FIU, Alm.del - 2019-20 - Endeligt svar på spørgsmål 353: Spm. om ministeren vil oversende en illustrativ følsomhedsberegning af den finanspolitiske holdbarhed, til finansministeren

Finansudvalget 2019-20
FIU Alm.del
Offentligt

Folketingets Finansudvalg

Christiansborg

28. oktober 2020

Svar på Finansudvalgets spørgsmål nr. 353 (Alm. del) af 8.

september 2020 stillet efter ønske fra Rune Lund (EL)

Spørgsmål

Vil ministeren oversende en illustrativ følsomhedsberegning af den finanspolitiske

holdbarhed i lighed med de beregninger, der fremgår af kapitel 4.3 i ”DK2025 –

en grøn, retfærdig og ansvarlig genopretning

af dansk økonomi”, hvor udviklingen

i den 10-årige statsobligationsrente svarer til gennemsnittet for hhv. de seneste 10

år, 15 år og 20 år? Beregningen bedes illustreret i figurer og vedlægges i tabeller.

Svar

Det bemærkes indledningsvist, at det gennemsnitlige renteniveau over de sidste

10, 15 eller 20 år i høj grad er bestemt af tiden efter finanskrisen i 2008, hvor de

globale renter har været meget lave (navnlig i sikre lande), herunder i kraft af høj

global opsparing, lavt inflationspres, ekstraordinære pengepolitiske lempelser og

en søgning mod sikre havne mv. Det kan ikke tages for givet, at disse faktorer alle

vil vare ved, og det lægges heller ikke til grund i Finansministeriets langsigtede

fremskrivninger, ej heller i andre institutioners fremskrivninger.

Finansministeriet har i forbindelse med fremskrivningen, der ligger til grund for

DK2025

–

En grøn, retfærdig og ansvarlig genopretning af dansk økonomi

nedjusteret den

langsigtede forudsætning om den 10-årige statsrente fra 4,5 til 4 pct., og samtidig

forudsat en meget gradvis og langsom normalisering, hvor dette niveau først nås i

2050. Til sammenligning forudsætter DØR og DREAM i deres langsigtede frem-

skrivninger en 10-årig statsrente på 4,75 pct. Europakommissionen har, ligesom

Finansministeriet, nedsat den langsigtede renteforudsætning til 4 pct. fra 2050.

DK2025

–

En grøn, retfærdig og ansvarlig genopretning af dansk økonomi

er der med de

anvendte beregningstekniske forudsætninger, samt vedtaget politik i øvrigt, udsigt

til en holdbar finanspolitik med afsæt i genopretningen af den offentlige saldo ef-

ter midten af århundredet. Den finanspolitiske holdbarhedsindikator er således

positiv svarende til knap 1 pct. af BNP.

Finansministeriet · Christiansborg Slotsplads 1 · 1218 København K · T 33 92 33 33 · E [email protected] · www.fm.dk

FIU, Alm.del - 2019-20 - Endeligt svar på spørgsmål 353: Spm. om ministeren vil oversende en illustrativ følsomhedsberegning af den finanspolitiske holdbarhed, til finansministeren

Side 2 af 5

Med afsæt i de af spørger angivne forudsætninger, som i alle tre scenarier indebæ-

rer en nedjustering af den langsigtede renteforudsætning,

jf. nærmere i afsnittet om be-

regningstekniske forudsætninger,

styrkes den finanspolitiske holdbarhedsindikator med

op til ca. 0,9 pct. af BNP sammenlignet med grundforløbet,

jf. tabel 1.

Det skal

imidlertid understreges, at der er udelukkende er tale om rent illustrative beregnin-

ger, der bør fortolkes med varsomhed.

Tabel 1

Holdbarhedsindikatoren i alternative scenarier

Pct.

Langsigtet 10-årig stats-

obligationsrente (fra

2050)

HBI

- Forskel fra grundforløb

10-årigt gennemsnit

0,7

1,9

0,9

15-årigt gennemsnit

1,7

1,3

0,4

20-årigt gennemsnit

2,4

1,2

0,3

Grundforløb

4,0

1,0

Anm.: På grund af afrundinger kan der være forskelle mellem delsummer og totalen.

Kilde: Egne beregninger.

Forbedringen af den finanspolitiske holdbarhed skal fortolkes med varsomhed, da

den alene skyldes en diskonteringseffekt, jf. nærmere nedenfor. I alle de

alternative scenarier er der udsigt til en permanent svækkelse af den offentlige

saldo i forhold til grundforløbet,

jf. figur 1 og 2.

Figur 1

Udvikling i den primære offentlige saldo

Pct. af BNP

Figur 2

Udvikling i den offentlige saldo

Pct. af BNP

-1

-2

-3

-4

25 30 35 40 45 50 55 60 65 70 75 80 85 90 95 00

Grundforløb

10-årigt gennemsnit

15-årigt gennemsnit

20-årigt gennemsnit

-1

-2

-3

-4

-1

-2

-3

-4

25 30 35 40 45 50 55 60 65 70 75 80 85 90 95 00

Grundforløb

10-årigt gennemsnit

15-årigt gennemsnit

20-årigt gennemsnit

-1

-2

-3

-4

Kilde: Egne beregninger.

Svækkelsen af den primære offentlige saldo kan primært henføres til lavere

fremtidigt pensionsafkastskatteprovenu, som følge af lavere afkast på

pensionsformuen. Det er lagt til grund for beregningen, at afkastet på

pensionsformuen, på linje med forudsætningerne i

DK2025

–

En grøn, retfærdig og

asnvarlig genopretning af dansk økonomi,

antages at følge afkastet på aktier og

obligationer, med 1/3 vægt på aktier og 2/3 vægt på obligationer, samt fratrukket

administrationsomkostninger. Desuden medfører det lavere afkast på

FIU, Alm.del - 2019-20 - Endeligt svar på spørgsmål 353: Spm. om ministeren vil oversende en illustrativ følsomhedsberegning af den finanspolitiske holdbarhed, til finansministeren

Side 3 af 5

pensionsformuen lavere skatteindtægter som følge af mindre udbetalinger fra

arbejdsmarkedspensionerne mv. Endelig vil de lavere private

pensionsudbetalinger medføre mindre modregning af pensionstillæget til

folkepensionen og boligydelse, hvilket svækker de offentlige finanser.

Omvendt skønnes højere disponibel indkomst i den private sektor som følge af

lavere nettorenteudgifter at give anledning til øget moms- og afgiftsprovenu gen-

nem en forøgelse af det private forbrug.

I modsat retning trækker imidlertid ef-

fekten af de lavere nettopensionsudbetalinger, som alt andet lige sænker den di-

sponible indkomst. Endelig vil lavere nettorenteudgifter i husholdningerne mind-

ske statens udgifter til rentefradrag, hvilket isoleret set styrker de offentlige finan-

ser.

Den positive effekt på holdbarhedsindikatoren kan primært henføres til

diskonteringseffekten, hvorved fremtidige overskud på den primære offentlige

saldo efter midten af århundredet

–

som er baseret på, at levetidsindekseringen af

pensionsaldrene fastholdes

–

tillægges højere vægt end i grundforløbet.

Holdbarhedskonceptet indebærer et krav om, at staten og kommunerne samlet set

er solvent på lang sigt. Det svarer til en betingelse om, at stat og kommuners

intertemporale budgetrestriktion er overholdt

–

dvs. at stat og kommuners

nettogæld i udgangsåret ikke må overstige nutidsværdien af alle fremtidige

primære budgetsaldi. Størrelsen af holdbarhedsindikatoren afspejler den

permanente justering af den primære saldo opgjort i pct. af BNP, der netop sikrer,

at budgetrestriktionen er overholdt,

jf også Mod Nye Mål, DK2015

–

Teknisk

baggrundsrapport

for en teknisk gennemgang af holdbarhedsindikatoren. En lavere

langsigtet renteforudsætning afspejles i en lavere vækstkorrigeret

diskonteringsrente, hvilket øger nutidsværdien af fremtidige primære budgetsaldi.

Holdbarhedsindikatoren bør i indeværende beregninger tolkes med ekstra

varsomhed, idet den markante nedjustering af de langsigtede renteforudsætninger

medfører en permanent negativ merrealrente

og dermed en vækstkorrigeret

diskonteringsfaktor, der er stigende ud i tid

. Det betyder i praksis, at fremtidige

budgetsaldi vægtes højere, jo længere ud i tid de forekommer. At der trods

saldosvækkelsen i alle tre scenarier er udsigt til en beregnet forbedring af den

finanspolitiske holsbarhedsindikator er således udtryk for, at de fremtidige

Det bemærkes, at forbrugskvoten beregningsteknisk er holdt omtrent uændret frem til 2030 sammenlignet

med grundforløbet, hvilket afspejles i moms- og afgiftsprovenuet.

Merrealrenten (den vækst- og inflationskorrigerede rente) med konstant rente og vækst defineres som: q =

−��

−1=

≈ �� − �� ≈ �� − �� − ��

, hvor

�� = 1 + �� 1 + ��

er den nominelle BNP-vækst, i er den no-

minelle statsobligationsrente, a er produktivitetsvæksten og π er inflationen.

Antages en nominel statsobligati-

onsrente på 4 pct., en produktivitetsvækst på 1 pct. og en inflationsrate på 1,8 pct., fås en merrealrente på q

≈

4,0

–

2,8 = 1,2 pct., Nedjusteres obligationsrenten illustrativt til 2,4 pct. fås imidlertid en negativ merrealrente

på q

≈

2,4

–

2,8 = -0,4 pct.

Diskonteringsfaktoren anvendes til at beregne nutidsværdien af fremtidige beløb (tilbagediskontering). Nu-

tidsværdien af et beløb, der falder i periode t+j, fås ved at gange beløbet med diskonteringsfaktoren fra peri-

ode t til t+j. Den vækstkorrigerede diskonteringsfaktor fra periode t til t+j defineres som:

��

��,

= [∏

1 + ��

��+

]

−

+��

, hvor

��

��+

er merrealrenten i periode t+i.

FIU, Alm.del - 2019-20 - Endeligt svar på spørgsmål 353: Spm. om ministeren vil oversende en illustrativ følsomhedsberegning af den finanspolitiske holdbarhed, til finansministeren

Side 4 af 5

budgetoverskud efter midten af århundredet tillægges højere vægt end de

førstkommende års budgetunderskud. Der kan således stilles spørgsmålstegn ved,

i hvor høj grad holdbarhedsindikatoren er meningsfuld, når en beregnet

budgetsaldo i fx 2099 får større vægt i opgørelsen end saldoen i 2021 (hvilket er

tilfældet, når den langsigtede renteforudsætning er lavere end den nominelle BNP-

vækst).

Beregningstekniske forudsætninger

DK2025

–

En grøn, retfærdig og ansvarlig genopretning af dansk økonomi,

forudsættes

den 10-årige statsobligationsrente gradvist at normaliseres til 4 pct. i 2050.

De af spørger angivne forudsætninger ville imidlertid indebære en langsigtet rente-

forudsætning på hhv. 0,7 pct., 1,7 pct. og 2,4 pct. for den 10-årige statsobligations-

rente,

jf. figur 3.

De justerede renteforudsætninger afspejles desuden i antagelserne

vedrørende det strukturelle afkast på pensionsformuen, som er sammensat af ak-

tier, obligationer, ejendomme og visse andre aktiver. Det strukturelle pensionsaf-

kast ville under de alternative forudsætninger udgøre hhv. 2,3 pct., 3,0 pct. og 3,4

pct. sammenlignet med 4�½ pct. i grundforløbet (efter fradrag af administrations-

omkostninger),

jf. figur 4.

Set i lyset af de markante forskelle i de beregningstekniske antagelser, kan de illu-

strative beregninger ikke betragtes som egentlige marginalberegninger og bør der-

for tolkes med ekstra varsomhed.

Figur 3

Alternative forudsætnigner for den 10-årige

statsobligationsrente

Pct.

Figur 4

Strukturel pensionsafkastskatteprovenu ved

alternative afkastforudsætninger

Pct. af BNP

1,6

1,4

1,2

1,0

Pct. af BNP

1,6

1,4

1,2

1,0

-2

90 94 98 02 06 10 14 18 22 26 30 34 38 42 46 50

10-årigt gennemsnit

15-årigt gennemsnit

20-årigt gennemsnit

Grundforløb

0,8

0,6

0,4

0,2

0,0

20 22 24 26 28 30 32 34 36 38 40 42 44 46 48 50

10-årigt gennemsnit

15-årigt gennemsnit

20-årigt gennemsnit

Grundforløb

0,6

-2

0,4

0,2

0,0

Kilde: Egne beregninger.

Markedsrenterne for de 10-årige statsobligationer i lande som Danmark og Tysk-

land har generelt haft en faldende tendens over en lang periode. Navnlig siden den

globale finanskrise i 2008 er statsrenterne i de lande, der betragtes som en sikker

havn, faldet til rekordlave og grundlæggende uforudsete niveauer. Markederne

forventer, i det omfang det kan bedømmes ud fra beregnede forward-renter, at

FIU, Alm.del - 2019-20 - Endeligt svar på spørgsmål 353: Spm. om ministeren vil oversende en illustrativ følsomhedsberegning af den finanspolitiske holdbarhed, til finansministeren

Side 5 af 5

renterne vil være lave lang tid endnu. Usikkerheden efter coronakrisen har ikke

gjort forventningerne til fortsat lave renter mindre.

I lyset heraf har Finansministeriet henover årene nedjusteret de langsigtede rente-

forudsætninger over nogle omgange. Senest med den opdaterede 2025-fremskriv-

ning i

DK2025

–

En grøn, retfærdig og ansvarlig genopretning af dansk økonomi

har Fi-

nansministeriet som nævnt sænket den langsigtede renteforudsætning fra den 10-

årige statsobligationsrente fra 4�½ til 4 pct., og renterne antages først at nå dette

niveau i 2050 frem for i 2040, som tidligere forudsat.

Tendensen til faldende renter, herunder på danske statsobligationer, drives af en

række forskellige faktorer,

jf. også appendiks 4A i DK2025

–

En grøn, retfærdig og an-

svarlig genopretning af dansk økonomi,

herunder en række fundamentale forhold i glo-

bal økonomi, der påvirker balancen mellem opsparinger og investeringer. Mens

det i sagens natur er vanskeligt at spå om den fremtidige renteudvikling, kan det

med rimelighed forventes, at nogle af de underliggende faktorer, der i de senere år

har bidraget til det lave renteniveau, ikke i samme omfang vil gøre det fremadret-

tet.

Eksempelvis må den globale opsparingstilbøjelighed forventes at dale i takt med,

at de store årgange, der har sparet op til alderdommen, herunder i forventningen

om at leve længere, begynder at tære på deres pensionsformue (dvs. nedspare).

Endvidere er der en sandsynlighed for, at den øgede usikkerhed i kølvandet på fi-

nans- og coronakrisen aftager igen og dermed mindsker efterspørgslen efter sikre

aktiver, samt at pengepolitikken på et tidspunkt gradvist normaliseres. Begge dele

vil trække i retning af en gradvis normalisering af renteforholdene. Det er imidler-

tid sandsynligt, at en sådan normalisering vil strække sig over en lang periode.

Blandt andet på den baggrund, forudsættes der i Finansministeriets fremskrivnin-

ger en gradvis rentenormalisering frem til 2050.

Med venlig hilsen

Nicolai Wammen

Finansminister