L 46 - 2013-14 - Bilag 1: Høringssvar og høringsnotat, fra erhvervs- og vækstministeren

Høringsnotat vedrørende forslag til lov om ændring af lov om finan-siel virksomhed, lov om værdipapirhandel m.v., lov om finansiel sta-bilitet og lov om tingslysning(Styrkelse af markedet for erhvervsobliga-tioner via indførelse af regler om repræsentanter i forbindelse med obliga-tionsudstedelser og mulighed for at pengeinstitutter kan oprette refinan-sieringsregistre, adgang til at andre end låntagerne i et realkreditaktiesel-skab kan udøve indflydelse på den forening, der ejer realkreditselskabetm.v.) (Oktober II)1. IndledningDet overordnede formål med lovforslaget er at styrke virksomhedernesadgang til finansiering ved at skabe bedre rammer for udviklingen afmarkedet for erhvervsobligationer. Konkret sker det dels ved at muliggøreanvendelse af såkaldte repræsentanter i forbindelse med obligationsudste-delse og dels ved at give pengeinstitutter mulighed for at udstede værdi-papirer med sikkerhed i afgrænsede puljer af erhvervslån, såkaldt sekuri-tisering. Sekuritisering af erhvervslån kan gøre det mere attraktivt forpengeinstitutterne at yde erhvervslån og generelt styrke pengeinstitutter-nes muligheder for udlån.Lovforslaget fremsættes på baggrund af anbefalingerne fra Udvalg omerhvervsobligationer som finansieringskilde for små og mellemstore virk-somheder, der i dets rapport fra november 2012 bl.a. anbefalede, at derskulle skabes bedre juridiske rammer for anvendelse af repræsentantersamt for sekuritisering af erhvervslån.Lovforslaget blev sendt i høring d. 28. juni 2013 med frist for høringssvard. 12. august 2013. Efter høringen blev det besluttet at dele lovforslagetop i to dele. Denne del, som ventes fremsat oktober II, og en del der ven-tes fremsat i løbet af januar 2014.Finanstilsynet har i alt modtaget 59 høringssvar, hvoraf 33 indeholderbemærkninger til lovforslaget. Langt hovedparten af høringssvarene ved-rører styrkelse af markedet for erhvervsobligationer via indførelse af reg-ler om repræsentanter i forbindelse med obligationsudstedelser og mulig-hed for at pengeinstitutter kan oprette refinansieringsregistre.

De dele af det oprindelige lovforslag, som med opdelingen først forventesfremsat i løbet af januar 2014, omtales ikke nærmere i dette notat.De væsentligste bemærkninger fra de hørte parter til de enkelte emner ilovforslaget gennemgås og kommenteres nedenfor.Visse høringssvar har givet anledning til redaktionelle og tekniske æn-dringer og præciseringer i lovteksten og bemærkningerne. Disse ændrerikke ved substansen i de pågældende forslag til lovbestemmelser og omta-les derfor ikke nærmere i dette notat. Derudover indeholder enkelte hø-ringssvar bemærkninger og opfordringer til lovinitiativer, som ikke vedrø-rer nærværende lovforslag. Disse omtales heller ikke nærmere i dette no-tat.2. Generelle bemærkningerHøringen tegner overordnet et billede af, at de hørte parter generelt erpositive over for lovforslaget.Både erhvervslivet, pengeinstitutter og investorer ønsker en styrkelse afmarkedet for erhvervsobligationer. De hørte parter er i den forbindelsepositive i forhold til indførelsen af muligheden for anvendelse af repræ-sentanter i forbindelse med obligationsudstedelse. Der er også generelopbakning til indførelsen af mulighederne for, at pengeinstitutter får mu-lighed for at oprette refinansieringsregistre.En række af de hørte parter stiller dog spørgsmålstegn ved, om de be-skrevne initiativer i tilstrækkelig grad vil bidrage til at styrke adgangen tilfinansiering for danske virksomheder. Disse forbehold skal ses i sam-menhæng med, at lovgivningen skaber bedre rammer for udviklingen afmarkeder for erhvervsobligationer udstedt af enkeltvirksomheder samtværdipapirer udstedt med sikkerhed i puljer af erhvervslån. Som det ogsåfremgik i rapporten fra udvalget om erhvervsobligationer som finansie-ringskilde for små og mellemstore virksomheder vil bedre rammer forudstedelse af erhvervsobligationer og sekuritisering formodentlig ikke påkorte sigt give virksomhederne adgang til yderligere finansiering. Æn-dringerne af rammerne for disse finansieringsformer vil imidlertid kunnebidrage til, at danske virksomheder på sigt får bedre finansieringsmulig-heder.Omfanget af udstedelser vil således i høj grad afhænge af, hvorvidt udste-dere og investorer vil kan komme til enighed om pris og vilkår på udste-delser, samt om pris og vilkår vil være konkurrencedygtige dels sammen-lignet med virksomhedernes alternative finansieringskilder, og dels sam-menlignet med investorernes øvrige investeringsmuligheder.

3. Bemærkninger til konkrete emnerKommenteringen af høringssvarene vil ske med udgangspunkt i følgendeoverordnede opdeling:3.1. Indførelse af mulighed for at pengeinstitutter kan oprette refinansie-ringsregister3.1.1. Økonomiske konsekvenser for erhvervslivet af øget anvendelse affraskrivning af modregningsadgangen3.1.2. Procedurer for solvenslettelse3.1.3. Transparens3.1.4. Modregning3.1.5. Revisorerklæring i forbindelse med oprettelse af et refinansierings-register (§ 152 i, stk. 2)3.1.6. Inklusion af registrering af aktiver i registeret fra pengeinstitutterskoncernforbundene finansieringsselskaber3.1.7. Kredsen af virksomheder der kan stå som berettiget enhed i et refi-nansieringsregister (§ 152 k)3.1.8. Stykstørrelsen på de udstedte værdipapirer (§ 152 k, stk. 5)3.1.9. Videregivelse af væsentlig viden om aktiverne3.1.10. Registrering af derivater i refinansieringsregisteret3.1.11. Adgang til information om de i refinansieringsregisteret registre-rede lån3.1.12. Den tilsynsførende på registeret3.1.13. Risiko for omstødelse af lån solgt via refinansieringsregisteret3.1.14. Muligheden for outsourcing af førelsen af registeret3.1.15. Regnskabsmæssige krav til aktører3.1.16. Ejerskabet over en berettiget enhed3.1.17. Solidarisk hæftelse3.1.18. Statsgarantier og finansieringsinstitutter3.1.19. Evaluering af lovforslaget3.2. Anvendelse af repræsentanter i forbindelse med obligationsudstedelseog andre kollektive gældsforhold3.2.1. Lovfæstelse af repræsentanten og dens handlingsmuligheder3.2.2. Krav til at fungere som repræsentant3.2.3. Tidspunkt for repræsentantens rettigheder og forpligtigelser3.2.4. Repræsentantens muligheder for at agere over for tredjemand3.2.5. Udskiftning af repræsentanter3.2.6. Repræsentantens konkurs3.2.7. Tydeliggørelse af hvilke andre former for sikkerheder, der kan stil-les over for repræsentanten3.2.8. Repræsentanters mulighed for at kontakte obligationsejere3.2.9. Anmeldelse af repræsentanter til OMX3.2.10. Registrering af repræsentanten3.3. Adgang til at andre end låntagerne i et realkreditaktieselskab kan ud-øve indflydelse på den forening, der ejer realkreditaktieselskabet

3.4. Indførelse af definitioner i lov om finansiel virksomhed af forsik-ringsholdingvirksomhed og blandet forsikringsholdingvirksomhed3.4.1. Vedrørende definitionen af finansiel holdingvirksomhed3.4.2. Solvenskrav til forsikringsholdingvirksomheder3.4.3. Koncerninterne transaktioner og blandede forsikringsholdingvirk-somheder3.5. Udvidelse af anvendelsesområdet for § 70 og § 71 i lov om finansielvirksomhed, så bestemmelserne også omfatter finansielle holdingvirk-somheder og forsikringsholdingvirksomheder3.6. Beskyttelse af aktiver overført til sikkerhed for et clearingmedlemskundes positioner imod retsforfølgning af clearingmedlemmets kreditorer3.1. Indførelse af regler om repræsentanter i forbindelse med obliga-tionsudstedelser3.1.1. Økonomiske konsekvenser for erhvervslivet af øget anvendelseaf fraskrivning af modregningsadgangenGarantifonden for indskydere og investorer påpeger, at der kan være øko-nomiske konsekvenser for pengeinstitutterne af en eventuel anvendelse afkunders aftalemæssige fraskrivning af modregningsretten som følge afpengeinstitutternes mulighed for at oprette refinansieringsregistre, og atdenne mulighed bør fremgå af lovforslagets økonomiske konsekvenser.KommentarGarantifonden for indskydere og investorer påpeger, at der kan være tomåder, hvorpå en eventuelt øget fraskrivning af modregningsretten kanhave økonomiske konsekvenser for pengeinstitutterne.For det første kan en eventuel øget fraskrivelse af låntagers adgang tilmodregning betyde, at det dækkede nettoindskud i det enkelte institutøges. For det andet kan en eventuel øget fraskrivelse af modregningsretbetyde, at en række kunder vil flytte en del af deres indskud for at sikresig, at de ikke har mere end 750.000 kr. i indskud i noget pengeinstitut.Begge dele kan øge det nettoindskud, som Garantifonden skal dække.Garantifondens formue skal dække 1 pct. af de dækkede nettoindskud oget eventuelt forøget nettoindskud vil derfor medføre, at pengeinstitutterneskal indbetale yderligere bidrag til fonden.Garantifondens argument baserer sig på en antagelse om, at anvendelseaf refinansieringsregistre vil betyde, at fraskrivning af muligheden formodregning øges i forhold til i dag.Det kræver for det første, at mange institutter vil vælge at benytte sig afrefinansieringsregistre, samt at de vælger at basere deres refinansierings-

transaktioner på puljer af lån, hvor der ikke er mulighed for modregning.Endvidere forudsætter det, at pengeinstitutterne kan få aftaler i stand medderes kunder om fraskrivelse af modregning.Som det fremgår af lovforslaget, kan der være et øget incitament til frabankernes side at forhandle sig frem til fraskrivning af modregningsret-ten, såfremt de ønsker at anvende refinansieringsregistre. I forhold tilkunden vil fraskrivning af modregningsretten imidlertid være en konkur-renceparameter på linje med renteniveau og øvrige vilkår. Samtidig erder med lovforslaget skabt mulighed for at anvende puljer af lån og kre-ditter, hvor muligheden for modregning er fastholdt, som underliggendeaktiv i en refinansieringstransaktion.Det er således ikke muligt på forhånd at vurdere, om og i hvilket omfanganvendelse af refinansieringsregisteret vil resultere i øget fraskrivning afmodregningsretten. Af samme grund er konsekvensen af en eventuel for-øgelse af fraskrivning af modregningsretten ikke medtaget under forsla-gets økonomiske konsekvenser.3.1.2. Procedurer for solvenslettelseFSR – danske revisorer og Finansrådet har stillet spørgsmålstegn ved denbeskrevne procedure for opgørelsen af en evt. solvenslettelse i forbindelsemed salg af lån via et refinansieringsregister. Nationalbanken fremhæver,at det er vigtigt at pengeinstitutterne fortsat skal reservere kapital svaren-de til den risiko, pengeinstitutterne bærer.KommentarBeskrivelsen af proceduren er relativt kort i de generelle bemærkninger,idet området ikke er reguleret af denne lovgivning. Teksten kan dog i sinaktuelle form give indtryk af, at der indføres ny regulering. En del af tek-sten bør dermed slettes, og resten præciseres.3.1.3. TransparensATP, Dansk Aktionærforening og F&P understreger behovet for, at derskal være transparens i forhold til kvaliteten af de underliggende i lån isekuritiseringstransaktioner for at investorerne vil købe værdipapirerne. Ihøringssvarene fremgår, at det bl.a. kunne ske ved at regulere mere ogoverlade mindre til aftaleparterne. Derudover fremhæver F&P, at lov-forslaget ikke i særlig høj grad fokuserer på investorerne.KommentarForslaget skal skabe rammer for, at det bliver lettere for pengeinstitutterat udstede værdipapirer med sikkerhed i puljer af erhvervslån. Det giverinvestorerne adgang til nye investeringsmuligheder. Forslaget regulererikke i detaljer, hvordan transaktionerne skal struktureres eller f.eks. hvil-

ket niveau af kvalitetskontrol, der skal ligge til grund for den enkelte ud-stedelse. Baggrunden herfor er, at der forventes at være forskellige øn-sker og krav fra investorside til f.eks. kvalitetskontrol alt efter, hvilkentype transaktion der er tale om. Lovforslaget tilstræber dermed i så vidtomfang som muligt at give frihed til at aftale den struktur for den enkelteaftale/transaktion, som vurderes hensigtsmæssig af både pengeinstitut oginvestorer. Forslaget stiller i sagens natur ingen garantier for, at der vilopstå et marked, da det vil være afhængigt af, at pengeinstitutterne oginvestorerne kan nå til enighed om vilkår og priser for udstedelserne.Der er indsat bestemmelser i forslaget (§§ 152 q og 152 p), der sikrerkontrol af registeret og investorernes adgang til information. For at sikre,at refinansieringsregistre bliver ført korrekt, er det lovbestemt, at der skaltilknyttes en tilsynsførende til registeret, jf. § 152 r. En udbredt bekymringi forhold til værdipapirer baseret på sekuritisering er kvaliteten af de un-derliggende lån samt pengeinstituttets håndtering af låneforholdene. Der-for er der endvidere indsat mulighed for, at den tilsynsførende eller andentredjemand kan udføre tjek af kvaliteten på lånene samt pengeinstituttetshåndtering af låneforholdene.Omfanget af den kontrol den tilsynsførende eller anden tredjemand skalforetage af førelsen af registeret eller kvaliteten af låneforholdene er ikkenærmere reguleret i loven, men vil skulle fastlægges for de enkelte refi-nansieringstransaktioner. Det giver investorerne fleksibilitet i forhold tilat kræve et kontrolomfang, der er tilpasset den aktuelle type af aktiver iden givne transaktion.En udbredt praksis i internationale transaktioner er, at der udarbejdes enrisikobaseret model, hvor kontrollen med aktiverne stiger i det tilfælde, aten eller flere af nogle på forhånd definerede situationer indtræder, f.eks.antallet af misligholdte lån i den underliggende portefølje.Det vurderes samlet set, at den forslåede model er hensigtsmæssig, menat bemærkningerne udbygges med henblik på at tydeliggøre den beskyt-telse af investorerne, der ligger i modellen.3.1.4. ModregningLD understreger i sit høringssvar, at det er vanskeligt at gennemskue kon-sekvenserne af opretholdelse af modregningsretten i forbindelse med se-kuritisering af lån og kreditter.Finansrådet mener, at der bør indsættes en paragraf svarende til værdipa-pirhandelslovens § 58 a, stk. 5 for at sikre, at loven ikke medfører en æn-dring i pengeinstitutters og kunders mulighed for at aftale, at der ikke skalgælde modregning i forhold til et specifikt låneforhold.

KommentarReguleringen af adgangen til modregning er reguleret i værdipapirhands-lovens § 58 a, og lovforslaget ændrer ikke ved pengeinstitutter og kundersmuligheder for at lave aftaler om muligheden for modregning på dereslån. Der vurderes derfor ikke behov for at indsætte parallel regulering afområdet, men at bemærkningerne til § 152 n, stk. 5 om modregning ud-bygges.I forbindelse med indførelse af et lån i registeret ændres mulighederne formodregning ikke i forhold til den situation, hvor lånet ikke var overført.Det ville være uhensigtsmæssigt, hvis kunden i udgangspunktet ikke kunneopretholde de samme rettigheder til f.eks. modregning, som kunden havdefør pengeinstituttet havde solgt lånet via refinansieringsregisteret i ogmed, at kunden ikke bliver informeret om salget.Endvidere er det væsentligt, at modregningsadgangen fortsat kan bringesi anvendelse over for kunden (låntager), således at låneafviklingen i til-fælde af kundens misligholdelse foregår på samme vis, som den ville havegjort, hvis kundens lån ikke var overdraget via et refinansieringsregister.Muligheden for modregning opretholdes også i andre lande, og der findesmuligheder for at strukturere transaktioner, så man tager hensyn til mod-regningsmulighederne.3.1.5. Revisorerklæring i forbindelse med oprettelse af et refinansie-ringsregister (§ 152 i, stk. 2)Finansrådet fremhæver, at den revisorerklæring, som der stilles krav om iforbindelse med oprettelsen af et refinansieringsregister, kan være om-kostningstung og foreslår derfor, at kravet udgår. FSR – danske revisorerforeslår, at teksten præciseres i forhold til erklæringens indhold.KommentarEtableringen af et refinansieringsregister betyder, at pengeinstituttet kanoverdrage lån til andre uden at orientere kunderne om overdragelsen.Revisorerklæringen, der skal sikre en ekstern vurdering af bl.a. pengein-stituttet organisering og ressourceallokering til drift af refinansieringsre-gisteret, er isoleret et fordyrende element i forbindelse med etableringenaf et refinansieringsregister. Givet de mange midler, der kan være invol-veret, samt det faktum, at salg via refinansieringsregisteret ikke kræverændringer i tingbogen, er det afgørende, at der er andre end pengeinsti-tuttets ledelse, der foretager en vurdering af, om der er de nødvendigeressourcer allokeret til at sikre en ansvarlig drift af refinansieringsregi-

stret. Dette kan samtidig få betydning for investorernes vurdering af detsamlede produkt.Det vurderes dermed hensigtsmæssigt at opretholde revisorerklæringen,men at erklæringens indhold præciseres.3.1.6. Inklusion af registrering af aktiver i registeret fra pengeinsti-tutters koncernforbundene finansieringsselskaberFinansrådet ønsker, at et pengeinstitut, der opretter et refinansieringsregi-ster, også skal kunne registrere aktiver fra pengeinstituttets koncernfor-bundne finansieringsselskaber.KommentarMed pengeinstitutters koncernforbundene finansieringsselskaber, der idenne kontekst er relevante, forstås leasingselskaber.Leasing er en vigtig finansieringsform for mange virksomheder. Det erderfor intentionen, at leasingaktiver også kan registreres i registeret. Detvil blive præciseret i lovforslaget.Pengeinstitutternes muligheder for at registrere aktiver fra pengeinstitut-ters leasingaktiviteter direkte i deres eventuelle refinansieringsregistre erimidlertid afhængige af pengeinstituttets organisering af leasingaktivte-terne. Hvis leasingaktiviteterne er en del af selve pengeinstituttet, kanleasingaktiverne sælges direkte via registeret. Hvis leasingaktiviteterne erorganiseret i et datterselskab, kan pengeinstituttet ikke sælge leasingakti-verne direkte via registeret, idet ejerskabet til aktiverne ikke ligger hospengeinstituttet.Pengeinstituttet vil imidlertid ofte finansiere leasingaktiviteterne i datter-selskabet. Det kan f.eks. være via lån fra pengeinstituttet til at finansiereleasingaktiviteterne i datterselskabet. Disse lån kan have sikkerhed i lea-singaktiverne, og pengeinstituttet vil kunne sekuritisere disse lån via refi-nansieringsregisteret og derved få adgang til finansiering af leasingakti-viteterne.3.1.7. Kredsen af virksomheder der kan stå som berettiget enhed i etrefinansieringsregister (§ 152 k)Finansrådet ønsker at få fjernet begrænsningerne for hvem der kan ståsom ejer af et aktiv i refinansieringsregister.Finansrådet og F&P spørger, om pensionskasser også kan være berettige-de enheder.

Finansrådet ønsker præciseret, at det ikke er hensigten, at berettigede en-heder, der ikke er formålsbestemte selskaber, skal udstede værdipapirer.KommentarRefinansieringsregisteret giver pengeinstitutterne mulighed for at videre-sælge lån til formålsbestemte selskaber, hvilket kan være mange forskelli-ge selskabstyper med det til fælles, at deres hovedformål er at udstedeværdipapirer på baggrund af lånene.Derudover er der med lovforslaget givet mulighed for, at pengeinstitutter,forsikringsvirksomheder og firmapensionskasser har mulighed for at ståsom ejer i et refinansieringsregister. Som foreslået af Finansrådet vil lov-forslaget også åbne op for, at et fællesejet sektorselskab kan stå som be-rettiget enhed.Med hensyn til spørgsmålet om pensionskassers mulighed for at væreberetiget enhed skal det nævnes, at pensionskasser i lovteksten omfattes afbetegnelserne forsikringsvirksomhed og firmapensionskasser.Der er åbnet for, at en afgrænset gruppe af aktører kan være berettigedeenheder, da det vurderes, at disse har de nødvendige kompetencer til athåndtere direkte køb af kredit fra et pengeinstitut. En yderligere åbning afmulighederne ville betyde, at f.eks. privatpersoner eller virksomhederville kunne købe anonymiseret kredit fra andre bankkunder, hvilket ikkevurderes at være hensigtsmæssigt.Med hensyn til Finansrådets ønske om en præcisering af, at det ikke erhensigten, at enheder, der ikke er formålsbestemte selskaber, skal udstedeværdipapirer med sikkerhed i aktiverne, er der ikke i lovudkastet lagt be-grænsninger på f.eks. et forsikringsselskabs muligheder for at udstedeværdipapirer med sikkerhed i lån købt via et refinansieringsregister. Detvurderes ikke som det mest sandsynlige, men indsættelsen af en begræns-ning vil mindske forsikringsselskabets handlemuligheder og dermed gøreaktiverne mindre likvide.3.1.8. Stykstørrelsen på de udstedte værdipapirer (§ 152 k, stk. 5)Finansrådet mener, at minimumsstykstørrelsen på 100.000 euro bør fjer-nes ud fra en betragtning om, at pengeinstitutterne ikke kan stilles til an-svar for den udstedende enhed i og med, at pengeinstituttet ikke må havevæsentlig indflydelse på den bestemmende enhed.Samtidig mener Finansrådet, at strafbestemmelsen for udstedelse med enstykstørrelse på under 100.000 euro skal udgå.

KommentarVærdipapirer baseret på sekuritisering er ofte komplicerede finansielleprodukter, der ikke er velegnede investeringsprodukter til detailkunder.Kravet om en stykstørrelse på minimum 100.000 euro skal således sikre,at produktet ikke markedsføres over for detailkunder, der ikke nødvendig-vis har den fornødne analysekapacitet til at vurdere produktet.I forbindelse med en udstedelse af obligationer via et formålsbestemt sel-skab vil det være pengeinstituttet, der sælger lånene videre til det for-målsbestemte selskab, der arrangerer, hvordan de udstedte værdipapirerskal struktureres. Hvad der foretages i senere led – f.eks. hvis værdipapi-rerne købes af en fond, investeringsforening eller lignende, der anvenderdem som sikkerhed for udstedelse af nye værdipapirer med en mindrestykstørrelse – kan pengeinstituttet ikke gøres ansvarlig for.Struktureres en model med flere enheder og udstedelser alene med detformål at omgå stykkravet på 100.000 euro vil dette dog også kunne væreomfattet af forbuddet.Kravet om stykstørrelse gælder alene den originale udstedelse. Hensynetbag reglen – at sekuritiserede produkter ikke egnede til detailkunder – vildog også gøre sig gældende i forhold til senere erhvervelser. Der vil der-for blive anlagt en streng bedømmelse af overholdelsen af investorbeskyt-telses- og god skik-bekendtgørelsen ved rådgivning og salg af sekuritise-rede produkter til forbrugere, herunder også i de situationer, hvor detsekuritiserede produkt kun udgør en mindre del af et sammensat produkteller f.eks. kun udgør en mindre del af en investeringsportefølje i en inve-steringsforening. Det vil blive præciseret i lovforslaget.3.1.9. Videregivelse af væsentlig viden om aktiverneFinansrådet fremhæver i deres høringssvar, at de forstår anvendelsen afbegrebet væsentlig viden som ”intern viden” i værdipapirhandelslovensforstand, jf. § 34, stk. 2, i værdipapirhandelsloven. Dette indebærer, atvæsentlig viden, som må antages mærkbart at få betydning for kursdan-nelsen på et eller flere værdipapirer, hvis oplysningerne blev offentlig-gjort, skal videregives til den berettigede enhed.Konkret betyder det, at ved udstedelser, hvor der alene er et lille antal lån,og et af disse lån eksempelvis misligholdes, vil den berettigede enhedskulle orienteres herom. Derimod vil der ved udstedelser, hvor der liggereksempelvis 1.000 ensartede lån, ikke skulle ske en underretning i tilfæl-de af misligholdelse af et enkelt lån. Afgørende må være, at denne videnkan få væsentlig betydning for kursdannelsen. Finansrådet anmoder omen bekræftelse af ovenstående fortolkning, eller såfremt en sådan ikke kangives, en præcisering af, hvorledes bestemmelsen skal forstås.

Samtidig mener Finansrådet, at strafbestemmelsen for manglende videre-givelse af væsentlig viden skal udgå.KommentarForpligtelsen til løbende at offentliggøre intern viden hurtigst muligt er ihenhold til værdipapirhandelsloven og EU-retten pålagt udsteder af depågældende værdipapirer. Det vil således være den udstedende enhed,dvs. den berettigede enhed i en refinansieringstransaktion, der endeligthar ansvaret for at vurdere, hvad der er intern viden, og som har pligt tilat offentliggøre den i overensstemmelse med værdipapirhandelsloven.Intern viden kan omhandle puljen af lån, men kunne f.eks. også omhandleændringer af ledelsen i den berettigede enhed. Pengeinstituttet kan såle-des ikke være ansvarligt for vurderingen og offentliggørelsen af internviden om den berettigede enhed. Pengeinstituttet bliver imidlertid ansvar-lig for, at den berettigede enhed løbende får den nødvendige viden omudviklingen i puljen af lån og kreditter. Det er denne viden, der benævnesmed væsentlig viden i lovforslaget.Ud over dette kan det bekræftes, at Finansrådet har ret i, at man i en vur-dering af, hvad der er væsentlig viden må lægge vægt på, om denne videnkan få betydning for kursdannelsen. Derudover kan det bekræftes, at hvadder kan få indflydelse på kursen vil afhænge af sammensætningen af pul-jen af lån i form af mængden af lån og deres ensartethed, jf. også Finans-rådets eksempel.3.1.10. Registrering af derivater i refinansieringsregisteretFinansrådet mener, at det er nødvendigt, at man kan registrere derivater irefinansieringsregisteret.KommentarSom udgangspunkt er refinansieringsregistret tiltænkt lån og kredittermed tilhørende sikkerheder. Der vil dog være en del tilfælde, hvor et deri-vat i form af f.eks. en renteswap er meget tæt knyttet op på lånet og harværet en forudsætning for, at lånet kunne bevilges. Derivatet vil i sådannetilfælde være at sidestille med en form for sikkerhed, og det vil være hen-sigtsmæssigt, at denne type derivater kan sælges med lånet og indgå iregisteret. Det vil også betyde, at de pengestrømme, der kommer ind ipengeinstituttet i tilknytning til lånet, vil svare til de pengestrømme, derstraks skal overføres til den berettigede enhed. Det vil blive præciseret ilovforslaget.Under hensyntagen til lovens formål vurderes det derimod ikke hensigts-mæssigt, at derivater, der ikke er tilknyttet til et konkret lån, kan indføresi registeret.

3.1.11. Adgang til information om de i refinansieringsregisteret regi-strerede lånF&P og Finansrådet spørger, om man kan give investorerne mulighed forat tjekke kvaliteten af aktiverne selv.Finansrådet ønsker, at ratingbureauer bliver optaget på listen over aktører,der kan have adgang til data om lån indsat i registeret.KommentarInvestorerne får med lovgivningen mulighed for at tjekke kvaliteten af deunderliggende aktiver via den tilsynsførende eller anden tredjemand. Derer ikke sat minimumskrav ind om, hvor mange tjek der skal foretages, oghvilken konkret form de skal have, men dette vil frit kunne aftales for deenkelte refinansieringstransaktioner (se også pkt. 3.1.3).Omfanget af tjek vil dermed blive en afvejning af de omkostninger og risi-ci, som investorerne ønsker at bære. Med loven er der skabt grundlag for,at investorerne i samspil med udsteder vurderer behovet for kontrol medde underliggende aktiver og indretter struktureringen af transaktionenderefter. Et lovbestemt niveau for tjek af kvaliteten af alle aktiverne vur-deres at være uhensigtsmæssigt, da det ikke vil være dækkende for alletyper af transaktioner med forskellige risikoprofiler.Når investorerne ikke gives direkte mulighed for at få adgang til pengein-stituttets engagementer, skal det ses i forhold til, at mindre virksomhedersengagementer (enkeltmandsvirksomheder) kan indgå i refinansieringsre-gisteret. De data, som investorerne i givet fald ville få adgang til, villesåledes være data, der giver information om virksomhedsejernes privat-økonomi.Lovforslaget er ikke til hinder for, at pengeinstituttet, hvis det sælger enmindre pulje af større lån til f.eks. et forsikringsselskab, kan videregiveoplysninger om, hvilke virksomhederne lånene er bevilget til, hvis de op-retholder de normale retningslinjer for overdragelse af disse oplysninger,hvor der bl.a. være krav om samtykke om overdragelse af oplysningernefra låntager.Hvis ratingbureauerne indgik på listen over aktører med adgang til dataom lån i registeret, ville det give dem adgang til at se pengeinstitutternesbøger direkte. Denne mulighed gives ikke i forbindelse med andre typer afrating, idet ratingbureauer som udgangspunkt foretager deres vurderingpå baggrund af anonymiserede data. Det vurderes uhensigtsmæssigt, atudstedelser baseret på et refinansieringsregister skal rates på et andetgrundlag end ratingen i forbindelse andre udstedelser af værdipapirer.

Det bemærkes i den forbindelse, at der kan være tilfælde, hvor der kanske ufrivillig identifikation af f.eks. større virksomheder i specielle bran-cher. Det er også en problemstilling, som kendes fra vores nabolande.3.1.12. Den tilsynsførende på registeretFinansrådet ønsker at få præciseret, om udpegningen af den tilsynsføren-de kan vedrøre flere transaktioner, samt om lovgivningen er til hinder forden praksis, som allerede eksisterer, at pengeinstituttet kan betale dentilsynsførendes initialomkostninger, i fald der vil være sådanne, før obli-gationerne er solgt, mens de løbende omkostninger i transaktionen ikkekan betales af pengeinstituttet.Finansrådet udtrykker derudover, at de ville foretrække, at den almindeli-ge ansvarsnorm skal gælde for den tilsynsførende. Til gengæld kunne detundlades at stille krav om ekstra forsikring, således som det nu fremgår af§ 152 r, litra 4. Det er Finansrådets holdning, at den almindelige lovplig-tige forsikring, som eksempelvis revisorerne har, vil være tilstrækkelig.Finansrådet mener i den forbindelse, at et krav om ekstra forsikring skalvurderes i forhold til, om det er realistisk, at der er tilsynsførende, der vilpåtage sig opgaven, samt hvad prisen herfor vil blive.KommentarEn tilsynsførende kan godt være tilsynsførende på mere end en transakti-on, men der skal ske en konkret registrering for hver transaktion.Pengeinstituttet kan godt betale den tilsynsførendes initialomkostninger,men honorering af den tilsynsførende overgår til den berettigede enhed,så snart denne fremgår som ejer af aktiverne registreret i det relevanteafsnit i registeret.Det vurderes ikke, at opgaven som tilsynsførende vil være dækket af revi-sorernes lovpligtige forsikring, da den dækker afgivelsen af erklæringer iforhold til revisorlovgivningen.Set i relation til de relativt store beløb, der kan være involveret i refinan-sieringstransaktioner, vurderes det hensigtsmæssigt, at den tilsynsførendehar en forsikring.Forsikringen vil være billigere, hvis den kun skal dække et begrænsetansvar, og det vurderes dermed, at ansvarsbegrænsningen vil være tilfordel for anvendelsen af refinansieringsregisteret jf. Finansrådets argu-ment om, at prisen på den tilsynsførende vil være med til at bestemmerentabiliteten i en udstedelse via refinansieringsregisteret.

3.1.13. Risiko for omstødelse af lån solgt via refinansieringsregisteretATP påpeger, at der fortsat er en risiko for omstødelse af salget af lån ihenhold til konkurslovgivningen. Det betyder en højere risiko for investo-rerne, der derfor vil kræve et højere afkast.KommentarDet fremgår af bemærkningerne til § 152 n, at et salg via refinansierings-registeret ikke kan omstødes efter konkurslovens §§ 67 eller 70, da derikke er tale om betaling af gæld men om salg af aktiver til eje. Bestemmel-sen er dog ikke til hinder for, at konkurslovens øvrige bestemmelser kanfinde anvendelse. Der vil således kunne ske omstødelse efter konkurslo-vens §§ 64 eller 74, hvis der f.eks. sker overdragelse af et aktiv til en pris,der klart står i misforhold til det overdragne aktivs værdi, herunder set iforhold til pengeinstituttets øvrige omstændigheder.Det vurderes, at der er behov for at opretholde muligheden for at omstødeet salg via et refinansieringsregister efter konkurslovens §§ 64 eller 74,da det ellers vil være muligt for pengeinstitutter via refinansieringsregi-steret på utilbørlig måde at begunstige en fordringshaver på de øvrigesbekostning, herunder i den situation hvor både pengeinstitut og den beret-tigede enhed kender til pengeinstituttets insolvens. Det bemærkes hertil,at der alene vil kunne ske omstødelse i henhold til de nævnte bestemmel-ser i konkursloven efter en konkret vurdering af aktivets pris sammen-holdt med aktivets værdi og pengeinstituttets omstændigheder i øvrigt.3.1.14. Muligheden for outsourcing af førelsen af registeretFinansrådet fremhæver, at det bør udspecificeres til hvem, førelsen afregisteret kan outsources.KommentarFørelsen af refinansieringsregisteret vurderes at være et væsentligt akti-vitetsområde, og det vurderes derfor hensigtsmæssigt, at det kan outsour-ces efter samme vilkår som pengeinstitutters øvrige væsentlige aktivitets-områder, jf. bekendtgørelse om outsourcing af væsentlige forretningsom-råder. Lovforslaget vil blive justeret i overensstemmelse hermed.3.1.15. Regnskabsmæssige krav til aktørerFSR – danske revisorer forslår, at der fastsættes hensigtsmæssige regn-skabsregler og revisionskrav til årsregnskaber – også for de nye aktører,der indføres såsom "formålsbestemte selskaber", "repræsentanter" og ”til-synsførende”.Kommentar"Formålsbestemte selskaber", "repræsentanter" og ”tilsynsførende” ervirksomheder, der har en rolle i en sekuritiseringstransaktion, der invol-

verer et refinansieringsregister. Der er ikke tale om nye selskabsformer.Der vil altså allerede være krav til regnskaberne afhængigt af hvilkentype selskab, der udfører rollen.Yderligere regnskabskrav vil være en administrativ byrde for virksomhe-derne. Gevinsten ved at indføre yderligere krav skal ses i det lys.Obligationsudstedelser vil ofte involvere større pengeinstitutter og advo-katvirksomheder. Det er forventningen, at disse aktører vil stille nødven-dige krav til de virksomheder, der deltager i transaktionerne. Der vurde-res således ikke et behov for at stille yderligere regnskabsmæssige krav tilde involverede virksomheder.3.1.16. Ejerskabet over en berettiget enhedFinansrådet ønsker, at pengeinstitutter kan udøve ejerskab over den beret-tigede enhed.KommentarDer er i lovudkastet ikke givet mulighed for, at pengeinstituttet kan ejeeller udøve betydelig indflydelse over den berettigede enhed.Muligheden for et salg til et datterselskab via refinansieringsregisteretville i visse tilfælde kunne lette udstedelse af værdipapirer med sikkerhedi puljer af lån, da organiseringen af et datterselskab kan være lettere endoprettelsen af en uafhængig enhed.Ejerskab over den berettigede enhed udelukker imidlertid muligheden for,at pengeinstituttet kan få kapitallettelse på en udstedelse. Det ville doggive pengeinstitutterne mulighed for at rejse likviditet.Den berettigede enheds uafhængighed giver imidlertid en grad af trans-parens og dermed beskyttelse for investorerne, som vurderes at veje tun-gere end eventuelle omkostninger i forbindelse med oprettelsen af et selv-stændigt formålsbestemt selskab.3.1.17. Solidarisk hæftelseFinansrådet finder det problematisk, at pengeinstitutterne bliver solidariskansvarlige for forhold, som en anden juridisk enhed udfører. Det fore-kommer urimeligt, at pengeinstitutterne skal skadesløsholde den beretti-gede enhed for et hvert tab på dette grundlag.Derudover bemærker Finansrådet, at det kan være vanskeligt for fælles-udstedelser at håndtere kravet om solidarisk hæftelse for prospektet.

KommentarBaggrunden for bestemmelsen er, at værdipapirer med sikkerhed i puljeraf lån oftest udstedes af formålsbestemte selskaber. Det formålsbestemteselskab køber lån og udsteder værdipapirer med sikkerhed i lånene. Detformålsbestemte selskab vil sjældent have andre aktiver end de købte lån.Efter prospektdirektivet er udstederen som minimum ansvarlig for fejl ogmangler i prospektet. Det er dog også muligt f.eks. for pengeinstitutteteller rådgivere at stå som ansvarlige for fejl og mangler i forskellige deleaf prospektet.Bestemmelsen er således indsat med henblik på at sikre, at investorer, derhar lidt et tab som følge af misvisende eller mangelfulde oplysninger iprospektet eller tilsvarende udbudsmateriale, sikres en direkte adgang tilat få deres tab dækket af pengeinstituttet, hvis det er beskrivelsen af desolgte aktiver, der er mangelfuld og dette kan tilskrives pengeinstituttetsforhold er ansvar. Denne adgang skal bestå, uanset at det teknisk set erden berettigede enhed, der er udsteder af værdipapirerne.Finansrådet fremhæver, at det er uhensigtsmæssigt, at pengeinstituttetskal være ansvarlig for et prospekt, der kan være udarbejdet af en selv-stændig juridisk enhed, som pengeinstituttet, jf. øvrige dele af lovforsla-get, ikke har formel kontrol med. Pengeinstitutterne vil dermed ved atsælge lån til en berettiget enhed løbe en risiko for, at den berettigede en-hed ikke indarbejder de rette oplysninger i prospektet.Hensigten har ikke været, at pengeinstituttet generelt skal være ansvarligfor hele prospektet, herunder i forhold til de oplysninger den berettigedeenhed er nærmest til at beskrive, f.eks. den berettigede enheds organisati-on og ledelsesstruktur. Frem for solidarisk ansvar, kan bestemmelsenstedet fastslå, at pengeinstituttet er ansvarlig for de dele af prospekteteller tilsvarende udbudsdokumenter, der beskriver de aktiver, som penge-instituttet har solgt til den berettigede enhed via refinansieringsregisteret.Finanstilsynet vil i forbindelse med godkendelse af prospekter kontrolle-re, om kravene er opfyldt, herunder om de ansvarlige angives i prospek-tet, samt at disse har underskrevet prospektansvarserklæringen.En tilpasning af bestemmelsen vil medføre, at risikoen for, at pengeinsti-tuttet kan fraskrive sig ansvaret for en præcis og grundig beskrivelse afde solgte lån ved salg af lånene til en berettiget enhed, minimeres. Samti-dig risikerer pengeinstituttet ikke at pådrage sig prospektansvar for dedele af prospektet, hvor pengeinstituttet ikke har bidraget til udarbejdel-

sen, herunder låneporteføljer solgt til den berettigede enhed fra andrepengeinstitutter.Lovforslagettilpasses således, at det fremgår, at pengeinstituttet vil væreansvarlig for den del af prospektet, der beskriver de aktiver, som pengein-stituttet har solgt via refinansieringsregisteret til den berettigede enhed.3.1.18. Statsgarantier og finansieringsinstitutterDansk Byggeri, Dansk Erhverv, DI og Danmarks Fiskeriforening frem-hæver, at statsgarantier eller et selvstændigt finansieringsinstitut ville væ-re befordrende for at sætte markedet for obligationer med sikkerhed i pul-jer af erhvervslån i gang. DVCA forslår, at man laver en fond á la DanskVækstkapital, der skal investere i danske erhvervsobligationer, for at sæt-te markedet i gang.KommentarBaggrunden for lovforslaget er at skabe et marked for erhvervsobligatio-ner på markedsmæssige vilkår.Midlertidige garantier udstedt for at skabe et større marked for erhvervs-obligationer indebærer den risiko, at investorer alene køber garanteredeprodukter på baggrund af garantien og ikke bruger kræfter på reelt atkreditvurdere produktet. Dermed risikeres det, at investorerne ikke reelthar øget deres kendskab til produktet, og dermed ikke har et bedre grund-lag for kreditvurdering end initialt, den dag muligheden for garanti bort-falder.Eventuelle garantier vil skulle prissættes til markedspris, hvis de ikke skalindeholde statsstøtte. En prisfastsættelse til markedspris vil betyde, atafkastet for investorerne vil falde tilsvarende med den reducerede risiko.Udsteder har mulighed for at købe sig til garantier fra f.eks. EIF, såfremtdette vurderes samlet set at være en attraktiv løsning for investorerne.Evt. modeller med elementer af statsstøtte ville skulle notificeres til oggodkendes af Kommissionen.3.1.19. Evaluering af lovforslagetHåndværksrådet og DI foreslår, at man evaluerer eller følger op på, om denye lovgivningsmæssige rammer har effekt på virksomhedernes adgangtil finansiering.KommentarErhvervs- og Vækstministeriet følger løbende kreditsituationen. Ministe-riet følger også løbende, om de iværksatte tiltag med henblik på at for-bedre adgangen til finansieringen til erhvervslivet har en effekt.

Som en del af dette løbende arbejde vil ministeriet også følge op på, omde nye muligheder i lovforslaget udnyttes af pengeinstitutter og virksom-heder.3.2. Anvendelse af repræsentanter i forbindelse med obligationsud-stedelse og andre kollektive gældsforhold3.2.1. Lovfæstelse af repræsentanten og dens handlingsmulighederDer er flere høringssvar, der stiller spørgsmål ved, hvor lovreguleret re-præsentanten skal være.Bl.a. foreslår CorpNordic, at man i § 4 d, stk. 1, kunne fremhæve, at lovenaltid har forrang frem for aftaler, at man kunne overveje at gøre ”no ac-tion clause”, dvs. at investorer ikke kan tage direkte juridiske skridt modudsteder uden om repræsentanten, lovbestemt frem for aftalebaseret, samtat man kunne gøre repræsentantordningen obligatorisk på erhvervsobliga-tionsudstedelser.F&P og Dansk Aktionærforening ønsker uddybet, i hvor høj grad repræ-sentanten repræsenterer alle obligationsejere, såvel store som små.KommentarHovedformålet med lovgivningen om repræsentanter er ikke at skabe énfast ramme for, hvad en repræsentant skal i forbindelse med alle obligati-onsudstedelser, men at sikre, at de aftalegrundlag om anvendelse af re-præsentanter, som udstedere og investorer finder attraktive på forskelligeudstedelser, nyder anerkendelse i dansk ret. Det giver en fleksibilitet, dervurderes hensigtsmæssig i forhold til udviklingen af markedet.Det fremgår klart af loven, at repræsentanten uanset aftalegrundlagetskal repræsentere obligationsejernes interesser.Repræsentanter kan være en fordel for obligationsejere og udstedere.Repræsentanter er imidlertid også en udgift i forbindelse med udstedelse,der vil skulle finansieres af udsteder og investorer i form af højere om-kostninger eller lavere afkast. Repræsentanter er ikke obligatoriske i an-dre lande, og det vurderes derfor heller ikke hensigtsmæssigt at stille kravom repræsentanter på danske obligationsudstedelser.Det anerkendes i den sammenhæng, at no action clause er en central delaf lovgivningen for at kunne få repræsentantordninger til at virke. Detvurderes imidlertid mest hensigtsmæssigt ikke at gøre denne lovbestemt.Den nuværende formulering skitserer muligheden for at etablere no ac-tion clauses, men gør det samtidig muligt for investorer at bevare ret til

ensidigt at handle over for udsteder, hvilket f.eks. kan være relevant, hvisde ejer en vis andel af en obligationsudstedelse. Hermed opnås en fleksi-bilitet i forhold til investorernes og udstederens ønsker. Samtidig har af-talebaserede no action clauses den fordel, at investorerne ikke ved lovfratages rettigheder, de har i dag, men alene gives en mulighed for atindgå aftale om fraskrivelse af disse rettigheder i bestemte situationer.Dette relaterer sig også til spørgsmålet fra F&P, der kunne henvise til ensituation, hvor der f.eks. er en større og mange mindre investorer. Her vilrepræsentanten repræsentere alle obligationsejere. Modellen åbner imid-lertid mulighed for, at f.eks. en større investor har mulighed for at fast-holde visse velafgrænsede rettigheder, selv om der knyttes en repræsen-tant på udstedelsen. Den fleksible model, der er valgt, giver mulighed for,at man i aftalegrundlaget for eksempel giver adgang til, at en investormed en vis andel af obligationerne ensidigt kan rejse sag på trods af engenerel no action clause, hvis den store obligationsejer f.eks. er uenigmed beslutninger truffet på et obligationsejermøde eller ønsker at agerefør der kan indkaldes til møde.3.2.2. Krav til at fungere som repræsentantCorpNordic forslår, at der kunne stilles flere krav til repræsentanterne iform af kompetencer, habilitet og kapital.Nasdaq OMX forslår, at der indsættes regler omkring repræsentantersuafhængighed. Dette kan eksempelvis være i form af en oplysningsfor-pligtelse, således at obligationsejerne har indsigt i, hvor tæt forbundet enudsteder er med den udpegede repræsentant.KommentarI lovforslaget stilles der krav om, at repræsentanten skal være et kapital-selskab med den dertil hørende organisering. Derudover fremgår det ek-splicit af loven, at repræsentanten skal repræsentere obligationsejernesinteresser.Generelt vil der være forskellige krav og forventninger til repræsentanterpå forskellige typer af udstedelser. Med den fleksible ramme, der læggesop til i lovforslaget, vil det være op til udstedere og investorer at stille dekrav, de finder nødvendige, til repræsentanterne.Det er muligt at stille lovmæssige krav om, at en repræsentant skal være ibesiddelse af f.eks. juridiske og økonomiske kompetencer. Opretholdelsenaf sådanne krav vil kræve en form for tilsyn med, at repræsentanten leverop til kravene. Det formodes at være omkostningstungt i forhold til, atudstedere og investorer formodentligt vil stille de nødvendige krav til devirksomheder, der udpeges til repræsentanter, uden at der stilles lovgiv-

ningsmæssige krav. Samtidig vil lovgivningsmæssige krav vanskeliggøreen forretningsmodel, hvor en repræsentant hovedsagligt vælger at købesig til nødvendige kompetencer fra underleverandører.Der er muligt at opstille krav til kapital hos den enkelte repræsentant.Den kapital, der vil være relevant, vil imidlertid variere meget fra udste-delse til udstedelse. Hvis man stillede krav om en minimuskapital til allerepræsentanter i forhold til de største udstedelser, vil det formodentligudelukke aktører fra markedet, der ellers kunne håndtere mindre udste-delser, evt. også til en lavere pris. Man kunne i den forbindelse overvejeet gradueret kapitalkrav. Det kunne imidlertid betyde for store krav tilnogle repræsentanter og samtidig ville det kræve, at der føres tilsyn medrepræsentanterne. Tilsyn med repræsentanterne ville være ressourcekræ-vende, og det vurderes på den baggrund mere hensigtsmæssigt at ladeudstedere og investorer stille de krav, som de finder passende til repræ-sentanterne, frem for at regulere dette i lovgivningen.I forhold til habilitet er det principielt muligt at stille krav om, at repræ-sentanter ikke må være f.eks. datterselskab af et pengeinstitut, da der kanvære risiko for, at pengeinstituttet vil have andre interesser end obligati-onsejerne. Mange af de største internationale repræsentanter er imidler-tid netop datterselskaber af finansielle virksomheder, og et dansk kravsom ovenstående vil dermed vanskeliggøre udvikling og integration af detdanske marked for erhvervsobligationer.Det er dog en mulighed, som Nasdaq OMX foreslår, at indsætte en oplys-ningsforpligtigelse for repræsentanten i forhold til eventuel tilknytning tiludsteder. En repræsentant, der handler i egeninteresse frem for i obliga-tionsejernes interesse, vil være i konflikt med loven. Obligationsejerne vilefter omstændighederne kunne anlægge en erstatningssag mod repræsen-tanten. For at sikre transparens omkring repræsentanters mulige tilknyt-ningsforhold vil der blive indsat en oplysningspligt i forhold til repræsen-tantens uafhængighed, da det vil give investorerne bedre mulighed for atvurdere, om repræsentanten kan have tilsidesat deres interesser.3.2.3. Tidspunkt for repræsentantens rettigheder og forpligtigelserCorpNordic og Finansrådet stiller spørgsmålstegn ved hensigtsmæssighe-den af ikraftrædelsestidspunktet for repræsentantens rettigheder og for-pligtigelser samt mulighederne for at inddrage repræsentanten rettidigt iforhold til den foreslåede procedure for godkendelse af repræsentanten iFinanstilsynet.KommentarI lovforslaget tiltræder repræsentanten sine pligter og rettigheder, nårrepræsentanten er registeret hos Finanstilsynet. Det muliggør, at repræ-

sentanten kan udnævnes før udstedelsen af obligationerne. Det er hen-sigtsmæssigt i forhold til, at repræsentanten i visse tilfælde vil skulle un-derskrive dokumenter m.v. før eller parallelt med, at erhvervsobligationenbliver udstedt.Muligheden for udnævnelse før udstedelse sikres ved, at der kun skal ind-sendes udkast til aftaler m.v. til Finanstilsynet, for at repræsentanten kanregistreres og få tildelt sine rettigheder og pligter i forhold til en obliga-tionsudstedelse. Finanstilsynet sletter repræsentantens registrering, hvisFinanstilsynet ikke inden 60 dage efter registreringen af repræsentantenhar modtaget en meddelelse fra repræsentanten med tilstrækkelig doku-mentation for, at obligationerne i den konkrete obligationsudstedelse erudstedt.Derudover forventes det, at der vil være en relativt kort sagsbehandlings-tid i Finanstilsynet på korrekt udfyldte dokumenter.3.2.4. Repræsentantens muligheder for at agere over for tredjemandCorpNordic fremhæver, at repræsentanten med hjemmel i § 4 d, stk. 2, ogstk. 4, nr. 2 også bør kunne repræsentere obligationsejernes over for tred-jemand, så som pengeinstitutter, kreditorer osv.KommentarCorpNordic kan f.eks. henvise til situationer, hvor repræsentanter for-handler med pengeinstitutter og øvrige kreditorer i forbindelse med eninterkreditoraftale, hvor en virksomhed har misligholdt sine forpligtelser ihenhold til obligationen, eller i forbindelse med en rekonstruktion udenfor retssystemet.I forbindelse med disse situationer skal repræsentanten kunne repræsen-tere investorerne indirekte overfor udsteder.Bestemmelsen i § 4 d er ikke udtømmende og har således ikke til hensigtat afskære muligheden for denne type repræsentation. Bestemmelsen op-ridser således ikke alle de mulige konstellationer, hvor repræsentanten vilkunne repræsentere investorerne, men skaber mulighed for, at det kanreguleres af de konkret indgåede aftaler.En repræsentants rettigheder i forbindelse med sådanne forhandlingerskal imidlertid enten fremgå af vilkårene eller en tilknyttet aftale eller evt.være fastlagt efterfølgende i overensstemmelse med de i vilkårene fastsat-te procedurer.

3.2.5. Udskiftning af repræsentanterNasdaq OMX finder, at det bør overvejes at indføre mere objektive reglerfor, hvordan obligationsejerne kan udskifte en repræsentant.KommentarDet følger af lovforslagets § 4 b, stk. 2, nr. 4, at det skal fremgå af vilkå-rene for obligationerne eller tilknyttede aftaler, hvordan repræsentantenkan udskiftes, for at repræsentanten kan registreres hos Finanstilsynet ogdermed falde under loven.Med den nuværende formulering vil det således være klart for potentielleobligationsejere, hvordan muligheden for udskiftning af repræsentantener, og de vil have mulighed for at fravælge obligationsudstedelser, hvis deikke er betrygget ved reglerne herom.Yderligere objektive krav til udskiftning kunne gøre den danske lovgiv-ning vanskelig at tilpasse internationale udstedelser, idet danske særkravpå området kunne gøre det uattraktivt for udenlandske udstedere at be-nytte sig af dansk lovgivning.Derudover ville objektive udskiftningsregler være vanskelige at admini-strere, da det f.eks. kunne skabe situationer, hvor en myndighed vil blivenødt til at gribe ind i forhold til udskiftningen af en repræsentant, ogf.eks. udpege en ny repræsentant, hvis der er uenighed mellem obligati-onsejerne herom, uden at den pågældende myndighed vil have de nød-vendige forudsætninger herfor.3.2.6. Repræsentantens konkursNasdaq OMX mener, at det bør tydeliggøres, hvordan obligationsejerne erstillet ved repræsentantens konkurs i tilfælde, hvor repræsentanten entener holder af pantet eller eksempelvis modtager betalinger på vegne af in-dehaverne af obligationerne.KommentarEn repræsentants konkurs adskiller sig ikke fra situationen, hvor en fuld-mægtig går konkurs. Repræsentantens konkursbo omfatter således ikkeaktiver, som den befuldmægtigede holder på vegne af andre, og konkurs-boet kan ikke indtræde i repræsentantens rolle.I tilfælde af at der er stillet pant mv. over for repræsentanten på vegne afde til enhver tid værende obligationsejere, jf. forslaget til § 4 e, stk. 1, vilder imidlertid være behov for at udpege en ny holder af pantet.Det vurderes på baggrund heraf hensigtsmæssigt, at kravet i forslaget til§ 4 b, stk. 2, nr. 4, om at udkastet til vilkårene for obligationerne eller

tilknyttede aftaler skal indeholde en procedure for udskiftning af repræ-sentanter, udvides til også at omfatte udpegning af en ny repræsentant itilfælde af, at en repræsentant går konkurs.I sådanne tilfælde vil der være behov for at et eventuelt pant, som dentidligere repræsentant holdt på vegne af obligationsejerne overdrages tilden nye repræsentant. Dette vil kunne ske ved den nye repræsentants hen-vendelse til konkursboet, der vil medvirke til at sikre gennemførelse afsådanne eventuelle ændringer i forhold til tingbøgerne mv.3.2.7. Tydeliggørelse af hvilke andre former for sikkerheder, der kanstilles over for repræsentantenAdvokatrådet/Advokatsamfundet og Finansrådet ønsker, at det tydeliggø-res, hvilke typer af sikkerheder, der kan stilles over for repræsentanten,f.eks. kautioner.KommentarDet er intentionen, at alle typer af sikkerheder skal kunne stilles over forrepræsentanten, da det vil størst mest mulig fleksibilitet i forhold til at fåudviklet markedet for erhvervsobligationer i Danmark. Det vil blive tyde-liggjort i lovforslaget.3.2.8. Repræsentanters mulighed for at kontakte obligationsejereCorpNordic og Finansrådet foreslår, at repræsentanter skal have adgangtil obligationsejernes kontaktdetaljer i VP.KommentarVP registrerer generelt de oplysninger, de har om danske depoter på en-ten CPR- eller CVR-numre. Det er dog også muligt, at man kan have sineaktiver placeret i såkaldte samledepoter, hvor det ikke er muligt at identi-ficere ejeren. Det kan f.eks. være et større udenlandsk pengeinstitut, derstår som kontaktperson på et samledepot for alle sine kunder. Adgang tiloplysningerne vil således kun være til gavn for nogle, men ikke alle obli-gationsejere.Repræsentanten vil på nuværende tidspunkt have mulighed for at kunnekommunikere til ejerne af obligationerne via en fondsbørsmeddelelse,avisannoncer eller forsendelser via VP.En undtagelse i forhold til at give mulighed for, at VP kan videregive kon-taktoplysninger, kan sende et uhensigtsmæssigt signal om, at det ikke ernødvendigt, at obligationsejere følger med i fondsbørsmeddelelser ellerforsendelser via VP.

3.2.9. Anmeldelse af repræsentanter til OMXCorpNordic foreslår, at det kunne overvejes, at repræsentanter også skalanmeldes til Nasdaq OMX.KommentarNasdaq OMX er en privat virksomhed. Nasdaq OMX kan stille dette kravtil udstedere, der skal noteres, hvis de vurderer, at denne oplysning kanbidrage til at skabe et mere transparent og velfungerende obligations-marked.3.2.10. Registrering af repræsentantenFinansrådet mener, at registreringen af repræsentanten i forhold til hverenkelt udstedelse er unødvendigt krævende.KommentarDet er hensigtsmæssigt, at obligationsejere til en hver tid kan finde denrepræsentant, der er repræsentant på deres obligationsudstedelse, påFinanstilsynets hjemmeside. Det indebærer, at der skal foretages en regi-strering af repræsentanten ved hver udstedelse.3.3. Adgang til at andre end låntagerne i et realkreditaktieselskabkan udøve indflydelse på den forening, der ejer realkreditaktiesel-skabetRealkreditrådet udtrykker tilfredshed over den foreslåede udvidelse afmedlemsdemokratiet til at omfatte andre kundegrupper end låntagere irealkreditaktieselskabet. Realkreditrådet tilkendegiver dog, at det ikkekun er indehaverne af realkreditobligationer men også indehavere af sær-ligt dækkede obligationer og særligt dækkede realkreditobligationer, sombør kunne vælge medlemmer til bestyrelsen i en fond eller forening, derhar været et realkreditinstitut, og en fond, der er oprettet i forbindelse medomdannelse af et realkreditinstitut til et aktieselskab.KommentarDet er hensigten med denne ændring, at også indehavere af særligt dæk-kede obligationer og særligt dækkede realkreditobligationer på lige fodmed indehavere af realkreditobligationer, skal kunne vælge medlemmertil bestyrelsen i en fond eller forening, der har været et realkreditinstitut.I forslaget er dette afspejlet i formuleringen ”indehavere af realkreditob-ligationer og andre værdipapirer”.På baggrund af Realkreditrådets bemærkninger findes det hensigtsmæs-sigt at præcisere i bemærkningerne, at ”andre værdipapirer” omfattersærligt dækkede obligationer og særligt dækkede realkreditobligationer.

3.4. Indførelse af definitioner i lov om finansiel virksomhed af forsik-ringsholdingvirksomhed og blandet forsikringsholdingvirksomhed3.4.1. Vedrørende definitionen af finansiel holdingvirksomhedForsikring & Pension bemærker bl.a., at de overordnet set er positivtstemt over for at indføre definitioner af forsikringsholdingvirksomhed ogblandet forsikringsholdingvirksomhed, men mener dog at indførelsen afdisse definitioner bør suppleres ved at ændre den nugældende definitionaf finansiel holdingvirksomhed i § 5, stk. 1, nr. 10, litra a og b, i lov omfinansiel virksomhed. Efter Forsikring & Pensions opfattelse sikres der-med en mere stringent direktivimplementering og en afgrænsning af blan-det forsikringsholdingvirksomhed over for både forsikringsholdingvirk-somhed og finansiel holdingvirksomhed, som svarer til forsikringsgrup-pedirektivet og konglomeratdirektivet.KommentarDe med lovforslaget foreslåede to nye definitioner af forsikringsholding-virksomhed og blandet forsikringsholdingvirksomhed stammer fra forsik-ringsgruppedirektivet med senere ændringer og blev ikke indarbejdet i lovom finansiel virksomhed i forbindelse med den øvrige implementering afforsikringsgruppedirektivet. Det er dette forhold, der nu vurderes at værebehov for at ændre.Det er korrekt, som anført af Forsikring & Pension, at der i direktiverne –dvs. forsikringsgruppedirektivet, konglomeratdirektivet og kreditinstitut-direktivet, herunder CRD IV (samt i øvrigt CRR-forordningen) – anven-des endnu et begreb ”blandet finansielt holdingselskab”. Dette begrebhar aldrig været anvendt i lov om finansiel virksomhed.Det vurderes ikke at være hensigtsmæssigt at ændre den nuværende defi-nition af ”finansiel holdingvirksomhed” i lov om finansiel virksomhed til”blandet finansiel holdingvirksomhed”. En sådan ændring vil såledesfordre en grundig gennemgang og vurdering af nødvendigheden af enomarbejdelse af lovens nuværende koncernbestemmelser. Der vurderesikke at være behov for denne analyse på nuværende tidspunkt, og forsla-get om at indføre begrebet ”blandet finansiel holdingvirksomhed” imøde-kommes ikke.For at imødekomme Forsikring & Pensions bemærkninger foreslås imid-lertid en præcisering af definitionen af finansiel holdingvirksomhed i § 5,stk. 1, nr. 10, litra a, så det kommer til at fremgå eksplicit af denne, at enmodervirksomhed ikke er en finansiel holdingvirksomhed, hvis dens fi-nansielle dattervirksomheder udelukkende eller hovedsageligt er forsik-ringsvirksomheder eller forsikringsholdingvirksomheder eller er blandedeforsikringsholdingvirksomheder.

3.4.2. Solvenskrav til forsikringsholdingvirksomhederAdvokatrådet henviser til, at der med lovforslaget foreslås indsat et nyt §170 a i lov om finansiel virksomhed, hvoraf følger, at i koncerner, hvormodervirksomheden er en forsikringsholdingvirksomhed eller et forsik-ringsselskab, vil reglerne for forsikringsselskaber i § 126 i lov om finan-siel virksomhed finde anvendelse på forsikringsholdingvirksomheden ogkoncernen. Advokatrådet mener, at det bør tydeliggøres, hvordan § 126om solvenskrav i praksis tænkes anvendt for forsikringsholdingvirksom-heder. Det er Advokatrådets opfattelse, at § 126 forudsætter, at virksom-heder, der skal opfylde bestemmelsens krav, har tilladelse til at drive for-sikringsvirksomhed, da solvenskravet i § 126 måles i forhold til forsik-ringsmæssige hensættelser, præmieindtægter eller erstatningsudgifter.Advokatrådet henviser til, at en forsikringsholdingvirksomhed ikke vilkunne få tilladelse til at drive forsikringsvirksomhed og derfor ikke kanhave præmieindtægter. Selvom virksomheden formentlig kan opgøre etindividuelt solvensbehov, mener Advokatrådet, at Finanstilsynets mulig-hed for at fastsætte et solvenskrav forudsætter, at den virksomhed, der fårpålagt solvenskravet, har forsikringsmæssige hensættelser, præmieindtæg-ter eller erstatningsudgifter.KommentarForsikringsselskaber skal holde kapital, der mindst svarer til det højesteaf følgende tre beløbsstørrelser: Minimumskapitalkravet, solvenskravetog det individuelle solvensbehov. Solvenskravet beregnes i forhold tilforsikringsmæssige hensættelser, præmieindtægter eller erstatningsudgif-ter. Minimumskapitalkravet er, afhængig af typen af forsikringsselskab, etbeløb mellem 1,1 og 3,5 mio. euro. Fsva. det individuelle solvensbehov erdet fast praksis efter § 126 i lov om finansiel virksomhed, at et forsik-ringsselskab selv opgør sit individuelle solvensbehov, og hvis dette erhøjere end lovens kapitalkrav, skal selskabet have kapital svarende tildette højere beløb.Som anført af Advokatrådet vil en forsikringsholdingvirksomhed som føl-ge af den manglende tilladelse til at drive forsikringsvirksomhed ikke ha-ve præmieindtægter og vil derfor ikke kunne fastsætte et ”almindeligt”solvenskrav. Derudover fremgår det af lovforslaget, at en forsikringshol-dingvirksomhed heller ikke vil være omfattet af minimumskapitalkravene.Når det derfor foreslås, at § 126 skal finde anvendelse på forsikringshol-dingvirkomheder så betyder det, at det for disse virksomheder vil det væredet individuelle solvensbehov, der er relevant.

På baggrund af Advokatrådets bemærkninger skønnes det hensigtsmæs-sigt at præcisere dette i lovforslagets bemærkninger, således at det tydeli-gere fremgår, at det for forsikringsholdingvirksomheder er det individuel-le solvensbehov, der vil være relevant. Beregningen af individuelt sol-vensbehov er reguleret i bekendtgørelse om solvens og driftsplaner forforsikringsselskaber. Forsikringsholdingvirksomheder skal beregne indi-viduelt solvensbehov efter samme regler som forsikringsselskaber.3.4.3. Koncerninterne transaktioner og blandede forsikringsholdingvirk-somhederForsikring & Pension henviser til, at der i lovforslaget er foreslået et nytnr. 3 i § 181, stk. 1, i lov om finansiel virksomhed, hvorefter Finanstilsy-net kan fastætte nærmere regler for transaktioner, der indgås mellem enfinansiel virksomhed og en blandet forsikringsholdingvirksomhed. For-sikring & Pension bemærker, at denne tilføjelse er overflødig, da blande-de forsikringsholdingsvirksomheder vil være omfattet af reglerne omkoncerninterne transaktioner allerede i kraft af den gældende § 181, stk.1, nr. 1, da en blandet forsikringsholdingvirksomhed per definition er enmodervirksomhed.KommentarEn af de få bestemmelser i lov om finansiel virksomhed, som regulerer deblandede forsikringsholdingvirksomheder er § 181 om koncerninternetransaktioner.Som Forsikring & Pension anfører, vil en blandet forsikringsholdingvirk-somhed altid være en modervirksomhed, og § 181 vil derfor selv uden enlovændring kunne fortolkes som omfattende disse virksomheder. Det fore-slås, at den foreslåede tilføjelse af nyt nr. 3 til § 181, stk. 1, i lov om fi-nansiel virksomhed udgår af lovforslaget.3.5. Udvidelse af anvendelsesområdet for bestemmelserne §§ 70 og71 i lov om finansiel virksomhed, til også at omfatte finansielle hol-dingvirksomheder og forsikringsholdingvirksomhederRealkreditrådet har anført, at det er for vidtgående at udbrede bestemmel-serne § 70 og § 71 i lov om finansiel virksomhed, til holdingvirksomhe-der, hvis eneste eller primære aktivitet er at eje kapitalandele i en finansielvirksomhed. Bestemmelserne sætter krav til bestyrelsens opgaver (§ 70)og krav til virksomhedens indretning (§71) bl.a. via bekendtgørelse omledelse og styring af pengeinstitutter m.fl. (§ 71 bekendtgørelsen). Real-kreditrådet anfører, at disse virksomheder bør undtages fra bestemmelser-nes anvendelsesområde. Realkreditrådet finder ikke, at reglerne skaber enmerværdi, der står i et rimeligt forhold til den indsats, som holdingvirk-somheden skal levere for at opfylde de nye krav til bestyrelse og virk-somhedsindretning, og at der blot vil ske en markant forøgelse af de ad-

ministrative byrder og omkostninger for holdingvirksomheden. Hvis ikkede ovennævnte virksomheder helt kan undtages fra bestemmelsens an-vendelsesområde, ønskes det præciseret, at kravene, der stilles til hol-dingvirksomhederne, skal være direkte relevante for holdingvirksomhe-dens risici, og der skal samtidig sikres en klar afgrænsning af, hvad hol-dingvirksomhederne skal rapportere om.Realkreditforeningen fremhæver med samme begrundelse som Realkre-ditrådet, at en vurdering af hvilke krav, der vil være relevante for finan-sielle holdingvirksomheder, ikke bør foretages af Finanstilsynet alene,men i stedet bør ske på baggrund af en tæt dialog mellem Finanstilsynetog de finansielle virksomheder.Forsikring & Pension henviser til, at det af forslaget fremgår, at Finanstil-synet vil foretage en vurdering af, hvilke krav i forhold til bestyrelsesop-gaver og virksomhedsindretning, der skal gælde for finansielle holding-virksomheder og forsikringsholdingvirksomheder. Forsikring & Pensionforeslår, at det skal fremgå mere direkte af bestemmelsernes formuleringsåledes, at Finanstilsynet får hjemmel til at fastsætte relevante og propor-tionale regler for sådanne holdingvirksomheder. I modsat fald kan detefter Forsikring & Pensions opfattelse medføre opbygning af unødvendi-ge dobbelt kompetencer i sådanne holdingvirksomheder, hvilket i værstefald kan så tvivl om ansvarsplaceringen.KommentarMed forslaget imødekommes internationale krav fra den EuropæiskeBankmyndighed og International Association of Insurance Supervisors(IAIS) om, at regler om bestyrelsens opgaver og krav til virksomhedsind-retning, der i dag gælder for finansielle virksomheder, også skal gælde påkoncernniveau.Som det fremgår af bemærkningerne til lovforslaget er det væsentligt, atder også gælder krav til virksomhedsindretning og bestyrelsesarbejde påkoncernniveau, da en holdingvirksomhed, som er kapitalejer i en finansielvirksomhed, via sit ejerskab har betydelig mulighed for at påvirke aktivi-teter og risici i den finansielle virksomhed, ligesom der i visse tilfælde kanopstå behov for, at en finansielle holdingvirksomhed eller forsikringshol-dingvirksomhed økonomisk understøtter en finansiel dattervirksomhed.Det fremgår endvidere af bemærkningerne til lovforslaget, at da finan-sielle holdingvirksomheder og forsikringsholdingvirksomheder ikke nød-vendigvis har aktiviteter, som kan begrunde en så detaljeret regulering,som er gældende for finansielle virksomheder, vil Finanstilsynet vurderehvilke krav der vil være relevante at stille til finansielle holdingvirksom-

heder og forsikringsholdingvirksomheder i de bekendtgørelser om ledelseog styring, som vil blive udstedt med hjemmel i §§ 70 og 71.Finanstilsynet vurderer derfor, at der i forslaget er taget fornøden højdefor, at aktiviteterne i finansielle holdingvirksomheder og forsikringshol-dingvirksomheder ofte er begrænsede, og kravene til virksomhedsstyringog bestyrelsens arbejde i holdingvirksomheder vil afspejle dette. Detskønnes imidlertid hensigtsmæssigt, at det i lovforslagets bemærkningerpræciseres, at Finanstilsynet ved anvendelsen af hjemlen til at udstederegler vil anlægge en proportionalitetsbetragtning.3.9. Beskyttelse af aktiver overført til sikkerhed for et clearingmed-lems kunders positioner imod retsforfølgning af clearingmedlemmetskreditorerFinansrådet, Danske Advokater og Plesner Advokatfirma bemærker, atcentrale modparter (CCP’er) i praksis anvender forskellige model-ler/tilgange for håndtering af clearingmedlemmers kunder og anfører iden forbindelse, at det foreliggende forslag alene ses at tage højde for énaf disse modeller, nemlig den såkaldte fuldmægtigmodel, hvor CCP’endirekte anerkender kunden som ejer af de pågældende positioner og akti-ver stillet til sikkerhed herfor.Finansrådet, Danske Advokater og Plesner Advokatfirma tilkendegiver iforlængelse heraf, at forslaget, som følge af, at CCP’ernes fremgangsmå-de for håndtering af clearingmedlemmers kunder kan variere, bør udfor-mes således, at der ydes kunden beskyttelse mod clearingmedlemmetskreditorer, uanset hvilken model/tilgang CCP’en anvender og såledesogså kan bringes i anvendelse over for kundernes positioner og aktiver itilfælde, hvor en CCP benytter den såkaldte principalmodel, hvor clea-ringmedlemmet anses for modpart (ejer) og kunden, i forholdet tilCCP’en, som udgangspunkt ikke har rettigheder over positionerne ogaktiver stillet til sikkerhed herfor.Finansrådet og Danske Advokater henviser i øvrigt til det i bemærknin-gerne anførte om forslagets forhold til konkurslovens regler, og bemærkerat det er vigtigt, for at sikre EMIR-forordningens forudsætning om over-førbarhed, at det fremgår klart, hvordan forslaget korresponderer medkonkurslovens regler, herunder særligt i forhold til omstødelse.Forsikring & Pension anfører, at de er i tvivl om, hvorvidt sikkerhedenskal gøres gældende i aktiverne, sådan som det synes forudsat i lovforsla-get, idet de konkrete kontrakter fra CCP’er ikke forudsætter udbetaling tilclearingmedlemmets kunde af nøjagtig samme aktiver som clearingmed-lemmet oprindeligt har overført. Forsikring og Pension foreslår derfor, atlovforslaget ændres så det udtrykker, at clearingmedlemmer har sikret sig,

at den udbetaling som CCP’en foretager, vil blive respekteret af clea-ringmedlemmets konkursbo. Altså at det senere konkursbo accepterer, atCCP’en kan betale direkte til clearingmedlemmets kunder uden, at kon-kursboet kan anfægte det.Plesner Advokatfirma har endvidere anført, at den nye bestemmelse ikketager tilstrækkelig højde for at, de af kunden til clearingmedlemmet over-førte aktiver bør være sikrede mod clearingmedlemmets kreditorer allere-de fra tidspunktet, hvor de overføres til clearingmedlemmet, og ikke førstnår aktiverne er ’overdraget til en central modpart’.KommentarDet skal indledningsvis bemærkes, at bestemmelsen i værdipapirhandels-lovens § 57 f foreslås med henblik på at sikre anvendeligheden af EMIR-forordningens forudsætninger om overførbarhed af clearingmedlemmerskunders aktiver og positioner.Det har været hensigten, at både principalmodellen og fuldmægtigmodel-len skulle omfattes af den foreslåede bestemmelse. Baseret på de indkom-ne høringssvar er det imidlertid vurderingen, at forslaget og bemærknin-gerne hertil bør ændres som foreslået af Finansrådet og Danske Advoka-ter for at tydeliggøre, at forslaget omfatter clearingarrangementer eftersåvel fuldmægtigmodellen som principalmodellen.Det vurderes ikke, at beskyttelsen skal udvides til at gælde, så snart akti-vet overføres til clearingmedlemmet som foreslået af Plesner Advokatfir-ma. Forslaget har til hensigt at sikre, at processen kan afvikles i overens-stemmelse med forudsætningerne i EMIR-forordningen. Det er en forud-sætning for overførbarhed i EMIR-forordningen, at aktiverne er overdra-get til CCP’en. EMIR-forordningen tilsigter derimod ikke beskyttelse blotved overførsel af aktiver til clearingmedlemmet, og aktiver, som endnuikke er overdraget til CCP’en, må derfor behandles efter de almindeligekonkursretlige regler.Som angivet af høringsparterne kan der opstå tvivl om, hvilke rettighederet clearingmedlems konkursbo måtte have i de positioner og aktiver, somer overført til en CCP med henblik på clearing af et clearingmedlemskundes positioner. Med henblik på at sikre korrekt anvendelse af EMIR-forordningens forudsætning om overførbarhed er det vurderingen, at derpå baggrund af Finansrådets og Danske Advokaters høringssvar er behovfor i lovteksten i et nyt stk. 2 at fastsætte, at et clearingmedlems kundesrettigheder til de i stk. 1 nævnte positioner og aktiver ikke kan omstødes,såfremt kundens erhvervelse af rettighederne konkret fremstod som ordi-nær. Det vurderes, at denne ændring vil imødekomme det af Forsikringog Pension tilkendegivne forslag om tydeliggørelse af, at konkursboet

skal respektere CCP’ens udbetaling af aktiverne til clearingmedlemmetskunde.4. Oversigt over hørte organisationer, myndigheder m.v.Lovforslaget har inden fremsættelsen været sendt i høring hos følgende:Advokatrådet, Amnesty International, Andelskassen, Arbejderbevægel-sens Erhvervsråd, Arbejdsmarkedets Erhvervssygdomssikring (AES),Arbejdsmarkedets Tillægspension (ATP), Arbejdsskadestyrelsen, Børs-mæglerforeningen, Danish Venture Capital and Private Equity Associati-on, Danmarks Nationalbank, Danmarks Rederiforening, Danmarks Skibs-kredit A/S, Dansk Aktionærforening, Dansk Arbejdsgiverforening, DanskByggeri, Dansk Ejendomsmæglerforening, Dansk Erhverv, Dansk For-ening for International Motorkøretøjsforsikring (DFIM), Dansk Industri,Dansk Investor Relations Forening – DIRF, Dansk Kredit Råd, DanskMetal, Dansk Pantebrevsforening, Danske Advokater, Danske Forsik-ringsfunktionærers Landsforening, Danske Maritime, Danske Regioner,Datatilsynet, Den Danske Aktuarforening, Den Danske Dommerforening,Den Danske Finansanalytikerforening, Den Danske Fondsmæglerfor-ening, Det Kriminalpræventive Råd, Direktoratet for Kriminalforsorgen,Disciplinærnævnet for Statsautoriserede Revisorer, Dommerfuldmægtig-foreningen, Ejendomsforeningen, FDFA – Foreningen af Danske Forsik-ringsmæglere og ForsikringsAgenturer, FDIH – Foreningen for Distance-og Internethandel, Finans og Leasing, Finansforbundet, Finanshuset iFredensborg A/S, Finansiel Stabilitet A/S, Finansrådet – Danske Pengein-stitutters Forening, Finanssektorens Arbejdsgiverforening, Forbrugerom-budsmanden, Forbrugerrådet, Foreningen af Forretningsførere for Uden-landske Forsikringsselskaber, Foreningen af Interne Revisorer, Forenin-gen af J.A.K. Pengeinstitutter, Foreningen af Offentlige Anklagere,FOREX, Forsikring & Pension, Forsikringsmæglerforeningen, Frivillig-rådet, FSR – danske revisorer, Funktionærernes og TjenestemændenesFællesråd (FTF), Garantifonden for indskydere og investorer, Garban-Intercapital Scandinavia, GXG Markets A/S, HK-Landsklubben Dan-marks Domstole, HK-Landsklubben for Politiet, Håndværksrådet, Ind-samlingsorganisationernes Brancheorganisation (ISOBRO), Institut forMenneskerettigheder, InvesteringsForeningsRådet, ISACA DenmarkChapter, IT-branchen, KommuneKredit, Kommunernes Landsforening,Kriminalpolitisk Forening (KRIM), Kuratorforeningen, KøbmandStan-dens OplysningsBureau, Landbrug & Fødevarer, Landsforeningen af For-svarsadvokater, Landsforeningen for Bæredygtigt Landbrug, Landsorga-nisationen i Danmark (LO), Lokale Pengeinstitutter, LønmodtagernesDyrtidsfond (LD), NASDAQ OMX Copenhagen A/S, Nets, Parcelhus-ejernes Landsforening, Politiforbundet i Danmark, PostDanmarks Juridi-ske afdeling, Realkreditforeningen, Realkreditrådet, Rederiforeningen af1895, Regionale Bankers Forening, Regnskabsrådet, Retspolitisk For-ening, Retssikkerhedsfonden, Revisornævnet, Revisortilsynet, Rigsadvo-

katen, Rigspolitiet, Rigsrevisionen, Samtlige byretter, Skibs- og Både-byggeriets Arbejdsgiverforening, Statsadvokaten for Særlig ØkonomiskKriminalitet, Sø- og Handelsretten, Telekommunikationsindustrien iDanmark, Vestre Landsret, VP Securities A/S, Western Union, ØstreLandsret, Færøernes Hjemmestyre via Rigsombudsmanden på Færøerne,Grønlands Selvstyre via Rigsombudsmanden i Grønland, Beskæftigel-sesministeriet, Domstolsstyrelsen, Erhvervs- og Vækstministeriet, Er-hvervsstyrelsen, Finansministeriet, Forsvarsministeriet, Justitsministeriet,Kirkeministeriet, Klima, Energi- og Bygningsministeriet, Konkurrence-og Forbrugerstyrelsen, Kulturministeriet, Miljøministeriet, Ministeriet forBy, Bolig og Landdistrikter, Ministeriet for Børn og Undervisning, Mini-steriet for Forskning, Innovation og Videregående uddannelser, Ministeri-et for Fødevarer, Landbrug og Fiskeri, Ministeriet for Sundhed og Fore-byggelse, Moderniseringsstyrelsen, Patent- og Varemærkestyrelsen, Pen-sionsstyrelsen, Sikkerhedsstyrelsen, Skatteministeriet, Social- og Integra-tionsministeriet, Statsministeriet, Søfartsstyrelsen, Transportministeriet,Udenrigsministeriet, Økonomi- og Indenrigsministeriet og Den Europæi-ske Centralbank.Følgende organisationer, myndigheder m.v. har haft bemærkningermed indhold:Corpnordic Denmark A/S, Ejendomsforeningen Danmark, Horesta,Dansk Byggeri, Statsadvokaten for særlig økonomisk og internationalkriminalitet, LD, Investeringsforeningsrådet, Justitsministeriets - Direkto-rat for Kriminalforsorgen, TER, DLR Kredit A/S, Rigsombudsmanden påFærøerne, Håndværksrådet, Advokatrådet, Landbrug og Fødevarer, DI,Dansk Aktionærforening, Realkreditrådet, Realkreditforeningen, NasdaqOMX, Danske Revisorer – FSR, Garantifonden for indskydere og inve-storer, Finansrådet, dvca, VP Securities A/S, Plesner Advokatfirma, ATP,AES, Den Europæiske Centralbank, Forsikring & Pension, Dansk Er-hverv, Lokale Pengeinstitutter, Danmarks Nationalbank, Danske Advoka-ter og Danmarks Fiskeriforening.