Forslag til Europa-Parlamentets og Rådets forordning om forbedring

af værdipapirafviklingen i Den Europæiske Union og om værdipa-

pircentraler (CSD’er) samt om ændring af direktiv 98/26/EF, KOM

(2012)73

1. Resumé

Kommissionen har fremsat forslag til en forordning om forbedring afværdipapirafviklingen i EU og om værdipapircentraler (CSD’er – centralsecurities depositories) samt om ændring af direktiv 98/26/EF om endeligafregning i betalingssystemer og værdipapirafviklingssystemer. Der fore-slås iværksat forskellige foranstaltninger på europæisk niveau, som skalmedvirke til at forbedre sikkerheden i forbindelse med afviklingen afværdipapirhandler. Derudover indeholder forordningen et forslag til enfælles europæisk regulering af værdipapircentraler, herunder regler omhvilke kerneaktiviteter en værdipapircentral kan udøve, hvilke aktiviteteren værdipapircentral kan udøve som accessorisk virksomhed som et sup-plement til kerneaktiviteterne samt fælles regler om godkendelse af og til-syn med værdipapircentraler.

2. Baggrund

Når et værdipapir handles på eller uden for en markedsplads, fx en børs,udføres der efter selve handlen en række processer, som fører til afviklingaf den pågældende handel, dvs. levering af værdipapiret til køber og beta-ling til sælger. Disse processer varetages af clearingcentraler, der kan væ-re en central modpart (CCP) og værdipapircentraler (CSD’er), i forbin-delse med afvikling og registrering af handlen. I Danmark opererer fx idag en hollandsk CCP - European Multilateral Clearing Facility - i for-bindelse med størstedelen af aktiehandler indgået på børsen i København,og værdipapirer udstedes, afvikles og opbevares i værdipapircentralen VPSecurities A/S.CSD’ers kerneopgaver er generelt at sikre registrering, deponering og af-vikling af værdipapirer. Desuden spiller CSD’er en afgørende rolle formarkedet for sikkerhedsstillelse i Europa, særligt til pengepolitiske for-mål, da næsten al belånbar sikkerhed for pengepolitiske operationer i EUafvikles i CSD’erne.

CSD’erne i EU afviklede i 2010 transaktioner til en værdi af ca. 920 bil-lioner euro og opbevarede ved udgangen af 2010 en værdipapirbehold-ning på næsten 39 billioner euro.CSD’er er således systemisk vigtige for de markeder, som de opererer på,og idet der er en stigning i de grænseoverskridende værdipapirtransaktio-ner, bliver der også flere indbyrdes relationer mellem CSD’erne. De ind-byrdes relationer mellem CSD’er og de processer, som går i gang efter enværdipapirhandel er aftalt, bliver endog endnu tættere i forbindelse med,at projektet Target2Securities (T2S) efter planen går i drift i 2015. T2S eret projekt, der er lanceret af eurosystemet, og som skal skabe en fællesplatform for værdipapirafvikling i Europa. De enkelte CSD’er vil dermedkomme til at bruge det samme afviklingssystem i stedet for at basere sigpå hver deres. Der vil også være adgang for afvikling af værdipapirer,som er udstedt i andre valutaer end euro.Kommissionen anfører, at CSD’er normalt fungerer sikkert og effektivtinden for nationale grænser, men kombinerer og kommunikerer omvendtmindre sikkert på tværs af grænser. Ifølge Kommissionens oplysninger eromkostningerne til en grænseoverskridende værdipapirafvikling op til firegange større end omkostningerne til den indenlandske værdipapirafvik-ling.

3. Formål og indhold

Kommissionens forslag har to hovedformål. For det første skal sikkerhedeni forbindelse med afviklingen af værdipapirhandler øges, og for det andetforeslås det, at der fastsættes et sæt fælles europæiske regler for CSD’er.Forbedring af værdipapirafviklingenEt af hovedformålene med Kommissionens forslag er at øge sikkerheden iforbindelse med afviklingen af værdipapirhandler, og forordningen inde-holder tre sæt foranstaltninger, som skal medvirke til at nå dette mål.For det første foreslås det, at værdipapirer, der handles på regulerede mar-keder, obligatorisk skal udstedes i elektronisk form. Dette vil gøre afvik-lingsprocessen mere effektiv, og det bliver lettere at afkorte afviklingsperi-oder og at sikre værdipapiremissioners integritet, idet det bliver lettere atflytte og afstemme værdipapirbeholdninger.For det andet foreslås det at harmonisere afviklingsperioden for værdipapir-transaktioner i hele EU, således at perioden fastsættes til to dage efter han-delsdagen. Der vil dog være mulighed for at aftale kortere afviklingsperio-der.

For det tredje foreslås det at harmonisere de foranstaltninger, som skalfremme afviklingsdisciplinen, således at købere og sælgere af værdipapirerrent faktisk leverer de værdipapirer eller betaler de penge, som de har for-pligtet sig til til den aftalte tid. Bestemmelserne herom indeholder forplig-telser for markedsdeltagerne, som foreslås underlagt en harmoniseret proce-dure for dækningskøb (såkaldt ”buy-in”), hvis der ikke leveres værdipapirerpå den planlagte afviklingsdato. Hovedformålet er at begrænse antallet affejl i afviklingen af værdipapirhandler og modvirke, at der konkurreres på atsænke standarderne for afviklingsdisciplinen fx mellem markeder, der harforskellige sanktionsordninger.CSD’er – fælles europæisk regelsætKommissionen foreslår samtidig, at der fastsættes fælles europæiske reg-ler for CSD’er, hvor reglerne modsat for andre markedsvirksomheder ik-ke er harmoniseret endnu. Markedspladserne, hvor værdipapirerne hand-les, er reguleret med direktiv 2004/39/EF om markeder for finansielle in-strumenter (MiFID). Ofte cleares handlen via en central modpart (CCP),og denne virksomhedsform er reguleret med forordningen om OTC-derivater, centrale modparter og centrale handelsregistre (EMIR).Tilladte aktiviteter for CSD’erIfølge Kommissionens forslag skal der være tre kerneaktiviteter, som enCSD kan udøve. De tre aktiviteter er registrering af værdipapirer i et elek-tronisk bogføringssystem, forvaltning af værdipapirer på øverste niveau/idet øverste led i værdipapirkæden samt værdipapirafvikling. En CSD de-fineres som en juridisk person, der driver et værdipapirafviklingssystemog yderligere mindst én af de øvrige to nævnte kerneaktiviteter.Endvidere foreslås det, at CSD’er kan udøve en række accessoriske akti-viteter. Der er tale om ydelser, der er med til at forbedre værdipapirmar-kedernes sikkerhed, effektivitet og gennemsigtighed. Fx kan en CSD fun-gere som mellemled i forbindelse med værdipapirudlån, levere service-ydelser i forbindelse med aktionærregistre og medvirke ved håndtering afforskellige aktiviteter i de virksomheder, der har aktier registeret iCSD’en (corporate actions), fx i relation til indberetninger til skattemyn-dighederne og generalforsamlinger.Det er karakteristisk for de oplistede accessoriske aktiviteter, at de er afikke-banklignende karakter. På listen er også nævnt aktiviteten forvalt-ning af værdipapirkonti. Et system, hvor hver enkelt investor har sin egenkonto i en CSD – enkeltinvestorkonto - vil være omfattet heraf.CSD’ers mulighed for at drive kreditvirksomhedSom udgangspunkt gives der efter forslaget ikke mulighed for, at en CSDkan drive kreditvirksomhed. Forslaget indeholder dog en ekstraordinærmulighed for at undtage herfra, idet det foreslås, at det skal være muligt

for en kompetent myndighed at indgive en anmodning til Kommissionenom at give en CSD tilladelse til også at udøve banklignende accessoriskvirksomhed.Forslaget indeholder en liste med et begrænset antal accessoriske aktivite-ter af banklignende karakter. Der er tale om aktiviteter, som er forbundetmed kerneaktiviteterne værdipapirafvikling, fx værdipapirudlån, den før-ste registering eller forvaltning af værdipapirer på øverste niveau. Endvi-dere gives der også mulighed for at udøve accessoriske aktiviteter afbanklignende karakter, der er med til at lette behandlingen af corporateactions fx for finansiering af skattetilbagebetalinger.Godkendelse af og tilsyn med CSD’erForslaget indeholder regler om godkendelse af og tilsyn med CSD’er. Derindføres et europæisk pas, således at en CSD, der er godkendt i henholdtil forordningen i én medlemsstat, kan åbne en filial i en anden medlems-stat eller udbyde serviceydelser fra hjemlandet direkte i en anden med-lemsstat. Kommissionen lægger desuden op til, at en CSD fra et tredje-land kan få adgang til EU, hvis den pågældende CSD anerkendes af deneuropæiske markeds- og værdipapirtilsynsmyndighed – ESMA. Konkretkan en CSD fra et tredjeland levere CSD-ydelser enten gennem en filialeller direkte fra et tredjeland, hvis de er anerkendt af ESMA. En anerken-delse fra ESMA vil også give mulighed for at etablere links, som er etsamarbejde mellem CSD’er, hvor det er muligt at opbevare et værdipapiri en anden CSD end den, hvor det er udstedt.Organisatoriske kravForslaget indeholder organisatoriske krav til CSD’er, herunder forslag tilregler om en CSD’s outsourcing af serviceydelser. Som hovedregel fore-slås det, at der skal gælde det almindeligt anerkendte princip om, at an-svaret for en opgave ikke kan outsources. En CSD kan godt outsource enopgave, men kun hvis der stilles de samme krav til leverandøren, somreglerne stiller til CSD’en og CSD’en i øvrigt efter aftalen kan kontrolle-re, om leverandøren lever op til sine forpligtelser. Særligt i relation tiloutsourcing til en offentlig enhed, som fx Eurosystemet, indeholder for-ordningen et forslag om, at der stilles noget lempeligere krav til en CSD’smulighed for at bevare kontrollen i relation til de aktiviteter, der outsour-ces.LovvalgForslaget indeholder en bestemmelse om lovvalg i relation til hvilkenlovgivning, der finder anvendelse på de ejendomsretlige aspekter i for-hold til et værdipapir. Det vil som udgangspunkt være lovgivningen i detland, hvor kontoen føres. Hvis en konto anvendes til afvikling i et værdi-papirafviklingssystem, afgøres de ejendomsretlige aspekter efter den lov-givning, der finder anvendelse på værdipapirafviklingssystemet.

I forslaget er der indsat en bestemmelse om, at en CSD skal tilbyde at ha-ve fortegnelser og konti, som gør en deltager i stand til at skelne mellemhvilke værdipapirer, som deltagerens enkelte kunder har.Fri adgang til udstedelse, links og adgang mellem infrastrukturvirksom-hederneForslaget indeholder endvidere regler om adgangen for en udsteder afværdipapirer til frit at vælge hvilken CSD inden for EU, der skal foreståudstedelsen. På denne måde kan et tysk aktieselskab i princippet vælge atfå udstedt sine aktier gennem en dansk CSD, hvis det vurderes mest hen-sigtsmæssigt, fx fordi der reelt er flest købere til aktien i Danmark. Derforeslås endvidere regler om en CSD’s ret til at få et link til en andenCSD. Et link mellem CSD’er gør det muligt at opbevare et værdipapir ien anden CSD end den CSD, hvorigennem det er udstedt. Der eksisterer idag allerede en del af denne type samarbejder mellem CSD’er, men det erpå aftalebasis. Endelig foreslås der regler om en CSD’s ret til at få ad-gang til de øvrige markedsvirksomheder, dvs. markedspladser og CCP’er,hvilket er nødvendigt, hvis markedet skal åbnes. Hvis en dansk investorkøber et værdipapir på en markedsplads i Frankrig og ønsker at opbevarepapiret i fx en dansk CSD, kan det kun lade sig gøre, hvis der en forbin-delse mellem de involverede infrastrukturvirksomheder.SanktionerKommissionen foreslår, at medlemsstaterne skal vedtage bestemmelser om,at der kan indføres administrative sanktioner og andre reaktioner ved over-trædelse af forordningen.Direktiv om endelig afregning i betalingssystemer og værdipapirafviklings-systemerEndelig er det nødvendigt at ændre direktiv 98/26/EF om endelig afregningi betalingssystemer og værdipapirafviklingssystemer, for så vidt angår debeføjelser, der i forbindelse med oprettelsen af de europæiske tilsynsmyn-digheder er tillagt Den Europæiske Værdipapir- og Markedstilsynsmyndig-hed – ESMA i relation til værdipapirafviklingssystemer, der er registreret ihenhold til direktiv 98/26/EF, og som fremover skal anmeldes til ESMA istedet for til Kommissionen.

4. Europa-Parlamentets udtalelser

kræver en koordineret EU-indsats, idet der i al væsentlighed er tale omgrænseoverskridende forhold. Hvis det overlades til de enkelte medlemssta-ter at gennemføre lokale foranstaltninger til forbedring af værdipapirmarke-det, vil effekten af sådanne foranstaltninger efter Kommissionens vurderingsandsynligvis være meget lav i en grænseoverskridende sammenhæng.En EU-indsats er efter Kommissionens vurdering endvidere berettiget pågrund af CSD’ernes systemiske karakter samt deres øgede interaktion i Eu-ropa. Ifølge Kommissionen er visse aspekter af de identificerede problemeromfattet af den gældende fællesskabsret. Det drejer sig fx om direktivet omaftaler om finansiel sikkerhedsstillelse, direktivet om endelig afregning i be-talingssystemer og værdipapirafviklingssystemer.Det er på den baggrund regeringens foreløbige vurdering, at forslaget er ioverensstemmelse med nærhedsprincippet.

6. Gældende dansk ret

De nuværende systemer som drives af CSD’er er generelt sikre og effektiveinden for de nationale grænser, hvor de omvendt kombinerer og kommuni-kerer mindre effektivt og sikkert på tværs af grænserne. Investorerne harderfor højere omkostninger og større risiko i forbindelse med en grænse-overskridende investering. Kommissionen vurderer, at forslaget samlet setvil kunne fremme værdipapirudstedernes evne til at rejse kapital og investo-rernes evne til at placere deres midler mere sikkert og omkostningseffektivtmed væsentlige fordele for økonomien.

9. Administrative konsekvenser for erhvervslivet

VP Securities A/S (VP) støtter generelt initiativer til yderligere harmonise-ring af ”post-trade” markedet i Europa og har noteret sig, at dette foreslås atske gennem en forordning med vide beføjelser til ESMA omkring fastlæg-gelse af tekniske standarder. Ændringer af tekniske standarder for finansiel-le infrastrukturer kræver ofte indgående analyse og grundig dialog medmarkedet forud for implementering. Dette gør sig særligt gældende i mar-keder med meget integrerede kapitalmarkeder som det danske. VP anbefa-ler derfor, at rammerne for ESMA’s fastlæggelse af tekniske standarder åb-ner mulighed for den nødvendige analyse og dialog mellem VP og marke-det omkring harmonisering af tekniske standarder for afviklingsvirksomhed.VP er i dag underlagt nationale regler, som rækker videre, end hvad der fo-reslås reguleret i CSD forordningen. VP peger i den sammenhæng på tredanske særregler, som i et mere harmoniseret post-trade marked kan virkehæmmende for VP’s konkurrencemuligheder.Det drejer sig for det første om kravet om gratis opbevaring af værdipapirerregistreret i en dansk CSD, som følger af selskabslovens § 62, stk. 3, og lovom investeringsforeninger § 61. VP peger på, at udstederens forpligtelse tilat dække depotomkostninger ikke gør sig gældende ved udstedelse gennemudenlandske CSD’er. For en udstedelse med mange investorer overstigeromkostningen til opbevaring langt udgiften til selve udstedelsen. VP påpe-ger, at Økonomi- og Erhvervsministeriet ved flere lejligheder har påpegetde negative konkurrencemæssige aspekter for udstederne af denne regel.Med den foreslåede øgede valgfrihed for udstedere med hensyn til valg afudstedersted vil en opretholdelse af den danske særregel om udsteders dæk-ning af depotomkostninger ifølge VP resultere i, at en række danske aktie-selskaber formentlig fremover vil vælge at lade deres aktier udstede gennemudenlandske CSD’er, der ikke er underlagt samme omkostningsregulering,således at aktierne ikke længere vil være omfattet af dansk regulering.VP påpeger for det andet, at reglerne om objektivt ansvar og kapitalbered-skab i værdipapirhandelslovens kapitel 24 ikke gælder for øvrige CSD’er.De øvrige europæiske CSD’er er ligeledes ansvarlige for deres fejl, men ik-ke på et objektivt grundlag. Den danske særregel om lovpligtig afdækningaf tab for registreringsfejl m.v. gennem kapitalberedskabet i henhold tilværdipapirhandelslovens § 82 vil kunne virke direkte afskrækkende påfremmede pengeinstitutters ønske om tilslutning som kontoførende institut-ter.

For det tredje indeholder værdipapirhandelslovens § 60, stk. 2, en særligtavshedsbestemmelse, der rækker videre end reguleringen i henhold til per-sondataloven. VP finder det ønskeligt, at denne særlige tavshedsbestemmel-se erstattes af persondatalovgivningen.VP støtter forslagets regler omkring fælles minimumsregler til CSD’erneskapitalgrundlag og mener, at det foreslåede niveau med kapital svarende til6 måneders drift er passende.Kommissionens forslag indeholder bestemmelser om brugerudvalg, og VPanerkender fuldt ud behovet for og nytten af brugerindflydelse påCSD’ernes løsninger. VP anser dog forslagets regler om, at brugerudvalgetsanbefalinger skal være uafhængige af indflydelse fra CSD’ens ledelse for atvære for vidtgående og med risiko for, at brugerudvalgets anbefalinger tilbestyrelsen sker på et ufuldstændigt grundlag. Tilsvarende gælder forslagetom indrapportering til den kompetente myndighed af eventuelle beslutnin-ger fra CSD’ens bestyrelse om ikke at følge en anbefaling fra brugerudval-get.I relation til forslagets sondring mellem en CSD’s aktiviteter i kerneaktivite-ter, ikke-bankmæssige accessoriske aktiviteter og bankmæssige accessori-ske aktiviteter anbefaler VP, at listen med ikke-bankmæssige accessoriskeaktiviteter alene er en vejledende opremsning af accessoriske aktiviteter. Idet mindste bør det fortsat være muligt at tilbyde sådanne løsninger iCSD’ens hjemmemarked.VP formoder ikke, at forslagets regler om outsourcing medfører, at der kræ-ves godkendelse i tilfælde af, at en deltager i VP’s afviklingssystem i euroønsker at afvikle kontantdelen af en værdipapirtransaktion via en anden eu-ropæisk centralbank end Danmarks Nationalbank.Endvidere formoder VP, at den eksisterende lovbestemte decentrale strukturfor registrering af værdipapirer i det danske marked, hvor kontoførende in-stitutter efter endt prøvelse foretager registrering på VP’s vegne, ikke ansessom outsourcing omfattet af forslagets bestemmelser om outsourcing.Finansrådet (FR) og Børsmæglerforeningen (BM) er overordnet set positiveover for forslaget til regulering af CSD’er samt forbedring af værdipapiraf-viklingen i EU.FR og BM finder det hensigtsmæssigt, at der kan afviges fra en to-dagesafviklingsperiode, således at det vil være muligt at aftale kortere afvik-lingsperioder. Samtidig bør det også være muligt for parterne at aftalelængere afviklingsperioder fx i forbindelse med repoaftaler. Der kan være

tungtvejende forretningsmæssige hensyn for både at have en kortere oglængere afviklingsperiode, hvilket forordningen bør afspejle.FR og BM støtter som udgangspunkt forslaget om, at CSD'er kan udøvebanklignende accessoriske ydelser forbundet med kerneaktiviteterne, fxværdipapirudlån, i en separat juridisk enhed. Som forslaget fra Kommis-sionen er fremlagt, kan der ved anmodning om og godkendelse fra Kom-missionen udøves banklignende accessoriske ydelser i samme juridiskeenhed som CSD'en. Set i lyset af CSD'ernes betydelige systemiske karak-ter, kan FR og BM ikke støtte op om denne bestemmelse, da det vil skabeulige konkurrencevilkår og øge risikoen for kernevirksomheden.FR og BM mener, at forslagets regler om godkendelse af og tilsyn medCSD'er bør afstemmes med bestemmelserne i kapitalkravsdirektivet(CRD IV) og direktivet om markeder for finansielle instrumenter (Mi-FID).FR og BM peger på, at forslaget om, at en udsteder af værdipapirer fritkan vælge, hvilken CSD inden for EU, der skal forestå en udstedelse, åb-ner op for konkurrence mellem CSD'erne. I forlængelse heraf bør skæv-vridning over for den danske CSD og danske udstedelsesansvarlige insti-tutter undgås, hvilket kan ske ved en ophævelse af selskabslovens § 62,stk. 3, og lignende bestemmelser i lov om investeringsforeninger § 61.FR og BM finder det hensigtsmæssigt, at regeringen vil arbejde for at op-retholde den nationale enkeltinvestorkontostruktur, eftersom en ændringvil være forbundet med en stor udviklingsopgave og heraf betydeligeomkostninger for sektoren.Dansk Aktionærforening støtter indstillingerne til regeringens generelleholdning. Foreningen mener, det ville være en styrkelse af den enkelte akti-onærs rettigheder og lette muligheden for at udøve stemmeret på general-forsamlinger, hvis den danske registreringsform med enkeltinvestorkontiblev mere udbredt. Foreningen mener derfor, at Danmark bør arbejde for, atadgangen til registrering af rettigheder på enkeltkonti opretholdes, samt atanvendelsen af enkeltinvestorkonti fremmes.

11. Generelle forventninger til andre landes holdninger

Regeringen støtter forslaget om at regulere området med henblik på at for-bedre vilkårene for grænseoverskridende værdipapirhandel, da det i sidsteende formodes at medføre bedre forhold for investorer og lettere adgang forvirksomheder til at rejse kapital.Regeringen støtter, at det nationalt fortsat skal være muligt for markedsdel-tagerne at have konti i en CSD på enkeltinvestorniveau, således at det eksi-sterende system i bl.a. det danske VP Securities kan bevares. På denne må-de kan ejerne af de enkelte værdipapirer let identificeres, såfremt et penge-institut kommer i problemer.Regeringen vil endvidere arbejde for, at forordningens regler afspejler, at enCSD kan have andre væsentlige kerneaktiviteter end det at administrere etværdipapirafviklingssystem, herunder særligt udstedelse og registrering afrettigheder over værdipapirer samt (elektronisk) opbevaring af disse. Kom-missionens forslag forhindrer ikke disse aktiviteter, og regeringen støtter, atder ikke ændres herpå.Regeringen vil ligeledes arbejde for, at en CSD i videst muligt omfang ikkeskal have adgang til at påtage sig kreditrisici i forbindelse med afviklingen,da sådanne risici i sidste ende kan påvirke stabiliteten i værdipapirafvik-lingssystemet.Regeringen vil endelig arbejde for, at der fastsættes regler om en CSD’soutsourcing, hvor der tages udgangspunkt i det almindeligt gældende prin-cip om, at ansvaret ikke kan outsources.Regeringen støtter, at afviklingsperioden for værdipapirtransaktioner fast-sættes til to dage efter handelsdagen (T+2), samt at det skal være muligt ataftale kortere afviklingsperioder.

13. Tidligere forelæggelse for Folketingets Europaudvalg

Forslag til Europa-Parlamentets og Rådets forordning om forbedring

af værdipapirafviklingen i Den Europæiske Union og om værdipa-

pircentraler (CSD’er) samt om ændring af direktiv 98/26/EF, KOM

(2012)73

1.

Resumé

2.

Baggrund

3.

Formål og indhold

4.

Europa-Parlamentets udtalelser

5.

Nærhedsprincippet

6.

Gældende dansk ret

7.

Lovgivningsmæssige og statsfinansielle konsekvenser

8.

Samfundsøkonomiske konsekvenser

9.

Administrative konsekvenser for erhvervslivet

10.

Høring

11.

Generelle forventninger til andre landes holdninger

12.

Regeringens foreløbige generelle holdning

13.

Tidligere forelæggelse for Folketingets Europaudvalg