et krav om minimums-
kapital, lige som det samme fravær i de øvrige medlemsstater heller ikke har
medført lignende misbrug. Misbruget var således knyttet til det sammenbrud
af skattemyndighedernes overvågning og interne systemer, som fandt sted, og
som heldigvis nu er i bedring. De uheldige erfaring fra IVS kan dermed ikke
SIDE 2 AF 10
21
 L 71 - 2024-25 - Bilag 1: Høringsnotat og høringssvar, fra erhvervsministeren
bruges i relation til spørgsmålet om minimumskapital, hvilket da også be-
kræftes af erfaringerne fra de øvrige medlemsstater, der har opgivet dette
krav. Derimod bør de uheldige erfaringer bruges i anden sammenhæng. Se
nærmere kommentarerne om ansvaret for tvangsopløsning i pkt. 1.3 ndf.
Det må derfor anbefales, at kravet om en minimumskapital i ApS ikke bare
nedsættes til kr. 20.000, som det nu foreslås, men at det kun er den umiddel-
bare løsning og snarest helt erstattes af en pligt ved etableringen til at skønne
det nødvendige kapitalbehov og indbetale dette, evt. delvist som omtalt i pkt.
1.2 ndf.
1.2. Delvist indbetaling af kapital
Kapitalselskaber behøver ikke indbetale den fulde tegnede kapital, men kan
nøjes med at indbetale 25 %, jf. SL § 33, stk. 1. Den ikke-indbetalte del (75
%) henstår herefter som en personlig gældsforpligtelse, som skal indbetales,
når selskabets forhold kræver det.
Denne mulighed for delvis indbetaling af kapital giver en fornuftig fleksibili-
tet, fordi man ved etableringen af kapitalselskabet kan skønne over selskabets
samlede
kapitalbehov, hvilket da udgør den tegnede kapital, og selskabets
umiddelbare
kapitalbehov, hvilket da udgør den indbetalte kapital.
Denne fornuftige fleksibilitet er imidlertid ikke fuldt ud til rådighed for et
ApS, fordi loven kræver, at minimumskapitalen for et ApS skal indbetales
fuldt ud. Et tilsvarende krav om, at et A/S skal indbetale sin minimumskapital
eksisterer derimod ikke. Der er ikke nogen fornuftig forklaring på, hvorfor
denne fleksibilitet kun skal gælde A/S og ikke ApS, hvis det er lovgivers hen-
sigt at give iværksættere større fleksibilitet. Der er jo ikke tale om, at iværk-
sætteren »slipper« for at indbetale lovens minimumskrav, såfremt et ApS’
forhold kræver det. Iværksætteren, der etablerer et ApS, hæfter jo personligt
for hele den tegnede kapital, men burde i lighed med større selskaber have
mulighed for kun at indbetale 25 %, hvis det skønnes at være, hvad selskabet
har behov for på kort sigt. Det bør således ikke bare være muligt at etablere
et ApS med en minimumskapital på kr. 20.000, det bør også være muligt kun
at skulle indbetale kr. 5.000 ved etableringen og først betale resten, når det er
nødvendigt for selskabet.
Det må medgives, at kravet til minimumskapital er blevet så lavt, at mulighe-
den for delvis indbetaling ikke angår de store beløb – kr. 20.000, respektive
kr. 5.000 – men det er nærmere et argument for ikke at bevare et krav om
minimumskapital og kan ikke tale for at forskelsbehandle ApS på denne vil-
kårlige måde.
SIDE 3 AF 10
22
 L 71 - 2024-25 - Bilag 1: Høringsnotat og høringssvar, fra erhvervsministeren
Det anbefales derfor, at ApS fuldt ud ligestilles med A/S i retten til at foretage
en delvis indbetaling af kapitalen efter SL § 33. Ligestillingen vil også for-
enkle regelværket ved at fjerne en unødvendig særregel og kan let gennemfø-
res i forbindelse med den foreslåede lovændring.
1.3. Imødegåelse af misbrug af den begrænsede hæftelse
De uheldige erfaringer fra det misbrug af den begrænsede hæftelse i kapital-
selskaber (A/S, ApS og IVS), som opstod pga. nedbruddet i skattevæsenets
kontrolmuligheder for nogle år siden, synes ikke at være nyttiggjort, og risi-
koen for misbrug og for at påføre statskassen store og helt unødvendige ud-
gifter består dermed fortsat.
Det er uheldigt, da et velkendt argument for at have et krav om en minimums-
kapital i kapitalselskaber er, at det forhindrer misbrug af selskabsformen, for
hvis udgiften ved at oprette selskabet er meget lave, kan det medføre, at etab-
leringen ikke overvejes grundigt nok, men foretages impulsivt og senere for-
trydes. Argumentet er som allerede nævnt ikke holdbart i forhold til kravet
om en minimumskapital, da minimumskapital som nævnt i pkt. 1.1 ovf. er et
utilstrækkeligt instrument til investorbeskyttelse og unødvendigt, når loven
allerede har krav om et forsvarligt kapitalberedskab. Det er imidlertid en be-
rettiget betragtning, at den lettere og navnlig billigere adgang til etablering af
kapitalselskaber i form af ApS, som iværksætteraftalen søger at skabe, giver
risiko for, at der oprettes »unødvendige« selskaber, der ikke udtrykker en se-
riøs overvejelse om virksomhedsdrift, og derfor snart efter opgives og må
tvangsopløses med store udgifter til følge for statskassen.
Hvis den, der har etableret et kapitalselskab, f.eks. et ApS, ikke længere har
interesse for selskabet og derfor undlader at indgive årsregnskab, vil selskabet
automatisk blive undergivet tvangsopløsning efter SL § 225. Udgifterne til
denne tvangsopløsning bæres i vidt omfang af statskassen. Det er ganske uri-
meligt, at ejerne på denne måde kan overvælte udgiften på samfundet, især
når det betænkes, at et kapitalselskab kan lukkes (likvideres) på fuldt forsvar-
lig måde ved at ejerne tager ansvaret for selskabets afvikling.
Der eksisterer således allerede i dag en administrativ let og derfor hurtig mu-
lighed for at lukke et selskab ved, at ejeren afgiver en erklæring om, at alle
kreditorer er betalt, jf. SL § 216. Skulle det vise sig, at der fortsat er ubetalte
krav mod selskabet, hæfter ejeren personligt herfor. Har man således stiftet et
ApS, men fortrudt, kan man på denne måde lukke selskabet uden omkostnin-
ger for andre.
Eksistensen af SL § 216, der gør en ordnet nedlukning mulig, bør medføre, at
vælger ejerne
ikke
at bruge denne måde, men i stedet overlader selskabet til
tvangsopløsning, da hæfter ejere og den registrerede ledelse solidarisk for
omkostningerne, eventuelt opgjort som et fast gennemsnitligt beløb. Indtæg-
SIDE 4 AF 10
23
 L 71 - 2024-25 - Bilag 1: Høringsnotat og høringssvar, fra erhvervsministeren
terne herfra kan da kompensere de udgifter, der er forbundet med tvangsop-
løsningen. En sådan hæftelse kan ikke anses for at stride mod princippet om
begrænset hæftelse efter SL § 1, stk. 2, fordi ejerne og ledelsen enten kan
vælge den førnævnte ordentlige lukningsmulighed efter SL § 216, hvor ejerne
påtager sig selskabets forpligtelser, eller, hvor selskabet måtte have en ikke
uvæsentlig gæld, at overgive selskabet til konkursbehandling efter SL § 233,
hvilket da sikrer en ordnet procedure ved skifteretten. Hæftelsen aktualiseres
således kun, såfremt selskabet opgives af sine ejere og ledelsen og efterlades
til tvangsopløsning, og hæftelsen udgør således en sanktionering af disse for-
hold og ikke en fravigelse af den begrænsede hæftelse efter SL § 1, stk. 2.
Hvis denne hæftelse for tvangsopløsning indføres i selskabslovgivningen, be-
høver man ikke en minimumskapital for at undgå oprettelsen af »unødven-
dige« selskaber, navnlig ikke såfremt man ved benyttelsen af Erhvervsstyrel-
sens online registreringssystem til etablering af et nyt selskab advares om, at
man risikerer at hæfte for selskabets tvangsopløsning. Systemet bør endvidere
advare om, at man som ejer af et kapitalselskab efter fast retspraksis kan blive
personligt ansvarlig for selskabets gæld, hvis man har valgt at underkapitali-
sere det. Disse to tiltag, der kan etableres rent administrativt, når først en lov-
ændring er indført, vil løse problemet med unødvendig selskabsetablering og
spare statskassen for store udgifter.
Det må således anbefales, at man ikke blot nedsætter kravet til minimumska-
pitalen i et ApS, eller helt ophævet kravet herom, selvom det i sig selv er både
gavnligt og nødvendigt af hensyn til konkurrenceevnen, men at man i videre
omfang reformere selskabslovgivningen for at modvirke misbrug af den be-
grænsede hæftelse og samordner dette med den øvrige skatte- og konkurslov-
givning i nødvendigt omfang.
2.
Ophævelse af forbuddet for ApS mod at udbyde sin anparter til
offentligheden
SIDE 5 AF 10
2.1. Har Danmark en valgmulighed?
Forslaget ønsker at ophæve forbuddet i SL § 1, stk. 3, hvorefter et ApS ikke
må udbyde sine anparter til offentligheden. Ophævelsen af dette forbud skal
muliggøre, at danske ApS kan benytte crowdfundingplatforme til at tiltrække
kapital. Det er et godt formål, som vil tilgodese danske ApS i konkurrencen
med de øvrige medlemsstater i EU, der længe har haft denne mulighed. Erfa-
ringsmæssigt bidrager crowdfunding også til at få især uerfarne investorer til
at interessere sig for investering, hvilket fremhæves som et vigtigt mål for EU
i den nylige Draghi rapport.
Forslaget oplyser imidlertid, at det danske forbud ikke strider mod Crowd-
fundingforordningen (CFR), fordi »selskabslovens forbud udgør en restrik-
tion i forhold til den måde, hvorpå de kan udbydes til offentligheden, som
24
 L 71 - 2024-25 - Bilag 1: Høringsnotat og høringssvar, fra erhvervsministeren
reelt forhindrer dem i at blive omsat« (forslaget s. 13). Det er en forkert ud-
lægning af gældende ret, fordi det danske forbud ikke er begrundet i reelle,
dvs. objektive og praktiske, hindringer og dermed ikke udgør en »reel« for-
hindring i forordningens forstand.
Det fremgår af CFR, at der med reel forhindring menes omstændigheder, der
praktisk forhindrer en omsætning af anparterne, se CFR betragtning 13 og 14,
hvor sidstnævnte udtrykkeligt henviser til krav om medvirken af notar ved
omsætningen af anparter, hvilket er et krav efter tysk selskabslovgivning. Der
findes ingen tilsvarende krav i dansk ret, der kan betragtes som reelle forhin-
dringer for omsætningen af anparter. Tværtimod bestemmer dansk selskabs-
lovgivning direkte, at både anparter og aktier er »frit omsættelige«, jf. SL §
48, hvilket har været retstilstanden siden 1973.
Det bør ikke overses, at CFR er en forordning, ikke et direktiv. Havde retsak-
ten haft karakter af et direktiv, ville den danske lovgiver have haft en vis valg-
frihed ved implementeringen. En sådan valgfrihed giver en forordning ikke.
CFR giver således ikke medlemsstaterne en valgfrihed, den giver
borgerne
en række rettigheder, herunder at kapitalselskaber af ApS-typen kan bruge
crowdfundingplatforme, medmindre der er reelle forhindringer i national ret.
Denne opfattelse støttes også af en udmelding givet af Rådets juridiske tjene-
ste under forhandlingerne af CFR i et arbejdspapir (WK 13923/2019 INIT),
hvor overvejelser om at give medlemsstaterne en valgfrihed afvises, fordi val-
get af en forordning som retsakt forpligter medlemsstaterne sådan, at de ikke
selv kan beslutte, om de ønsker at være forpligtede. Det anføres i denne sam-
menhæng (s. 3):
»Such a solution would amount to allowing Member State to opt in (or opt
out) the scope of the Regulation at their will, which is incompatible both with
the nature of the instrument used (a Regulation) and with the harmonization
objective that is being pursued (...)
If Member States want to restrict the scope of application to certain types of
company only, that needs to be done on the basis of objective elements and
offering adequate motivation for it.«
Der er i lyset af SL § 48 ingen reelle hindringer for omsætning af anparter
andet end lovgivers diskretionære ønske om at forhindre det, og dette ønske
må stå tilbage for en forordning, jf. princippet om EU-rettens forrang. Det
forhold, at henvisningen om reelle forhindringer senere i forhandlingerne om
CFR blev udvidet til at omfatte den måde, som de udbydes eller præsenteres
på, ændrer ikke på, at der stadig er tale om praktiske (objektive) hindringer,
f.eks. et krav om medvirken af notar som i tysk ret. Skulle medlemsstaterne
være tillagt en valgfrihed efter forordningen, skulle dette være eksplicit angi-
vet i forordningens tekst, som tilfældet f.eks. er i Selskabsdirektivet, hvor
medlemsstaterne kan vælge, hvilke selskabsformer de ønsker undergivet de
SIDE 6 AF 10
25
 L 71 - 2024-25 - Bilag 1: Høringsnotat og høringssvar, fra erhvervsministeren
forskellige bestemmelser i direktivet ved at opliste dem i bilagene til direkti-
vet. En sådan løsning om brug af bilag blev overvejet i CFR, men afvist. Der
er således ingen valgmulighed for medlemsstaterne, og selskaber af ApS-ty-
pen kan derfor benytte den direkte anvendelige CFR til at tilgå crowdfunding-
platforme i hele EU.
Disse bemærkninger om fortolkningen af en EU-retlig forordning er i øvrigt
unødvendige i denne sammenhæng, der angår tilpasningen af
dansk
lovgiv-
ning til forordningen. En sådan fortolkning af EU-retten kan kun afgives au-
toritativt af EU-Domstolen, eventuelt i hastende tilfælde præliminært af
Kommissionen. Så vidt vides, er der ikke opnået en sådan afklaring af forstå-
elsen af CFR på nuværende tidspunkt. Det vil derfor være tilstrækkeligt og
sædvanligt kun at forholde sig til gældende dansk ret og bemærke, at det nu-
værende forbud i SL § 1, stk. 3, ophæves for at muliggøre brugen af CFR for
danske ApS. Herved undgås også, at bemærkningerne om forståelsen af CFR
skaber tvivl om rækkevidden af CFR i andre medlemsstater, der – i lighed
med Danmark – har tilsvarende forbud og har forsømt at forberede efterlevel-
sen af CFR i rette tid.
Det anbefales derfor, at disse bemærkninger om forståelsen af CFR udgår,
inden forslaget forelægges Folketinget.
2.2. En fuldstændig ligestilling?
Det bør bemærkes, som anført i forslaget (s. 5), at Kommissionen i sin erklæ-
ring af 28. juni 2018 har tilkendegivet, at et kapitalselskab af ApS-typen ikke
bliver undergivet det strenge kapitalbeskyttelsesregime, der tidligere fulgte af
2. Selskabsdirektiv, og som nu indgår i det kodificerede Selskabsdirektiv
(2017/1132/EU), blot fordi selskabet måtte udbyde sine anparter til offentlig-
heden. Det kan tilføjes, at Kommissionens tilkendegivelse må anses for en
korrekt fortolkning af Selskabsdirektivet, da direktivet ikke indeholder noget
forbud mod, at disse selskaber udbyder deres anparter til offentligheden.
Rækkevidden af denne tilkendegivelse synes ikke at være helt erkendt i for-
slaget, se bemærkningen om en »risiko« for at ApS alligevel bliver omfattet
af det strenge kapitalbeskyttelsesregime, såfremt der sker udbud til offentlig-
heden (s. 13). Men det er jo lige præcis denne risiko, som Kommissionen
afviser.
Forslaget synes at vægre sig imod at erkende, at i lyset af Kommissionens
erklæring er der ingen grund til at sondre mellem et ApS og et A/S, da den
eneste grund har været formodningen om, at et ApS efter EU-retten ikke
måtte udbyde sine anparter til offentligheden, og denne formodning har altså
siden 2018 været erkendt som ubeføjet.
I stedet for at foreslå en delvis ophævelse af forbuddet mod, at et ApS udbyder
sine anparter til offentligheden, burde det i stedet overvejes, om ApS og A/S
SIDE 7 AF 10
26
 L 71 - 2024-25 - Bilag 1: Høringsnotat og høringssvar, fra erhvervsministeren
fuldt ud bør ligestilles på alle områder, hvor EU-retten ikke dikterer forskelle.
Dette kræver dog en mere omfattende overvejelse, som muligvis ikke kan
foretages i denne folketingssamling.
2.3. Graden af lempelse
Forslaget til ændring af SL § 1, stk. 3, synes at ville tillade et ApS at foretage
et frit udbud af anparter under 5 mio. EUR og endvidere fire muligheder for
udbud (nr. 1-4) uden beløbsgrænse, hvor hver mulighed modsvarer de be-
grænsninger for prospektpligten, der gælder efter prospektforordningen.
Prospektforordningen kræver som udgangspunkt udarbejdelsen af et prospekt
ved udbud af værdipapirer, men rummer også et antal undtagelser, der be-
grænser prospektpligten. Disse begrænsninger i prospektforordningen er be-
grundet i, at udbud af denne type (nr. 1-4) ikke behøver de særlige foranstalt-
ninger til investorbeskyttelse, som varetages af et prospekt, da udbuddet retter
sig mod professionelle aktører, der kan passe på sig selv. Det er en fornuftig
måde at begrænse investorbeskyttelse på, og derfor kan den også benyttes til
udbud af anparter til professionelle aktører, hvis et ApS måtte ønske det.
Denne del af forslaget til en ny SL § 1, stk. 3, er således hensigtsmæssigt
formuleret.
Derimod virker det unødvendigt vidtgående at ville tillade frit udbud under 5
mio. EUR. Som forslaget selv nævner det, behøver et ApS i så fald ikke at
benytte en crowdfundingplatform, men kan udbyde sine anparter frit til of-
fentligheden, f.eks. via sociale medier som TikTok og Instagram. Herved er
der ikke den investorbeskyttelse, som indgår i CFR, hvilket giver risiko for
misbrug.
Forslaget har ret i sin betragtning om, at aktier kan udbydes frit til offentlig-
heden, så længe udbuddet er under 8 mio. EUR, fordi det er grænsen efter
prospektforordningen. Dette kunne tale for at acceptere også udbud af anpar-
ter under 5 mio. EUR uden særlig investorbeskyttelse. Man kan imidlertid
også indvende, at retsstillingen for aktier er uheldig set i lyset af den mang-
lende investorbeskyttelse, men at den følger af bindende EU-ret, og at vi ikke
af den grund bør acceptere en tilsvarende mangel på investorbeskyttelse for
anparter, når dette ikke følger tvingende af EU-retten. Tværtimod bør vi over-
veje at benytte EU-retten i form af CFR til at sikre investorbeskyttelsen ved
disse mindre udbud rettet mod uerfarne investorer.
Det anbefales derfor, at forslaget til ændring af SL § 1, stk. 3, ændres sådan,
at første led omformuleres og dermed begrænses til at angå udbud, som finder
sted efter reglerne i CFR. Det vil af sig selv også medføre den ønskede be-
grænsning til 5 mio. EUR, fordi det er den nugældende grænse i CFR, og den
danske lovbestemmelse behøves ikke ændres ved senere ændringer af CFR.
Ved direkte at henvise til udbud under CFR undgår man udbud til offentlig-
SIDE 8 AF 10
27
 L 71 - 2024-25 - Bilag 1: Høringsnotat og høringssvar, fra erhvervsministeren
heden på anden vis og uden tilsvarende investorbeskyttelse. De fire mulighe-
der i nr. 1-4 kan bevares uændret, da de angår udbud rettet mod professionelle
aktører, som ikke har behov for investorbeskyttelse. Undladelsen af at nævne
tærskelværdien på 5 mio. EUR vil også gøre det klart, at disse fire muligheder
kan bruges uanset udbuddets størrelse, hvilket i den nuværende formulering
kun er angivet ved formuleringen »eller«, der i sammenhængen kan skabe
fortolkningstvivl.
Det anbefales således, at et ApS kun kan udbyde sine anparter til offentlighe-
den, når dette sker i medfør af CFR, eller udbuddet har karakter af de i nr. 1-
4 nævnte forhold.
2.4. Afgrænsning og terminologi
I forslaget til en ny SL § 1, stk. 4, ønskes indført et forbud mod, at et ApS kan
udbyde sine anparter på et reguleret marked eller en MHF, hvilket er de to
markedspladser (børser), som eksisterer for offentlig handel med værdipapi-
rer ved siden af crowdfundingplatforme. I denne sammenhæng nævner for-
slaget (s. 15 f.), at anparter som konsekvens af ændringen af SL § 1, stk. 3,
må anses for »omsættelige værdipapirer«. Formuleringen er uheldig og kan
udgå, da den ikke synes nødvendig i sammenhængen, og endvidere er stk. 4
næppe nødvendig.
Som allerede nævnt angiver SL § 48, at kapitalandele er frit omsættelige, og
af SL § 5, nr. 15, følger, at kapitalandele er anparter og aktier. Dette ændres
ikke af forslaget og bør heller ikke ændres. Det strenge kapitalregime i Sel-
skabsdirektivet gælder kun for de selskaber, som medlemsstaterne har opreg-
net i et særligt bilag, og her har Danmark kun angivet A/S. Kommissionen
har bekræftet, at regimet dermed ikke gælder for ApS, uanset om de kan ud-
byde deres anparter til offentligheden.
Kapitalmarkedslovens (KML) § 4 definerer »omsættelige værdipapirer«, og
af definitionen fremgår, at den kun omfatter aktier og ikke anparter. Bestem-
melsen i KML henviser således ikke til
kapitalandele,
sådan som SL gør, og
angivelsen af aktier er dermed tilsigtet. Definitionen er i øvrigt en tekstnær
gennemførelse af samme begreb i MiFID2, art. 4, nr. 44. Disse formuleringer
ændres heller ikke af forslaget.
Det er derfor ikke klart, hvorfor en ændring af SL § 1, stk. 3, uden en tilsva-
rende ændring af enten MiFID eller KML, skulle medføre, at anparter bliver
omfattet af det kapitalmarkedsretlige begreb om omsættelige værdipapirer.
Denne uklarhed taler for, at bemærkningen bør udgå af forslaget.
Endvidere synes det at være unødvendigt at indsætte et specifikt forbud for
ApS mod at bruge de to markedspladser i forslagets § 1, stk. 4, hvis man i
stedet, som anbefalet i pkt. 2.3 ovf., præciserede i stk. 1, at et ApS
kun
kan
udbyde sin anparter til en crowdfundingplatform efter reglerne i CFR, da en
SIDE 9 AF 10
28
 L 71 - 2024-25 - Bilag 1: Høringsnotat og høringssvar, fra erhvervsministeren
2931976_0031.png
sådan formulering samtidig afskærer brugen af de to markedspladser. Da de
to markedspladser derved afskæres, bliver det tilsvarende klart, at anparter
ikke uden yderligere lovændringer kan anses for omsættelige værdipapirer
efter KML § 4.
Den anbefalede løsning er således at præcisere, at et ApS må udbyde sine
anparter til offentligheden, når dette sker efter CFR, hvilket sikrer investor-
beskyttelsen, og i de særlige omstændigheder nævnt i stk. 1-4, hvor investor-
beskyttelsen ikke er nødvendig. Det forekommer at være en mere smidig og
klar løsning. Ønsker man mere omstændeligt at understrege, at et ApS som
udgangspunkt ikke kan udbyde sine anparter til offentligheden, kan stykke 1
indledes på denne måde, hvorefter de særlige tilladte udbudsmåder (CFR og
nr. 1-4) kan præsenteres som undtagelse.
---ooOoo---
Samlet kan jeg således bekræfte, at forslaget efter min vurdering er et til-
trængt skridt fremad, der vil gavne danske iværksættere og dermed det danske
samfund. Jeg håber, at mine bemærkninger og ændringsforslag vil bidrage
yderligere hertil.
Det haster med at få ændret forbuddet i SL § 1, stk. 3, og jeg håber, at dette
kan ske snarest muligt. Ikke desto mindre må jeg opfordre til, at den funda-
mentale ændring af retsstillingen for ApS i forhold til A/S, som Crowdfun-
dingforordningen indebærer, og som Kommissionen for længst har accepte-
ret, giver anledning til en mere overordnet og gennemgribende revision af
Selskabsloven fra 2009. Dansk erhvervsliv og vores iværksættere kan ikke
være tjent med, at loven humper videre med en stærkt amputeret § 1 på denne
måde.
Såfremt mine bemærkninger til høringen giver anledning til spørgsmål, står
jeg til rådighed.
Med venlig hilsen
SIDE 10 AF 10
Jesper Lau Hansen
Professor, Dr. Jur. & LL.M.
29
 L 71 - 2024-25 - Bilag 1: Høringsnotat og høringssvar, fra erhvervsministeren
2931976_0032.png
Erhvervsstyrelsen
Dahlerups Pakhus
Langelinie Allé 17
2100 København Ø
Att: Michael Aske Alexis Jepsen og Anja Lamp Vrang
Sendt pr. e-mail til [email protected] og [email protected]
Forskergruppen CLEAR
Juridisk Institut
Aalborg Universitet
Fibigerstræde 4
9220 Aalborg Ø
Dato: 4. oktober 2024
Høringssvar: Høring over forslag til ændring af selskabsloven (Offentligt udbud af
anparter og nedsættelse af minimumskrav til anpartsselskabers selskabskapital) af 23-08-
2024.
1.
I
NTRODUKTION
Forskergruppen CLEAR ved Aalborg Universitet forsker i retlige aspekter ved crowdfunding på
dansk, europæisk og internationalt plan og indgår i en række internationale tværfaglige
partnerskaber og netværk om alternativ finansiering. Forskergruppen er uafhængig af aktører på
markedet og bedriver uafhængig og fri forskning, jf. universitetsloven. På baggrund af gruppens
egne retlige analyser, samt den viden gruppen har indsamlet om crowdfunding fra udlandet, ses en
række forhold, der er af væsentlig betydning for den del af lovforslaget, der angår ændring af
selskabslovens § 1, stk. 3 (muliggørelse af anpartsselskabers udbud af kapitalandele til
offentligheden). Høringssvaret er udarbejdet af forskningsleder lektor Thomas Neumann (ph.d,
cand.jur.) samt videnskabelig assistent Cecilie Højvang Christensen (ph.d, cand.jur).
1.1. B
EGREBER
Lovforslaget angår selskabslovens § 1, stk. 3. Reglen udtrykker det selskabsretlige forbud mod, at
anpartsselskaber udbyder deres kapitalandele til offentligheden. Dette betegnes retligt som et
spredningsforbud.
Crowdfunding er ikke et retligt begreb, og alle crowdfundingmodeller må underlægges en konkret
vurdering for at afgøre, hvilke retlige rammer der gælder. Generelt gælder det, at
donationscrowdfunding reguleres af indsamlingsloven, og belønningscrowdfunding reguleres af
de købe- og obligationsretlige regler. Låne- og andelscrowdfunding reguleres af den finansielle
regulering, herunder også crowdfundingforordningen.
Andelscrowdfunding forstås som værende crowdfundingmodeller, hvor et selskab foretager en
kapitalforhøjelse ved at sælge kapitalandele i selskabet. Andelscrowdfunding har tidligere været
beskrevet som investeringscrowdfunding og aktiecrowdfunding. I udlandet kendes
andelscrowdfunding som
equity crowdfunding.
30
 L 71 - 2024-25 - Bilag 1: Høringsnotat og høringssvar, fra erhvervsministeren
2.
S
AMMENFATTEDE BEMÆRKNINGER
Lovforslaget muliggør andelscrowdfunding i Danmark. I forhold til hvordan man har gjort i andre
lande, og de overvejelser man gør sig dér, så er lovforslaget vidtgående. Man må gøre sig
principielle overvejelser om, i hvilken grad man vil tillade, at anpartsselskaber skal kunne ligne
aktieselskaber uden dog at være underlagt samme krav til stiftelse, kapital, regnskab, drift og
kapitalforhøjelser.
Crowdfundingforordningen, som gælder for både andelscrowdfunding og lånecrowdfunding,
indeholder specifikke regler om investorbeskyttelse, hvorfor en mere simpel og forsigtig
muliggørelse af andelscrowdfunding kunne ske ved at betinge, at anpartsselskabernes udbud af
deres kapitalandele til offentligheden kun må ske, når crowdfundingforordningen finder
anvendelse.
Vi konkluderer at:
-
-
-
-
-
-
Lovforslaget vil muliggøre andelscrowdfunding for danske anpartsselskaber.
Lovforslaget muliggør andelscrowdfunding ved brug af en crowdfundingtjenesteudbyder. En
sådan andelscrowdfunding er omfattet af investorbeskyttelsesreglerne i crowdfunding-
forordningen.
Lovforslaget muliggør andelscrowdfunding foretaget af et anpartsselskab selv uden brug af en
crowdfundingtjenesteudbyder. En sådan andelscrowdfunding er ikke omfattet af særlige
investorbeskyttelsesregler.
Lovforslaget hindrer, at anpartsselskabers kapitalandele kan handles på et reguleret marked
eller multilateral handelsfacilitet.
Lovforslaget bryder med den etablerede sondring mellem private (anpartsselskaber) og
offentlige (aktieselskaber) selskaber og sætter spørgsmålstegn ved, hvilket niveau af
investorbeskyttelse man ønsker, især for private investorer.
Crowdfundingforordningen tvinger ikke Danmark til at forandre selskabslovens § 1, stk. 3,
men der er heller ikke EU-retlige hindringer for, at der foretages forandringer.
Det er vores forslag at:
-
-
-
-
Man sikrer, at der er hjemmel til at sanktionere overtrædelser af crowdfundingforordningen på
det minimumsniveau, som er påkrævet af crowdfundingforordningen. Dette bør ske ved fuldt
ud at implementere forordningens artikel 39 i lov om finansiel virksomhed § 373.
Man nøje overvejer, hvilket niveau af beskyttelse man ønsker for særligt de private investorer.
Lovforslaget vil i sin nuværende form gøre det muligt at foretage andelscrowdfunding med
forskelligt investorbeskyttelsesniveau.
Man bør overveje, om det er en fordel kun at tillade andelscrowdfunding, der er omfattet af
crowdfundingforordningens regler om tilladelse, tilsyn og investorbeskyttelse, indtil der er
opnået erfaring på de europæiske markeder med andelscrowdfunding.
Man bør bibeholde lovforslagets forbud mod optagelse på reguleret marked eller bilateral
handelsfacilitet for at fastholde sondringen mellem private selskaber (anpartsselskaber) og
offentlige selskaber (aktieselskaber), da de to selskaber har forskellige præmisser og
regulatoriske kvalitetsforskelle. Hvis andelscrowdfunding kun tillades for anpartsselskaber, når
det sker under crowdfundingforordningens regler, vil dette i sig selv afskære anpartsselskabers
mulighed for at lade deres kapitalandele optage til handel på et reguleret marked eller en
bilateral handelsfacilitet.
Man bør undersøge, om der er andre retlige barrierer, der har væsentlig indflydelse på
andelscrowdfundingmarkedet, herunder f.eks. aktieavancebeskatningslovens § 19 om
lagerbeskatning ved kollektive investeringer.
-
31
 L 71 - 2024-25 - Bilag 1: Høringsnotat og høringssvar, fra erhvervsministeren
Vi vurderer at:
-
-
-
-
En gennemførelse af lovforslaget kan skabe usikkerhed for private investorer, da niveauet af
investorbeskyttelse ikke er det samme for anpartsselskabets egen andelscrowdfunding kontra
andelscrowdfunding foretaget ved brug af en crowdfundingtjenesteudbyder.
Der vil fortsat ikke eksistere et likvidt marked for investorerne til at afhænde andele erhvervet
ved andelscrowdfunding. Dette kan dæmpe investeringslysten.
Det generelle kendskab til crowdfunding blandt kapitalsøgende virksomheder og de private
investorer er lavt.
Visse andre lande har tidligt foretaget regulatoriske forandringer, der har muliggjort og
opmuntret brug af crowdfunding. Det er uvist, om et dansk andelscrowdfundingmarked kan
konkurrere mod det forspring, som udenlandske aktører har fået til at øge kendskabet blandt
virksomheder og investorer samt til at samle erfaring med andelscrowdfundingudbud.
3.
K
OMMENTARER TIL LOVFORSLAGET
3.1. E
KSISTERENDE IMPLEMENTERINGSFEJL BØR KORRIGERES
Lovforslaget adresserer ikke, at crowdfundingforordningen ikke er fuldt implementeret i Danmark.
Ifølge crowdfundingforordningen skal Danmark sikre et minimumsniveau af administrative
sanktioner og foranstaltninger for overtrædelse af crowdfundingforordningens regler, jf. artikel 39.
I Danmark er dette minimumsniveau søgt implementeret ved at tilføje de sanktionerede
bestemmelser fra artikel 39 i § 373 i lov om finansiel virksomhed. Ved ændringen har man dog
ikke medtaget alle tilfælde, som er nævnt i crowdfundingforordningens artikel 39. Konsekvensen
er, at Danmark ikke har sikret det minimumsniveau, der er påkrævet, og at der derved ikke er
hjemmel til at sanktionere overtrædelser af crowdfundingforordningens krav til behandling af
klager (artikel 7, stk. 1-4), krav om videnstest og simulering af tabsevne (artikel 21, stk. 1-7), krav
om adgang til registre (artikel 26) og krav til markedsføringsmateriale (artikel 27, stk. 1-3).
Sanktionerne angår både lånebaseret crowdfunding og den andelscrowdfunding, som forventes
muliggjort ved en forandring af selskabslovens § 1, stk. 3. Det er vores anbefaling, at
implementeringsfejlen korrigeres, sådan at der sikres hjemmel for overtrædelser af
crowdfundingforordningen på det minimumsniveau, der er påkrævet.
3.2. L
EMPELSE ER MULIGT
,
MEN GIVER ANLEDNING TIL OVERVEJELSER
Lovforslaget vil give anpartsselskaber adgang til at benytte andelscrowdfunding i Danmark. Hidtil
har alle andre selskabstyper lovligt kunne benytte andelscrowdfunding i Danmark, og
anpartsselskaber har lovligt kunne foretage andelscrowdfunding i udlandet.
Selskabslovens § 1, stk. 3, er et udslag af, at man i selskabsretten sondrer mellem offentlige
selskaber og private selskaber. I Danmark kendes disse som henholdsvis aktieselskabet og
anpartsselskabet, men sondringen er kendt i hele Europa. Ser man nærmere på baggrunden for
sondringen og for selskabslovens § 1, stk. 3, så ses det ikke, at en undtagelsesfri sondring mellem
de to typer er påkrævet. Flere europæiske lande har da også tidligere lempet på deres regler, som
svarer til den danske selskabslovs § 1, stk. 3.
Baggrunden for sondringen mellem offentlige og private selskaber kan spores tilbage til tysk ret. I
Tyskland sondrer man mellem investorer, der passivt placerer deres midler i selskaber, og derfor
er lettere ofre for vildledning, end investorer, der er aktive i selskabet, og derfor har et indgående
kendskab til selskabet og de øvrige selskabsdeltagere. Af den grund er der for de tyske
aktieselskaber (allgemeine
gesellschaft)
indført investorbeskyttelsesregler, men ikke for de tyske
anpartsselskaber (gesellschaft
mit beschränkter haftung). Qua
harmoniseringen af selskabsretten med det
2. selskabsdirektiv (direktiv 77/91), som kun finder anvendelse på offentlige selskaber som det
danske aktieselskab, har sondringen spredt sig til det øvrige Europa.
32
 L 71 - 2024-25 - Bilag 1: Høringsnotat og høringssvar, fra erhvervsministeren
I Tyskland er det et krav at overførsel af kapitalandele i et privat selskab (gesellschaft
mit beschränkter
haftung)
sker med notarbekræftelse, hvilket har gjort det umuligt for disse at henvende sig til
offentligheden om investering uden at omdanne sig til et offentligt selskab. Da de øvrige EU-lande
ikke har lignende regler om notarbekræftelse, så blev de private selskabers mulighed for at
henvende sig til offentligheden om investering forbudt ved såkaldte spredningsforbud, som i
selskabslovens § 1, stk. 3. Siden 1970’erne har spredningsforbuddet været betragtet som en del af
dansk ret, selv om det først blev lovfæstet i selskabslovens § 1, stk. 3, senere.
Det er ikke et krav, at Danmark indfører et undtagelsesfrit forbud mod anpartsselskabernes
henvendelse til offentligheden om investering. Nok kan man anføre, at det er et vilkår for at
opretholde sondringen mellem offentlige og private selskaber, og dermed mellem de passive og
aktive investorer, men det vil være en fejlfortolkning af 2. selskabsdirektiv at indlæse et sådant krav.
Flere EU-lande har da også, uden indgriben fra EU, på forskellig vis lempet på deres nationale
spredningsforbud.
Generelt er aktieselskaberne i dag underlagt mere regulering om stiftelse, kapital, drift, regnskab
m.m. end anpartsselskaberne er. Lovforslaget tilføjer til denne regulatoriske ulighed ved, at
anpartsselskaberne får mulighed for at foretage kapitalforhøjelser uden at være underlagt reglerne
i selskabslovens kapitel 10, sådan som aktieselskaberne er.
Gennemføres lovforslaget i dets nuværende form, så vil der være incitament, også for store
selskaber, til at drive selskab i ApS-formen for at undgå den merregulering, der påhviler
aktieselskaberne. Samtidigt vil man med lovforslaget åbne for investering fra passive investorer,
som principielt har mere behov for beskyttelse, jf. ræsonnementerne fra Tyskland.
Lovforslaget giver mulighed for, at et anpartsselskab kan rejse 5 mio. euro om året i
kapitalforhøjelse uden særlige investorbeskyttelsesregler, såfremt anpartsselskabet undlader at
bruge en platform reguleret af crowdfundingforordningen. Falder kapitalforhøjelsen under en af
undtagelserne i lovforslagets nummer 1 til 4, eller prospektforordningens artikel 1, stk. 4, kan der,
uden særlige investorbeskyttelsesregler, rejses for mere end 5 mio. euro om året.
Man kan spørge, om forudsætningen om, at anpartsselskabet er det lille selskab med aktive
selskabsdeltagere, og aktieselskabet er det offentlige selskab med passiv selskabsdeltagelse, fortsat
vil være gældende, såfremt den foreslåede ændring gennemføres.
Selv om det er retligt muligt for Danmark at fjerne eller lempe på spredningsforbuddet i
selskabslovens § 1, stk. 3, så bør man nøje overveje, hvilke implikationer det kan have at opbløde
afgrænsningen mellem aktie- og anpartsselskaberne. Lovforslaget bryder med tanken om, at
henvendelse til offentligheden om (passiv) investering er et karakteristikum forbeholdt
aktieselskaber.
3.3. T
ÆRSKELVÆRDIEN PÅ
5
MIO EURO OG BESKYTTELSE AF DEN PRIVATE INVESTOR
En vidtgående åbning
Lovforslaget gør det muligt for anpartsselskaber at foretage andelscrowdfundingudbud på op til 5
mio. euro om året, hvilket svarer til den grænse, man ser i crowdfundingforordningen, og som blev
foreslået af Liberal Alliance i et forslag til folketingsbeslutning om muliggørelse af
andelscrowdfunding i maj 2023. Trods et sammenfald i tærskelværdien, så kræves det ikke, ifølge
lovforslaget, at et udbud kun kan ske under crowdfundingforordningens regler. Det er, ifølge
lovforslaget, således muligt for anpartsselskaber selv at foretage andelscrowdfundingudbud uden
brug af en crowdfundingtjenesteudbyder, og dermed vil udbuddet ikke være omfattet af de særlige
investorbeskyttelsesregler, man finder i crowdfundingforordningen. Når erhvervsministeren i 2023
anførte et behov for at undersøge, om et loft på 5 mio. euro ville sikre en tilstrækkelig
investorbeskyttelse, så må svaret være, at lovforslaget både åbner for udbud, der er indgående
regulerede under crowdfundingforordningen, og udbud, der ikke er underlagt særlige
investorbeskyttelsesregler.
Det er tvivlsomt, om private investorer er i stand til at skelne mellem regulatorisk meget forskellige
typer af andelscrowfundingudbud, når de begge må markedsføres som andelscrowdfunding og i
øvrigt kan fremstå meget ensartede. En tærskelværdi på 5. mio. euro sikrer ikke, at særlige
investorbeskyttelsesregler finder anvendelse. I dén henseende er lovforslaget vidtgående, og man
33
 L 71 - 2024-25 - Bilag 1: Høringsnotat og høringssvar, fra erhvervsministeren
bør overveje, hvilket niveau af investorbeskyttelse man ønsker, og om dette skal være ensartet for
alle andelscrowdfundingudbud under den foreslåede tærskelværdi.
Anparts- og aktieselskaber har ikke samme vilkår
Lovforslaget gør det muligt for anpartsselskaber selv at foretage udbud, hvilket aktieselskaberne
allerede har mulighed for i dag. Selv om anpartsselskaberne kan siges at blive ligestillet med
aktieselskaberne ved at få samme mulighed for at rejse kapital, uden at der gælder særlige
investorbeskyttelsesregler, så må det erindres, at aktieselskaberne generelt er underlagt strengere
regulatoriske krav om stiftelse, kapital, drift og regnskab. Selv om lovforslaget giver
anpartsselskaberne adgang til andelscrowdfunding, sådan som aktieselskaberne har det i dag, så
har de to selskaber ikke samme vilkår. Så længe man fastholder udgangspunktet om, at
aktieselskabet er det offentlige selskab og anpartsselskabet det private selskab, så er der ræson i, at
de to typer ikke har samme vilkår.
Der er ikke samme beskyttelsesincitamenter ved eget udbud
Det har, på baggrund af analyser af crowdfundingmarkedet i USA, Canada, Australien, New
Zealand, Storbritannien og EU, været fremført, at crowdfundingtjenesteudbydernes erfaring med,
hvilke udbud og selskaber der klarer sig godt, mindsker investeringsrisiko og
informationsasymmetri. Udbyderen har en egeninteresse i at undgå dårlige investeringscases for,
på lang sigt, at etablere tillid til andelscrowdfunding som investeringsprodukt. På den måde er der
i sig selv visse investorbeskyttelseseffekter ved udbud, der foretages via en
crowdfundingtjenesteudbyder. Gennemføres lovforslaget, vil det dog være muligt for
anpartsselskaber selv at foretage udbud af kapitalandele uden brug af en
crowdfundingtjenesteudbyder. I de tilfælde vil der ikke være samme investorbeskyttelseseffekter,
da anpartsselskabers egeninteresse i det enkelte udbud øger risikoen for den enkelte investor, der
ikke beskyttes af, at udbuddet sker gennem en udenforstående udbyder.
Alternativ
Ønsker man at muliggøre andelscrowdfunding ved en mindre vidtgående lovændring, så kan
lovforslaget omformuleres, således at kun udbud, der sker under crowdfundingforordningens
regler, er undtaget fra spredningsforbuddet i den nugældende regel i selskabslovens § 1, stk. 3. Et
sådant forslag har været fremført i Sverige, hvor man for tiden gør sig de samme overvejelser om
muliggørelse af andelscrowdfunding.
3.4. U
NDTAGELSERNE I NR
. 1-4
MED INSPIRATION FRA PROSPEKTFORORDNINGEN
Støtte til at lade den allerede kendte afgrænsning være gældende
Ifølge prospektforordningen skal der udarbejdes, godkendes og udsendes prospekt, når
værdipapirer udbydes til offentligheden eller optages til handel på et reguleret marked. Da
prospektkravene placerer en stor byrde på det selskab, der vil udbyde værdipapirer, har Danmark
med hjemmel i forordningen fastsat, at udbud under 8 mio. euro om året er fritaget fra
prospektkravet. Lovforslagets undtagelser i nr. 1-4 gør det muligt for anpartsselskaber at foretage
udbud over tærskelværdien på 5 mio. euro under fire nærmere angivne tilfælde, som hver især
genkendes fra prospektforordningens regler.
Selv om formuleringen af lovforslaget synes fremmed for selskabsloven, så er betingelserne i
lovforslagets nr. 1-4 genkendelige fra prospektforordningens artikel 1, stk. 4, litra a – d. Antager
man, at der allerede i prospektforordningen er fundet en fornuftig balance imellem frit at kunne
udbyde kapitalandele og prospektkrav, så er det meningsfuldt at duplikere de undtagelser, der i
forvejen gælder for prospektkravet i prospektforordningen. Denne måde at åbne for
andelscrowdfunding ses da også anvendt i Irland, hvor en lignende selskabsretlig lempelse er
foretaget i
Companies Act 2014 revised updated to 6 July 2024.
Alternativ – et principielt valg
Lovforslaget angår primært grænseområdet mellem lovforslagets 5 mio. euro og grænsen på 8 mio.
euro, hvorefter der skal udarbejdes et prospekt, jf. prospektforordningen. Ønsker man at forsimple
34
 L 71 - 2024-25 - Bilag 1: Høringsnotat og høringssvar, fra erhvervsministeren
lovforslaget kan man i stedet nedsætte prospektforordningens tærskelværdi til 5 mio. euro, sådan
at der ikke opstår et grænseland. Dette vil give samme muligheder for anpartsselskaberne til at
foretage andelscrowdfundingudbud som efter lovforslagets duplikerede regler. En sådan ændring
vil dog omfatte aktieselskaberne, som herefter vil blive omfattet af prospektkravet, jf.
prospektfororordningen, allerede fra 5 mio. euro. Forudsat at præmissen om, at
investorbeskyttelsen er godt afbalanceret i prospektforordningens undtagelsesbestemmelser, så er
det meningsfuldt at duplikere disse i lovforslaget, trods den komplicerede ordlyd til følge. En
sænkelse af prospektgrænsen vil påvirke aktieselskabernes retsstilling, og der bør afsøges yderligere
indsigt i dette, før grænsen nedsættes.
3.5. F
ORBUD MOD OPTAGELSE TIL HANDEL PÅ REGULERET MARKED ELLER MULTILATERAL
HANDELSFACILITET
Lovforslagets stk. 4 vil gøre det umuligt for anpartsselskaber at lade deres kapitalandele optage til
handel på et reguleret marked eller en multilateral handelsfacilitet. Lovforslagets argument om, at
det kan medføre risiko for, at anpartsselskaber omfattes af det kodificerede selskabsdirektiv, som
stammer fra det 2. selskabsdirektiv, er mindre overbevisende. Det afgørende for lovforslaget må
være, i hvilken grad man vil tillade, at anpartsselskaber kan komme til at ligne aktieselskaber. De
to er, som tidligere anført, væsensforskellige. Anpartsselskaberne forudsættes at være mindre
selskaber med aktive og informerede selskabsdeltagere som investorer. Aktieselskabet forudsættes
at være større selskaber, som også kan have passive investorer. Blandt andet derfor er
aktieselskaberne også underlagt en række yderligere regulering om stiftelse, kapital, drift, regnskab
m.m. Således kan aktieselskaberne principielt siges at have en anden regulatorisk kvalitet.
Lovforslaget giver derfor god mening og vil fortsat opretholde en vis sondring mellem anparts- og
aktieselskaber. Lovforslaget vil dog fortsat spæge markedet for anpartsselskabers kapitalandele, da
disse kun med besvær kan afhændes igen.
Hvis lovforslaget omformuleres, så anpartsselskaber alene kan foretage offentlige udbud, når det
sker under reglerne i crowdfundingforordningen, så vil et forbud som det i stk. 4 blive overflødigt.
Dette da forordningens regler ikke i sig selv giver adgang til optagelse til handel på et reguleret
marked eller en multilateral handelsfacilitet.
Andelscrowdfunding er overalt i Europa i øjeblikket udfordret af, at det er svært at afhænde
kapitalandele i et unoteret selskab. Et likvidt marked er væsentligt i forhold til at kunne afvikle sin
investering igen. Crowdfundingforordningen adresserer kun sparsomt problemet. Ifølge
crowdfundingforordningens artikel 25 tillades anvendelsen af såkaldte
bulletin boards,
hvor interesse
for at afhænde unoterede kapitalandele kan averteres. Et sådant
bulletin board
må dog ikke indeholde
et system, hvorefter køb- og salgsinteresser matches, medmindre crowdfundingtjenesteudbyderen
også har en tilladelse som investeringsselskab eller reguleret marked. Lovforslaget ændrer ikke ved
mulighederne eller begrænsningerne for at afhænde andelscrowdfundede kapitalandele. Etablering
af såkaldte sekundære markeder har fundet en løsning i Europa endnu. På den baggrund støttes
lovforslagets forbud mod optagelse af anpartsselskabers kapitalandele på et reguleret marked eller
en multilateral handelsfacilitet for nuværende.
3.6. S
KATTERETLIGE ASPEKTER
Lovforslaget om muliggørelse af andelscrowdfunding tager ikke tidligere fremsat kritik til
overvejelse. Kritik er blandt andet blevet fremsat af Landdistrikternes Fællesråd, Dansk
Iværksætterforening og Dansk Industri, som i 2021 udgav en række anbefalinger til fremme af
crowdfunding i landdistrikterne.
I andelscrowdfunding samles investorerne af praktiske grunde i et selskab, som derpå erhverver
andelen i den kapitalsøgende virksomhed. Således får den kapitalsøgende virksomhed kun én ny
ejer at forholde sig til. Når investorer samler sig i en kollektiv investering, sidestilles de med et
investeringsselskab, når der er otte eller flere deltagere. I andelscrowdfunding vil investorerne
derfor næsten altid blive anset som deltagere i et investeringsselskab. Konsekvensen er, at
investorerne bliver lagerbeskattet. Lagerbeskatning betyder, at skatteyderen løbende skal sikre sig
midler til betaling af skat. Dette kan i andelscrowdfunding være svært, da de andelscrowdfundede
ejerandele kun med besvær kan realiseres. Således kan lagerbeskatningen udgøre en barriere for de
mange private investorer, som forudsættes at være investorer i andelscrowdfundingudbud.
35
 L 71 - 2024-25 - Bilag 1: Høringsnotat og høringssvar, fra erhvervsministeren
3.7. E
RFARINGER FRA UDLANDET
Det er alment kendt i Europa, at anpartsselskaber (private selskaber) ikke frit kan udbyde deres
kapitalandele til offentligheden. Med crowdfundingforordningens mål om at skaffe risikovillig
kapital til SMV’erne bliver de såkaldte spredningsforbud udfordret. For nuværende har Estland,
Finland, Holland, Irland, Italien, Letland, Rumænien og Spanien meddelt Den Europæiske
Værdipapir- og Markedstilsynsmyndighed (ESMA), at de tillader, at deres private selskaber kan
anvende andelscrowdfunding. I modsætning hertil har Belgien, Grækenland, Litauen, Luxemborg,
Malta, Polen, Sverige, Tjekkiet, Tyskland, Ungarn og Østrig for nuværende fastholdt, at
anpartsselskaber ikke må udbyde kapitalandele til offentligheden og derfor heller ikke kan foretage
andelscrowdfundingudbud under crowdfundingforordningen. Danmark og seks andre lande har
ikke entydigt taget stilling til spørgsmålet.
Selv om der nok er en tendens til, at anpartsselskaber i Europa får bedre adgang til at udbyde deres
kapitalandele til offentligheden, så spores der også en vis forsigtighed. For eksempel har Italien
kun gradvist tilladt andelscrowdfunding. I første omgang fik kun innovative start-ups adgang til
andelscrowdfunding, herefter små selskaber, og nu alle SMV’er. Store italienske selskaber har for
nuværende stadig ikke adgang til andelscrowdfunding, også selvom de er anpartsselskaber.
I Norden ses det, at Finland i 2001 fjernede spredningsforbuddet for finske private selskaber ud
fra en ambition om at skabe et internationalt konkurrencedygtigt og varieret finansielt marked.
Siden da er det finske andelscrowdfundingmarked også vokset markant, når der måles på antallet
af crowdfundingtjenesteudbydere og mængden af kapital rejst af selskaberne.
I Sverige diskuteres det, i hvilken grad man bør undtage fra det nuværende spredningsforbud. Det
svenske finansdepartement støtter, at der gøres en undtagelse for udbud, der omfattes af
crowdfundingforordningen, da man derved vil sikre et vist niveau af offentligt tilsyn,
investorbeskyttelsesregler og administrative sanktioner. Det har i Sverige været fremhævet, at
crowdfundingbranchen selv har interesse i, at udbud med kapitalandele i anpartsselskaber er
underlagt regulering, da det vil øge transparensen og tilliden til crowdfunding.
I Norge er retstilstanden den, at anpartsselskaber i udgangspunktet ikke kan udbyde kapitalandele
til offentligheden. Det er dog muligt for selskabet at fravige dette udgangspunkt ved at angive i
sine vedtægter, at kapitalandelene er frit omsættelige. Således har Norge lagt vægt på, at
anpartsselskaberne skal have en stor grad af fleksibilitet og aftalefrihed. Konsekvensen er da også,
at der rent faktisk findes et andelscrowdfundingmarked i Norge.
I Tyskland fastholder man det tekniske krav om notarbekræftelse ved overdragelse af kapitalandele
i anpartsselskaber. Faktisk går man så langt, at man ikke vil tillade, at notarforretningen udøves
digitalt, hvilket effektivt hindrer et andelscrowdfundingmarked. Tyskland holder derved fast i
sondringen mellem de private selskaber (anpartsselskaberne) og de offentlige selskaber
(aktieselskaberne).
4.
-
-
-
-
-
-
R
EFERENCER
Amanda Emilia Kamph, Layal Sarhan,
Anpartsbaseret crowdfunding - om adgangen til at
lovliggøre anpartsselskabers anvendelse af equity-crowdfunding samt den potentielle regulering heraf
(Erhvervsjuridisk Tidsskrift 2022.227)
Andrew A. Schwartz: Investment Crowdfunding (Oxford University Press 2023)
Cecilie Højvang Christensen, Thomas Neumann
Muliggørelse af andelscrowdfunding i
Danmark
(Ugeskrift for retsvæsen, kommende, i tryk)
Cecilie Højvang Christensen:
Investeringsbaseret crowdfunding i Danmark
(Aalborg Universitet
2024)
Elif Härkönen,
Regulating Equity Crowdfunding Service Providers - An Innovation-Oriented
Approach to Alternative Financing
(Nordic Journal of Commercial Law 2018)
Elif Härkönen, Thomas Neumann, Cecilie Højvang Christensen:
The Regulation of
Crowdfunding in the Nordic Countries
i Eugenia Macchiavello,
Regulation on European
Crowdfunding Service Providers for Business – A Commentary
(Edward Elgar Publishing 2022)
36
 L 71 - 2024-25 - Bilag 1: Høringsnotat og høringssvar, fra erhvervsministeren
-
-
-
-
-
-
-
-
Eugenia Macchiavello,
La regolazione del crowdfunding in Italia dopo l’adattamento del nostro
ordinamento al Regolamento UE n. 2020/1503: i principali cambiamenti per i fornitori di servizi di
crowdfunding operanti in Italia e questioni ancora aperte
(Rivista di diritto bancario 2023)
Eugenia Macchiavello,
The Challenges Awaiting the European Crowdfunding Services Providers
Regulation: Ready for Launch?
(Nordic Journal of Commercial Law 2022)
Jan Schans Christensen, ”Reform af den danske kapitalselskabsret” Nordisk Tidsskrift
for Selskabsret 2008:4
Jesper Lau Hansen,
Crowdfundingforordningen og anpartsselskaber
(Erhvervsjuridisk Tidsskrift
2023.044)
Karsten Wenzlaff, Ana Odorovic,
The Crowdfunding Regulation in Germany – On the Path to
Self-isolation?
i Eugenia Macchiavello,
Regulation on European Crowdfunding Service Providers for
Business – A Commentary
(Edward Elgar Publishing 2022)
Matteo Gargantini,
Secondary markets for crowdfunding: Bulletin boards
i Eugenia Macchiavello,
Regulation on European Crowdfunding Service Providers for Business – A Commentary
(Edward
Elgar Publishing 2022)
Tania Ziegler, Rotem Shneor, Karsten Wenzlaff, Krishnamurthy Suresh og Leyla
Mammadova,
The 2nd Global Alternative Finance Market Benchmarking Report
(University of
Cambridge Judge Business School 2021)
Thomas Neumann,
Aktuelle selskabs- og skatteretlige aspekter af aktiecrowdfunding
(Erhvervsjuridisk Tidsskrift 2022.154)
ESMA35-42-1305, ESMA: European crowdfunding service providers for business
regulation (2020/1503) (2. februar 2024)
Europa-Parlamentets og Rådets forordning (EU) 2017/1129 af 14. juni 2017 om det
prospekt, der skal offentliggøres, når værdipapirer udbydes til offentligheden eller
optages til handel på et reguleret marked, og om ophævelse af direktiv 2003/71/EF
Europa-Parlamentets og Rådets forordning (EU) 2020/1503 af 7. oktober 2020 om
europæiske crowdfundingtjenesteudbydere for erhvervslivet og om ændring af
forordning (EU) 2017/1129 og direktiv (EU) 2019/1937
Irland, lov nr. 38 af 2014,
Companies Act 2014 Revised updated to 6 July 2024
Høringssvar: Fi2022/00473, Finansdepartementet Finansmarknadsavdelningen, Nya
regler för viss gräsrotsfinansiering (Februari 2022)
Høringssvar: Almi Företagspartner AB d. 3.5.2022
Høringssvar: Regelrådet 06.05.2022
Høringssvar: Konsumentverket 6.5.2022
Høringssvar: Finansinspektionen 9.5.2022
-
-
-
-
-
-
-
-
-
37