FIU, Alm.del - 2018-19 (1. samling) - Bilag 21: Notat om den samfundsøkonomiske diskonteringsrente fra de økonomiske konsulenter

Finansudvalget 2018-19 (1. samling)
FIU Alm.del Bilag 21
Offentligt

Det Internationale Sekretariat

Notat om den samfundsøkonomiske diskonteringsrente

Sammenfatning

Finansudvalget har bedt de økonomiske konsulenter i Folketinget redegøre for,

hvilke forskellige metoder den samfundsøkonomiske diskonteringsrente kan fast-

sættes ud fra.

Når den samfundsøkonomiske diskonteringsrente er vigtig at beskæftige sig med,

skyldes det, at den har betydning for vurderingen af den samfundsøkonomiske

rentabilitet af politiske tiltag, dvs. om et givent politisk tiltag kan betale sig. Hvis Fi-

nansministeriet anbefaler en høj samfundsøkonomisk diskonteringsrente, vil

færre politiske tiltag blive vurderet som rentable. Hvis diskonteringsrenten om-

vendt er lav, vil flere politiske tiltag blive vurderet som rentable.

Den samfundsøkonomiske diskonteringsrente er en vægt, der afspejler samfun-

dets syn på, hvordan fremtidige værdier vægtes mod nutidige værdier. Renten

fastsættes af Finansministeriet til brug for vurdering af politiske tiltag udarbejdet af

eksempelvis ressortministerierne.

Ofte antages det, at samfundet vægter gevinster og tab mindre over tid. Vi fore-

trækker altså at få 100 kr. i dag frem for om et år. Det medfører, at de umiddel-

bare værdier af fordele og ulemper ikke blot kan lægges sammen over tid i forbin-

delse med evaluering af et projekt.

Princippet bag diskontering kan forklares ud fra følgende eksempel: Hvis to pro-

jekter A og B har identiske omkostninger og gevinster, og den eneste forskel er,

at gevinster ved projekt A indtræffer et år tidligere end projekt B, vil projekt A

være mere fordelagtig, såfremt den samfundsøkonomiske diskonteringsrente er

positiv

For projekter med et langt sigte som eksempelvis klimatiltag har valget af sam-

fundsøkonomisk diskonteringsrente stor betydning. Mange klimatiltag er kende-

tegnet ved, at fordelene først vil blive realiseret langt ude i fremtiden, mens tilta-

genes omkostninger derimod vil falde inden for et kortere tidsrum.

Med en positiv diskonteringsrente vægtes den nære fremtid tungere end den

fjerne. Derfor vil omkostningerne ved eksempelvis klimatiltag veje tungere end

fordelene, idet mange af fordelene vil falde et stykke ude i fremtiden. Gevinster

13. november 2018

Kontaktperson

Økonomisk konsulent

Birgitte Lange

Eksemplet er taget fra HM Treasury (2018).

Side 1 | 39

FIU, Alm.del - 2018-19 (1. samling) - Bilag 21: Notat om den samfundsøkonomiske diskonteringsrente fra de økonomiske konsulenter

(og for så vidt også omkostninger) i den fjerne fremtid kan således ende med at

blive ubetydelige for vurderingen af projektets rentabilitet i samfundsøkonomiske

konsekvensvurderinger med en diskonteringsrente af en vis størrelse, jf. OECD

(2018).

På klimatilpasningsportalen påpeges det, at en udfordring med en meget lav

rente kan være, at en meget lav rente ikke vil afspejle de omkostninger, samfun-

det har ved at finansiere klimatilpasning

. På klimatilpasningsportalen bemærkes

videre, at der generelt er god grund til at være forsigtig med at begrunde store in-

vesteringer med gevinster, der ligger lagt ude i fremtiden. Det gælder i høj grad

også i forhold til klimatilpasning, hvor der er særlig stor usikkerhed omkring fremti-

den.

Men hvordan fastsættes den samfundsøkonomiske diskonteringsrente så? Fin-

des der ifølge sagkundskaben en økonomisk korrekt måde at gøre dette på? Det

prøver dette notat at kaste lys over ved at gennemgå både hjemlige og udenland-

ske bud på en metode. Uenighed om metodevalg har medført, at flere af vore na-

bolande har valgt andre tilgange end Danmark, jf. OECD (2018).

Sagkundskaben i Danmark

Herhjemme mener mange, herunder Finansministeriet og vismændene, at der

ikke er en entydigt korrekt metode til at fastsætte den samfundsøkonomiske dis-

konteringsrente.

Ifølge vismændene er det grundlæggende et politisk eller etisk spørgsmål, som

fagøkonomener ikke objektivt kan svare på, jf. De Økonomiske Råd (2015).

OECD skelner mellem to metoder: den normative og den deskriptive tilgang

(OECD, 2018)

. Den normative metode tager udgangspunkt i, hvilken afvejning

mellem nutiden og fremtiden samfundet bør have, mens den deskriptive metode

tager udgangspunkt i, hvilken afvejning samfundet faktisk foretager mellem nuti-

den og fremtiden. Den normative metode har ofte resulteret i lavere bud på dis-

konteringsrenten end den deskriptive metode, jf. Freeman et al. (2018). Metode-

valget synes således at have betydning for det anbefalede diskonteringsrenteni-

veau og dermed, hvor mange tiltag der vurderes som rentable.

Arbejdet med portalen er forankret i Miljøstyrelsen og sker i et tværgående samarbejde med en

række ministerier, styrelser og interessenter, herunder Kommunernes Landsforening og Danske Re-

gioner.

OECD benævner den deskriptive tilgang som positiv. Andre heriblandt Finansministeriet kalder dog

den positive tilgang deskriptiv, hvilket er fulgt her.

Side 2 | 39

FIU, Alm.del - 2018-19 (1. samling) - Bilag 21: Notat om den samfundsøkonomiske diskonteringsrente fra de økonomiske konsulenter

Ifølge Finansministeriet inkorporerer de elementer af begge tilgange i deres skøn

for den risikofrie del af diskonteringsrenten

Finansministeriet anbefaler brugen af en trinvis faldende samfundsøkonomisk dis-

konteringsrente. Hvor hurtigt niveauet for diskonteringsrenten falder, har betyd-

ning for vurderingen af et politisk tiltags rentabilitet. Som det ses nedenfor i tabel

1, anbefaler Finansministeriet en rente på 4 pct. de første 35 år, 3 pct. de efterføl-

gende år og 2 pct., når man når ud over 70 år.

Tabel 1: Den reale samfundsøkonomiske diskonteringsrente i pct. i 2018

0-35 år 36-70 år fra 70 år

Samfundsøkonomisk diskonteringsrente

Kilde: Finansministeriet (2018)

Finansministeriet har senest ændret det overordnede niveau for den samfunds-

økonomiske diskonteringsrente i 2013. For nylig offentliggjorde Finansministeriet

dog et notat om den samfundsøkonomiske diskonteringsrente, som bygger på ny-

ere data

. Notatet er formentligt et forsøg på at validere, om anbefalingen fra

2013 fortsat er rimelig på baggrund af nyere data. Finansministeriet anbefaler dog

fortsat samme overordnede niveau for den samlede samfundsøkonomiske dis-

konteringsrente og samme udvikling i diskonteringsrenteniveauet over tid. Finans-

ministeriets notat gør ikke rede for, om der er sket ændringer i måden at fastsætte

renten på fra 2013 til 2018.

Finansministeriet har oplyst, at de siden 2013 har justeret den risikofrie realrente

og risikotillægget, som er de to delelementer, den samfundsøkonomiske diskonte-

ringsrente fastsættes på baggrund af. Finansministeriet har sat den risikofrie real-

rente ned, men hævet risikotillægget

. I 2013 udgjorde den risikofrie realrente 3

pct., og risikotillægget udgjorde 1 pct. på kort sigt

. I 2018 skriver Finansministe-

riet, at den risikofrie realrente udgør 2,5 pct. og at risikotillægget udgør 1,5 pct. på

kort sigt. Der er således sket en ændring i niveauerne for de to delelementer, der

tilsammen udgør den samfundsøkonomiske diskonteringsrente, på trods af at det

Hvis man anlægger en ”streng” fortolkning af den normative tilgang, kan man argumentere for, at Fi-

nansministeriet kun anvender en deskriptiv tilgang til diskontering.

Dvs. data fra efter 2013, da beslutningen om ændring af den samfundsøkonomiske diskonterings-

rente blev truffet.

Den samfundsøkonomiske diskonteringsrente består af to delementer, dels en risikofri realrente, dels

et risikotillæg.

Oplysningerne stammer fra en manual om samfundsøkonomisk analyse udgivet af Transportministe-

riet i 2015. Det er lagt til grund for den videre analyse, at oplysningerne om delelementerne for dis-

konteringsrenten i 2013 i publikationen er korrekte.

Side 3 | 39

FIU, Alm.del - 2018-19 (1. samling) - Bilag 21: Notat om den samfundsøkonomiske diskonteringsrente fra de økonomiske konsulenter

samlede samfundsøkonomiske diskonteringsrenteniveau er det samme på 4 pct.

på kort sigt i 2013 og 2018.

Forskydninger i delelementerne har ikke nogen betydning for de samfundsøkono-

miske vurderinger, så længe det overordnede niveau for diskonteringsrenten er

uændret. Man kan dog påpege, at man, hvis man fastholdt samme risikotillæg

som i 2013, kunne argumentere for en nedjustering af den samfundsøkonomiske

diskonteringsrente. En nedjustering af den samfundsøkonomiske diskonterings-

rente vil betyde, at flere projekter bedre vil kunne betale sig.

Hvorfor den risikofrie realrente er sat ned og risikotillægget er hævet, er ikke for-

klaret i Finansministeriets notat. Det virker dog som plausibelt, at årsagen til at

den risikofrie realrente er sænket, er delvist nedjusteringen af antagelsen om den

langsigtede renteforudsætning fra Danmarks Konvergensprogrammer til EU i pe-

rioden 2013 til 2018. Forklaringen på, at risikotillægget er hævet, kendes ikke

Som nævnt tidligere har Finansministeriet valgt at hæve risikotillægget fra 2013 til

2018 fra 1 pct. til 1,5 pct. på kort sigt, men grundlæggende debatteres det altså

stadig, om man bør inkludere et risikotillæg i den samfundsøkonomiske diskonte-

ringsrente eller ej. Inklusion af et risikotillæg vil typisk få den samlede samfunds-

økonomiske diskonteringsrente til at stige, og deraf vil færre tiltag blive vurderet

som samfundsøkonomisk rentable.

Finansministeriet nævner i dokumentationsnotatet, at deres beregning af risikotil-

lægget er usikker. Beregningen af risikotillægget bygger på en lang række anta-

gelser. De præsenterer dog ikke følsomhedsanalyser af ændringer i antagel-

serne. I notatet har vi foretaget følsomhedsanalyser af beregningen af risikotillæg-

get

. Følsomhedsanalyserne er delvist baseret på Finansministeriets egne bud på

andre værdier end de anvendte. Følsomhedsanalyserne viser en betydelig varia-

tion i risikotillæggets værdi. Der bør tages forbehold for, at det ikke er sikkert, at

der er fuld overensstemmelse mellem Finansministeriets beregning af risikotillæg-

get og vores beregninger. Selv hvis der er mindre uoverensstemmelser, skygger

det dog ikke for formålet med at vise, at udregningen af risikotillægget er følsomt

overfor ændringer i en række relativt usikre antagelser.

En højere risikofri realrente vil alt andet lige trække i retning af et lavere risikotillæg med Finansmini-

steriets anvendte metode. Det kan dog tilføjes, at med de nævnte forudsætninger i Finansministeriet

notat om risikotillægget fås et risikotillæg på 1,3 pct. til 1,5 pct. med en risikofri realrenten på 3 pct.,

mens en risikofri realrente på 2,7 pct. giver et risikotillæg på 1,4 pct. til 1,5 pct.

Den præcise metode til beregning af risikotillægget er ikke oplyst i dokumentationsnotatet. Dog står

der, at metoden følger den anvendte metode i to rapporter fra to norske ekspertudvalg afgivet til Nor-

ges finansministerium Vi har forsøgt at genberegne risikotillægget ved at følge metoden angivet i de

to rapporter. Følsomhedsanalyserne af udregning af risikotillægget skal ikke fortolkes i retning af, at

de økonomiske konsulenter anbefaler at udregne risikotillægget på samme måde som Finansministe-

riet. De økonomiske konsulenter anbefaler ikke en specifik måde at beregne risikotillægget på.

Side 4 | 39

FIU, Alm.del - 2018-19 (1. samling) - Bilag 21: Notat om den samfundsøkonomiske diskonteringsrente fra de økonomiske konsulenter

Den samfundsøkonomiske diskonteringsrente ifølge udlandet

Når vi ser ud over landets grænser mod OECD (2018), er vurderingen, at der er

stærkt teoretisk og empirisk belæg for faldende samfundsøkonomiske diskonte-

ringsrenter

. OECD’s konklusion om, hvorvidt man bør inkludere et risikotillæg,

er mere vag. OECD påpeger, at det stadig debatteres, om man bør inkludere et

risikotillæg i den samfundsøkonomiske diskonteringsrente eller ej. OECD påpeger

endvidere, at forskellige lande i praksis har valgt forskellige tilgange til behandling

af risiko i samfundsøkonomiske konsekvensvurderinger, hvor nogle lande anven-

der en risikofri rente, mens andre lande lægger et risikotillæg oveni.

I notatet ses nærmere på niveauerne for den samfundsøkonomiske diskonte-

ringsrente i en række udvalgte lande: Storbritannien, Sverige, Norge, Holland og

Frankrig. Finansministeriets valg af en rente på 4 pct. på kort sigt ligger inden for

intervallet af renten i de nævnte lande fra 3 pct. til 5,5 pct. Danmarks valg er såle-

des nogenlunde på niveau med andre landes. Umiddelbart er der ikke særlig stor

forskel på renten mellem de nævnte lande. Små forskelle på eksempelvis 0,5 pct.

har dog stor betydning for den samfundsøkonomiske vurdering af visse politiske

tiltag. Det gælder især politiske tiltag med en lang tidshorisont.

Erfaringer fra andre europæiske lande indikerer, at lande, der i højere grad an-

vender den normative tilgang, anbefaler en lavere samfundsøkonomisk diskonte-

ringsrente. I lande, der baserer sig på en normativ tilgang, vurderes flere politiske

tiltag således som samfundsøkonomisk rentable. Der bør dog tages forbehold for,

at konklusionen bygger på en undersøgelse af et begrænset antal lande. Det kan

således vise sig, at man kommer frem til en anden konklusion såfremt, man un-

dersøger et større udsnit af lande.

I en række lande, heriblandt Frankrig, Norge, Holland og Danmark, er den sam-

fundsøkonomiske diskonteringsrente justeret til også at inkludere systematisk

projektrelateret risiko. I Storbritannien vurderes denne type risiko dog at være lille,

men medtages alligevel i deres nye retningslinjer fra i år.

Endelig anbefaler EU-kommissionen (2015) at anvende en samfundsøkonomisk

diskonteringsrente på 3 pct. for Danmark til vurdering af projekter, der finansieres

af EU’s social-

og samhørighedsfonde. Det er altså et lavere niveau end Finans-

ministeriets anbefalede samfundsøkonomiske diskonteringsrente. EU-Kommissio-

nen anbefaler ikke, hvilken samfundsøkonomisk diskonteringsrente Danmark skal

anvende til vurdering af politiske tiltag generelt.

Samlet kan man pege på udfordringer og fordele ved både den normative og den

deskriptive tilgang til diskontering. Freeman et al. (2018) påpeger dog, at den nor-

Det kan overordnet set bemærkes, at Finansministeriets anbefaling om en faldende risikofri sam-

fundsøkonomiske diskonteringsrente er i tråd med OECD’s anbefaling på området.

Side 5 | 39

FIU, Alm.del - 2018-19 (1. samling) - Bilag 21: Notat om den samfundsøkonomiske diskonteringsrente fra de økonomiske konsulenter

mative metode ofte har resulteret i lavere bud på diskonteringsrenten end den de-

skriptive metode. Valg af metode synes således at have betydning for det anbefa-

lede diskonteringsrenteniveau og dermed, hvor mange tiltag der vurderes som

rentable.

Hvis man anvender en ”streng” fortolkning af den normative metode, vil

man formentlig komme frem til de laveste bud på diskonteringsrenten. Det skal

dog bemærkes, at ingen af landene behandlet i notatet gør dette

Særligt er der stor forskel i metodevalg for fastsættelse af risikotillægget blandt de

europæiske lande, idet risikotillægget i eksempelvis Frankrig afhænger af projekt-

type, mens Holland inkluderer et risikotillæg for nogle (risikable) projekter, men

ikke for alle. Andre lande, heriblandt Danmark, anvender samme risikotillæg for

alle tiltag.

Dette dokument er udarbejdet af Folketingets Administration til brug for medlemmer

af Folketinget. Efter ønske fra Folketingets Præsidium understøtter Folketingets

Administration det parlamentariske arbejde i Folketinget, herunder lovgivningsar-

bejdet og den parlamentariske kontrol med regeringen ved at yde upartisk faglig

bistand til medlemmerne. Faglige noter udarbejdet af Folketingets Administration

er i udgangspunktet offentligt tilgængelige.

Det vil sige, at kun metoder, der kommer med bud på diskonteringsrenten med udgangspunkt i eti-

ske overvejelser, kategoriseres som normative ligesom af Stern.

Side 6 | 39

FIU, Alm.del - 2018-19 (1. samling) - Bilag 21: Notat om den samfundsøkonomiske diskonteringsrente fra de økonomiske konsulenter

Sammenfatning...................................................................................................... 1

2. Problemformulering og afgrænsning ........................................................... 8

3. Praksis i Danmark .......................................................................................... 9

3.1. Hvad er den samfundsøkonomiske diskonteringsrente? .............................. 9

3.2. Hvorfor er den samfundsøkonomiske diskonteringsrente vigtig? ...............10

3.3. Den samfundsøkonomiske diskonteringsrente i 2018 ................................11

3.4. Faktaark i 2013: Dansk praksis følger norsk praksis ..................................11

3.5. Forskel mellem 2013 og 2018? Delelementer har ændret sig ....................12

3.6. Vismændene ...............................................................................................14

5. Praksis i andre lande ...................................................................................15

5.1. Selv små ændringer har betydning .............................................................16

6. Teoretiske metoder ......................................................................................17

6.1. Den deskriptive tilgang ................................................................................17

6.2. Den normative tilgang .................................................................................18

6.3. Nordhaus vs. Stern ......................................................................................18

6.4. Sammenligning af teoretiske begrundelser i forskellige lande ....................19

8. Empiriske metoder .......................................................................................21

8.1. Danmark ......................................................................................................21

8.2. Vismændene ...............................................................................................22

8.3. Første del - den deskriptive tilgang .............................................................23

8.4. Anden del - den normative tilgang ..............................................................24

8.5. Lande, det ikke er muligt at kategorisere i en af de to tilgange ...................25

10. Væsentligste delelementer til at fastsætte den

samfundsøkonomiske diskonteringsrente .......................................................26

10.1. Faldende risikofri realrente ........................................................................26

10.2. Risikotillæg ................................................................................................28

10.3. Ændring af anbefaling ...............................................................................32

Litteraturliste........................................................................................................34

Bilag 1: Ramsey-modellen..................................................................................36

Bilag 2: Konkrete beregningsforudsætninger ..................................................37

Bilag 3: Følsomhedsanalyser af risikotillæg ....................................................39

Side 7 | 39

FIU, Alm.del - 2018-19 (1. samling) - Bilag 21: Notat om den samfundsøkonomiske diskonteringsrente fra de økonomiske konsulenter

2. Problemformulering og afgrænsning

Finansudvalget har den 20. juni 2018 bedt Folketingets økonomiske konsulenter

om at udarbejde et notat, der indeholder følgende elementer



En redegørelse for, hvilken samfundsøkonomisk diskonteringsrente ministerier

i Danmark og andre lande anvender



En kort gennemgang af teoretiske begrundelser for og empiriske metoder til

fastsættelse af den samfundsøkonomiske diskonteringsrente

Notatet beskriver kun de to overordnede teoretiske tilgange til diskontering. Teo-

retiske argumenter for delelementer af den samfundsøkonomiske diskonterings-

rente er som udgangspunkt ikke medtaget. Det drejer sig bl.a. om argumenter for

og imod, at den samfundsøkonomiske diskonteringsrente bør falde over tid.

Notatet anbefaler ikke en specifik tilgang til diskontering, men redegør blot for,

hvilke tilgange andre sammenlignelige lande anvender.

De primære kilder brugt ved udarbejdelse af notatet er:



en manual i samfundsøkonomiske analyser udgivet for nylig af OECD, der op-

summerer den seneste litteratur om diskontering. Den teoretiske opdeling i no-

tatet følger OECD’s kategorisering.



en rapport udgivet af et norsk ekspertudvalg i 2012, da Finansministeriet i

2013 nævner, at den nye samfundsøkonomiske diskonteringsrente i al væ-

sentlighed følger anbefalingerne i det norske ekspertudvalgs rapport



vismændenes behandling af diskonteringsproblematikken

Finansministeriet har for nylig udgivet et dokumentationsnotat om deres valg af

samfundsøkonomisk diskonteringsrente. Argumentationen i det notat gennemgås

også og sammenholdes med begrundelser for fastsættelsen af diskonteringsren-

ten i Norge, Storbritannien, Sverige, Holland og Frankrig. Der er dels tale om

lande, vi ofte sammenligner os med, dels lande med nogenlunde let tilgængelig

og detaljeret information om deres valg af samfundsøkonomisk diskonterings-

rente.

Fokus i notatet er på den anbefalede samfundsøkonomiske diskonteringsrente i

samfundsøkonomiske analyser af enkelte politiske tiltag.

Internt dokument: https://www.ft.dk/samling/20171/almdel/FIU/bilag/142/1913510.pdf

Finansministeriet (2013). Faktaark. Ny og lavere samfundsøkonomisk samfundsøkonomiske diskon-

teringsrente. Faktaark 31. maj 2013

Som udgangspunkt er de lande, der gennemgås i notatet de samme som i svar på FIU alm. del-

spørgsmål 417 (2017-18). Dog har det ikke været muligt at finde offentligt tilgængelig information om

på engelsk for Finland og Tyskland.

Side 8 | 39

FIU, Alm.del - 2018-19 (1. samling) - Bilag 21: Notat om den samfundsøkonomiske diskonteringsrente fra de økonomiske konsulenter

3. Praksis i Danmark

3.1. Hvad er den samfundsøkonomiske diskonteringsrente?

Den samfundsøkonomiske diskonteringsrente anvendes i samfundsøkonomiske

konsekvensvurderinger af politiske tiltag, hvor der er behov for at sammenholde

et tiltags omkostninger og gevinster på forskellige tidspunkter.

Ifølge Finansministeriet (2017) findes der både stærke teoretiske og empiriske ar-

gumenter for, at samfundet vægter fremtidige værdier lavere, end det vægter nuti-

dige værdier. Vi foretrækker altså at få 100 kr. i dag frem for om et år. Det medfø-

rer, at de umiddelbare værdier af fordele og ulemper ikke blot kan lægges sam-

men over tid i forbindelse med evaluering af et projekt.

Diskontering anvendes til at beregne, hvor meget et fremtidigt beløb er værd i

dag. Når en værdi diskonteres fra et år til et andet, anvendes en rente. Renteni-

veauet får således betydning for den nutidige værdi (værdien i dag) af en fremti-

dig værdi.

Den samfundsøkonomiske diskonteringsrente afspejler samfundets syn på, hvor-

dan fremtidige værdier bør vægtes mod nutidige værdier. Ved at anvende den

samfundsøkonomiske diskonteringsrente til at tilbagediskontere fremtidige vær-

dier kan man beregne et politisk tiltags samfundsøkonomiske værdi.

Princippet bag diskontering kan forklares ud fra følgende eksempel: Hvis to pro-

jekter A og B har identiske omkostninger og gevinster, og den eneste forskel er,

at gevinster ved projekt A indtræffer et år tidligere end projekt B, vil projekt A

være mere fordelagtig, såfremt den samfundsøkonomiske diskonteringsrente er

positiv

Diskontering er således et centralt element i samfundsøkonomiske konsekvens-

vurderinger. Ifølge Finansministeriet (2017) kan samfundsøkonomiske konse-

kvensvurderinger ses som et værktøj til at prioritere mellem forskellige politiske

tiltag.

Eksemplet er taget fra HM Treasury (2018).

Side 9 | 39

FIU, Alm.del - 2018-19 (1. samling) - Bilag 21: Notat om den samfundsøkonomiske diskonteringsrente fra de økonomiske konsulenter

3.2. Hvorfor er den samfundsøkonomiske diskonteringsrente vigtig?

Det samfundsøkonomiske diskonteringsrenteniveau er vigtigt, da valget af rente-

niveau har betydning for, hvilke politiske tiltag der vurderes at være samfunds-

økonomisk rentable.

Jo højere samfundsøkonomiske diskonteringsrente, desto lavere vægtes fremti-

dige velfærdsgevinster og omkostninger i forhold til nutidige gevinster og omkost-

ninger. Omvendt, jo lavere en samfundsøkonomiske diskonteringsrente, desto

højere vægtes fremtidige velfærdsgevinster og omkostninger i forhold til nutidige

gevinster og omkostninger.

Det samfundsøkonomiske diskonteringsrenteniveau er især vigtigt ved bedøm-

melse af politiske tiltag, der løber over lang tid. Det skyldes, at gevinster og tab i

den fjerne fremtid kan ende med at blive ubetydelige for vurderingen af projektets

rentabilitet i samfundsøkonomiske konsekvensvurderinger med en diskonterings-

rente af en vis størrelse. Som eksempler kan nævnes investeringer i energi,

sundhed, infrastruktur, klimatilpasningstiltag eller tiltag med langsigtede miljøge-

vinster, jf. OECD (2018).

Mange klimatiltag er kendetegnet ved, at fordelene (i form af sparede omkostnin-

ger ved undgåede negative klimakonsekvenser) først vil blive realiseret langt ude

i fremtiden. Tilpasningstiltagenes omkostninger vil derimod falde inden for et kor-

tere tidsrum, jf. Miljøministeriet (2006). Som nævnt antages det ofte, at samfundet

vægter gevinster og tab mindre over tid. Omkostningerne ved eksempelvis klima-

tilpasninger vil derfor veje tungere end fordelene, idet mange af fordelene vil falde

et stykke ude i fremtiden.

I flere lande, heriblandt Danmark, England og Norge, falder den samfundsøkono-

miske diskonteringsrente over tid, jf. Finansministeriet (2018). Jo hurtigere det

samfundsøkonomiske diskonteringsrenteniveauet falder, desto højere værdi til-

lægges fremtidige gevinster, og desto mere rentable vil klimatilpasningstiltag som

skitseret ovenfor være. Og omvendt: Jo langsommere det samfundsøkonomiske

diskonteringsrenteniveau falder, desto lavere værdi tillægges fremtidige gevinster,

og desto mindre rentable vil klimatilpasningstiltag være.

Næste afsnit angiver kort niveauet for Finansministeriets anbefalede samfunds-

økonomiske diskonteringsrente som afsæt for de følgende afsnits gennemgang af

de enkelte delelementer.

Side 10 | 39

FIU, Alm.del - 2018-19 (1. samling) - Bilag 21: Notat om den samfundsøkonomiske diskonteringsrente fra de økonomiske konsulenter

3.3. Den samfundsøkonomiske diskonteringsrente i 2018

Nedenfor er vist en tabel over diskonteringsrentens niveau på kort sigt og udvik-

lingen i renteniveauet over tid.

Tabel 2 viser, at den anbefalede danske samfundsøkonomiske diskonteringsrente

er 4 pct. i de første 35 år, 3 pct. for årene mellem år 35 og år 70 og 2 pct. for

årene efter år 70.

Tabel 2: Den reale samfundsøkonomiske diskonteringsrente i pct. i 2018

0-35 år 36-70 år fra 70 år

Samfundsøkonomisk diskonteringsrente

Kilde: Finansministeriet (2018)

Første del af notatet ser bort fra risiko og omhandler kun den risikofrie realrente

som grundlag for at fastsætte den samfundsøkonomiske diskonteringsrente

3.4. Faktaark i 2013: Dansk praksis følger norsk praksis

Det overordnede niveau for den danske samfundsøkonomiske diskonteringsrente

blev senest ændret i maj 2013

I Finansministeriets faktaark om beslutningen om en ny og lavere samfundsøko-

nomisk diskonteringsrente i 2013 nævnes det, at den nye rente i al væsentlighed

følger anbefalingerne fra en rapport udgivet i 2012 af et norsk ekspertudvalg (Fi-

nansministeriet, 2013).

Ekspertudvalget var af den norske regering bl.a. blevet bedt om at komme med

anbefalinger til, hvilken samfundsøkonomisk diskonteringsrente, som bør lægges

til grund for langsigtede investeringer i offentlige investeringsanalyser, jf. Finans-

departementet (2012).

Ekspertudvalget anvendte den deskriptive metode til at anbefale et givent diskon-

teringsrenteniveau

. Da Finansministeriet i 2013 skrev, at de fulgte ekspertudval-

gets metode, må man formode, at ministeriet også brugte den deskriptive metode

til fastsættelse af diskonteringsrenteniveauet.

Finansministeriet (2018) omtaler også den risikofrie realrente som kalkulationsrente. Her anvendes

kun begrebet risikofri realrente.

Finansministeriet (2013). Faktaark. Ny og lavere samfundsøkonomisk diskonteringsrente. Faktaark

31. maj 2013.

Begrundelsen for ekspertudvalgets anbefaling er forklaret senere i notatet.

Side 11 | 39

FIU, Alm.del - 2018-19 (1. samling) - Bilag 21: Notat om den samfundsøkonomiske diskonteringsrente fra de økonomiske konsulenter

For nylig har Finansministeriet udgivet et dokumentationsnotat om den samfunds-

økonomiske diskonteringsrente. Notatet baserer sig primært på data fra efter

2013, da beslutningen om ændring af renten blev truffet.

Notatet fremstår derfor som et forsøg på at validere, om anbefalingen fra 2013

fortsat er rimelig på baggrund af opdaterede data. Finansministeriets konklusion

er fortsat at anbefale samme overordnede niveau for den samlede samfundsøko-

nomiske diskonteringsrente og samme overordnede udvikling i niveauet over tid.

Det nye dokumentationsnotat for den samfundsøkonomiske diskonteringsrente

ser ikke på, om der er ændringer i måden at fastsætte renten på fra 2013 til 2018.

3.5. Forskel mellem 2013 og 2018? Delelementer har ændret sig

Finansministeriet skriver i deres dokumentationsnotat fra i år, at de inkorporerer

elementer af både den deskriptive og den normative tilgang. Afsnittet ovenfor re-

degør for, at man må formode, at Finansministeriet i 2013 kun anvendte den de-

skriptive tilgang. Det tyder på, at Finansministeriet har udbygget grundlaget for

metoden siden 2013. Spørgsmålet er, om det har givet anledning til nogle juste-

ringer?

Som nævnt ovenfor er niveauet for den samlede samfundsøkonomiske diskonte-

ringsrente og udviklingen i niveauet over tid det samme.

Finansministeriets anbefaling for den samfundsøkonomiske diskonteringsrente

består af to elementer: en risikofri realrente og et risikotillæg. Delementerne til

fastsættelse af den samfundsøkonomiske diskonteringsrente er ændret fra 2013

til 2018, idet Finansministeriet i dag anbefaler et højere risikotillæg og en lavere

risikofri realrente end ved fastsættelse af den nye og lavere diskonteringsrente i

2013

I 2013 har Finansministeriet ikke umiddelbart offentliggjort oplysninger, der viser opdelingen af dis-

konteringsrenten på hhv. risikofri realrenten og risikotillæg. I 2015 fremgår opdelingen af diskonte-

ringsrenten på hhv. risikofri realrente og risikotillæg i 2013 dog af en manual om samfundsøkonomisk

analyse af Transportministeriet. Oplysningerne i Transportministeriets manual er sammenlignet med

oplysninger om opdeling af diskonteringsrenten fra Finansministeriets dokumentationsnotat fra i år.

Finansministeriet har bekræfte, at oplysningerne i Transportministeriets manual om renten i 2013 er

korrekte. Sammenligningen kan ses i tabel 3.

Side 12 | 39

FIU, Alm.del - 2018-19 (1. samling) - Bilag 21: Notat om den samfundsøkonomiske diskonteringsrente fra de økonomiske konsulenter

Nedenfor ses opdelingen af risikotillæg og risikofri realrente i hhv. 2013 og 2018.

Tabel 3: Den reale samfundsøkonomiske diskonteringsrente i pct. i 2013 og 2018

Risikofri realrente

Risikotillæg

Diskonterings-

rente

0-35 år

2013

36-70 år fra 70 år

2,5

0,5

0-35 år

2,5

1,5

2018

36-70 år

2,25

0,75

fra 70 år

Kilde: Transportministeriet (2015) og Finansministeriet (2018)

Note: Finansministeriet har bekræftet, at delelementerne i den samfundsøkonomiske dis-

konteringsrente er ændret fra 2013 til 2018 i overensstemmelse med tabel 3, så oplysnin-

gerne i Transportministeriets manual fra 2015 svarer til niveauerne for delelementerne

fastsat i 2013.

At risikotillægget og det risikofrie element er ændret fra 2013 til i dag og hvorfor,

er ikke nævnt i Finansministeriets nye dokumentationsnotat. Det ses af ovenstå-

ende to tabeller, at renten på lang sigt er den samme i 2013 og 2018. Det må be-

tyde, at man nu har valgt at lade renten falde langsommere og omvendt lade risi-

kotillægget falde hurtigere. Hvad der ligger bag ændringen i udviklingen over tid,

er også uklart.

Man kan tilføje, at argumentationen for ændringen i 2013 ikke er nær så godt be-

skrevet som metoden i dag, som fremgår af Finansministeriets dokumentations-

notat fra 2018. De konkrete antagelser og beregninger, der lå til grund for ændrin-

gen af renten i 2013, er ikke umiddelbart offentligt tilgængelige.

Et af elementerne til fastsættelse af den risikofrie rente i 2018 er den risikofrie re-

alrente i Konvergensprogrammet

. Netop den risikofrie realrente er faldet fra 2,9

pct. i 2013 til 2,7 pct. i 2018, hvilket kan ses af tabel 4 nedenfor

Med en antagelse om en inflation på 1,8 pct. og en nedjustering af antagelsen om

en rente på 10-årige statsobligationer på lang sigt fra 4,75 pct. til 4,5 pct., fører

det til et fald i realrenten fra 2,9 pct. i april 2013 til 2,7 pct. i april 2018. Beregnin-

gen bag risikotillægget gennemgås senere i notatet.

Se bilag 2 for en uddybning.

1,045/1,018=1,027 og dermed en realrente på 2,7 pct.

Side 13 | 39

FIU, Alm.del - 2018-19 (1. samling) - Bilag 21: Notat om den samfundsøkonomiske diskonteringsrente fra de økonomiske konsulenter

Tabel 4: Udviklingen i realrenten fra 2013 til 2018 i pct.

Langsigtet rente på statsobligationer

Inflation

Realrente

2013

4,75

1,8

2,9

2018

4,5

1,8

2,7

Kilde: Svar på FIU alm. del

–spørgsmål

417 (2017-18) og Finansministeriet (2018)

Det virker plausibelt, at den risikofrie realrente i Konvergensprogrammet i 2013

også dannede grundlag for fastsættelse af den risikofrie realrente i 2013, da ni-

veauet på 2,9 pct. omtrent svarer til det oplyste niveau i Transportministeriets ma-

nual på 3 pct.

Spørgsmålet er om en nedjustering af realrenten kan begrunde en nedjustering af

niveauet for den samfundsøkonomiske diskonteringsrente? Det mener Finansmi-

nisteriet tilsyneladende ikke, da de har opjusteret risikotillægget, så det overord-

nede niveau for diskonteringsrenten er det samme. Det kan påpeges, at man,

hvis man fastholdt samme risikotillæg som i 2013, kunne argumentere for en ned-

justering af den samfundsøkonomiske diskonteringsrente.

3.6. Vismændene

Til sammenligning kan det nævnes, at vismændene siden 2012 har anvendt en

realrente på 3 pct. som den samfundsøkonomiske diskonteringsrente (De Økono-

miske Råd, 2012). Vismændene benytter normalt denne rente ved langsigtede

beregninger af f.eks. finanspolitisk holdbarhed og i forbindelse med miljøøkonomi-

ske analyser (De Økonomiske Råd, 2017).

Vismændene anvender ikke en trinvis faldende diskonteringsrente, som Finans-

ministeriet anbefaler til brug for samfundsøkonomiske analyser, men derimod

samme faste renteniveau på både kort og lang sigt.

Side 14 | 39

FIU, Alm.del - 2018-19 (1. samling) - Bilag 21: Notat om den samfundsøkonomiske diskonteringsrente fra de økonomiske konsulenter

5. Praksis i andre lande

Tabel

viser den samfundsøkonomiske diskonteringsrente i forskellige lande.

De udvalgte lande i tabellen nedenfor er de samme lande som i Finansministeri-

ets svar til Finansudvalget for nylig

, blot med tilføjelse af EU-Kommissionens

anbefaling vedrørende Danmark. Sammenligningsgrundlaget er således omtrent

det samme. Finansministeriet opdeler dog ikke den samfundsøkonomiske diskon-

teringsrente på risikotillæg og risikofri realrente.

Overordnet ligger Danmarks samfundsøkonomiske diskonteringsrente nogen-

lunde på niveau med lande, vi sammenligner os med. Finland og Norge har valgt

samme niveau som Danmark, mens EU-Kommissionen samt lande som Storbri-

tannien, Holland, Sverige og Tyskland ligger på 3-3,5 pct. Af de nævnte lande er

det kun Frankrig og Holland, der med en rente på hhv. 4,5 pct. og 5,5 pct. oversti-

ger Danmark.

Tabel 5: Retningslinjer for diskontering i sammenlignelige lande samt bud fra EU-

Kommissionen og vismændene

Risikofrie

realrente

Danmark

Norge

Storbritannien

Frankrig

2,5

Risiko-

tillæg

1,5

Diskonterings-

rente

Struktur

3,5

4,5

5,5

3,5

Risikofri realrente

Risikotillæg

år 0-35

4 pct.

år 0-40

4 pct.

år 0-30

3,5 pct.

Indtil 2070

2,5 pct.

2 pct.

år 36-70

3 pct.

år 40-75

3 pct.

år 31-75

3 pct.

Efter 2070

1,5 pct.

3 pct.

efter år 70

2 pct.

efter år 75

2 pct.

år 75-125

2,5 pct.

år 126-200

2 pct.

år 201-300

1,5 pct.

efter år 301

1 pct.

Holland

2,5

Sverige

Finland

Tyskland

EU-kommisionen (Danmark)

Kilde: Danmark: Finansministeriet (2018). Norge: Finansdepartementet (2014) og Finansdepartemen-

tet (2012). Storbritannien og Frankrig: OECD (2018). Holland: Romjin og Renes (2015) Sverige: Tra-

fikverket (2018). Trafikverket i Sverige er ansvarlig for den langsigtede planlægning af transportsyste-

met. Tyskland og Finland: FIU alm. del svar på spørgsmål 415 (2017-18). Ellers EU-Kommissionen

(2014) og De Økonomiske Råd (2012). Bemærkning: For Finland og Tysklands vedkommende vides

det ikke, om de inkluderer et risikotillæg.

Tabel 5 viser, at der er tre lande, hvor den samlede samfundsøkonomiske diskon-

teringsrente falder over tid: Storbritannien, Norge og Danmark. Den risikofrie del

af renten falder dog også over tid i Frankrig. Da risikotillægget stiger i samme

grad, er den samlede samfundsøkonomiske rente i Frankrig dog konstant over

tid.

Svar på FIU alm. del

–

spørgsmål 415 (2017-18).

Side 15 | 39

FIU, Alm.del - 2018-19 (1. samling) - Bilag 21: Notat om den samfundsøkonomiske diskonteringsrente fra de økonomiske konsulenter

Det ses også, at renteniveauet falder til en lavere værdi i Storbritannien på 1 pct.

på meget lang sigt, mens renteniveauet falder til 2 pct. i Danmark og Norge. Ud-

viklingen i renteniveauet i Danmark minder mest om udviklingen i Norge; dog fal-

der renteniveauet hurtigere i Danmark end i Norge.

5.1. Selv små ændringer har betydning

Af tabel 5 ses det, at den samfundsøkonomiske diskonteringsrente for de ud-

valgte lande ligger i intervallet 3 til 5,5 pct. Især for projekter med en lang tidshori-

sont kan små forskelle have stor betydning for vurdering af projektets samfunds-

økonomiske rentabilitet.

Nedenfor ses et beregningseksempel, der illustrerer betydningen af renteforskel-

lene. Der er taget delvist udgangspunkt i et eksempel fra Finansministeriets vej-

ledning i samfundsøkonomiske analyser (Finansministeriet, 2017, boks 4,9). I be-

regningseksemplet antages det, at et tiltag giver anledning til direkte budgetøko-

nomiske fordele for 50 mio. kr. i alt hvert år i 100 år. Eksemplet er udvidet til at in-

kludere en initial investering på 1.400 mio. kr.

Tabel 6: Beregningseksempel for projekt med to forskellige tidshorisonter

Værdi i dag i kr.

Tysk-

land

Hol-

land

Storbritannien

3,5 (0-30 år)

Diskonteringsren-

ten i pct.

3,0

5,5

3 (31-75 år)

2,5 (75-100 år)

10-årig horisont

100-årig horisont

-961

230

-1002 -970

-445

Norge

4 (0-40 år)

3 (41-75 år)

2 (>75 år)

-978

-64

-970

3,5

Sve-

rige

Danmark

4 (0-35 år)

3 (36-70 år)

2 (>70 år)

-978

-44

-987

-253

4,5

Frankrig

Tabel 6 viser, at for projektet med en tidshorisont på 10 år er forskellen i vurderin-

gen af projektets rentabilitet mellem de forskellige lande ikke så stor, det værdien

svinger fra -961 til -1002 mio. kr.

Tabel 6 viser også, at projektet med en tidshorisont på 100 år resulterer i store

udsving som følge af renteforskellene. Nutidsværdien varierer således fra -445

mio. kr. til +230 mio. kr.

For Norge, Frankrig, Holland og Danmark er nutidsværdien negativ, mens den i

de resterende lande er positiv. Eksemplet viser også, at for lande med en forskel i

diskonteringsrenten på 0,5 pct. som mellem Tyskland og Sverige, er der relativ

stor forskel på den nutidige værdi. Umiddelbart kan den anbefalede diskonte-

ringsrente i Norge og Danmark ligne hinanden meget. Som det ses, har det dog

også betydning, at renteniveauet falder hurtigere i Danmark end i Norge.

Side 16 | 39

FIU, Alm.del - 2018-19 (1. samling) - Bilag 21: Notat om den samfundsøkonomiske diskonteringsrente fra de økonomiske konsulenter

6. Teoretiske metoder

Finansministeriet (2018) påpeger, at der er faglig uenighed om, hvilken metode

man bør anvende til fastsættelse af den samfundsøkonomiske diskonterings-

rente. I deres dokumentationsnotat står der

”Den samfundsøkonomiske diskonteringsrente

kan ikke umiddelbart observeres,

og der findes ikke en entydigt korrekt metode for, hvordan den bør fastsættes”.

Finansministeriet er på linje med OECD, som ligeledes vurderer, at der fortsat er

uenighed blandt både akademikere og praktikere om, hvilken tilgang man bør an-

vende, til fastsættelse af renten, og i praksis har regeringer valgt mange forskel-

lige tilgange.

Forskel på tilgange

Grundlæggende er der ifølge OECD to hovedtilgange til fastsættelse af den sam-

fundsøkonomiske diskonteringsrente, nemlig den normative og den deskriptive

(OECD, 2018)

. Den normative tilgang fokuserer på, hvordan samfundet bør

vægte fremtiden i forhold til nutiden, mens den deskriptive tilgang tager udgangs-

punkt i, hvilken afvejning samfundet faktisk foretager mellem nutiden og fremti-

den.

Diskussionen om den rette samfundsøkonomiske diskonteringsrente føres ofte

med afsæt i en model kaldet Ramsey-modellen. Afsnittene nedenfor beskriver

kort de to teoretiske hovedtilgange til diskontering

6.1. Den deskriptive tilgang

Ifølge vismændene lægger denne tilgang vægt på, at den samfundsøkonomiske

diskonteringsrente svarer til den realrente, man kan observere i virkelighedens

økonomier (De Økonomiske Råd, 2015).

Den deskriptive metode tager udgangspunkt i, hvilket afkast man kunne have op-

nået i stedet for at gennemføre et projekt. Argumentet er, at det at samfundets

knappe ressourcer bindes op i et projekt, sker på bekostning af alternative projek-

ter. Ressourceforbrug har således en alternativomkostning, idet ressourcerne

kunne være anvendt til alternative formål. Derfor kan det observerede eller for-

ventede afkast på aktiver bruges som udgangspunkt for fastsættelse af den sam-

fundsøkonomiske diskonteringsrente.

Der findes flere forskellige måder at kategorisere de teoretiske metoder til diskontering. Den norma-

tive tilgang kaldes også for præskriptiv og den positive tilgang for deskriptiv. Denne skelnen anven-

der bl.a. det danske finansministerium i deres dokumentationsnotat fra september i år.

Se evt. OECD’s guide til cost-benefit-analyser

for en mere uddybende beskrivelse af disse og andre

tilgange.

Side 17 | 39

FIU, Alm.del - 2018-19 (1. samling) - Bilag 21: Notat om den samfundsøkonomiske diskonteringsrente fra de økonomiske konsulenter

6.2. Den normative tilgang

Inden for den normative tilgang er markedsrenten i dag irrelevant, jf. De Økonomi-

ske Råd (2015). Modsat den deskriptive metode fokuserer den normative tilgang

ifølge OECD på forbrugernes velfærd.

Vismændene vurderer, at et af de vigtigste elementer i den samfundsøkonomiske

diskonteringsrente er tidspræferenceraten, dvs. hvor meget mindre vægt man

lægger på fremtidig velfærd i forhold til nutidig velfærd (De Økonomiske Råd,

2012). Den normative tilgang tager netop udgangspunkt i tidspræferenceraten

som udtrykt gennem Ramsey-modellen ifølge OECD (2018).

Vismændene bemærker, at det er naturligt, at mange privatøkonomiske dispositi-

oner indeholder et element af utålmodighed og derfor kræver en præmie for at

udskyde forbrug. De vurderer dog, at der ved overordnede samfundsøkonomiske

problemstillinger er et etisk problem forbundet med at lægge mindre vægt på

fremtidige generationers velfærd. (De Økonomiske Råd, 2012).

Selv hvis man vælger at lægge nogenlunde ens vægt på generationernes velfærd

og dermed sætter tidspræferenceraten nær nul, er det ikke ensbetydende med, at

den samfundsøkonomiske diskonteringsrente bør være nul (De Økonomiske Råd,

2012). Man bør også tage stilling til, hvad forbrugsvæksten forventes at blive og

forbrugernes præference for forbrugsudglatning.

Streng fortolkning af den normative metode

Der findes flere måder at kategorisere tilgange til diskontering på. OECD og Fi-

nansministeriet definerer den normative tilgang som metoder, der tager udgangs-

punkt i højresiden af Ramsey-betingelsen og derved kommer med bud på, hvad

tidspræferenceraten

er. Man kan dog også anlægge en ”strengere” fortolkning af

det normative begreb, så kun metoder, der kommer med bud på tidspræference-

raten på baggrund af etiske og politiske overvejelser, er normative. Stern kan an-

ses som repræsentation for en ”streng” fortolkning af den normative tilgang.

6.3. Nordhaus vs. Stern

OECD (2018) påpeger, at diskussionen mellem den normative og den deskriptive

tilgang er fremkommet efter bidragene fra Stern og Nordhaus

. Ifølge Stern-rap-

porten bør velfærd for alle generationer vægte ens, og den centrale samfunds-

økonomiske diskonteringsrente er deraf på 1,4 pct. i Stern-rapporten, jf. OECD

(2018).

Modsat kommer Nordhaus med bud på 4-5 pct. på baggrund af observerede mar-

kedsrenter, jf. OECD (2018). Nordhaus’ argument er, at

man ved at investere i kli-

maprojekter med lavt afkast nu stiller fremtidige generationer dårligere, da man

OECD benævner den deskriptive tilgang som positiv.

Side 18 | 39

FIU, Alm.del - 2018-19 (1. samling) - Bilag 21: Notat om den samfundsøkonomiske diskonteringsrente fra de økonomiske konsulenter

alternativt kunne have investeret i andre projekter og dermed anvende afkastet til

at afbøde for konsekvenser af klimaforandringer i fremtiden.

Andre

argumenterer for, at Nordhaus’ tilgang ikke tager højde for, at en uventet

begivenhed som at en katastrofe kan indtræffe, da risikoen for katastrofale udfald

normalt ikke er afspejlet i afkastet på de finansielle markeder.

6.4. Sammenligning af teoretiske begrundelser i forskellige lande

Tabel 7 viser teoretiske begrundelser for den valgte samfundsøkonomiske dis-

konteringsrente for udvalgte lande. Landene i tabellen nedenfor tager udgangs-

punkt i OECD’s landeoversigt over diskonteringsrenten i udvalgte lande

Tabel 7: Teoretiske begrundelser for diskontering i udvalgte lande

Lande

Teoretisk begrundelse

Danmark

Deskriptiv og normativ tilgang

Norge

Deskriptiv tilgang

Storbritannien

Normativ tilgang

Holland

Deskriptiv tilgang

Sverige

Normativ tilgang

Frankrig

Ikke muligt at kategorisere

EU-Kommissionen

Normativ tilgang

Vismændene

Deskriptiv tilgang og normativ tilgang

Kilde: For Norge, Storbritannien, Holland og EU-Kommissionen: OECD (2018). For Sve-

rige: Trafikverket (2018). Trafikverket i Sverige er ansvarlig for den langsigtede planlæg-

ning af transportsystemet. For Frankrig: Quinet (2013). I øvrigt Finansministeriet (2018)

og De Økonomiske Råd (2012)

Af tabel 7 ses det, at nogle lande, heriblandt Holland, har valgt den deskriptive til-

gang til diskontering, mens f.eks. Storbritannien har valgt den normative tilgang.

Blandt de lande, vi normalt sammenligner os med, er der således både lande,

som har valgt den deskriptive tilgang og lande, som har valgt den normative til-

gang. Tabellen bekræfter således OECD’s analyse af, at landene i praksis har

valgt forskellige tilgange til diskontering.

Traditionelt har den normative metode ofte resulteret i lavere bud på en sam-

fundsøkonomiske diskonteringsrenten end den deskriptive metode. Det nævner

Freeman et al. (2018), som også skriver, at såfremt den reale statsobligations-

rente anvendes som proxy for diskonteringsrenten, vil den deskriptive tilgang give

en lavere samfundsøkonomiske diskonteringsrente, da den reale statsobligations-

rente er meget tæt på nul eller negativ de seneste år. Der er dog ingen af de

I notatet gennemgås dog kun europæiske lande, så USA er udeladt. Ydermere er behandlingen af

den samfundsøkonomiske diskonteringsrente i Sverige, Danmark, af vismændene og af EU-Kommis-

sionen tilføjet. Som udgangspunkt er landenes egne retningslinjer brugt som reference for gennem-

gangen.

Side 19 | 39

FIU, Alm.del - 2018-19 (1. samling) - Bilag 21: Notat om den samfundsøkonomiske diskonteringsrente fra de økonomiske konsulenter

lande, som er behandlet i notatet, der direkte sætter diskonteringsrenten lig med

den gældende lave reale statsobligationsrente.

Mange økonomer har påpeget, at en deskriptiv tilgang baseret på private afkast

på investeringer ofte resulterer i højere estimater for den samfundsøkonomiske

diskonteringsrente, jf. EU-Kommissionen (2014). Et af argumenterne er, at private

investeringer normalt inkluderer en risikopræmie. EU-Kommissionen (2014) frarå-

der at anvende denne type risikopræmie i den samfundsøkonomiske diskonte-

ringsrente, idet samfundet har en langt bredere portefølje af investeringer end pri-

vate investorer og dermed kan udnytte muligheder for at udligne risiko på tværs af

projekter.

Side 20 | 39

FIU, Alm.del - 2018-19 (1. samling) - Bilag 21: Notat om den samfundsøkonomiske diskonteringsrente fra de økonomiske konsulenter

8. Empiriske metoder

Næste afsnit gennemgår empiriske metoder til fastsættelse af den samfundsøko-

nomiske diskonteringsrente i forskellige lande og af forskellige institutioner.

Afsnittet er delt op i to dele. Første afsnit gennemgår forskellige landes empiriske

metoder til fastsættelse af renten inden for den deskriptive tilgang, mens andet af-

snit omhandler det samme, blot inden for den normative tilgang.

Finansministeriets og vismændenes metode adskiller sig dog fra de andres, idet

de inddrager elementer af begge tilgange i deres skøn for diskonteringsrenten

(det risikofrie element). Først gennemgås derfor Finansministeriets og vismænde-

nes empiriske metode.

8.1. Danmark

Den deskriptive tilgang

I følge Finansministeriet (2018) har de valgt at inkorporere elementer af begge til-

gange i deres skøn for den risikofrie del af diskonteringsrenten. Måden, hvorpå

Finansministeriet inkorporerer de to metoder, kan synes forskellig. Finansministe-

riet anvender den deskriptive metode til at komme med et konkret bud på den risi-

kofrie samfundsøkonomiske diskonteringsrente, mens de inddrager den anden

metode til at validere, om skønnet baseret på den første metode er rimeligt

. Det

virker til at være samme fremgangsmåde, som man brugte tidligere i Finansmini-

steriets vejledning i udarbejdelse af samfundsøkonomiske konsekvensvurderinger

fra 1999, jf. Finansdepartementet (2012).

Som alternativafkast tager Finansministeriet udgangspunkt i antagelsen om en re-

alrente på statsobligationer på lang sigt på 2,7 pct.

OECD (2018) nævner også,

at de fleste regeringer anvender renten på statsobligationer som grundlag for den

risikofrie rente

OECD (2018) påpeger, at en af den deskriptive tilgangs udfordringer er, at der

ikke er et aktiv med tilstrækkelig lang løbetid, som kan anvendes til at værdisætte

omkostninger og gevinster i den fjerne fremtid om 200-300 år.

For en uddybning se bilag 2.

De konkrete beregningsforudsætninger er gengivet i bilag 2.

Finansministeriet (2018) mener ikke, at det er tilstrækkeligt at tage udgangspunkt i den gældende

realrente på statspapirer. De nævner to argumenter. Det ene er, at den samfundsøkonomiske dis-

konteringsrente kan afvige fra den gældende realrente på statspapirer, da den gældende realrente

ikke tager højde for potentielle finanspolitiske eksternaliteter, bl.a. i form af finanspolitikkens påvirk-

ning af konjunktursituationen og hensyn til troværdigheden af den førte politik. Det andet er, at ikke-

diversificerbar risiko ikke er indeholdt i den gældende realrente på statspapirer. Ikke-diversiciferbar

risiko er risiko, som vurderes at være generel på tværs af projekter og derfor ikke kan siges at ud-

ligne sig på tværs af den samlede portefølje af offentlige tiltag. Problemstillingen vedrørende risiko

behandles som nævnt senere i notatet.

Side 21 | 39

FIU, Alm.del - 2018-19 (1. samling) - Bilag 21: Notat om den samfundsøkonomiske diskonteringsrente fra de økonomiske konsulenter

Om dette bemærker Finansministeriet (2018) også, at der i nyere faglitteratur ar-

gumenteres for, at det er usikkert at anvende tidligere observerede afkast på ka-

pital på projekter, der strækker sig ind i den fjerne fremtid, da mange faktorer er

vanskelige at forudsige.

Den normative tilgang

Finansministeriets dokumentationsnotat fra i år refererer de til to forskellige inter-

valler af bud på en samfundsøkonomiske diskonteringsrente med udgangspunkt i

den normative metode. Intervallerne er følgende: 1,4 pct. til 8 pct. og 2,5 pct. til

3,5 pct.

Det brede interval refererer til en gennemgang af studier i det norske ekspertud-

valgs rapport, hvorimod Finansministeriet selv har udregnet det smalle interval

med udgangspunkt i en metode anført af EU-Kommissionen

. Med henvisning til

de to intervaller konkluderer Finansministeriet, at den fastsatte risikofrie realrente

er indenfor spændet af bud baseret på den normative metode (højresiden af

Ramsey-betingelsen).

OECD (2018) påpeger, at svagheden ved den normative metode er, at bud på de

forskellige parametre i Ramsey-modellen af nogle opfattes som arbitrære. Denne

tilgang tager heller ikke højde for alternativomkostningen ved offentlige midler el-

ler omkostningerne ved at skaffe disse.

Streng fortolkning af den normative metode

Som nævnt tidligere

kan man også anlægge en ”strengere” fortolkning af det nor-

mative begreb, så kun metoder, der kommer med bud på tidspræferenceraten på

baggrund af etiske overvejelser, kategoriseres som normative. Anlægges denne

fortolkning inddrager Finansministeriet ikke den normative metode i deres meto-

degrundlag, idet Finansministeriet skriver i deres dokumentationsnotat, at kalibre-

ring af parametrene i Ramsey-ligningen

bygger på ”realistiske” værdier for nytte-

parametre hos forbrugerne. De begrunder således ikke deres valg af parametre

med etiske overvejelser. Det kan dog i den sammenhæng nævnes, at ingen af

landene behandlet i notatet anvender en ”streng” fortolkning af den normative me-

tode.

8.2. Vismændene

Vismændene baserer til dels den samfundsøkonomiske diskonteringsrente på

markedsrenter og tager dermed udgangspunkt i den deskriptive tilgang. Vismæn-

dene nævner, at niveauet for deres brug af den samfundsøkonomiske diskonte-

ringsrente er i overensstemmelse med det gennemsnitlige niveau for realrenten.

For de konkrete beregningsmetoder bag udregningen anført af EU-Kommissionen og en beskrivelse

af tabellen refereret til i det norske ekspertudvalgs rapport se bilag 2.

Side 22 | 39

FIU, Alm.del - 2018-19 (1. samling) - Bilag 21: Notat om den samfundsøkonomiske diskonteringsrente fra de økonomiske konsulenter

Det gennemsnitlige niveau for realrenten er baseret på lange tidsserier for stats-

obligationer i et studie, hvilket er fra 2005 (De Økonomiske Råd, 2012).

Vismændene argumenterer dog også for, at 3 pct. er et rimeligt bud med ud-

gangspunkt i den normative tilgang

. De kan således siges at inkorporere ele-

menter af begge tilgange.

8.3. Første del - den deskriptive tilgang

Norge

Finansministeriet i Norge har i en rundskrivelse fastsat principper for gennemfø-

relse af samfundsøkonomiske analyser af statslige tiltag (Finansdepartementet,

2014). I rundskrivelsen er det ikke præciseret, hvilken tilgang til diskontering Fi-

nansdepartementet anvender. I rundskrivelsen følger Finansministeriet dog det

norske ekspertudvalgs anbefaling for det samfundsøkonomiske diskonteringsren-

teniveau. Det kan derfor antages, at det norske ekspertudvalgs anbefalinger og

overvejelser danner grundlag for Norges tilgang til diskontering.

Det norske ekspertudvalg argumenterer for, at det under normale markedsforhold

inden for en periode på 40 år er muligt at sikre en risikofrie realrente på 2,5 pct.

ved investeringer i det internationale finansmarked, jf. Finansdepartementet

(2012).

Udvalget påpeger dog også, at det er på niveau med det forventede afkast på

porteføljen af statsobligationer i Statens Pensjonsfond Utland (SPU)

. De base-

rer således den risikofrie del af realrenten på markedsrenter og anbefaler derfor

den deskriptive tilgang til diskontering.

Holland

Diskonteringsrenten fastsættes af regeringen, jf. Romjin og Renes (2015). Rege-

ringen anbefaler en risikofri diskonteringsrente på 2,5 pct. og en generel risiko-

præmie på 3 pct. Regeringen anbefaler dog, at risikotillægget bør afhænge af det

specifikke projekt, der undersøges. Som minimum bør man i evalueringen af et

projekt redegøre for, om effekterne af projektet er relateret til makroøkonomiske

risici. Hvis ikke, bør man anvende den risikofrie diskonteringsrente eller den risi-

kojusterede diskonteringsrente inkl. risikotillæg. For irreversible effekter sættes

den risikojusterede diskonteringsrente ned til 4 pct.

De anvender følgende antagelser: en meget lav tidspræferencerate, en global realvækstrate på 2

pct. og en grænsenytteelasticitet på 1,5 pct. Det giver en diskonteringsrate på 3 pct., hvilket er lig

med den reale diskonteringsrate.

Fonden kaldes også Oljefondet og placerer midler i udlandet som følge af bl.a. Norges olieindtæg-

ter.

Side 23 | 39

FIU, Alm.del - 2018-19 (1. samling) - Bilag 21: Notat om den samfundsøkonomiske diskonteringsrente fra de økonomiske konsulenter

Holland tager også udgangspunkt i den deskriptive tilgang til fastsættelse af den

samfundsøkonomiske diskonteringsrente, idet, de fastsætter diskonteringsrenten

på baggrund af finansielle markedsdata, jf. Werkgroep Discontovoet (2015).

8.4. Anden del - den normative tilgang

Storbritannien

Storbritannien anbefaler en samfundsøkonomisk diskonteringsrente på 3,5 pct.

på baggrund af den normative metode. Storbritannien har brugt denne værdi si-

den 2003. I marts 2018 udgav Storbritannien en opdateret version af retningslin-

jerne fra 2003. De anbefaler fortsat samme værdi.

Det kan nævnes, at HM Treasury (2018) anbefaler at foretage følsomhedsanaly-

ser med en samfundsøkonomisk diskonteringsrente på 3 pct. i stedet for 3,5 pct.,

når et projekt har langsigtede effekter (længere end 50 år), og projektet involverer

meget substantielle eller irreversible velstandsoverførsler mellem generationer.

Sverige

I Sverige eksisterer der ikke nationale retningslinjer for valg af den samfundsøko-

nomiske diskonteringsrente, jf. Finansdepartementet (2012). I Sverige anbefaler

et ekspertudvalg inden for transportområdet, hvilken samfundsøkonomisk diskon-

teringsrente Trafikverket bør anvende. Anbefalingen vedr. brug af den samfunds-

økonomiske diskonteringsrente er brugt bredt i den svenske centraladministra-

tion, jf. Hansson (2015).

Ekspertudvalget tager bl.a. udgangspunkt i anbefalinger fra Storbritannien og an-

befalingerne fra et EU-finansieret forskningsprojekt kaldet HEATCO (Harmonised

European Approaches for Transport Costing and Project Assessment), der har

udarbejdet et forslag til at harmonisere retningslinjer for samfundsøkonomiske

analyser af transportinfrastrukturprojekter (Trafikverket, 2018 og Finansdeparte-

mentet, 2012)

. Den svenske samfundsøkonomiske diskonteringsrente baserer

sig således også på den normative tilgang, idet at de følger metoden anvendt af

Storbritannien.

EU-Kommissionen

EU-kommissionen (2015) har retningslinjer for udarbejdelse samfundsøkonomi-

ske analyser til brug for godkendelse af støtte til store projekter inden for ram-

merne af Den Europæiske Fond for Regionaludvikling (EFRU) og Samhørigheds-

fonden.

Både Storbritannien og EU-kommissionen vurderer, at rimelige værdier for tidspræferenceraten in-

klusive katastroferisiko er på 1,5 pct. Ekspertudvalg inden for transportområdet deler denne vurde-

ring.

Side 24 | 39

FIU, Alm.del - 2018-19 (1. samling) - Bilag 21: Notat om den samfundsøkonomiske diskonteringsrente fra de økonomiske konsulenter

For analyser med samfundsøkonomisk perspektiv anbefaler EU-kommissionen

en diskonteringsrente på 5 pct. for samhørighedslande

og 3 pct. for de øvrige

medlemslande

. EU-kommissionen anbefaler således brug af en diskonterings-

rente på 3 pct. for Danmark

til vurdering af projekter, der finansieres af EU’s so-

cial- og samhørighedsfonde. EU-Kommissionen tager således ikke stilling til hvil-

ken samfundsøkonomiske diskonteringsrente Danmark skal anvende til vurdering

af politiske tiltag generelt. EU-kommissionen skriver dog også, at medlemslande

under visse forudsætninger kan vælge at anvende en anden diskonteringsrente til

vurdering af projekter, der finansieres af EU’s social-

og samhørighedsfonde

8.5. Lande, det ikke er muligt at kategorisere i en af de to tilgange

Frankrig

Diskonteringsrenten i Frankrig fastsættes med udgangspunkt i en kommissions-

undersøgelse fra 2013, jf. Quinet (2013). Kommissionen anbefaler, at den risiko-

frie del af renten falder over tid i Frankrig fra 2,5 pct. til 1,5 pct. Da risikotillægget

stiger i samme grad fra 2 pct. til 3. pct., er den samlede samfundsøkonomiske

rente i Frankrig som tidligere nævnt dog konstant over tid.

Det ikke muligt entydigt at konkludere, om Frankrigs tilgang tilhører den deskrip-

tive eller normative tilgang på baggrund af kommissionsundersøgelsen.

Hvad der dog adskiller Frankrig fra de andre lande gennemgået i notatet er, at

Frankrig anvender en risikopræmie, der varier alt efter, hvilken projekttype den

samfundsøkonomiske analyser drejer sig om.

Bulgarien, Kroatien, Cypern, Tjekkiet, Estland, Grækenland, Ungarn, Letland, Litauen, Malta, Polen,

Portugal, Rumænien, Slovakiet og Slovenien.

I forordningen kaldes den samfundsøkonomiske diskonteringsrente for den sociale diskonterings-

sats.

For en uddybning af forudsætningerne se evt. svar på FIU alm. del- spørgsmål 418 (2017-18).

Side 25 | 39

FIU, Alm.del - 2018-19 (1. samling) - Bilag 21: Notat om den samfundsøkonomiske diskonteringsrente fra de økonomiske konsulenter

10.

Væsentligste delelementer til at fastsætte den

samfundsøkonomiske diskonteringsrente

I næste del behandles forskellige elementer i fastsættelse af den samfundsøko-

nomiske diskonteringsrente

. Det drejer sig om:



hvilken struktur den risikofrie samfundsøkonomiske diskonteringsrenten bør

følge over tid,



om man bør lægge et risikotillæg oveni den risikofrie realrente, og om denne

også bør aftage over tid, og



hvor hyppigt man bør ændre den samfundsøkonomiske diskonteringsrente.

10.1.

Faldende risikofri realrente

I Danmark falder den risikofrie realrente som nævnt over tid. Det samme gør den

risikofrie del af diskonteringsrenten i Storbritannien, Frankrig, Norge, jf. grafen

længere nede.

Det er dog flere lande, der ikke anvender en faldende samfundsøkonomiske dis-

konteringsrente såsom Sverige og Holland.

Finansministeriet (2018) påpeger også, at der i praksis ikke findes en entydigt

korrekt måde, hvorpå den risikofrie realrentes faldende struktur kan fastsættes.

Finansministeriet har valgt at lade den risikofrie realrente aftage lineært fra en

rente på 2,5 pct. mod en rente på 2 pct. efter 70 år. Skønnet for en rente på 2 pct.

efter år 70 svarer til anbefalingerne i det norske ekspertudvalgs rapport fra 2012.

Finansministeriets anbefaling om en faldende risikofri samfundsøkonomisk dis-

konteringsrente er i tråd med OECD’s anbefaling på området. OECD (2018) vur-

derer, at der er stærk teoretisk og empirisk belæg for faldende samfundsøkonomi-

ske diskonteringsrenter.

Afgræsningen af notatet er valgt således, at de specifikke teoretiske argumenter for og imod oven-

stående aspekter ikke er gennemgået. I nedenstående afsnit er fokus dermed på kort at skitsere den

danske empiriske metode holdt op mod andre landes empiriske metoder.

Side 26 | 39

FIU, Alm.del - 2018-19 (1. samling) - Bilag 21: Notat om den samfundsøkonomiske diskonteringsrente fra de økonomiske konsulenter

Figur 1: Udvikling i det samfundsøkonomiske diskonteringsrenteniveau over tid (i

procent)

4,5

3,5

2,5

1,5

0,5

Kilde: Danmark: Finansministeriet (2018). Storbritannien: HM Treasury (2018) og Norge:

Finansdepartementet (2014).

Finansministeriet (2018) begrunder valget med, at en stigende usikkerhed om

fremtiden og dermed om alternativafkastet til den offentlige investering over tid,

tilsiger, at der i den samfundsøkonomiske analyse bør anvendes en faldende risi-

kofri realrente over tid.

De påpeger også, at valget er i overensstemmelse med nyere økonomisk faglitte-

ratur og med anbefalingerne i en række sammenlignelige europæiske lande.

Finansministeriet (2018) nævner eksempelvis, at usikkerheden om den fremtidige

teknologiske udvikling

–

ligesom eksempelvis usikkerhed om klimaforandringer el-

ler potentielle naturkatastrofers påvirkning af økonomien

–

også kan spille en rolle

for kapitalafkastet i fremtiden.

Baggrunden for, at diskonteringsrenten reduceres efter 40 år i Norge, er, ifølge Fi-

nansdepartementet i Norge, at for en periode ud over 40 år, er det vanskeligt at

finde en langsigtet rente i markedet. Ved at reducere den samfundsøkonomiske

diskonteringsrente efter 40 år tages der hensyn til, at der på lang sigt er en øget

usikkerhed om alternativafkastet (Finansdepartementet, 2014).

Begrundelsen for valg af en faldende diskonteringsrente i Finansministeriet i Dan-

mark er således på linje med begrundelsen brugt af Finansdepartementet i

Norge.

101

Danmark

Norge

Storbritannien

Side 27 | 39

FIU, Alm.del - 2018-19 (1. samling) - Bilag 21: Notat om den samfundsøkonomiske diskonteringsrente fra de økonomiske konsulenter

I Storbritannien begrunder HM Treasury (2018) deres valg af en aftagende sam-

fundsøkonomisk diskonteringsrente med, at der er usikkerhed om de fremtidige

værdier for de parametre, der anvendes til at fastsætte diskonteringsrenten. Der

er dog flere forskellige argumenter for at gøre brug af en faldende rente over tid.

For en uddybning af argumenterne se eventuelt OECD (2018).

10.2.

Risikotillæg

Man kan skelne mellem to forskellige typer af risiko: systematisk og usystematisk

projektrelateret risiko

OECD (2018) vurderer, at det af de to typer kun er systematisk projektrelateret ri-

siko, der er relevant for diskussionen om, hvad den rette samfundsøkonomiske

diskonteringsrente er. Systematisk risici er kendetegnet ved, at omkostninger og

gevinster er korreleret med makroøkonomiske risici, jf. OECD (2018). Denne type

risiko er således generel for projekter på tværs.

Finansministeriet (2018) finder det hensigtsmæssigt, at den systematiske, ikke di-

versiferbare risiko opsamles gennem et risikotillæg, som lægges oveni den risiko-

frie realrente.

Finansministeriets valg er i tråd med anbefalingen fra det norske ekspertudvalg,

der mener, at man bør korrigere den risikofrie rente for at tage højde for systema-

tisk risiko. Det norske ekspertudvalg bemærker dog, at der i praksis vil være store

gråzoner, når man skal klassificere konkrete usikkerhedselementer som systema-

tiske eller usystematiske.

Konkrete forudsætninger

Finansministeriet (2018) skriver, at da risikotillæg for systematisk risiko umiddel-

bart ikke kan observeres, er risikotillæg forsøgt udregnet for et generelt gennem-

snitligt risikotillæg for alle offentlige projekter. Finansministeriet foretager forskel-

lige korrektioner af det gennemsnitlige, risikofyldte afkast på aktieinvesteringer og

ender med at skønne et risikotillæg på 1,5 pct. på kort sigt i 2018. Finansministe-

riet (2018) skriver, at der også er usikkerhed om denne værdi.

Finansministeriet (2018) skriver endvidere, at risikopræmien for aktier i forhold til

statsobligationer i høj grad afhænger af, hvilke aktiemarkeder og hvilken periode

En risiko, som afhænger af projektspecifikke forhold, betegnes som usystematisk risiko. Usystema-

tisk risici antages at være specifikt knyttet til et projekt og uafhængige af hinanden. Den usystemati-

ske risici er dermed kendetegnet ved, at den udligner hinanden set over en samlet portefølje af of-

fentlige projekter, og dermed antages denne typen risiko ikke at påvirke diskonteringsrenten, jf. Fi-

nansministeriet (2018). Der er dog også andre klassificeringer. Freeman et al. (2018) kategoriserer

risiko i tre klasser. Det er makroøkonomisk risiko, projektrelateret risiko (både systematisk og usyste-

matisk risiko) og risiko for katastrofale udfald.

Side 28 | 39

FIU, Alm.del - 2018-19 (1. samling) - Bilag 21: Notat om den samfundsøkonomiske diskonteringsrente fra de økonomiske konsulenter

der betragtes, men vurderes typisk at udgøre mellem 2 og 6 procentpoint i vest-

lige lande (historisk).

Blandt andet på grund af en antagelse om, at den systematiske risiko for offent-

lige projekter er lavere end for projekter finansieret i aktiemarkedet, vurderes

ovenstående interval som et overkantsskøn for den risikopræmie, som kræves af

et offentligt projekt. Ministeriet tager derfor udgangspunkt i en risikopræmie på ak-

tier i den nederste del af det anførte interval, konkret 3-3,5 pct.

Ifølge Finansministeriet (2018) følger deres metode den anvendte metode fra to

norske ekspertudvalg, der bl.a. kom med anbefalinger til Finansministeriet i Norge

om diskonteringsproblematikken. Beregningen er baseret på en lang række anta-

gelser, hvilket fremgår af boks 1 nedenfor.

Boks 1: Antagelser bag udregning af risikotillæg

De tager udgangspunkt i det følgende:

(1) en risikopræmie på aktier i den nederste del af det anførte interval,

konkret 3-3,5 pct.

(2) korrektion for, at det krævede merafkast på selve produktionsakti-

verne er mindre end risikopræmien på aktieafkast, da virksomheder ty-

pisk har en betydelig grad af gældsfinansiering.

(3) korrektion for, at afkastet af aktiverne beskattes med selskabsskat.

Med antagelser om en gældsandel på 55 pct. og en selskabsskattesats

på 22 pct. kan man beregne et krævet merafkast på aktiverne i forhold

til lånerenten på 2,5-3 procentpoint.

(4) at risikopræmien for offentlige projekter er ca. halvt så høj som for

private.

Det leder samlet set til en risikopræmie på ca. 1�½ pct. jf. Finansministe-

riet (2018).

Som tidligere nævnt har Finansministeriet valgt at hæve risikotillægget fra 1 pct.

til 1,5 pct. Finansministeriet har ikke foretaget følsomhedsanalyser af udregnin-

gen af risikotillægget i deres dokumentationsnotat. Den præcise metode til bereg-

ning af risikotillægget er ikke oplyst i notatet. Som nævnt ovenfor følger Finansmi-

nisteriets metode to norske ekspertudvalgs anvendte metode. Vi har forsøgt at

genberegne risikotillægget ved at følge metoden angivet i de to rapporter. Der bør

tages forbehold for, at det ikke er sikkert, at der er fuld overensstemmelse mellem

Finansministeriets beregning af risikotillægget og vores beregninger

Fremgangsmåden i beregningen er gengivet i bilag 3.

Side 29 | 39

FIU, Alm.del - 2018-19 (1. samling) - Bilag 21: Notat om den samfundsøkonomiske diskonteringsrente fra de økonomiske konsulenter

Følsomhedsanalyser

Nedenfor præsenteres følsomhedsanalyser, hvor vi lader antagelse (1) og (4) i

boksen ovenfor variere. Finansministeriet har selv nævnt et interval af skøn for

antagelse (1). Finansministeriet kommer frem til et risikotillæg på ca. 1,5 pct. på

baggrund af ovenstående (og en række andre) antagelser.

Ændring af antagelse (1)

Finansministeriet nævner selv, at risikopræmien for aktier i forhold til statsobligati-

oner kan udgøre mellem 2 og 6 procentpoint i vestlige lande (historisk). De an-

vender en risikopræmie på aktier i den nederste del af det anførte interval, kon-

kret 3-3,5 pct.



Hvis man i stedet bruger det lave skøn på 2 pct. og lader resten af antagel-

serne i beregningen være uændret, får man et risikotillæg på 1,1 pct.



Hvis man omvendt anvender det høje skøn på 6 pct., får man et risikotillæg på

2,3 pct.

Ændring af antagelse (4)

Finansministeriet antager, at risikopræmien for offentlige projekter er ca. halvt så

høj som for private



Hvis man antager, at risikopræmien for offentlige projekter er 1/4 af præmien

for private, får man et risikotillæg på ca. 0,8 pct.



Hvis man antager, at risikopræmien for offentlige projekter er 3/4 af præmien

for private, får man et risikotillæg på ca. 2,3 pct.

Følsomhedsanalyser viser, at risikotillægget godt kunne ligge i et interval mellem

ca. 0,8 pct. og ca. 2,3 pct. Følsomhedsanalyserne bygger delvist på alternative

værdier, Finansministeriet selv oplyser. Det gør sig gældende vedr. ændringer i

antagelse 1. Ændringerne i antagelse 4 er egne bud.

Selv hvis der er mindre uoverensstemmelser mellem vores og ministeriets bereg-

ninger, skygger det dog ikke for formålet med at vise, at udregningen af risikotil-

lægget er følsom overfor ændringer i en række relativt usikre antagelser.

Man kan også tilføje, at i notatet er der ikke præsenteret overvejelser af rimelighe-

den af de valgte værdier. Finansministeriet underbygger heller ikke antagelserne

med empiriske henvisninger i notatet.

Andre lande og organisationer

OECD (2018) påpeger, at det stadig debatteres, om man bør inkludere et risikotil-

læg i diskonteringsrente. OECD påpeger endvidere, at i praksis har lande valgt

Side 30 | 39

FIU, Alm.del - 2018-19 (1. samling) - Bilag 21: Notat om den samfundsøkonomiske diskonteringsrente fra de økonomiske konsulenter

forskellige tilgange til behandling af risiko i samfundsøkonomiske konsekvensvur-

deringer, hvor nogle lande anvender en risikofri rente, mens andre lande lægger

et risikotillæg oveni.

I en række lande, heriblandt Frankrig, Norge, Holland og Danmark, er diskonte-

ringsrenten justeret til også at inkludere systematisk projektrelateret risiko.

Storbritannien har for nylig besluttet også at inkludere systematisk risiko i deres

retningslinjer. Systematisk projektrelateret risiko bliver dog betragtet som væ-

rende lille i Storbritanniens anbefalinger, jf. HM Treasury (2018). I Storbritannien

har man ikke et særskilt risikotillæg som i de andre lande nævnt ovenfor. Man har

i stedet valgt at inkludere risiko i tidspræferenceraten

. Storbritanniens tidligere

retningslinjer fra 2003 inkluderede ikke systematisk risiko. Nu inkluderer Storbri-

tannien systematisk risiko, men har ikke ændret værdien for tidspræferenceraten,

hvilket også indikerer, at de betragter systematisk risiko som relativt ubetydelig.

Storbritannien inkorporerer dog risiko for katastrofale udfald.

Risikotillægget i Danmark følger en faldende profil. Ekspertudvalget i Norge peger

på, at der i 2012 var debat om, hvordan projektspecifik systematisk risiko på langt

sigt påvirker den samfundsøkonomiske relevante risikopræmie.

Til sidst kan også nævnes, at blandt de lande, som notatet har set nærmere på,

stiger risikotillægget over tid i et enkelt, nemlig Frankrig. Dog falder den risikofrie

realrente. Det resulterer i, at samlet er den anbefalede samfundsøkonomiske dis-

konteringsrente i Frankrig konstant på 4,5 pct. over tid. Risiko afhænger også af

projektets type i Frankrig som nævnt tidligere og adskiller sig derved fra de fleste

andre lande, hvor der inkluderes samme risiko på tværs af offentlige projekter, jf.

Freeman et al. (2018).

I Holland afhænger risikotillægget af, om projektets effekter er relateret til makro-

økonomiske risici. Hvis effekterne er relateret til makroøkonomiske risici inklude-

res et risikotillæg. Hvis ikke, anvendes den risikofrie diskonteringsrente.

Storbritannien deler tidspræferenceraten op i den rene tidspræferencerate og et risikoelement. Risi-

kokomponenten dækker både over systematisk risiko og risiko for, at f.eks. en katastrofe indtræffer.

Systematisk risiko dækker over, at gevinster og omkostninger typisk er positiv korreleret med realind-

komsten pr. indbygger. Med hensyn til den rene tidspræferencerate skriver briterne, at plausible vær-

dier for denne parameter er mellem 0 og 1 pct. Risikokomponenten (katastroferisiko og systematisk

risiko) sætter de til 1 pct. Til sammen får de således en tidspræferencerate på 1,5 pct.

Side 31 | 39

FIU, Alm.del - 2018-19 (1. samling) - Bilag 21: Notat om den samfundsøkonomiske diskonteringsrente fra de økonomiske konsulenter

10.3.

Ændring af anbefaling

Nedenstående afsnit handler om Finansministeriets argumenter for, hvornår en

ændring af samfundsøkonomiske diskonteringsrenten vil være hensigtsmæssig.

Af Finansministeriets vejledning i samfundsøkonomiske konsekvensvurderinger

fra 2017 fremgår det, at den anbefalede samfundsøkonomiske diskonteringsrente

vil blive justeret, ”hvis realrenteforudsætningerne i Finansministeriets mellemfri-

stede fremskrivninger ændres, og når det vurderes, at ændringen er strukturel og

dermed af længere varighed” (Finansministeriet,

2017). En ændring vil således

afhænge af Finansministeriets vurdering af, hvornår en renteændring er struktu-

rel.

I et dokumentationsnotat fra 2018 fremhæver ministeriet dog, at der er lagt vægt

på, at den anbefalede samfundsøkonomiske diskonteringsrente ikke ændres for

hyppigt. Finansministeriet skriver:

”I valget af et strukturelt skøn er der lagt vægt på, at den anbefalede kalkulations-

rente i sidste ende er nogenlunde simpel og ikke revideres for ofte. Hyppige æn-

dringer i kalkulationsrenten, som ville være konsekvensen hvis der løbende skulle

foretages en partiel og usikker korrektion for aktuelle markedsrenter mv. for at

vurdere den ”sande” rente, ville øge kompleksiteten i arbejdet med samfundsøko-

nomiske vurderinger og i praksis vanskeliggøre den tværgående prioritering, her-

under i valget mellem forskellige projekter, hvor den samfundsøkonomiske vurde-

ring er foretaget på forskellige tidspunkter”.

Historiske retningslinjer

I lyset af at Finansministeriet anbefaler, at den samfundsøkonomiske diskonte-

ringsrente ikke revideres for ofte, gennemgår nedenstående afsnit, hvor ofte Fi-

nansministeriet siden 1990 har ændret den anbefalede diskonteringsrente.

Hyppighed af tidligere historiske ændringer

Af nedenstående figur fremgår det, at den anbefalede diskonteringsrente er ble-

vet ændret fire gange siden 1990, jf. svar på FIU alm. del

–

svar på spørgsmål

314 (2015-16). Renten er blevet ændret med en varighed, der spænder mellem 4

og 10 år. En ændring i den anbefalede samfundsøkonomiske diskonteringsrente

fra nu og frem ligger således inden for det interval for, hvor ofte man har ændret

den anbefalede diskonteringsrente historisk set, da den seneste renteændring var

i 2013.

Side 32 | 39

FIU, Alm.del - 2018-19 (1. samling) - Bilag 21: Notat om den samfundsøkonomiske diskonteringsrente fra de økonomiske konsulenter

Figur 2: Udviklingen i den samfundsøkonomiske diskonteringsrente i Danmark i

procent.

1990

1999

2009

2013

Kilde: Svar på FIU alm. del

–

svar på spørgsmål 314 (2015-16).

Det kan også bemærkes, at Miljøministeriet tidligere har anbefalet at anvende en forbrugs-

diskonteringsrate på 3 pct. jf. Miljøministeriet (2006).

Side 33 | 39

FIU, Alm.del - 2018-19 (1. samling) - Bilag 21: Notat om den samfundsøkonomiske diskonteringsrente fra de økonomiske konsulenter

Litteraturliste

De Økonomiske Råd (2012): Økonomi og miljø, 2012.

De Økonomiske Råd (2015): Økonomi og miljø, 2015.

De Økonomiske Råd (2017): Økonomi og miljø, 2017.

Finansdepartementet (2009): Globale miljøutfordringer

–

norsk politikk. Hvordan

bærekraftig utvikling og klima bedre kan ivaretas i offentlige beslutningsproses-

ser. Norges offentlige utredninger 2009: 16.

Finansdepartementet (2012): Samfunnsøkonomiske analyser. Norges offentlige

utredninger 2012: 16.

Finansdepartement (2014): Prinsipper og krav ved utarbeidelse av samfunnsøko-

nomiske analyser m.v. (R-109/14).

Finansministeriet (2013). Faktaark. Ny og lavere samfundsøkonomisk diskonte-

ringsrente. Faktaark 31. maj 2013.

Finansministeriet (2017): Vejledning i samfundsøkonomiske konsekvensvurderin-

ger.

Finansministeriet (2018): Den samfundsøkonomiske diskonteringsrente.

Freeman et al. (2018): Social Discount Rates for Cost-Benefit Analysis: A Report

for HM Treasury. A summary report from two workshops on recent advances in

social discounting practice and theory.

EU-Kommissionen (2014): Guide to Cost-Benefit Analysis of Investment Projects.

EU-Kommissionen (2015): Kommissionens gennemførelsesforordning (EU)

2015/207.

Hansson (2015): Time Horizons and Discount Rates in Swedish Environmental

Policy: Who decides and on what grounds?

HM Treasury (2018): Central Government guidance on appraisal and evaluation,

The Green Book, Treasury Guidance, London.

Miljøministeriet (2006): Metodemæssige problemstillinger i forbindelse med sam-

fundsøkonomiske vurderinger af klimatilpasningstiltag.

Side 34 | 39

FIU, Alm.del - 2018-19 (1. samling) - Bilag 21: Notat om den samfundsøkonomiske diskonteringsrente fra de økonomiske konsulenter

OECD (2018): Cost-Benefit Analysis and the Environment: Further Developments

and Policy Use.

Quinet, E. (2013), Cost benefit assessment of public investments: Summary and

recommendations, Commissariat général à la stratégie et à la prospective.

Romijn, Gerber og Renes, Gusta (2015): General guidance for Cost-Benef it

Analysis. CPB Netherlands Bureau for Economic Policy Analysis PBL Nether-

lands Environmental Assessment Agency.

Trafikverket (2018): Analysmetod och samhällsekonomiska kalkylvärden för

transportsektorn: ASEK 6.1

Transportministeriet (2015): Manual for samfundsøkonomisk analyse på trans-

portområdet. Anvendt metode og praksis i Transportministeriet.

Werkgroep Discontovoet (2015): RAPPORT WERKGROEP DISCONTOVOET

2015.

Side 35 | 39

FIU, Alm.del - 2018-19 (1. samling) - Bilag 21: Notat om den samfundsøkonomiske diskonteringsrente fra de økonomiske konsulenter

Bilag 1: Ramsey-modellen

Fremstillingen af Ramsey-modellen nedenfor bygger overordnet set på vismæn-

denes fortolkning (De Økonomiske Råd, 2015).

I denne model indgår tre parametre til fastsættelse af den samfundsøkonomiske

diskonteringsrente. Ramsey-ligningen er følgende:

Ramsey-regel: r =

ρ + μg

Hvor r står for samfundsøkonomiske diskonteringsrenten,

er tidspræferencera-

ten, g er vækstraten i forbruget, og μ er den såkaldte grænsenytteelasticitet for

forbruget.

Der indgår således som udgangspunkt tre forskellige parametre til at fastsætte

den samfundsøkonomiske diskonteringsrente. Om to af de tre parametre bemær-

ker Finansministeriet (2018), at det i praksis ikke er muligt at observere hverken

tidspræferenceraten eller grænsenytteelasticiteten, og at der er manglende kon-

sensus blandt økonomer om, hvad der udgør korrekte værdier for disse para-

metre.

Tilgange, der tager udgangspunkt i højresiden i ligningen, kategoriseres af OECD

som tilhørende den normative tilgang, mens tilgange, der tager udgangspunkt i

venstresiden kategoriseres som deskriptive/positive.

Side 36 | 39

FIU, Alm.del - 2018-19 (1. samling) - Bilag 21: Notat om den samfundsøkonomiske diskonteringsrente fra de økonomiske konsulenter

Bilag 2: Konkrete beregningsforudsætninger

Den deskriptive metode

De konkrete beregningsforudsætninger til brug for fastsættelse af den samfunds-

økonomiske diskonteringsrenten stammer fra Finansministeriets mellemfristede

fremskrivninger. Her er den langsigtede rente på 10-årige statsobligationer på 4,5

pct. og inflationen på 1,8 pct. Det giver en realrente på 2,7 pct. på langt sigt.

Den normative metode

Brede interval til at validere, om konkrete skøn er rimelige

Finansministeriet (2018) referer til et interval nævnt i rapporten fra det norske ek-

spertudvalg.

Tabel 8: Samfundsøkonomiske diskonteringsrenter udledt på basis af Ramsey-

reglen

Tidspræfe- Grænsenyt-

rencerate

teelasticitet

Kilde

Stern (2007)

Quiggin (2006)

Cline (1993)

Garnaut (2008)

pct.

0,1

1,5

1-2

2-3

2-4

Vækstraten i

forbruget

pct.

1,3

1,5

1,3

1-2

1,3

Den samfundsøkono-

miske diskonterings-

rente

pct.

1,4

1,5

1,3-2,6

3,5

5,5

2-6

2-8

2,6-5,2

HM Treasury (2003) 1,5

Nordhaus (2007)

1,5

Weitzman (2007)

Arrow (2007)

Dasgupta (2006)

Gollier (2006)

Kilde: Finansdepartementet (2012)

Det norske ekspertudvalg angiver, at forskellige studier finder meget forskellige

niveauer for den samfundsøkonomiske diskonteringsrente. Buddene varierer mel-

lem 1,4 pct. og 8 pct., hvilket fremgår af den sidste kolonne i tabellen ovenfor.

Smalt interval til at validere, om konkrete skøn er rimelige

Ud over intervallet gengivet fra det norske ekspertudvalgs rapport, angiver Fi-

nansministeriet et snævrere interval på baggrund af en metode anført af EU-Kom-

missionen som baggrund for fastsættelse af den samfundsøkonomiske diskonte-

ringsrente.

Finansministeriet (2018) finder på baggrund af EU-kommissionens metode frem

til, at diskonteringsrenten for Danmark kan beregnes til ca. 2,5-3,5 pct. Finansmi-

nisteriet bemærker dog også, at der i princippet kan anlægges både højere og la-

Side 37 | 39

FIU, Alm.del - 2018-19 (1. samling) - Bilag 21: Notat om den samfundsøkonomiske diskonteringsrente fra de økonomiske konsulenter

vere skøn end spændet fra 2,5 til 3,5 pct. For at komme frem til dette spænd an-

tager Finansministeriet, at tidspræferenceraten varierer fra ca. 1 pct. til 2 pct., en

grænsenytteelasticitet på 1,5 og en forbrugsvækst på 1 pct.

Finansministeriet konkluderer, at Finansministeriets skøn på 2,5 pct. på kort sigt

ligger inden for spændet for Ramsey-betingelsen.

De to metoder inddrages forskelligt

Måden, hvorpå Finansministeriet inkorporerer de to metoder, kan synes forskellig.

Finansministeriet anvender den deskriptive metode til at komme med et konkret

bud på den risikofrie samfundsøkonomiske diskonteringsrente, mens de inddra-

ger den anden metode til at validere, om skønnet baseret på den første metode

er rimeligt. Det lader til at være samme fremgangsmåde, som man brugte tidli-

gere i Finansministeriets vejledning i udarbejdelse af samfundsøkonomiske kon-

sekvensvurderinger fra 1999, jf. Finansdepartementet (2012).

Det fremgår af nedenstående tabel, at Finansministeriets empiriske bud baseret

på renten på statsobligationer er på 2,7 pct. Det er tilnærmelsesvis lig med det

anbefalede niveau for den risikofrie realrente på 2,5 pct. for de første 0-35 år af

projektperioden. Der er større afstand til den gennemsnitlige værdi af endepunk-

terne fra de to intervaller end til renten på statsobligationer. Det leder os til at kon-

kludere, at de anvender det empiriske bud baseret på den normative metode til at

kvalitetstjekke, om buddet baseret på den deskriptive metode er rimeligt. Og det

er det.

Tabel 9: Skøn for den risikofrie del af den samfundsøkonomiske diskonteringsren-

ten i procent (delvis egne beregninger).

Den normative metode

Den deskriptive metode

Det smalle interval Det brede interval

Interval

2,5-3,5

1,4-8

Gennemsnit

4,7

2,7

Kilde: Finansministeriet (2018)

Side 38 | 39

FIU, Alm.del - 2018-19 (1. samling) - Bilag 21: Notat om den samfundsøkonomiske diskonteringsrente fra de økonomiske konsulenter

Bilag 3: Følsomhedsanalyser af risikotillæg

Fremgangsmåden i beregningen er således:

1) Bestemmelse af det langsigtede reale afkast på aktier (geometrisk gennemsnit)

2) Omregning til aritmetisk gennemsnit

3) Omregning til nominelt afkast

4) Korrektion for, at afkastet af aktiverne beskattes med selskabsskat

5) Korrektion for, at det krævede merafkast på selve produktionsaktiverne er min-

dre end risikopræmien på aktieafkast, da virksomheder typisk har en betydelig

grad af gældsfinansiering

6) Omregning til realt afkast

7) Korrektion for lavere risiko for offentlige projekter

Følsomhedsanalyserne af udregning af risikotillægget skal ikke fortolkes i retning

af at de økonomiske konsulenter anbefaler at udregne risikotillægget på samme

måde som Finansministeriet. De økonomiske konsulenter anbefaler ikke en spe-

cifik måde at beregne risikotillægget på.

Side 39 | 39