FIU, Alm.del - 2022-23 (2. samling) - Endeligt svar på spørgsmål 140: Spm. om de interne papirer, der henvises til i den supplerende ministerredegørelse af 27. januar 2023 til beretning nr. 15/2021 om Finansministeriets udstedelse af 30-årige statsobligationer i 2008

Finansudvalget 2022-23 (2. samling)
FIU Alm.del
Offentligt

Finansudvalget 2021-22

Offentligt

FIU Alm.del - endeligt svar på spørgsmål 318

Offentligt

Strategioplæg 2009

Oplæg til statsgældsmøde den 18. december2008

FIU, Alm.del - 2022-23 (2. samling) - Endeligt svar på spørgsmål 140: Spm. om de interne papirer, der henvises til i den supplerende ministerredegørelse af 27. januar 2023 til beretning nr. 15/2021 om Finansministeriets udstedelse af 30-årige statsobligationer i 2008

INDHOLD

Indstillinger

Den langsigtede strategi

Tilpasning at udstedelsesstrategi

30-årige statsobligationer

Strategi for 2009

lndenlandsk låntagning

Udenlandsk låntagning

Opkøb

Statens konto

Genudlån

I nvesteringsstrateg i for Højteknologi- og Forebyggelsestonden

Risikostyring i 2009

Varighed som strategisk benchmark

Instrumenter i risikostyringen

Analyse af rentefixingen

Analyser i CaR modellen

Andre emner

Almene boliger

Danmarks Skibskredit NS

Indstillinger

Indenlandsk låntagning

De primære udstedelsespapirer for 2009 er følgende:

PRIMÆRE UDSTEDELSESPAPIRER I 2009

Løbetidssegment

2-årigt segment

lO-årigt segment

30-årigt segment

Udstedelsespapir

4 pct. stående lån 2010

4 pct. stående lån 2017

4,5 pct. stående lån 2039

Afløsende

udstedelsespapir

Tabel 1

4 pct. stående lån 2019

2-årigt segment

• Der udstedes i 4 pct. stående lån 2010. Afhængig af udviklingen i låne-

behovet kan der åbnes et nyt 2-årigt papir.

lO-årigt segment

• 4 pct. stående lån 2019 afløser 4 pct. stående lån 2017 som låneviftepa

pir. Udeståendet i det nye låneviftepapir opbygges til et endeligt udestå

ende på omkring 50 mia.kr.

30-årigt segment

• Udeståendet i 4,5 pct. stående lån 2039 opbygges til et udestående på

omkring 90 mia.kr.

Der kan udstedes i de øvrige stående lån.

Udenlandsk låntagning

2. Statens udenlandske låntagning sker som udgangspunkt via optagelse

af udenlandske lån med sluteksponering i euro. Der kan endvidere ind

gås valutaswaps fra kroner til euro.

Opkob

3. Der kan købes op i alle indenlandske og udenlandske papirer, dog som

udgangspunkt ikke primære udstedelsespapirer.

Risikostyring

4. For 2009 er sigtepunktet for statsgældens varighed fastsat til 12 år ± i

år.

For 1. kvartal er sigtepunktet for statsgældens varighed fastsat til 12 år

i år.

DSPs varighed er fastsat til 4,0 år

0,5 år.

Der indgås renteswaps som led i styringen afvarigheden.

Genudlån

8. Selskaber med adgang til genudlån kan optage lån angivet i ‘Liste over

acceptable lånetyper’.

Danmarks Skibskredit AIS har adgang til genudlån i kroner og dollar i

form af fast forrentede serie- og annuitetslån med halvårlige betalinger

og en løbetid på op til 12 år. I forbindelse med genudlån til Danmarks

Skibskredit AIS kan der indgås valutaswaps fra kroner til dollar.

Investeringsstrategi for fonde

10. Den Sociale Pensionsfonds investeringsstrategi fastlægges af Udvalget

til bestyrelse af Den Sociale Pensionsfonds midler.

11. Højteknologifondens midler placeres med 1/3 i et kort papir, 1/3 i et mel

lemlangt papir og 1/3 i et langt papir.

12. Forebyggelsesfondens renter og forfald investeres, så de fremtidige

overførsler fra fonden så vidt muligt modsvares af fondens renteindtæg

ter og forfald på obligationer.

Den langsigtede strategi

På baggrund af store offentlige overskud og markant faldende statsgæld

analyserede Statsgældsforvaltningen i 2007 perspektiverne for at have et

velfungerende statspapirmarked,

jf.

boks 1. Af hensyn til likvide udstedelser

og det forventede fremtidige lånebehov blev udstedelsesstrategien fastsat til

åbning af et nyt lO-årigt statspapir ca. hvert andet år, der opbygges til et

endeligt udestående på omkring 50 mia.kr. Som følge af usikkerheden i for

bindelse med fremskrivningen var det hensigten, at strategien skulle evalue

res efter 3-4 år.

STATSGÆLDSPOLITIKKEN I LYSET AF FALDENDE GÆLD

Boks i

Rapporten Statsgældspolitikken i lyset af faldende gæld

indeholdt bla. følgende konklu

sioner:

Fortsat behov for statslig låntagning

Tekniske budgetfremskrivninger fra Finansministeriet viste, at der de kommende år fort

sat er behov for at udstede statsobligationer for at finansiere statens lånebehov. Det gen

nemsnitlige lånebehov frem til 2015 udgjorde Ca. 30 mia.kr.

Håndtering af aMgelser fra Finansministeriets tekniske fremskrivning

I midlertidige perioder med større overskud end forventet fortsættes udstedelsen af stats

papirer, da det er omkostningsfuldt at genetablere et låneprogram. I en situation med ne

gative budgetoverraskelser kan udstedelsen i det 10-årige løbetidssegment øges eller

alternativt kan nye papirer i andre løbetidssegmenter åbnes.

Statspapirers rolle på de finansielle markeder

Statspapirers rolle i understøttelsen af velfungerende indenlandske kapitalmarkeder blev

analyseret ved at fokusere på statspapirers rolle som prisreference, investering i statspa

pirer samt statspapirers rolle ved finansiel turbulens. Hvis den danske statsgæld fortsæt

ter med at falde, vil hensynet til kapitalmarkedet ikke alene kunne begrunde fortsat ud

stedelse. Imidlertid vil statspapirer fortsat indgå som en væsentlig del af pensionskasser

nes investeringsmuligheder, og specielt i perioder med usikkerhed på de finansielle mar

keder vil statspapirer kunne være et naturligt omdrejningspunkt for investorer.

Siden rapporten blev skrevet, har situationen på de finansielle markeder

ændret sig markant. Den finansielle krise har medført store statslige red

ningspakker, og de kommende år forventes en meget afdæmpet økonomisk

vækst.

Den seneste økonomiske udvikling indebærer, at forventningerne til sta

tens saldo de kommende år er markant forværret i forhold til fremskrivnin

gerne i faldende gæld,

jf.

figur 1.

STATENS NETTOKASSESALDO 2009-2018

Mia.kr.

Figur i

Mia.kr.

-5

-30

-10

-60

-15

-90

-20

-120

-25

2009

2010

2011

2012

2013

2014

2015

2016

2017

2018

Konvergenrogram. december 2008

Akkumuleret budgetforværring ift. 9atældsolitikken i lyæt at faldende gæld (OG 2007), heire akæ

Anm

Nettokassesaldoen for 2009 og 2010 er baseret på Budgetoversigt 4

Regeringens konvergensprogram

Kilde: Finansminmteriet samt egne beregninger

—

-150

december 2008 For 2011-2018 er brugt tal fra

Forværringen på de offentlige finanser afspejler på kort sigt en nedjustering

af ekstraordinære indtægter fra pensionsafkastskat og Nordsøen samt ud

sigten til en periode med en mere afdæmpet økonomisk vækst. Fremskriv

ningen af de offentlige finanser er, set i lyset af den finansielle uro i øjeblik

ket, behæftet med en ekstraordinær stor usikkerhed.

På baggrund af udviklingen siden rapporten blev skrevet er der behov for

at revurdere udstedelsesstrategien fra Statsgældspolitikken i lyset af falden

de gæld.

Tilpasning af udstedelsesstrategi

Strategien for statsgældspolitikken har i de senere år været fokuseret på

opbygning af likvide papirer i det 10-årige benchmarksegment. Koncentrati

onen af udstedelserne har i en periode med store statslige overskud og lave

lånebehov bidraget til at sikre likviditet i de primære låneviftepapirer.

Udsigten til underskud på de offentlige finanser de kommende år kombine

ret med forfald på eksisterende statspapirer betyder, at det gennemsnitlige

årlige lånebehov frem mod 2018 er 45 mia.kr.,

jf.

figur 2.

STATENS

LANEBEHOV

Mia,kr

-10

Figur 2

Kilde: Finansministeriet samt egne beregninger

GennemaitIigt Iriebehov 2009-2018

2009

2010

2011

2012

2013

2014

2015

2016

2017

2018

• lndenland lånebehov

•

Udenland lånebehov

De kommende år skal udstedelsesstrategien med opbygning af 10-årige

obligationsserier på 50 mia.kr. over to år således tilpasses et større lån ebe

hov.

Det er fortsat hensigten at opbygge likvide benchmarkpapirer i det 10-årige

løbetidssegment, der internationalt anses som det vigtigste løbetidssegment.

Endvidere har statens primary dealere på pd-mødet i november anbefalet

Statsgældsforvaltningen fortsat at udstede i det 10-årige segment.

Stigningen i statens lånebehov indebærer, at det er hensigtsmæssigt at

supplere 10-årige udstedelser med udstedelser i det 2-årige løbetidsseg

ment. Ved åbning at nye papirer i det 2-årige seg ment sigtes mod at udfylde

‘huller” i afdragsprofilen, dvs, med forfald i 2012, 2014, 2016. Abning at et

to-årigt papir hvert andet år vil udjævne statens afdragsprofil, hvilket under-

støtter tilrettelæggelsen af et stabilt låneprogram med serier at jævn størrel

se. Endvidere bidrager fortsatte udstedelser i et kort papir til likviditet og en

effektiv prisdannelse i den korte ende af rentekurven. Den finansielle turbu

ens har tydeliggjort betydningen af et sikkert kort aktiv for de finansielle

markeder. Det er hensigten, at det 2-årige papir opbygges til et udestående

på omkring 40 mia.kr. over 2 år.

Dermed er den mellemfristede indenlandske udstedelsesstrategi som føl

ger:

Et nyt i 0-årigt papir åbnes Ca. hvert andet år og opbygges til et endeligt

udestående på omkring 50 mia.kr.

•

Åbning af et 2-årigt papir Ca. hvert andet år, der opbygges til et endeligt

udestående på omkring 40 mia.kr.

Med strategien opnås en forholdsvis jævn afdragsprofil efter nyudstedelser,

således at der ikke opstår uforholdsmæssigt store forfald i et af de kommen

de år,

jf.

figur 3. En forholdsvis jævn afdragsprofil efter nyudstedelser bidra

ger til at reducere refinansieringsrisikoen.

STATENS FORFALDSPROFIL MED UDSTEDELSESSTRATEGI

M ia.kr.

Figur 3

2009

2010

2011

2012

2013

2014

2015

2016

2017

2018

I lndenlande forfald

Anm

Udenlande forfald

I forfaldsprofilen er indlagt forfald på 40 miakr

2012, 2014 og 2016 Det antages. at udenlandske afdrag refinansieres

ved optagelse af et 5-årigt euro-lån hvert år. Betalinger til og fra staten

valutaswaps er medregnet forfaldene

Finansministeriet samt egne beregninger.

Kilde.

Strategien er i udgangspunktet underfinansieret med Ca. 50 mia.kr. i forhold

til det aktuelle scenario for de statslige lånebehov de kommende år. Dette

skal ses i sammenhæng med det høje indestående på statens konto som

følge af provenuet fra de 30-årige udstedelser. Strategien giver dog mulig

hed for en høj grad af fleksibilitet i låntagningen. Hvis lånebehovet bliver

højere end antaget, kan udstedelserne skaleres op i de nuværende løbe

tidssegmenter. Alternativt kan der genåbnes et 5-årigt låneviftepapir eller

skatkammerbevisprogrammet kan genoptages. I tilfælde af lavere lånebehov

end antaget kan udstedelserne i de to primære løbetidssegmenter reduce

res. Endvidere kan eksisterende papirer i det “korte” segment genanvendes

som primære udstedelsespapirer. Genanvendelse af eksisterende papirer vil

give mulighed for fleksibel finansiering i det korte segment, hvor alternativet

ellers er åbning af et nyt statspapir med deraf følgende forpligtelser og

manglende likviditet i en opstartfase.

30-årige statsobligationer

Statsgældsforvaltningen åbnede i 2008 en 30-årig statsobligation. Dermed

fik specielt pensionskasser mulighed for at afdække deres langsigtede for

phgtigelser i et kronedenomineret aktiv.

Statsgældsforvaltningen vil i løbet af 2009 analysere efterspørgslen efter

en lang dansk statsobligation. I den forbindelse vil markedsdeltagerne blive

konsulteret, herunder investorer i Forsikrings- og Pensionssektoren. Analy

sen skal udmøntes i en strategi for udstedelser i det 30-årige segment. Ved

fortsat efterspørgsel efter et 30-årigt papir er det hensigten, at der med mel

lemrum kan ske en ombytning til et nyt 30-årigt papir. Dermed vil papiret

opfylde formålet om at kunne anvendes i pensionsinstitutternes risikostyring.

Ombytningerne vil blive foretaget i det omfang, de kan gennemføres til fair

markedspriser og ud fra en samlet statsgældspolitisk vurdering.

Strategi for 2009

Det seneste halvandet år har været præget af usikkerhed, kredituro og likvi

ditetsmangel på de finansielle markeder. Vilkår, der har nødvendiggjort en

høj grad af fleksibilitet i statsgældspolitikken. Strategien i 2008 er således

løbende blevet tilpasset udviklingen på de finansielle markeder.

Ved indgangen til 2009 er usikkerheden fortsat høj, og der er en betragte

lig risiko for fortsat turbulens på de finansielle markeder den kommende tid. I

lighed med 2008 kan der derfor i 2009 opstå situationer, som kræver fleksibi

litet i udstedelsesstrategien. Eksempelvis, hvis der skal afhjælpes et pres

valutamarkedet eller der opstår en akut Iikviditetsmangel på de finansielle

markeder.

Endvidere er der en betydelig usikkerhed omkring statens behov for likvidi

tet i 2009. Genudlån til Afviklingsselskabet samt hjælpepakker til danske

pengeinstitutter indebærer, at staten med kort varsel kan få behov for likvidi

tet. I en situation med likviditetsbehov vil staten have mulighed for at trække

på statens konto frem for at skaffe likviditet ved udstedelser af statsobligati

oner. Dette er hensigtsmæssigt i en situation hvor låntagning kan blive van

skelig.

Den fremlagte strategi for 2009 skal derfor ses i lyset af de meget usikre

forhold, der tegner sig næste år.

INDENLANDSK LANTAGNING

I 2009 forventes et stort udbud af højtratede udstedelser. Markedsdeltagere

estimerer, at udstedelser af statsobligationer fra vesteuropæiske lande vil

pct. i 2009 til omkring 1.000 mia. euro.1 Den primære årsag til

stige Ca.

stigningen i de statslige lånebehov skyldes den økonomiske afmatning. Her

til kommer de finansielle institutioner, der kan låne med statsgaranti. Alene

finansielle institutioners udstedelser ventes at beløbe sig til 1.600 mia. euro i

2009.2 Udstedelserne forventes primært at ske i det korte segment for at

gøre brug af statsgarantierne.

Endvidere nævner markedsdeltagerne, at investorinteresse efter statsobli

gationer vil være usikker i 2009. Knaphed på likviditet sammen med et fal

dende antal hedgefonde har medvirket til at reducere interessen.3 Hjælpe

Barclays Capital og HSBC.

Bonds caught between supply surge and deflation,

Financial Times,

13. november.

Reuters skønner, at antallet at hedgefonde kan blive halveret i 2009.

pakkerne kan ligeledes reducere efterspørgslen fra udenlandske centralban

ker, herunder Kina, der har lanceret sin egen stimulanspakke pga. forringe

de økonomiske udsigter. Endelig kan interessen fra pensionskasser blive

påvirket af tab på deres øvrige porteføljer. Omvendt vil vedvarende uro kun

ne øge interessen for sikre aktivklasser.

Salg af statsobligationer

I 2009 forventes udstedelser i indenlandske statsobligationer på omkring 40

mia.kr.,

jf.

tabel 2. Udstedelserne i 2009 afspejler et mindre statsligt over

skud kombineret med forfald på godt 50 mia.kr. i 6 pct. stående lån 2009.

FORVENTEDE UDSTEDELSER I INDENLANDSKE PAPIRER I 2009

Løbetidssegment

2-årigt løbetidssegment

i 0-årigt løbetidssegment

30-årigt løbetidssegment

Tabel 2

Mia.kr.

Forventede udstedelser i statsobligationer

Det angivne udstedelsesomfang skal betragtes som et basisscenario, der

kan ændres afhængigt af markedsforholdene. Endvidere har erfaringer fra

2008 vist, at udstedelsesomfanget i de forskellige løbetidssegmenter kan

påvirkes af udviklingen på de finansielle markeder.

De primære udstedelsespapirer for 2009 er følgende:

PRIMÆRE UDSTEDELSESPAPIRER I 2009

Løbetidssegment

2-årigt segment

lO-årigt segment

30-årigt segment

Udstedelsespapir

4 pct. stående lån 2010

4 pct. stående lån 2017

4,5 pct. stående lån 2039

Afløsende

udstedelsespapir

Tabel 3

4 pct. stående lån 2019

I 2009 åbnes et nyt lO-årigt låneviftepapir med udløb den 15. november

2019. I lyset af vilkårene for udstedelser i 2009 er det hensigtsmæssigt, at

papiret åbnes så hurtigt som muligt. Endvidere har statens primary dealere

anbefalet, at der med fordel kan gennemføres en åbning i starten af året.

Erfaringer fra andre lande viser, at åbningen af det nye 10-årige lånevifte

papir og den efterfølgende opbygning kan blive mere vanskelig end tidligere.

Eksempelvis har flere lande haft vanskeligheder ved at udstede obligationer

med længere løbetider. Endvidere har der selv på de mest likvide obligati

onsmarkeder i Tyskland og USA været tendenser til, at salget af statspapirer

er blevet besværligere.4

Concerns mount on ability to fund rising state debt,

Financial Times,

i december 2008

Ved en åbning i starten af 2009 vil papiret initialt have en restløbetid på

knap 11 år. Derved vil papirets løbetid være placeret tæt op ad det nuvæ

rende tyske 10-årige udstedelsespapir, der indgår i viften under den 10-årige

Bund-future.

I henhold til den langsigtede strategi sigtes mod at opbygge papiret til et

endeligt udestående på omkring 50 mia.kr. over en to-årig periode. Samtidig

med åbningen af det nye papir vil 4 pct. stående lån 2017 ikke længere være

et primært låneviftepapir.

I første halvdel af året vil 4 pct. stående lån 2010 fortsat benyttes som 2-

årigt låneviftepapir. Senere på året vil statsgældsforvaltningen på baggrund

af udvikling i lånebehov, investorinteresse samt markedsforhold vurdere,

hvorvidt der skal åbnes et nyt 2-årigt låneviftepapir med udløb i 2012. Efter

følgende vil 4 pct. stående lån 2010 kunne bruges til helt kort udstedelse,

hvis der opstår knaphed i den korte ende.

Udestående i det 30-årige låneviftepapir er pr. valør 5. december 87,5

mia.kr. Som følge af en stor efterspørgsel er det annonceret, at papiret op

bygges til et udestående på omkring 90 mia.kr. På baggrund af den udestå

ende mængde og sigtepunktet for den endelige udestående er det hensig

ten, at der i 2009 kan udstedes op til 5 mia.kr. i papiret afhængig af efter

spørgslen fra investorerne.

UDENLANDSK LANTAGNING

I 2009 har staten afdrag for 21 mia.kr. på den udenlandske statsgæld.5 Af

dragene fordeler sig med et eurolån på 15 mia.kr. i oktober samt udløb af

DKKJEUR valutaswaps for i alt 6 mia.kr.,

jf.

figur 4.

Derudover udløber der kortfristede Commercial Paper-lån.

FORFALD PA DEN UDENLANDSKE STATSGÆLD I 2009

Mia.kr.

Figur 4

jan

feb

mar

apr

maj

jun

•Euro-lån

,.,

jul

aug

okt

nov

dec

Udløb DKK/EURvalutaaaaps

Anm: Udenlandske afdrag ekskl. USD-betalinger pà swaps knyttet til genudlån til Danmarks Skibskredit NS samt forfald af CP

lån

Den statslige låntagning i fremmed valuta er optaget af hensyn til valutare

serven. Som udgangspunkt optager staten gæld i fremmed valuta svarende

til afdragene på den udenlandske gæld.

Afdragene i 2009 refinansieres ved optagelse af udenlandske lån med

sluteksponering i euro. Planlægningen af årets udenlandske låntagning vil

påbegyndes fra starten af 2009. Dette skal bla. ses i lyset af det kommende

års massive udbud af statsobligationer og statsgaranterede bankudstedel

ser, der kan gøre det mere vanskeligt at optage udenlandske lån. Hvis mar

kedet for DKKJEUR valutaswaps i løbet af 2009 bedres, kan den udenland

ske låntagning suppleres med indenlandsk låntagning kombineret med valu

taswaps, hvor staten afleverer kroner og modtager euro fra swapmodparten.

Erfaringer fra 2008 har vist betydningen af at have en løbende kontakt til

banker og investorer. I lyset af at antallet af internationale primary dealere i

Danmark er halveret fra 6 til 3, er der behov for at udvide kontakten til et

større antal internationale modparter.

Endvidere er det et hensyn, at Statsgældsforvaltningen i højere omfang er

i direkte kontakt med investorerne. Det skyldes, at de forskellige tiltag, som

der er introduceret for at skabe finansiel stabilitet, kan gøre det vanskeligt for

investorerne at få et fuldstændigt billede af den økonomiske situation i Dan

mark. Statsgældsforvaltningen vil derfor tage initiativ til at afholde en række

møder med investorer det kommende år.

Der vil endvidere løbende udstedes i statens to udenlandske Commercial

paper programmer. Den løbende udstedelse i CP-programmerne sikrer, at

staten har adgang til kort udenlandsk låntagning.

OPKØB

Der kan købes op i alle indenlandske og udenlandske papirer, dog som ud

gangspunkt ikke primære udstedelsespapirer. Statsgætdsforvaltningen vil

løbende vurdere behovet for opkøb i relation til at sikre et velfungerende

marked for statsobligationer. Fx kan manglende kapacitet hos statens prima

ry dealere i visse perioder medføre, at staten i højere grad skal være mod-

part i opkøbstransaktioner. Ved opkøb tages det i betragtning, om opkøbene

er fordelagtige ud fra en samlet statsgældspolitisk vurdering.

STATENS KONTO

Ved indgangen til 2009 forventes indestående på statens konto at udgøre

Ca. 220 mia.kr.6 Niveauet for statens konto afspejler bla., at provenuet fra de

30-årige udstedelser og Commercial Paper lån er indsat på statens konto.

Den prognosticerede udvikling for statens konto i 2009 viser indestående i

omegnen af 160-200 mia.kr. frem mod forfald af statsobligationer medio

november, hvor kontoen i prognosen, når sit laveste indestående på godt

120 mia.kr.,

jf.

figur 5.

Det er antaget, at Den Sociale Pensionsfonds køb af rentetilpasningsobligationer er afregnet i december,

og dermed ikke påvirker indestående på statens konto primo 2009.

PROGNOSE FOR STATENS KONTO FØR OPKØB I 2009

Mia.kr.

240

Figur 5

120

100

0’

jan

—

feb

mar

apr

atens konto

2009

maj

jun

jul

aug

okt

nov

dec

Anm; Det er

prognosen antaget, at

udestende

CP-Iån ikke

refinansieres.

Et højt statsligt likviditetsberedskab er i den nuværende situation hensigts

mæssigt at hensyn til tiere usikkerhedsfaktorer det kommende år. Først og

fremmest er der en risiko for, at det statslige Afviklingsselskab får brug for

likviditet i form af genud lån. Derudover kan den statslige saldo i 2009 forvær

res i løbet at året eller dårlige markedsforhold kan gøre det vanskeligt at

udstede statsobligationer.

Indeståendet på statens konto vil løbende blive overvåget, og der vil blive

taget hensyn hertil ved timing at udstedelser eller anvendelse af

programmerne til kortvarig finansiering. Endvidere haves en potentiel reser

ve i form at åbning at et ekstraordinært skatkammerbevis.

GENUDLAN

Selskaber med adgang til genudlån kan optage lån i genudlånsviften angivet

i Listen over acceptable lånetyper’. Genudlånsviften omfatter alle fastforren

tede statsobligationer at typen stående lån i danske kroner i løbetidsseg

mentet mellem 2 og 10 år samt syntetiske lån med forfald i 2012, 2014 og

2016.

Efter aftale med Finansministeriet kan der gives adgang til andre typer

genudlån end i de lån, der er angivet i genudlånsviften, herunder genudlån

på termin samt det nye 30-årige låneviftepapir.

I 2009 forventes der indgået nye genudlån for i alt 5 mia.kr.,

jf.

tabel 4.

Omfanget skal blandt andet ses i lyset at forfald på 1,5 mia.kr. i tidligere

indgåede genudlån baseret på 6 pct. stående lån 2009. Ved udgangen af

2009 forventes det samlede udestående af genudlån at udgøre ca. 51

mia.kr. Derudover kan der komme genudlån til AviklingsseIskabet.

FORVENTEDE GENUDLAN I 2009

Nominel værd,

Øresund

Storebælt

Udviklingsselskabet By og Havn

Metroselskabet

Energinet.dk

Nordsøfonden

Danmarks Radio

Danmarks Skibskredit

Statens Serum Institut

Ialt

Anm Eksklusiv genudlån til det statslige Afviklingsselskab. Lån til Danmarks Skibskredit swappes til dollar.

Kilde Indberetninger fra selskabeme

Tabel 4

Mla.kr.

0,4

0,5

1,0

0,0

2,0

0,3

0,0

0,8

0,2

5,2

Danmarks Skibskredit

har adgang til genudlån i kroner og dollar i form af

fast forrentede serie- og annuitetslån med halvårlige betalinger og en løbetid

på op til 12 år. I forbindelse med USD genudlån til Danmarks Skibskredit AIS

vil der blive indgået swaps med henblik på at afdække statens valutarisiko

ved genudlånene. Primo december var der indgået USD swaps for 11

mia.kr. i forbindelse med genudlån til Danmarks Skibskredit

AIS.7

INVESTERINGSSTRATEGI FOR HØJTEKNOLOGI- OG

FOREBYGGELSESFONDEN

Højteknologifondens investeringer sker ud fra en afvejning af to ønsker.8

Dels ønsket om et højt afkast, hvilket tilsiger papirer med en lang løbetid

samt hensynet til et vist årligt likviditetsbehov grundet udbetalinger, hvilket

tilsiger placering i papirer med kortere løbetider. For bedst muligt at efter

komme de nævnte hensyn, og samtidigt opnå et jævnt placeringsbehov,

anbefales det, at investeringsstrategien fra 2008 fortsættes, dvs, en ligelig

placering af midlerne i et kort, et mellemlangt og et langt papir. Dermed sik

res et passende trade-off mellem afkast og risiko.

Forebyggelsesfonden blev oprettet i 2007 og fik ved oprettelsen tilført 3

mia.kr. Kapitalforvaltningen svarer til de øvrige fondes. Der forventes ikke

yderligere indskud og størrelsen af de årlige overførsler til Beskæftigelses

ministeriet er fastlagt fremadrettet. Det har givet mulighed for en nyeste

Danmarks Skibskredit AIS har frem til 2016

adgang til at optage genudlån for

i alt 18 mia kr.

Højteknologifonden får i januar 2009 tilført 2 mia.kr i indskud fra staten.

ringsstrategi, hvor renteindtægter og forfald på obligationer stort set matches

med udbetalinger. Strategien er implementeret ved, at fonden har investeret

bredt i statsobligationer.

Risikostyring i 2009

Risikostyringen i 2009 skal ses i lyset af forhøjet risiko på flere områder. Et

længere positivt konjunkturforløb er vendt, og Finansministeriets prognoser

viser stigende budgetunderskud. Et vendepunkt indebærer typisk, at frem

skrivninger af statsfinanserne er forbundet med større usikkerhed end nor

malt. Derudover er likviditetsbehovet til genudlån i forbindelse med nødli

dende banker et selvstændigt usikkerhedsmoment. Udgangspunktet for

staten risikostyring i 2009 er derfor, at staten har et højt beredskab af likvide

aktiver, og at staten har lav renterisiko.

Der skal samtidig tages højde for, at swapmarkederne ikke er velfunge

rende

øjeblikket. Dermed er det ikke i samme omfang som tidligere muligt

at adskille statens udstedelsesstrategi fra risikostyringen.

VARIGHED SOM STRATEGISK BENCHMARK

I en situation, hvor statsgældsporteføljen primært består af passiver, er en

høj varighed normalt forbundet med høje forventede renteomkostninger og

lav renterisiko. Med en forholdsvis lav nettogæld og betydelige aktiver og

passiver er høj varighed er det ikke nødvendigvis tilfældet.

I 2009 fremskrives varigheden til ca. 12 år i gennemsnit uden indgåelse af

renteswaps,

jf.

figur 6. Den høje varighed afspejler et mismatch i varigheden

på statens aktiver og passiver som følge af den 30-årige udstedelse og et

højt kontoindestående. Til sammenligning ville varigheden være 3,75 år i

2009, hvis der korrigeres for den 30-årige udstedelse.

PROGNOSE FOR VARIGHED 2009 MED OG UDEN 30-ARIG UDSTEDELSE

Figur 6

—

Feb

Mar

Apr

May

iii

Aug

Nov

Dec

A-ognoæ for varighed —Varighed uden 30-årig udedeIæ

INSTRUMENTER I RISIKOSTYRINGEN

Staten har i en lang periode benyttet renteswaps til at adskille udstedelses

strategien fra risikostyringen. Fordelen ved denne adskillelse er, at udstedel

sesstrategien kan rettes mod opbygning af store, likvide obligationsserier i

de segmenter, hvor staten har en komparativ fordel.

Markedet for renteswaps har imidlertid ikke været velfungerende i 2008.

De variable Cibor/Euribor-betalinger ligger markant højere end statsrenterne.

I lyset af den seneste udvikling på swapmarkederne arbejder Statsgældsfor

valtningen på at nedbringe statens instrumentrisiko, dvs, risikoen for at ren

ter i samme løbetidssegment, men på forskellige instrumenter, ikke udvikler

sig ens.

Statsgældsforvaltningen er ved at undersøge mulighederne for at anvende

renteswaps, hvor den variable betaling i swappen er baseret på eonia

renten. Fordelen ved eonia-swaps er, at den variable betaling er tæt knyttet

til ECOs pengepolitiske rente. Dermed opnår staten en god afdækning af

indeståendet på statens konto.

Mulighederne for at indgå Cibor/Euribor/Eonia-swaps følges tæt i løbet af

2009.

ANALYSE AF RENTEFIXINGEN

Med den fastlagte udstedelsesstrategi og et grundforløb uden indgåelse af

renteswaps bliver rentefixingen negativ som følge af et højt kontoindeståen

de og forfald af eksisterende renteswaps. I det omfang staten fortsat har

nettogæld, er det uhensigtsmæssigt at have positiv rentefixing i nogle løbe

tidssegmenter og negativ rentefixing i andre.

I basisscenariet er fastlagt et forløb med indgåelse af 10-årige renteswaps

for 10-20 mia.kr. årligt. Det giver et hensigtsmæssigt forløb for niveauet og

sammensætningen af rentefixingen i de kommende år, jf. figur 7.

RENTEFIXING VED ÅRLIG INDGÅELSE AF 20 MIA.KR. RENTESWAPS

ÅRLIGT

Mia.kr.

100

Figur 7

2009

2010

2011

2012

2013

2014

2015

2016

2017

2018

— Rentefixing lang

— Rentefixing mellemlang

— Rentefixing kort

—Rentefixing i alt

ANALYSER I CAR MODELLEN

CaR modellen beregner forventede renteomkostninger og -risiko på stats

gældsporteføljen. I grundscenariet med indgåelse af renteswaps for 10-20

mia.kr. årligt reduceres den forventede renteomkostning med Ca. 275 mio.kr.

årligt sammenlignet med et forløb uden indgåelse af renteswaps,

jf.

figur 8.

Samtidig er risikoen for stigende renteomkostninger uændret i hovedparten

af perioden. Det skyldes, at det variable ben i renteswaps afdækker renten

sikoen på statens konto.

CAR-FORLØB FOR DE TO SCENARIER AF RENTESWAPS

Miakr.

Figur 8

Mia.kr.

f1Jf1flfi[

2009

2010

2011

2012

2013

2014

2015

2016

2017

2018

— Forventet omk uden snaps — Forventet omk. med snaps

—

Pieko uden swaps

—

Riko

med seaps

Adskillelse af statens udstedelsesstrategi fra risikostyringen i 2009 forudsæt

ter en normalisering på renteswapmarkedet. Med de nuværende markeds

forhold vil varigheden på statsgældsporteføljen i 2009 i højere grad være et

resultat af udstedelsesstrategien og udviklingen i statens nettofinansierings

behov.

Risikoanalysen viser, at der er en mindre forventet besparelse ved at ind

gå renteswaps, uden at renterisikoen øges væsentligt, givet at staten har et

højt kontoindestående. Hvis der bliver behov for at benytte bufferen på sta

tens konto fx til genudlån til Afviklingsselskabet, vil indgåelse af renteswaps

fortsat indebære en mindre forventet besparelse, men der er i dette tilfælde

en betydelig risiko for øgede renteomkostninger, da renteswaps ikke længe

re afdækker et højt kontoindestående,

jf.

figur 9.

ÆNDRING I OMK. OG RISIKO VED 25 MIA.KR. EKSTRA SWAPS MED LAV

KONTO

Mio.kr.

800

600

400

200

-200

-400

-600

-800

-1000

2009

—

Figur 9

2010

2011

2012

2013

2014

2015

2016

2017

2018

Forventet bespareI —5

pct.

fraktil —95 pct. fraktil

På baggrund af Cost-at-Risk analysen og den forventede udstedelsesstrate

gi samt nettofinansieringsbehov fastlægges den strategiske benchmark for

renterisikoen i 2009 til et varighedsbånd på 12 år ± 1 år.

Varighedsbåndet skal ses på baggrund at en styring af renterisikoen over

en længere periode, således at midlertidige udsving ud over båndet ikke vil

blive modgået. Større ændringer i udstedelsesstrategi og nettofinansierings

behov kan medføre et behov for at justere båndet i løbet at 2009.

Andre emner

ALMENE BOLIGER

Det blev i 2008 besluttet, at DSP afdækker statens renterisiko ved finansie

ring af de almene boliger. På baggrund af Velfærdsministeriets oplysninger

om den samlede refinansieringsvolumen blev det meldt ud til markedet, at

DSP vil investere for omkring 22 mia.kr. i 1-årige inkonverterbare realkredit

obligationer. Skønnet på det samlede refinansieringsvolumen er siden revi

deret op til Ca. 27 mia.kr. Da hensigten med DSPs køb var at afdække risi

koen på almene boligers finansiering, har DSP købt for omkring 27 mia.kr.

ved RTL-auktionerne.

DSP har købt obligationsserier fra Kommunekredit og Landsbankernes

Reallånefond, der udelukkende omfatter finansiering i almene boliger. Købet

af obligationer fra de øvrige realkreditinstitutter afspejler den forventede

fordeling af de almene boligers finansiering.

En forudsætning for en god afdækning af statens samlede renterisiko er

en entydig oversigt af høj kvalitet over den samlede refinansieringsvolumen

og fordelingen på institutter.

DANMARKS SKIBSKREDIT AIS

Danmarks Skibskredit AIS kan optage genudlån i kroner eller US-dollar. I

tilknytning til genudlån i US-dollar indgår staten valutaswaps mellem kroner

og US-dollar, så staten ikke får nogen valutakurseksponering som følge af

genudlånene. Prisfastsættelsen af et genudlån i US-dollar sker på grundlag

af den danske statskurve og den indgåede swap.

I det seneste år har markedet for swaps fra kroner til US-dollar fungerer

dårligt. Det har ramt genudlånsordningen med Danmarks Skibskredit, idet

swaps indgået i tilknytning til genudlån i US-dollar er struktureret som 12-

årige serielån med fast rente. Derudover er feltet af mulige modparter ved

disse transaktioner blevet indsnævret.

Det næste genudlån i dollar forventes udbetalt primo januar 2009, og skal

senest prisfastsættes 5 børsdage før udbetalingen.