Finansudvalget 2021-22
FIU Alm.del
Offentligt
2623714_0001.png
F
i N AN 5 M i N I ST E R I ET
Intern meddelelse
SAGEN VEDRØRER
Ændring af DSPs reglement og udsctedelse af 30-årig
I-’
statsobligation
J.NR.
SAGSBEH.
BIDRAGENDE
SAGSBEH.
DATO
KONTOR
BIDRAGENDE
KONTOR
31-10-2008
2
083-14
MLW
MODTAGER
FINANSMINISTEREN
DEPARTEM ENTSCHEFEN
AFDELINGSCHEF
KONTORCHEF
DENNE MEDDELELSE R OGSÅ SENDT SOM ORIENTERING TIL
JAH
[
El
El
El
El
Til
UNDERSKRIFT
TIL GODKENDELSE
TIL DRØFTELSE
TILORIENTERING
Tii
FORELÆGGELSE
TILVIDERE FORANSTALTNING
El
El
El
El
El
El
Tii
BRUG VED MØDET DEN
EFTER AFTALE
MED
Tii
BRUG VED MØDET I
0U
KU
DEN
TILBRUGVEDMØDETISTG DEN
tii BRUG VED MØDET I
DEN
BEMÆRKNINGER
Nationalbanken udsender mandag den 3. november kl. 9.0On pressemeddelelse, hvori det
fremgår at Nationalbanken udsteder en 30-årig statsobligation.
Processen herefter er:
1. Der affioldes møde i Udvalget til bestyrelse af Den Sociale Pensionsfond.
2. Finansministeriet udsender pressemeddelelse vedr, ændring af reglement for DSP.
3. Nationalbanken udsender pressemeddelelse vedr. DSP, hvoraf det fremgår, at fonden
planlægger at investere for 22. mia. kr. i korte realkreditobligationer i december 2008.
2
%7
/-yÇI
J
i
—
7
 FIU, Alm.del - 2021-22 - Endeligt svar på spørgsmål 422: Spm. om ministeren vil oversende dokumenter vedr. de 30-årige statslån, til finansministeren
2623714_0002.png
F
i N AN SM i N I ST E R I ET
Notits
Beslutning om udstedelse af 30-årigt statslån
Udstedelse af 30-årige statslån vurderes med betydelig usikkerhed at kunne ske til
en rente, der er 0,3-0,4 pct.enheder over den 3-årige statsrente (dvs, svarende til
cirka den varighed, der
hidtil
er sigtet efter i statsgældspolitikken).
Det indebærer årlige mer-omkostninger i form af ekstra statslige renteudgifter på
60 til 120 niill.kr., hvis det nye papir opbygges til 30 mia.kt, og op mod det dob
belte hvis udeståendet opbygges til 60
mia.kr.
Nationalbanken vurderer, at den 30-årige rente kan fastsættes med et spænd til
den tyske statskurve på ca. 0,3 pct.enheder, svarende til en rente på Ca. 4,5 pct.
Omkostningerne for staten skal ses i lyset af, at pensionssektoren (herunder ATP)
ved at investere i papiret
kan
afdække sine pensionsforpligtelser på fordelagtige
vilkår. Den fordel, som eksempelvis
ATP
opnår, vil for ca. halvdelens vedkom
mende tilfalde staten på et senere tidspunkt (idet pensionsopsparingen først ind
komstbeskattes på udbetalingstidspunktet).
Denne mer-omkostning skal endvidere også ses i lyset af, at det i den aktuelle
markedssituation kan vise
sig
vanskeligt for staten at skaffe udenlandske lån på
acceptable
vilkår.
Dette forhold afspejler den aktuelle, meget usædvanlige mar
kedssituation og har vist sig i foråret 2008, hvor staten optog et dollarlån, som
afstedkom mindre interesse end forventet.
I en situation med alvorligt pres på kronen vil der typisk skulle skaffes finansiering
meget hurtigt til at styrke valutareserven. Sammenlignet hermed taler forsigtig
hedshensyn for at understøtte pensionssektorens efterspørgsel efter lange obliga
tioner ved at udstede i det 30-årige segment, hvorved valutareserven ligeledes vil
blive styrket på kort sigt.
Modstykket hertil er, at vangheden på statsgælden forøges (dvs, at statens forven
tede renteudgifter øges, men samtidig reduceres udsvingene i renteudgifterne) i
forhold til det
hidtidige
sigtepunkt på 3,25+/-0,5 år. Dette skal dog ses i sammen
hæng med, at udstedelsen vurderes på en mere robust måde at kunne understotte
valutakurspolitikken.
31. oktober2008
2. kontor,
NKF/MLW
C:\TEMP1TEMPORARY INTERNET FLEsOLK1 C3INOT1Ts OM 30 ÅRIG.00c
 FIU, Alm.del - 2021-22 - Endeligt svar på spørgsmål 422: Spm. om ministeren vil oversende dokumenter vedr. de 30-årige statslån, til finansministeren
2623714_0003.png
2
Det indstilles, at DN’s forslag om udstedelse
i
det 3O-rige segment godkendes i
lyset af at
•
•
der vurderes at være behov for at styrke valutareserven, og den fores1ede
model er en robust måde at gøre dette på, samt at
der er betydelig efterspørgsel efter lange statsobligationer til afdækning af
pensionssektorens forpligtelser overfor kunderne.
 FIU, Alm.del - 2021-22 - Endeligt svar på spørgsmål 422: Spm. om ministeren vil oversende dokumenter vedr. de 30-årige statslån, til finansministeren
2623714_0004.png
DANMARKS NATIONALB ANK
Kapitalmarkedsafdelingen
28. oktober 2008
EDH401-17-2,402
G:’FONDS\STATSGJV
A\Udsede se
af
30-årige smtspapirer5doc
Kopi:
Notat
Overvejelser om udstedelse af 30-årige statsobligationer
1. Sammenfatning
ATP har tilkendegivet en interesse for at placere Ca. 60 mia.kr. i et 30-årigt
dansk statspapir. Interessen er formentlig bredere baseret end ATP, hvilket
afspejler markedsforholdene i lyset af den seneste turbulens på de finansiel
le markeder.
I det følgende beskrives årsagen til pensionssektorens og særligt ATPs inte
resse for lange danske statspapirer. Derudover vurderes perspektiverne ved
at udstede en 30-årig statsobligation ud fra en statsgældspolitisk betragtning.
Konklusionerne er:
•
Med den nuværende markedssituation har pensionssektoren en åbenlys
interesse for at investere i en lang dansk statsobligation som følge af et
udvidet rentespænd til Tyskland. Samtidig vil pensionssektoren kunne
foretage en exit fra deres eksisterende renteswaps, hvor pengemarkeds
renterne i øjeblikket giver anledning til høje omkostninger.
Udstedelse af en 30-årig dansk statsobligation er ikke umiddelbart for
delagtig ud fra en snæver indenlandsk statsgældspolitisk betragtning.
Endvidere er udstedelse af en 30-årig statsobligation ikke i tråd med
udstedelsesstrategiens fokus på opbygning af likvide benchmarkpapirer
i det 10-årige segment.
Der har været et betydeligt behov for at intervenere i valutamarkedet
for at støtte kronen, 64 mia.kr. i oktober. Samtidig har det vist sig van
skeligere end normalt at optage udenlandske statslån til valutareserven.
En dansk statsobligation med lang løbetid kan give pensionssektoren
mulighed for at afdække renterisici i et kronepapir og derved give mu
lighed for salg af europapirer, hvilket indirekte vil øge valutareserven.
ATP har anført, at de gerne vil aftage et 30-årigt statspapir og i den
forbindelse foretage en omlægning fra udenlandske til indenlandske
placeringer. Sammenlignet med udenlandsk låntagning til valutareser
ven er denne løsning umiddelbart dyr, men under de nuværende mar
kedsforhold er udenlandsk låntagning ikke nødvendigvis tilgængelig i
et tilstrækkeligt omfang. Hertil kommer, at den anden opgave for stats-
gælden er at sikre tilstrækkelig udenlandsk låntagning til valutareser
ven.
•
•
 FIU, Alm.del - 2021-22 - Endeligt svar på spørgsmål 422: Spm. om ministeren vil oversende dokumenter vedr. de 30-årige statslån, til finansministeren
2623714_0005.png
2
Desuden arbejdes der fra Finansministeriet side videre med ændring af
DSPs reglement. Hensigten er at give DSP mere fleksibilitet i investerings
valget og derved placere en større andel af midlerne i realkreditpapirer. Det
er hensigten, at der ved auktionerne i december kan foretages en placering i
rentetilpasningslån (Fi-lån) svarende til finansieringsbehovet fra de almen
nyttige boliger. Dermed afdækker staten samlet renterisikoen ved udstedel
serne. ATP har endvidere tilkendegivet interesse for at placere op til 100
mia.kr. i rentetilpasningslån.
2. Pensionssektorens interesse i lange statsobligationer
Pensionssektoren er karakteriseret ved at have langtløbende forpligtelser i
form af eksempelvis garanterede pensionsudbetalinger. En afdækning af
pensionsforpligtelserne kan opnås ved at investere i fastforrentede statsobli
gationer med lang restløbetid.’ Flere danske pensionsselskaber har ifølge
markedsforlydender været aktive og købt mindre andele af lange europæi
ske statsobligationer. Den danske stat har i en længere årrække ikke udstedt
i det lange segment.
Afdækningen kan også foretages ved hjælp af renteswaps, hvor der modta
ges en fast rente i fx 30 år mod at betale en variabel rente. I de senere år har
pensionssektoren i stigende grad anvendt renteswaps frem for lange statsob
ligationer. Specielt ATP har været markedsleder til at implementere ren
teswaps. Eksempelvis havde ATP ved udgangen af 2007 indgået renteswaps
til afdækning af pensionsforpligtelser til en værdi på
knap
480 mia.kr. Årsa
gen til den udbredte anvendelse af renteswaps er, at det europæiske ren
teswapmarked har været meget likvidt.
I den seneste tid er det 30-årige swapspænd i euroswapmarkedet blevet ne
gativt, jf. figur 1. Det betyder, at det giver højere rente at afdække pensions
forpligtelserne gennem investering i lange tyske statsobligationer end via en
swapkontrakt.
Hvis der er mulighed for at investere i et dansk 30-årigt statspapir i stedet,
vil en endnu højere forrentning kunne opnås som følge af, at det dansk-
tyske rentespænd er steget markant. Det vil endvidere mindske eksponerin
gen over for de korte pengemarkedsrenter, som i øjeblikket giver anledning
til høje omkostninger for pensionssektoren. Det betyder, at det i øjeblikket
2
er profitabelt at købe en dansk 30-ang statsobligation og ophæve en 30-arig
swapkontrakt.
•
•
Lange realkreditobligationer er typisk konverterbare annuitetslån, og varigheden væsent
lig mindre end lØbetiden som følge af konverteringsrisikoen.
2
Det antages, at en dansk 30-årig statsobligation vil have et spænd til en tilsvarende tysk
statsobligation, som svarer til rentespændet i det 10-årige segment.
 FIU, Alm.del - 2021-22 - Endeligt svar på spørgsmål 422: Spm. om ministeren vil oversende dokumenter vedr. de 30-årige statslån, til finansministeren
2623714_0006.png
3
30-ÅRIGT EUR SWAPSPÆND OG lO-ÅRIGT DANSK-TYSK RENTESPÆND
Bp
Figur i
70
60--
50
-
----—----------—--
----—----—--——
--
--—-——--
40
30
20
10
0
-10
-20
apr-07
—-—-
—
—
-
--
jun-07
aug-07
okt-07
dec-07
-
teb-08
apr-08
jun-OB
aug-08
okt-08
-----BJRSvap mænd 30Y
Kilde: Bloomberg
----10-årig dan-ty mænd
Den nuværende markedssituation er formentlig en af årsagerne til, at ATP
efter tidligere at have tilkendegivet, at de ikke ser den store efterspørgsel
efter lange danske statspapirer, har tilkendegivet deres interesse for at inve
stere i et 30-årigt dansk statspapir.
Statsgældspolitiske overvejelser om udstedelse af 30-årige statsobli
gationer
Den overordnede målsætning for den danske statsgældspolitik er at dække
statens finansieringsbehov til lavest mulige omkostninger under hensynta
gen til et acceptabelt risikoniveau, og sikre, når det er nødvendigt, tilstræk
kelig valutarisk likviditet. Herudover tilrettelægges statsgældspolitikken
med henblik på at lette statens adgang til kapitalmarkederne på længere sigt
og understøtte et velfungerende indenlandsk kapitalmarked. I det følgende
overvejes konsekvenserne for statsgældspolitikken af en 30-årig udstedelse.
Udstedelsesstrategi
Strategien for statsgældspolitikken har i de senere år været fokuseret på op
bygning af likvide papirer i det 10-årige benchmarksegment. Udstedelse af
en 30-årig statsobligation i et omfang på fx 30 mia.kr. er ikke et naturligt
element i udstedelsesstrategiens fokus på opbygning af likvide benchmark
papirer. I de senere år har staten haft et lavt lånebehov, men lånebehovet må
forventes at vokse betydeligt i de kommende år. Det kunne give anledning
til at overveje muligheden for igen at udstede i det 30-årige segment. Det
skal i den forbindelse nævnes, at det typisk er lande med et stort udstedel
sesbehov, der har valgt at udstede i det 30-årige segment.
3.
 FIU, Alm.del - 2021-22 - Endeligt svar på spørgsmål 422: Spm. om ministeren vil oversende dokumenter vedr. de 30-årige statslån, til finansministeren
2623714_0007.png
4
En 30-årig udstedelse kan endvidere blive et relevant instrument ved finan
sieringen af en Femembro. Såfremt det besluttes, at en Femernbro skal fi
nansieres med statslige genudlån vil det være nyttigt, hvis der eksisterer et
30-årigt papir, som kan være udgangspunkt for afgivelse af genudlån.
Provenuet fra udstedelse af et 30-årigt papir vil som udgangspunkt blive
placeret på statens konto. Budgetsituationen er blevet forværret siden som
meren, og i den forbindelse kan et større indestående være hensigtsmæssigt,
såfremt tendensen fortsætter. Derudover vil et højere indestående på konto
en blive nedbragt, i det omfang Den Sociale Pensionsfond omlægger inve
steringerne til en større andel danske realkreditobligationer ved at sælge
statspapirer til staten. Indeståendet på statens konto følges løbende.
Omkostninger vs. risiko
Udstedelser aflange statsobligationer vil isoleret set medføre en stigning i
statsgældens gennemsnitlige restløbetid3 og dermed ændre statens risikopro
fu.
Pt. er den gennemsnitlige restløbetid på statsgældsporteføljen omkring 3
år. Ved udstedelse af 30 mia.kr. i det 30-årige segment, som placeres kort på
statens konto, vil den gennemsnitlige restløbetid stige til Ca. 5,5 år. Dermed
er risikoprofilen på statsgældsporteføljen ændret. For at vurdere fordelag
tigheden med uændret
risiko,
bør transaktionen ses i sammenhæng med ren
teswaps, der sikrer, at den gennemsnitlige restløbetid fortsat er Ca. 3 år. Be
regningen viser, at udstedelse i det 30-årige segment kombineret med swap
vil indebære en meromkostning på omkring 20-40 bp i forhold til en 3-årig
statsudstedelse, hvor renten pt. er ca. 4,1 procent, jf. figur 2.
FORDELAGTIGHED VED 30-ÄRIG UDSTEDELSE
Figur 2
5
--
--
-
—-—
.—.-.—-—--—-
Indikativt niveau
for rente på
dan 30-årig
4,6
zz
3 -årig par-rent
3,8
--------—-----——
———-----—--
-—-----—
“-.
aug08
-—EURS/AP30AR
Kilde: Bloomberg
p08
8JRNAP3ÄR
okt08
• Indikativ rente, DK3OYS1AT
.
nov08
DK-STAWAR3Y
i statsgældsforvaltningens risikostyring vægtes den gennemsnitLige restløbetid med
markedsrenten, svarende til beregning af Macauley- varigheden.
 FIU, Alm.del - 2021-22 - Endeligt svar på spørgsmål 422: Spm. om ministeren vil oversende dokumenter vedr. de 30-årige statslån, til finansministeren
2623714_0008.png
5
Hvis der udstedes en 30-årig statsobligation er det med de nuværende mar
kedsforhold ikke fordelagtigt at indgå renteswaps. Dermed vil den gennem
snitlige restløbetid stige. På længere sigt er der mulighed for, at statsgælds
porteføljens restløbetid nedbringes i takt med normalisering på swapmarke
det.
Åbning og fremtidig handel med en 30-årig statsobligation
Statsgældspolitikken bygger på hensyn om gennemsigtighed og forudsige-
lighed. Hvis det besluttes at gennemføre åbning af et 30-årigt papir, vil det
være væsentligt, at der er mulighed for en bred deltagelse. Der kan være for
skellige hensyn vedrørende udstedelsesmetoden, men det vil være mest op
lagt at anvende en auktion eller en form for syndikering.
Udgangspunktet vil være, at renten skal afspejle de gældende markedsfor
hold med reference til bl.a. tilsvarende lange papirer fra andre europæiske
udstedere. ATP nævnte et renteniveau på omkring 4,5 procent, hvilket
må
ske vil være svært at nå, givet at det tyske 30-årige papir på daværende tids
punkt handlede med en rente på omkring 4,25 procent.
Efter udstedelse må det forventes, at papiret kun i begrænset omfang vil bli
ve handlet i markedet, dels på grund af den begrænsede volumen, og dels
fordi papiret primært afsættes til “buy-and-hold”-investorer.
Interessen for et 30-årigt dansk statspapir i pensionssektoren kan til en vis
grad forventes at afhænge af aktuelle markedsforhold. Interessen kan såle
des mindskes, hvis rentespændet til eurolandene indsnævres, og swapmar
kederne normaliseres.
Dertil kommer, at papiret i takt med løbetidsforkortelse ikke længere opfyl
der formålet om at kunne anvendes i pensionsinstitutternes risikostyring.
Der er dermed en risiko for, at papiret ender som en “dødvægt”, der binder
likviditet uden at bidrage til statsgældsstrategien. Erfaringerne fra statens
seneste 30-årige papir åbnet i 1994 viser, at det er en reel risiko. ATP har i
denne sammenhæng foreslået, at der med mellemrum kan ske en ombytning
til et nyt 30-årigt papir. Erfaringerne fra tidligere ombytningsauktioner vi
ser, at det kan være vanskeligt at gennemføre ombytningsaktioner i papirer
med lang restløbetid på grund af strategisk adfærd blandt markedsdeltager
ne.
Lange udstedelser i andre lande
I løbet af de senere år har flere statslige udstedere genoptaget eller påbe
gyndt udstedelsen af meget lange, fastforrentede eller infiationsindekserede
statsobligationer.
Baggrunden for de lange udstedelser har typisk været, at et stigende omfang
af private pensionsopsparinger har øget pensionssektorens strukturelle efter
spørgsel efter meget lange statsobligationer, ikke mindst på grund af lov-
 FIU, Alm.del - 2021-22 - Endeligt svar på spørgsmål 422: Spm. om ministeren vil oversende dokumenter vedr. de 30-årige statslån, til finansministeren
2623714_0009.png
6
givningsmæssige krav til afdækningen
af
pensionsforpligtelserne som i
Danmark.
Erfaringer fra de lande, som har udstedt lange papirer er dog, at det ikke
nødvendigvis er pensionssektoren, der står for den største efterspørgsel ved
udstedelsen, og at det kan være vanskeligt at målrette udstedelser mod spe
cifikke investorsegmenter med særlige behov, herunder indenlandske
inve-.
storer.
4. Hensyn til valutareserven
Der har på det seneste været et betydeligt behov for at intervenere i valuta-
markedet for at stØtte kronen. I oktober er der interveneret for 64 mia.kr.
Presset på kroner skal ses i lyset af porteføljeomlægning fra internationale
investorer, der sælger ud af deres beholdning i kronepapirer. Endvidere kan
fald på de internationale aktiemarkeder også indirekte have medført et pres
på danske kroner, idet pensionskasser i lyset af aktiefald har mindre behov
for at afdække så store udenlandske positioner, og derfor opsiger flere af
deres derivatkontrakter. I kølvandet på disse bevægelser har der endvidere
været forlydender om, at internationale banker har taget spekulative positio
ner, der lægger uden for valutabåndet.
Endvidere har det samtidig vist sig vanskeligere end normalt at optage
udenlandske statslån til valutareserven. En dansk statsobligation med lang
løbetid kan give pensionssektoren mulighed for at afdække renterisici i et
kronepapir og derved muliggøre salg af europapirer, hvilket indirekte vil
øge valutareserven. ATP har tilkendegivet, at de vil foretage en omlægning
fra udenlandske til indenlandske placeringer eller afdækning via derivater
for et beløb på 100 mia.kr. Erfaring fra salget af 4 pct. stående
lån
2010 til
ATP tidligere på måneden har vist, at det kan have en markant effekt, hvis
markedsdeltagere indirekte intervenerer for Nationalbanken.
5. Konklusion
I den aktuelle situation, hvor store interventioner har drænet valutareserven,
taler hensynet til valutareserven for, at der snarligt åbnes et 30-årigt inden
landsk statspapir i forståelse af, at ATP benytter det som alternativ til af
dækning af renterisiko via eurorenteswaps, hvilket vil øge valutareserven.
Et 30-årigt papir bør åbnes med et udestående på omkring 30 mia.kr. og ef
terfølgende opbygges til Ca. 60 mia.kr. Åbning af et 30-årigt papir bør ikke
berøre udstedelsesstrategien om opbygning af likvide serier i det 10-årige
segment.
Overvejelserne vedrørende ændring af investeringsregler for DSP behandles
særskilt.
 FIU, Alm.del - 2021-22 - Endeligt svar på spørgsmål 422: Spm. om ministeren vil oversende dokumenter vedr. de 30-årige statslån, til finansministeren
2623714_0010.png
FINANSMINISTERIET
Notat
Pressemeddelelse vedr, ændring af reglement for DSP
Det er besluttet, at reglementet for DSP ændres. Formålet med ændringen er at
sikre, at DSP’s midler i højere grad kan anvendes som led i statens samlede risiko-
styring. Et led heri er afdækning af statens renteudgifter vedr, de almene boliger.
De almene boliger er finansieret ved indekslån, fastforrentede lån og rentetil
pasningslån. Renteiilpasnmgslånene udgør Ca. 1/3 af finansieringen, svarende til
Ca. 50 mia. kr. Staten bærer renterisikoen for den del af de almene boliger, der
modtager statslig ydelsesstøtte. Ved reflnansieringsrunden i december udgør refi
nansieringsbehovet hertil Ca. 22
mia.
kr.
Pressemeddelelsestekst
Som led i statsgældspolitikken justeres reglementet for Den Sociale Pensions fond
med henblik på at udvide muligheden for placeringer i bl.a. realkreditobligationer.
Justeringen har til formål at afdække statens renteudgifter i forbindelse med finan
sieringen af almene boliger, hvor renterisikoen bæres af staten.
DSP’s investeringsstrategi fastlægges løbende i samarbejde mellem Finansministe
riet, Velfærdsministeriet og Danmarks Nationalbank.
DSP er oprettet ved lov i 1970, hvor der blev indført et særligt folkepensionsbi
drag. DSP’s grundkapital hidrører fra den formue, der henstod, da det særlige
folkepensionsbidrag på 2 pct. bortfaldt pr. 1. januar 1982. DSP udgør en del af
statens formue.
Finansieringen af almene boliger sker ved optagelse af realkreditlån. Finansienngs
strategien fastlægges løbende i samarbejde mellem Velfærdsministeriet, Økonomi-
og Erhvervsministeriet, Finansministeriet samt Nationalbanken (observatørstatus)
og har til formål at sikre lave, langsigtede renteornkostninger.
Finansminister Lars Løkke Rasmussen udtaler i den forbindelse:
“Det er staten, der beta/er renteuagfterne i de almene
bo/zger.
I en tid inedJinansie/ uiv er det
detfor hensigtsmæssigt, at staten samtidi,g investerer en del af DSP
‘i
formue i realkreditob/zgatio
fler, så renteindttter og —ugfter i hojere £rad matcher hinanden.
Det er se/,folge/i sa’rli,g relevant i en tid med uro på dejimmsiel/e markede?; og hvor renten på
statsob/zgationer o,g rea/kreditpapirer kan winge iforhold til hinanden.
1. november 2008
2. kontor, MLW
J.
nr. 083-14
C:\TEMPTEMPORARY NTERNET FILES\O1K1C3PRESSEMEDDaEI.SE_3.DOC
 FIU, Alm.del - 2021-22 - Endeligt svar på spørgsmål 422: Spm. om ministeren vil oversende dokumenter vedr. de 30-årige statslån, til finansministeren
2623714_0011.png
Parallelt hermedgår Danmarks Nationa/bank mi igang med at udstede lange 30-drrge statsob
lzgationer. Det er en beslutning, der er taget iJllesskab mellem regeringen og nationalbanken.
Formålet hermed er at udbjde en lang ob/zgation, som pensionssektoren har efterspurgt til af
dækning af de langsigtedeforpligtelser overfor kunderne. et kan sammen med de ændringer af
reglernefor opgore/se afpensionssektorens passiver, som er aftalt med branchen, være med til at
sikre, at denfinansielle mv ikkefår uti/szgtede virkninger i pensionskasser og /iv.ftrsikringssel
skaber)
Samtidzg betyder den store eftersposel
efter
en lang, dansk statsob/igation, at udstedelsen er med
til at understotte investorinteressen for danske obligationer og dermedfastkur.rpolitikken i en tid
medfinansiel mv.”
For yderligere oplysninger henvises til Søs
Marie Serup
samt Nationalbankens
pressemeddelelser af d.d., som kan læses her
 FIU, Alm.del - 2021-22 - Endeligt svar på spørgsmål 422: Spm. om ministeren vil oversende dokumenter vedr. de 30-årige statslån, til finansministeren
2623714_0012.png
Den Sociale Pensionsfonds reglement
31.
oktober2008
Problem
Der er behov for at genoverveje reglementet for Den Sociale Pensionsfonds
(DSP) investeringsstrategi med henblik på at gore denne mere fleksibel, så fon
dens midler i højere grad kan placeres i realkreditobligationer.
Der er 3 umiddelbare begrundelser for et sådan
initiativ:
For det første er statsgælden i de senere år nedbragt betragteligt. Den faldende
statsgæld har medfort en tilpasning af statsgældspolitikken, der bl.a. har betydet, at
statens udstedelser nu er koncentreret på færre obligationsserier. Tilpasningen er
sket for at sikre likviditeten i statsobligationsserieme.
I visse statsobligationsserier besidder staten selv via DSP op til 65 pct. af den sam
lede udestående mængde. Det begrænser omfanget af statsobligationer i frit om-
løb og kan bidrage til, at DSP’s opkob i udestående statspapirserier kan medføre
for staten ugunstige vilkår i form af hojere kurser. Det skyldes, at andre markeds
aktorer i visse situationer kan forudse hvilke konkrete papirer, DSP skal opkobe i.
For det andet har staten en renterisiko knyttet til refinansieringen af rentetil
pasningslån i den almene sektor, som har et volumen på omkring 22 mia. kr. Risi
koen som er særlig stor i den aktuelle situation med finansiel uro kan afdækkes
hvis DSP får mulighed for at opkobe realkreditobligationer.
—
—
For det tredje er den nuværende placeringsstrategi oprindeligt bI.a. motiveret af et
hensyn til at nedbringe ØMU-gælden. Det hensyn der måtte være til ØMU-gælden
er nu væsentligt mindre idet ØMU-gælden i dag er bragt ned til et lavt niveau.
DSP administreres i henhold til “Reglement vedrørende bestyrelse af Den Sociale
Pensionsfond”. Af reglementet for Den Sociale pensionsfond fremgår, at “midlerne
prlaa?rt ska/placeres
i statsob/z,gationer” Bestemmelsen blev indført i 1995, bla. med
sigte på at dæmpe ØMU-gælden. DSPs beholdning af statsobligationer fragår så
ledes i opgørelsen af ØMU-gælden (uden at det har betydning for den offentlige
sektors reelle gældsforpligtelser).
I Budgetoversigten fra august 2008 blev andelen af statsobligationer skønnet til at
udgøre ca. 92 pct. af DSPs samlede portefolje ultimo 2008 (svarende til en be
holdning på 114 mia. kr.). Ved udgangen af 1994 (dvs, for beslutning om omlæg
ning fra realkreditobligationer til statsobligationer) udgjorde andelen 34 pct. af
portefoljen, mens placeringerne i realkreditobligationer var tilsvarende storre.
 FIU, Alm.del - 2021-22 - Endeligt svar på spørgsmål 422: Spm. om ministeren vil oversende dokumenter vedr. de 30-årige statslån, til finansministeren
2623714_0013.png
2
ge pen
De ændringer som i givet fald skal gennemføres i reglementet for den særli
sty
sionsfond er angivet i bilag 1. Den substantielle ændring er at sekvensen “Sam
skal
ringen [afDSP og statigæ/denl og en række andre henijii betydei;
at
midlerne
piimært
placeres i statsob/i,gationer” udgår, ud fra den betragtning at både samstyringen og
er.
faldet i ØMU-gælden nu taler for at placere flere midler i realkreditobligation
e
Kammeradvokaten er blevet hørt vedr, mulighederne for administrativt at ændr
re
reglementet med henblik på i ho)ere grad at lade fondens midler placere i realk
ditobligationer.
mu
Det er Kammeradvokatens vurdering, at reglementsændringer der alene giver
gen med
lighed for at øge andelen af realkreclitobligationer (af hensyn til samstyrin
at
statsgælden) kan gennemføres administrativt. Kammeradvokaten anbefaler dog,
.
Finansudvalget også ved sådanne mindre reglementsjusteringer orienteres
. uden
Ønskes placeringsmulighederne udvidet med andre obligationer, som f.eks
landske statsobligationer kræves lovændring.
ren og
Ændringen af reglementet kan således ske ved beslutning af velfærdsministe
finansministeren. Udkast hertil fremgår af bilag 1.
udste
Forslag om ændring i reglementet skal desuden ses i lyset af beslutning om
t efter
delse af en 3o-årig statsobligation. Lange statsobligationer er generelt mege
ufl
spurgte blandt pensionskasser, idet obligationens høje varighed bidrager til at
ser). Ef
derstotte balancen mellem pensionskassens aktiver og passiver (forpligtel
terspørgsel blandt pensionskasser efter en statsobligation med lang løbetid inde
e
bærer salg aflange udenlandske statsobligationer og køb af indenlandske kron
rven.
statsobligationer. En sådan ændring vil bidrage til en forøgelse af valutarese
På den baggrund er der parallelt hermed opnået en fælles forståelse mellem Nati
onalbanken og ATP om, at ATP i december investerer for ca. 100 mia. kr. i korte
realkreditobligationer for derved at støtte refinansieringen i december 2008 mod
bliga
at Nationalbanken imødekommer ønsket om udstedelse af en 30-årig statso
tion.
Baggrund
Det samlede udestående i indenlandske statspapirer udgor ved udgangen af okto
r.
ber 2008
Ca.
373 rma.kr. Papirer i frit omløb forventes at udgøre ca. 251 mta.k
bligatio
De resterende Ca. 122 mia.kr. udgøres af fondenes beholdninger af statso
den og
ner (dvs. DSP men også øvrige statslige fonde, som fx Hojteknologifon
Forebyggelsesfonden, som har mindre beholdninger).
, som
Som følge af de store statslige overskud er der et ret lavt statsligt lånebehov
e år van
knytter sig til den løbende refinansiering. Det lave lånebehov har de sener
rne.
skeiggjort opkob og opbygning af tilstrækkelig likviditet i statsobligationsserie
udvik
Disse udfordringer kan blive større fremover, men det afhænger selvsagt af
lingen i de statslige overskud.
 FIU, Alm.del - 2021-22 - Endeligt svar på spørgsmål 422: Spm. om ministeren vil oversende dokumenter vedr. de 30-årige statslån, til finansministeren
2623714_0014.png
3
Hidtil er virkningerne af det aftagende lånebehov håndteret ved bla. at forøge
statens indestående i Nationalbanken, fordi staten dermed opbygger et aktiv og
lanebehovet derved isoleret set oges. Desuden er det besluttet og tilkendegivet i
forhold til markedet at staten fremover vil sigte efter et samlet udestående i
statspapirer i frit omlob svarende til cirka 250 mia.kr., fordelt på 5 statspapirer
med en løbetid på 10 år.
—
—
For at fastholde et scatspapirmarked af denne størrelsesorden, kan det på et tids
punkt blive nødvendigt at opbygge statslige aktiver (i form af andre papirer med
høj sikkerhed dvs, fx udenlandske statsobligationer og danske realkreditobligati
oner), men det afhænger af udviklingen i de statslige overskud. Med en mere flek
sibel investeringsstrategi i DSP (som er en statslig fond) vil tidspunktet for hvor
når staten derudover vil skulle opkobe aktiver (således at statsobligationer i frit
omlob fastholdes over 250 mia. kr.) alt andet lige kunne udskydes (fordi DSP ved
at sælge statsobligationer kan øge det frie otniob).
—
—
Ved de almene boliger bærer staten rentetisikoen. Ved den kommende refinansie
ringsrunde i december skal der refinansieres rentetilpasningslån for ca. 22 mia. kr.
I lyset af den finansielle uro og særligt risikoen for at markedets vurdering af
kredit- og likviditetsrisiko i realkred.itpapirerne kan medføre højere renter på disse
kan det overvejes at søge renterisikoen forbundet med denne refinansiering
(som altså bæres af staten) begrænset.
—
En model herfor kan være, at staten via DSP (eller ved anvendelse af midlerne på
statens konto i Nationalbanken) opkøber et tilsvarende volumen i realkreditobli
gationer (altså helt eller delvist svarende til de 22 mia.kr.). Herved opnås det, at
staten opnår mer-indtægter svarende til spændet mellem stats- og realkreditrenter
ne, som modsvarer statens forpligtelser i form af øgede rentebetalinger på lån til
almene boliger.
Med den foreslåede ændring i reglementet for DSP, kan der generelt foretages
omlægninger af fondens aktiver ved at sælge statsobligationer og købe eksempel
vis
realkreditobligationer, men det forudsætter at det kan begrundes ud fra en
samlet afvejning af afkast og risiko, og i sammenhæng med styringen af statsgæl
den. Det fremgår således bl.a. af reglementet: “I ourigt kan derforetages omla’gninger
mellem ob/igationsjer i de tifælde, hvor kuriforholdene
måtte tilsige def’,
samt at “Der til
stræbes god
/irrentning
under hensyntagen til de
samlede
statsJinaiisielle konsekvenser qf/indens
diiposilioner.”
Grænserne for omlægningernes størrelse er ifølge reglementet, at prisrelationerne
på markedet ikke påvirkes væsentligt. Konkret fremgår folgende: “Både ved indkob
afoblzgationer som led igenplacering og ved omla’gninger tilstræbes, at der ikke sker væsentlige
Jbrskydninger i de natur/zge kursrelationerpå markedet.” Det er Nationalbanken der vur
derer, hvornår man kan forvente “væsentlige forskydninger i de naturlige kursrela
tioner på markedet”.
Endelig fremgår det af reglementet at placeringen af fondens midler samstyres
med statens ovrige finansielle aktiver og passiver, og at den finansielle styring af
 FIU, Alm.del - 2021-22 - Endeligt svar på spørgsmål 422: Spm. om ministeren vil oversende dokumenter vedr. de 30-årige statslån, til finansministeren
2623714_0015.png
4
obligationsbeholdningen sker ud fra et varighedsbånd, der besluttes pa stats
gældsmoderne mellem Finansministeriet og Nationalbanken. Varighedsbåndet på
DSPs beholdning skal godkendes af det udvalg, som varetager de løbende opgaver
i overensstemmelse med reglementet for DSP.
Det vil være centralt at DSPs placeringer ikke fremstår som en hjælpeakrion
fra
regeringens side, der skal holde hånden under hele eller dele af realkreditobligati
onsmarkedet, og at staten ikke (via bl.a. DSP) bliver en dominerende aktor på
realkreditmarkedet eller på anden måde influerer mærkbart p rentedannelsen på
bolignansiering.
Derfor er det vigtigt at signalere at DSPs placeringer i konkrete papirer fortsat
aktivt fortages af og beror på indstillli ger fra Nationalbanken, som i overens
stemmelse med reglementet er baseret p almindelige hensyn til afkast og risiko
(varighed) i sammenhæng med styringen af statsgælden i øvrigt.
Med de nævnte ændringer i reglementet, kan der på den baggrund argumenteres
for, at DSP opkøber realkreditobligationer for at afdække renterisikikoen i det
almennyttige boligbyggeri. Væsentlige opkob derudover, som ikke kan begrundes
ud fra statsgældshensyn, herunder hensynet til at understøtte likviditeten i statsob
ligationsserierne, kan i markedet (og i offentligheden) blive opfattet som et forsog
på at understøtte prisdannelsen på realkredit, dvs, som en hjælpeaktion. Det vil
rumme risici, idet der bla. kan skabes forventninger om yderligere initiativer eller
opkob. Samtidig signaleres at DSP (der er en statslig fond) aktivt spekulerer i obli
gationer via investeringer i realkreditpapirer (fordi statspapirudeståendet øges pa
rallelt med statens ejerskab af realkreditter), samt hvilke realkreditobligationer, der
anses at være “hojtforrentede”.
Disse forhold taler for, at DSP’s eventuelle opkob i realkreditmarkedet (og det
justerede reglement) klart kommunikeres som udtryk for statsgældspolitiske over
vejelser, og mere specifikt, at de hensyn der i 1995 talte for at indføre den nuvæ
rende strategi for DSP ikke længere er relevante. I dag vil samstyring med statens
øvrige aktiver og passiver, herunder hensynet til at sikre likvide obligationsserier,
således tilsige, at DSP placerer en mindre del af sine aktiver i statspapirer og som
modstykke hertil øger andelen i realkreditpapfrer.
DSP’s formue tilhører staten og reducerer derfor statsgælden tilsvarende. Ved
opgørelsen af ØMU-gælden mociregnes imidlertid alene den del af DSP’s formue,
som udgøres af statsobligationer.
Det betyder at en omlægning af DSP’s formue bort fra stats- og over mod real
kreditobligationer vil løfte ØMU-gælden. ØMU-gælden skønnes at udgøre 19 pct.
af BNP ved udgangen af 2008, dvs, langt under vækst- og stabilitetspagtens græn
se på 60 pct. Der er således i praksis ikke EUproblemer forbundet med en mere
fleksibel investeringsstrategi for DSP.
 FIU, Alm.del - 2021-22 - Endeligt svar på spørgsmål 422: Spm. om ministeren vil oversende dokumenter vedr. de 30-årige statslån, til finansministeren
2623714_0016.png
D
Løsning
Det indstilles, at DSP’s reglement ændres med henbUk pà at
kunne
foretage
pla
ceringer i realkreditobligationer.
Procedure
Finansudvalget orienteres om beslutningen ved [orienterende aktstykkej.
/,