ERU, Alm.del - 2011-12 - Bilag 253: Samlenotat vedr. rådsmødet (ECOFIN) den 15/5-12

ResuméKommissionen forventes at præsentere sit foreløbige forslag til EU’s budget for 2013, som blevoffentliggjort den 25. april 2012. Forslaget indebærer et niveau for forpligtelsesbevillingerne på150,9 mia. euro, hvilket svarer til 1,13 pct. af EU’s BNI. Der er i forhold til budgettet for 2012 taleom en stigning på 2,0 pct. i løbende priser. Betalingsbevillingerne er i Kommissionens forslag fast-sat til 137,9 mia. euro, hvilket svarer til 1,03 pct. af BNI. Betalingsbevillingerne stiger dermed i lø-bende priser med 6,8 pct. fra 2012 til 2013. Rådet ved ECOFIN (Budget) forventes at behandleforslaget den 26. juli 2012.BaggrundKommissionen forventes på mødet i ECOFIN den 15. maj 2012 at fremlægge sit foreløbige forslagtil EU’s budget for 2013.Med budgetproceduren i Lissabon-traktaten foretager Rådet og Europa-Parlamentet kun én be-handling hver af Kommissionens budgetforslag, før enighed eventuelt skal tilvejebringes i et for-ligsudvalg. Forslaget forventes behandlet af Budget-ECOFIN den 26. juli 2012. Europa-Parlamentet forventes at behandle forslaget i oktober 2012. Hvis der er uoverensstemmelse mel-lem Rådet og Europa-Parlamentet, indledes herefter en 21 dage lang forligsprocedure med Kom-missionen i rollen som mægler. Der stiles mod aftale om det endelige budget i november 2012.Kommissionens foreløbige forslag til EU’s budget for 2013 er fastlagt inden for rammen af aftalenom de finansielle perspektiver – den såkaldte Interinstitutionelle aftale – og de heri indeholdte ud-giftslofter for perioden 2007-2013.IndholdKommissionens forslag til EU’s 2013-budget er opsummeret i tabel 1.Forslaget indebærer et niveau for forpligtelsesbevillingerne på 150,9 mia. euro, hvilket svarer til1,13 pct. af EU’s BNI. I forhold til budgettet for 2012 er der tale om en stigning på 2,0 pct. i løbendepriser.Forslaget indebærer endvidere et niveau for betalingsbevillingerne på 137,9 mia. euro, hvilket sva-rer til 1,03 pct. af BNI. Der er tale om en stigning i løbende priser på 6,8 pct. fra 2012 til 2013. Beta-lingsbevillingerne er bestemmende for størrelsen af det danske bidrag til EU og de øvrige med-lemsstaters bidrag.Merudgifterne forbundet med optagelsen af Kroatien i EU pr. 1. juli 2013 er – bortset fra udgifternetil administration - ikke inkluderet i budgettet.

1) Budget 2012 er inklusive ændringsbudget 1 og forslag til ændringsbudget 2 og 3.2) Marginen for kategori 1a tager ikke høje for bevillinger relateret til Globaliseringsfonden (500 mio. euro).3) Hvis Solidaritetsfonden ekskluderes i sammenligningen for kategori 3 (Unionsborgerskab, frihed, sikkerhed og retfærdighed), vil forpligti-gelser og betalinger stige med hhv. 0,8 pct. og 6,1 pct.4) Hvis Solidaritetsfonden ekskluderes i sammenligningen for kategori 3b (Unionsborgerskab), vil forpligtigelser og betalinger stige med hhv.1,2 pct. og 0,4 pct.5) Marginen for kategori 4 tager ikke højde for bevillinger relateret til Nødhjælpsreserven (264,1mio. euro).6) For beregningen af marginen under loftet for kategori 5 er fodnote 1 taget i betragtning i de finansielle perspektiver 2007-2013, der beløbersig til 86 mio. euro fra personalets bidrag til pensionsordninger.

4Europa-Parlamentets udtalelserEuropa-Parlamentet har endnu ikke fastlagt sin holdning, men skal endeligt have fastlagt en hold-ning i løbet af oktober 2012.Gældende dansk ret og forslagets konsekvenser herforKommissionens foreløbige forslag til EU’s budget for 2013 vil indgå i fastlæggelsen af det danskebidrag til EU’s budget, der skal opføres på Forslag til finanslov for 2013.Statsfinansielle og samfundsøkonomiske konsekvenserEn vedtagelse af Kommissionens budgetforslag skønnes at medføre et dansk EU-bidrag på ca.20,9 mia. kr. i 2013. Dette svarer til en merudgift i forhold til et budgetforslag med nulvækst på ca.1,3 mia. kr.HøringIkke relevant.Tidligere forelæggelse for Folketingets EuropaudvalgFolketingets Europaudvalg blev den 10. februar 2012 orienteret om Rådets overordnede prioriteterfor 2013-budgettet forud for mødet i ECOFIN den 21. februar 2012.HoldningDansk holdningFolketingets Europaudvalg blev den 10. februar 2012 orienteret om de overordnede danske holdnin-ger i forbindelse med Rådets overordnede prioriteter for 2013-budgettet. Heraf fremgik det blandt an-det, at man fra dansk side lagde vægt på, at det skulle fremgå af Rådets overordnede prioriteter, atbudgettet for 2013 afspejler de konsolideringsbestræbelser, der finder sted i medlemslandene.Regeringen finder på baggrund heraf, at stigningen i betalingsbevillingerne i Kommissionens forslagpå 6,8 pct. er markant for høj. Regeringen vil derfor arbejde aktivt for en væsentlig reduktion i udgifts-væksten i forhold til Kommissionens forslag, idet en endelig fastlæggelse af dansk holdning vedrøren-de den maksimale stigningstakt dog forudsætter en nærmere analyse af Kommissionens forslag samten yderligere afklaring af forhandlingssituationen.Regeringen vil præsentere forhandlingsoplæg for Folketingets Europaudvalg vedrørende den merepræcise danske holdning til EU’s budget for 2012 inden det planlagte møde i ECOFIN-Budget den 26.juli.Andre landes holdningerKommissionens præsentation forventes ikke at give anledning til en egentlig drøftelse, men det forven-tes, at en række lande vil give udtryk for velkendte budget-synspunkter.

ResuméKreditvurderingsbureauer (”CRA” for Credit Rating Agency) udsteder vurderinger af kreditrisikoenpå stater, virksomheder og en lang række finansielle produkter. Disse vurderinger har betydning foradgangen til og prisen på finansiering på de finansielle markeder.Kommissionens forslag til seneste ændring af forordningen om kreditvurderingsbureauer fremsat inovember 2011 (CRA3) skal blandt andet indebære, at investorerne bliver mindre afhængige afeksterne kreditvurderinger. Desuden skal ændringerne medvirke til, at kreditvurderingsbureauerneikke har incitament til at udstede kreditvurderinger, som ikke afspejler den reelle risiko.Forslaget indeholder skærpede krav til offentliggørelse af blandt andet metoder, priser og kredit-vurderinger. Ligeledes skærpes kravene i forbindelse med kreditvurdering af stater. Desuden er endel af hensigten med forslaget at fremme kreditvurderinger fra andre aktører end de tre store kre-ditvurderingsbureauer, som i dag er dominerende på markedet.Forslaget medfører ikke behov for ændringer i dansk ret. Der er p.t. ikke kreditvurderingsbureauermed hovedsæde i Danmark. De globale kreditvurderingsbureauer opererer dog også i Danmark lige-som kreditvurderinger udstedt af kreditvurderingsbureauer i andre lande også har betydning for dan-ske investorer og udstedere. Forslaget blev drøftet på uformelt ECOFIN den 31. marts 2012 og for-handles nu på teknisk niveau blandt landene med henblik på at nå en generel indstilling i forbindelsemed ECOFIN den 15. maj 2012 forud for trialogforhandlingerne med Europa-Parlamentet.Nedenstående er udarbejdet på baggrund af Kommissionens forslag (KOM (2011)746 og 747)samt formandskabets kompromisforslag (9117/12) af 27. april 2012 og giver et prioriteret uddrag afsagen. Der henvises i øvrigt til samlenotat forelagt Folketingets Europaudvalg i forbindelse medECOFIN den 15. marts 2012, hvor sagen blev forelagt til forhandlingsoplæg.BaggrundKommissionen har den 15. november 2011 fremsat forslag til ændring af Europa-Parlamentets ogRådets forordning nr. 1060/2009 om kreditvurderingsbureauer (KOM(2011)747) samt ændring afdirektiv 2009/65 om samordning af love og administrative bestemmelser om visse institutter forkollektiv investering i værdipapirer (investeringsinstitutter) og direktiv 2011/61 om forvaltere af al-ternative investeringsfonde (KOM (2011)746).Kreditvurderingsbureauer (”CRA” for Credit Rating Agency) udsteder vurderinger af kreditrisikoenpå stater, virksomheder og en lang række finansielle produkter. Disse vurderinger har stor betyd-ning for adgangen til og prisen på finansiering på de finansielle markeder.Det bemærkes, at der p.t. ikke er kreditvurderingsbureauer med hovedsæde i Danmark. De globalekreditvurderingsbureauer opererer dog også i Danmark ligesom kreditvurderinger udstedt af kredit-vurderingsbureauer i andre lande også har betydning for danske investorer og udstedere.I den nuværende krise har det været fremført, at kreditvurderinger har forstærket krisen gennemprocykliske kreditvurderinger i form af nedjusteringer af kreditvurderinger under konjunkturtilbage-slaget. Det har desuden været fremført, at anvendte aflønningsmodeller mellem kreditvurderings-bureauer og deres kunder rummer risiko for visse interessekonflikter, og at der har manglet tro-værdighed og gennemsigtighed om kreditvurderingsbureauernes metoder og konkurrence i marke-det for kreditvurderinger. Desuden har det været fremført, at tilsynet på området ikke været til-strækkeligt, og at man i den finansielle regulering i for høj grad har forladt sig på eksterne kredit-vurderinger. Der blev på den baggrund i opfølgning på krisen igangsat lovinitiativer på området.

6Den første version af forordningen (CRA1) trådte i kraft i december 2009. Derefter blev der vedta-get ændringer til forordningen (CRA2), som trådte i kraft i juni 2011.CRA1 indførte krav om, at kreditvurderingsbureauer i EU skal være registreret og foranstaltningertil at imødegå interessekonflikter samt om større transparens i forbindelse med kreditvurderinger.Med CRA2 overgik ansvaret for tilsyn med kreditvurderingsbureauer fra de nationale tilsynsmyn-digheder til Den Europæiske Værdipapir- og Markedstilsynsmyndighed (ESMA). Endvidere blevder indført skærpede oplysningsforpligtelser for udstedere af strukturerede finansielle produkter –dvs. finansielle produkter, der er sammensat af ét eller flere underliggende finansielle produkter (eteksempel er omsættelige gældsinstrumenter sammensat af en række underliggende detaillån, somfx de såkaldte ”subprimelån” anvendt på det amerikanske boligmarked, som spillede en betydeligrolle i den finansielle krise).CRA3-forslaget forhandles nu blandt landene på teknisk niveau med henblik på at nå en generel ind-stilling i Rådet forud for trialogforhandlingerne med Europa-Parlamentet. Forslaget er foreløbigt pådagsordenen for ECOFIN den 15. maj 2012. Det er muligt, at der forinden vil kunne opnås enighed omRådets generelle indstilling på COREPER den 8. maj. Sagen blev forelagt Folketingets Europaud-valg til forhandlingsoplæg i forbindelse med ECOFIN den 15. marts 2012.IndholdKreditvurderingsbureauer udsteder vurderinger af kreditrisikoen på stater, virksomheder og en langrække finansielle produkter. Disse vurderinger har betydning for adgangen til og prisen på finansie-ring på de finansielle markeder.Kommissionens forslag (CRA3) til ændring af forordningen om kreditvurderingsbureauer skal redu-cere investorernes afhængighed og anvendelsen i den finansielle regulering af eksterne kreditvur-deringer. Desuden skal forslaget styrke gennemsigtighed og troværdigheden om kreditvurderingerog højne konkurrencen i markedet. Ligeledes indføres visse skærpelser af kravene i forbindelsemed kreditvurdering af stater.I det følgende beskrives de væsentligste elementer af Kommissionens forslag og det kompromis-forslag af 27. april 2012, som det danske formandskab har fremlagt. Flere medlemsstater har ud-trykt bekymringer over for en række centrale elementer i Kommissionens forslag, herunder særligtkravet om periodevis rotation af kreditvurderingsbureauer mellem udstedere. Det danske formand-skab har fremsat kompromisforslag, der søger at imødekomme disse bekymringer, jf. nedenfor.Udvidelse af anvendelsesområde til ”outlooks”De eksisterende regler omfatter kreditvurderinger og ændringer af kreditvurderinger. Kreditvurde-ringsbureauer udsteder dog ofte såkaldte ”outlooks”, som udtrykker en forventning til i hvilken ret-ning, en kreditvurdering kan formodes at ændre sig i fremtiden. For eksempel kan en negativ ny-hed om en stat, som har relevans for de opfattede kreditrisici ved den pågældende stat, betyde, atstaten bliver sat på ”negative watch”. Disse ”outlooks” er ikke tidligere reguleret i CRA1 eller CRA2.Erfaringerne fra blandt andet statsgældskrisen viser, at ”outlooks” kan have lige så stor betydningfor markedsudviklingen som en egentlig ændring af kreditvurderingen.Med Kommissionens forslag udvides anvendelsesområdet derfor til også at omfatte ”outlooks”.Formandskabets kompromisforslag ændrer ikke herved.Brug af kreditvurderingerKommissionen vurderer, at en række investorer i for høj grad har baseret sig på eksterne kredit-vurderinger, ligesom kreditvurderinger i for høj grad er skrevet direkte ind i den finansielle lovgiv-ning og anvendes i den finansielle regulering og tilsynet med de finansielle virksomheder. Proble-met er særligt stort inden for strukturerede finansielle produkter, hvor investorerne ofte har be-

7grænset indsigt i kvaliteten af de aktiver, der ligger til grund for det strukturerede produkt og derforikke har mulighed for at foretage en selvstændig kreditvurdering.Der findes allerede i dag krav til finansielle virksomheders risikostyring, og disse krav er ved atblive skærpet i andre lovgivningsinitiativer fra Kommissionen. Der er dog ikke eksplicitte regler, derbegrænser anvendelsen af eksterne kreditvurderinger. Desuden anvendes eksterne kreditvurde-ringer flere steder i lovgivningen. For eksempel kan kreditinstitutter opnå et lavere kapitalkrav vedudlån til virksomheder med en høj kreditvurdering. Endvidere er der i dag krav om, at et kreditvur-deringsbureau, der har indgået kontrakt om kreditvurdering af et struktureret finansielt produkt, skalstille en række oplysninger til rådighed for andre kreditvurderingsbureauer.Forslaget indfører et eksplicit krav om, at en række finansielle virksomheder – herunder kreditinsti-tutter, fondsmæglere, forsikringsselskaber, investeringsforeninger og forvaltere af alternative inve-steringsfonde – altid skal foretage en selvstændig kreditvurdering og ikke må basere sig alene påen ekstern kreditvurdering.Forslaget indfører desuden et krav om, at de europæiske tilsynsmyndigheder for banker, værdipa-pirmarkeder og forsikrings- og pensionsselskaber (hhv. EBA, ESMA og EIOPA) ikke må anvendeeksterne kreditvurderinger i retningslinjer, tekniske standarder o.l., hvis dette kan medføre en au-tomatisk afhængighed af disse kreditvurderinger.Disse krav fastholdes i formandskabets seneste kompromisforslag.Forslaget pålægger endvidere udstedere af strukturerede finansielle produkter at offentliggøre enlang række oplysninger om de aktiver, der ligger til grund for det strukturerede produkt, således atinvestorerne kan foretage en selvstændig kreditvurdering.Da ESMA fører tilsyn med overholdelsen af de fleste bestemmelser i forordningen, vil det oprinde-lige forslag fra Kommissionen indebære, at ESMA’s tilsynsbeføjelser udvides fra at gælde kredit-vurderingsbureauer til også at omfatte udstedere af strukturerede finansielle produkter, som ellerser underlagt nationalt tilsyn.I Kommissionens forslag indføres der også et krav om, at udstedere af strukturerede finansielleprodukter, der vælger at betale for en ekstern kreditvurdering, skal betale for mindst to uafhængigekreditvurderinger.Det har i forhandlingerne vist sig, at der er enighed om, at ESMA alene skal have tilsynsbeføjelseroverfor kreditvurderingsbureauer. Det er derfor præciseret i formandskabets kompromisforslag, atdet er de nationale tilsynsmyndigheder, der fører tilsyn med regler rettet mod udstedere, herunderudstedere af strukturerede finansielle produkter.Kreditvurderingsbureauers uafhængighedRotation af kreditvurderingsbureauerDen mest udbredte betalingsmodel på markedet for kreditvurderinger er den såkaldte ”udstederbetaler”-model, hvor kreditvurderingen bliver betalt af den stat eller virksomhed, som kreditvurde-ringen vedrører (eller udstederen af et værdipapir, der skal kreditvurderes).Denne betalingsmodel indebærer en indbygget mulig interessekonflikt, idet kreditvurderingsbu-reauet i det konkrete tilfælde kan have en interesse i – af hensyn til kunderne – at udstede en kre-ditvurdering, der er bedre, end den reelle kreditkvalitet berettiger.Med CRA1 blev der indført regler til at imødegå interessekonflikter. For eksempel må et kreditvur-deringsbureaus analytiker ikke være involveret i forhandlinger om honorarer mellem det pågæl-dende kreditvurderingsbureau og udsteder, og der er begrænsninger på, hvor længe en analytikerkan være tilknyttet vurderingen af den samme virksomhed. Der eksisterer således regler om intern

8rotation, mens der ikke findes regler om rotation af kreditvurderingsbureauer i dag. Kommissionenvurderer på den baggrund, at der er behov for at skærpe reglerne.Kommissionens forslag indebærer således en rotationsmekanisme, der betyder, at et kreditvurde-ringsbureau ikke kan kreditvurdere den samme virksomhed i mere end 3 år. Kommissionens for-slag indebærer også, at et kreditvurderingsbureau højst kan kreditvurdere 10 værdipapirer i trækfra samme udsteder. Der vil dog ikke være krav om hyppigere rotation end én gang om året forvirksomheder, der udsteder mere end 10 værdipapirer om året.I tilfælde, hvor en virksomhed har kontrakt med mere end ét kreditvurderingsbureau, er det ifølgeKommissionens forslag kun ét af kreditvurderingsbureauerne, der er tvunget til at rotere efter 3 århhv. 10 udstedelser. Under alle omstændigheder vil et kreditvurderingsbureau dog ikke kunne kre-ditvurdere den samme virksomhed i mere end 6 år i træk med henblik på. at skabe incitament til, atandre aktører vil kunne komme ind på markedet for kreditvurderinger.Det vil ikke være tilladt for et kreditvurderingsbureau at kreditvurdere den samme virksomhed igenfør udløbet af en såkaldt ”cooling off” periode på 4 år.Medlemslandene har udtryk stor bekymring over for de foreslåede regler om rotation, hvilket for-mandskabet har søgt at imødekomme i sine kompromisforslag. I det seneste kompromisforslag erdet fx foreslået, at anvendelsesområdet for rotation begrænses alene til kreditvurderingen af struk-turerede finansielle produkter, da det bl.a. er blevet fremført, at særligt kreditvurderinger af dennetype produkter var med til at forstærke den finansielle krise.Det er fra formandskabets side foreslået, at den maksimale kontraktmæssige periode forlænges fra3 til 6 år samt at kravet om rotation ved kreditvurderinger af mere end 10 værdipapirer om åretslettes. For at sikre kontinuitet og kvalitet af kreditvurderinger, har formandskabet foreslået, at derer mulighed for, at samme kreditvurderingsbureau fortsætter med at kreditvurdere produkter, derhar en længere løbetid end den maksimale kontraktmæssige periode.Derudover har formandskabet foreslået, at ”cooling off”-perioden skal have samme længde somden maksimale kontraktmæssige periode samt at udstedere, der anvender over tre kreditvurde-ringsbureauer for et produkt bliver undtaget for rotation. Disse ændringer skal sikre, at det altid ermuligt for udstedere at opnå en kvalificeret kreditvurdering af strukturerede finansielle produkter.Endelig har formandskabet foreslået, at der indføres en revisionsklausul for disse bestemmelser,således at der senest 1. juli 2016 skal foretages en vurdering af, hvorvidt rotation for struktureredefinansielle produkter fungerer i praksis.AktionærbegrænsningerKommissionens forslag indfører herudover en række restriktioner i forhold til væsentlige aktionæreri et kreditvurderingsbureau og andre, der kan øve væsentlig indflydelse på kreditvurderingsbureau-ets aktiviteter. Væsentlige aktionærer er defineret som aktionærer med mere end 10 % af kapita-len/stemmerettighederne.Kommissionens forslag indebærer, at det som hovedregel ikke vil være tilladt for et kreditvurde-ringsbureau at udstede kreditvurderinger af dens væsentlige aktionærer, idet det også ellers vilindebære en mulig interessekonflikt. Tilsvarende vil det ikke være tilladt at udstede kreditvurderin-ger af stater, virksomheder og værdipapirer, som kreditvurderingsbureauets væsentlige aktionærerhar investeret i. Dog vil det for eksisterende kreditvurderinger være tilstrækkeligt at oplyse om, atkreditvurderingen kan være påvirket af interessekonflikter.Kommissionens forslag indfører også regler om, at aktionærer med mere end 5 % af kapitalen ellerstemmerettighederne i et kreditvurderingsbureau ikke samtidig må eje mere end 5 % af kapitaleneller stemmerettighederne i et andet kreditvurderingsbureau, medmindre der er tale om kreditvur-

9deringsbureauer inden for samme koncern. Disse aktionærer må heller ikke sælge konsulentydel-ser e.l. til de virksomheder, som kreditvurderingsbureauet kreditvurderer.Der er i dag en mere overordnet regel om, at et kreditvurderingsbureau ikke må udstede kreditvur-deringer vedrørende enheder, som er forbundet med kreditvurderingsbureauet gennem et kontrol-forhold. Desuden skal et kreditvurderingsbureau årligt offentliggøre en såkaldt transparensrapport,som blandt andet skal indeholde en detaljeret beskrivelse af ejerstrukturen.Endelig tilpasses de eksisterende regler for rotation af analytikere, således at en analytiker ikkekan skifte til et andet kreditvurderingsbureau og fortsætte med at kreditvurdere en virksomhed, somvedkommende har vurderet hidtil for et andet kreditvurderingsbureau.Formandskabet har i forhold til bestemmelserne om aktionærbegrænsninger foreslået visse æn-dringer på baggrund af medlemslandenes bemærkninger, herunder en forhøjelse af grænserne forejerskab, der i Kommissionens forslag er hhv. 5 % og 10 %, jf. ovenfor. Formandskabet har fore-slået, at disse grænser ændres til 25 %.Krav til offentliggørelse vedrørende metoder og kreditvurderingerDe eksisterende regler indeholder en række krav om offentliggørelse af oplysninger om kreditvur-deringsbureauernes metoder og kreditvurderinger. For eksempel skal alle kreditvurderinger ledsa-ges af en forklaring af de væsentligste elementer, der ligger til grund for kreditvurderingen. Kredit-vurderingsbureauerne skal også offentliggøre deres metoder, herunder væsentlige forudsætninger.Kommissionen vurderer dog, at der er behov for at skærpe reglerne.I Kommissionens forslag indføres der således blandt andet et krav om, at kreditvurderingsbureauerinden implementering af nye eller ændrede metoder skal gennemføre en offentlig høring, hvor alleinteressenter har mulighed for at kommentere metoderne.Herefter skal metoderne sendes til godkendelse hos ESMA. Det er hensigten med Kommissionensforslag, at myndighederne ikke må blande sig i indholdet af metoder eller konkrete kreditvurderin-ger. ESMA skal dog vurdere, om metoderne lever op til generelle rammebetingelser om, at meto-derne skal være grundige, systematiske og underlagt validering.Herudover skærpes en række andre regler om gennemsigtighed. For eksempel skal kreditvurde-ringsbureauernes kunder have en notifikation mindst en arbejdsdag inden offentliggørelse af enkreditvurdering. Notifikationen sigter mod at give kunden mulighed for at opdage eventuelle fejl.Som følge af bekymringer fra medlemslandene om ESMAs rolle i forhold til kreditvurderingsbu-reauers metodeændringer, er det i formandskabets kompromisforslag præciseret, at ESMA blotskal notificeres om metodeændringer, men at det ikke indebærer en forpligtelse til, at ESMA skalundersøge ændringerne. Desuden fremgår det eksplicit af forslaget, at ESMA ikke må blande sig iindholdet af kreditvurderingsbureauernes metoder.Kreditvurdering af staterI de eksisterende regler sondres der ikke mellem kreditvurdering af stater og andre typer kreditvur-deringer. Kommissionen vurderer, at statsgældskrisen har tydeliggjort problemer med manglendeobjektivitet og transparens i forbindelse med kreditvurdering af stater. Endvidere har kreditvurde-ring af stater særligt stor betydning, idet statens kreditvurdering har afsmittende effekt på alle virk-somheder og værdipapirer, særligt i det pågældende land, og kan medføre en såkaldt ”knockdown” effekt på andre kreditvurderinger, dvs. at en nedvurdering af stater kan medføre en samtidignedvurdering af finansielle virksomheder og værdipapirer. Det skyldes, at statsgældspapirer, her-under disses kreditvurderinger, ofte fungerer som et benchmark for værdiansættelsen og vurderin-gen af virksomheder og værdipapirer.Derfor foreslår Kommissionen blandt andet, at den analyse, der ligger bag kreditvurderingen i for-bindelse med kreditvurdering af stater, skal offentliggøres.

Ligeledes indføres der krav om, at kreditvurderinger af stater skal opdateres med højst 6 månedersmellemrum. I dag er kravet, at der højst må gå 12 måneder mellem opdateringer, uanset om der ertale om kreditvurdering af stater, virksomheder eller værdipapirer.Der indføres også et krav om, at kreditvurderinger af stater (i EU) kun må offentliggøres uden forde europæiske markeders åbningstid.Endelig indføres der i Kommissionens forslag skærpede krav til den såkaldte ”transparensrapport”,som kreditvurderingsbureauerne skal offentliggøre om blandt andet anvendelse af ressourcer ogindtjening fordelt på stater, virksomheder og strukturerede finansielle produkter.Formandskabets kompromisforslag fastholder i store dele Kommissionens forslag på dette område.Sammenligning af kreditvurderinger og priserMarkedet for kreditvurderingsbureauer er domineret af tre store globale aktører. Kommissionenvurderer, at denne koncentration har nogle uhensigtsmæssige konsekvenser.For eksempel har stater og virksomheder ikke mange valgmuligheder, hvis de ikke er tilfredse medden service, som et kreditvurderingsbureau leverer. Desuden kan afhængigheden af nogle få kre-ditvurderingsbureauer skabe såkaldt ”herding behaviour”, hvor mange investorer reagerer påsamme måde på samme tid. Et eksempel er, når en ændring af en kreditvurdering i negativ retningfår mange investorer til at sælge det pågældende aktiv på samme tid, hvilket kan skabe en negativspiral.Ovennævnte forslag om en rotationsmekanisme vil medvirke til at skabe nye forretningsmulighederfor andre kreditvurderingsbureauer end de tre store. Derudover indeholder Kommissionens forslagen række yderligere tiltag, der skal fremme udbuddet af kreditvurderinger fra andre aktører.Kreditvurderingsbureauerne skal allerede i dag indberette en række oplysninger om den historiskeudvikling i deres kreditvurderinger, men der er tale om aggregerede oplysninger. Kommissionenforeslår, at der indføres et krav om, at alle kreditvurderingsbureauer skal oplyse deres kreditvurde-ringer til ESMA, som offentliggør kreditvurderingerne på deres hjemmeside i et såkaldt EuropæiskRating Index. Samtidig offentliggør ESMA en ”gennemsnitlig” kreditvurdering for hver enkelt stat,virksomhed og værdipapir. Til dette formål skal ESMA definere en harmoniseret skala for kredit-vurderinger, som alle kreditvurderingsbureauer skal anvende. Dette forhindrer dog ikke kreditvur-deringsbureauerne i sideløbende at anvende deres egen skala.Endvidere indføres der i Kommissionens forslag med henblik på at imødegå eventuelle interesse-konflikter et krav om, at kreditvurderingsbureauernes priser skal være baseret på de faktiske om-kostninger ved at udarbejde kreditvurderingen, og at prisen ikke må afhænge af resultatet af kredit-vurderingsbureauets arbejde. Det skal således ikke være muligt at betale for at få en god kredit-vurdering.Kreditvurderingsbureauerne bliver med Kommissionens forslag også underlagt et krav om at of-fentliggøre deres prispolitik samt en liste med samtlige opkrævede honorarer. Kreditvurderingsbu-reauernes priser har hidtil ikke været underlagt regulering.Under forhandlingerne har medlemslandene udtrykt bekymringer om, at det kan være problematiskat lave et indeks over ratings set i lyset af, at kreditvurderingsbureauer anvender forskellige meto-der i forbindelse med kreditvurderinger. Formandskabet har på den baggrund foreslået, at der istedet for et Europæisk Rating Index, hvor skalaer for ratings harmoniseres, indføres en EuropæiskRating Platform, som administreres af ESMA, hvor ratings blot offentliggøres.Civilretligt ansvar

11Der hersker med den nuværende regulering en vis uklarhed om i hvilket omfang, en investor kanlægge sag an mod et kreditvurderingsbureau, hvis investoren lider tab efter at have baseret eninvesteringsbeslutning på en kreditvurdering.De fleste medlemslande har ikke eksplicitte regler for kreditvurderingsbureauers eventuelle ansvarover for investorer. Det betyder ikke nødvendigvis, at en investor ikke vil kunne gøre krav gælden-de over for et kreditvurderingsbureau ud fra mere generelle regler, men der er kun meget begræn-set praksis på området.Kommissionen vurderer, at det er uhensigtsmæssigt med denne uklarhed, og at de forskellige reg-ler i medlemslandene kan give incitament til, at kreditvurderingsbureauer etablerer sig i medlems-lande med en mere lempelig lovgivning (såkaldt lovgivningsmæssig arbitrage).Endvidere vurderer Kommissionen, at regler om civilretligt ansvar vil have en disciplinerende effektpå kreditvurderingsbureauerne.Derfor indeholder forslaget regler om, at investorer kan anlægge erstatningskrav, hvis et kreditvur-deringsbureau overtræder reglerne i forordningen med forsæt eller ved grov uagtsomhed. Over-trædelsen skal have resulteret i en anden kreditvurdering, end hvis kreditvurderingsbureauet ikkehavde overtrådt forordningen, og investoren skal have baseret sin investering på kreditvurderingen.Hvis investoren kan fremlægge kendsgerninger, hvoraf det kan udledes, at kreditvurderingsbu-reauet har overtrådt forordningen, er det ifølge Kommissionens forslag op til kreditvurderingsbu-reauet at bevise, at det ikke er tilfældet, eller at overtrædelsen ikke har påvirket kreditvurderingen(delt bevisbyrde).En række medlemsstater har imidlertid fundet, at Kommissionens forslag om civilretligt ansvar erfor vidtgående – herunder særligt bestemmelserne om delt bevisbyrde. Medlemslandene menerblandt andet, at forslaget kan medføre, at kreditvurderingsbureauerne generelt vil foretage merekonservative kreditvurderinger.Formandskabet har i sit seneste kompromisforslag på den baggrund foreslået en række ændringer,herunder at princippet om delt bevisbyrde fjernes. Derudover foreslås det, at civilretligt ansvar ikkeskal være ubegrænset. Det skal således være muligt at udelukke civilretligt ansvar i kontrakter,hvis dette vurderes at være hensigtsmæssigt. Desuden er det i formandskabets forslag blevet ind-ført, at begreber som ’forsæt’ og ’grov uagtsomhed’, som ikke er definerede i forordningen, regule-res ved national lovgivning. Det er ligeledes præciseret, at en investor kun kan sagsøge et kredit-vurderingsbureau, når investoren selv har levet op til sit ansvar om at foretage en selvstændig vur-dering af risikoen. Endelig er anvendelsesområdet blevet udvidet således, at udstedere – og ikkekun investorer - også kan gøre krav gældende ud fra et hensyn til, at også udstedere kan have lidttab som følge af kreditvurderingsbureauers eventuelle overtrædelser af forordningen.HjemmelsgrundlagForslaget har hjemmel i artikel 114 i Traktaten om den Europæiske Unions Funktionsmåde og skalvedtages under fælles beslutningstagen efter den almindelige lovgivningsprocedure.NærhedsprincippetKommissionen fremhæver, at kreditvurderinger udstedt af et kreditvurderingsbureau i ét EU landuden videre kan anvendes af markedsdeltagere i hele EU. Fravær af regulering af kreditvurde-ringsbureauer i ét EU land kan således have negative konsekvenser for markedsdeltagere i heleEU.Det er regeringens vurdering, at reguleringen af kreditvurderingsbureauer varetages mest effektivtpå EU-niveau, og at Kommissionens forslag derfor er i overensstemmelse med nærhedsprincippet.

12Europa-Parlamentets udtalelserEuropa-Parlamentet har udtrykt støtte til at skærpe reglerne om kreditvurderingsbureauer og til atreducere afhængigheden af eksterne kreditvurderinger. Europa-Parlamentet har dog fremsat enlang række ændringsforslag til forslaget, som blev drøftet i ECON-udvalget (udvalget for økonomi-ske og monetære anliggender) 26. april 2012. I disse ændringsforslag udtrykker Europa-Parlamentet særligt skepsis over for de foreslåede bestemmelser om rotation. Derudover vedrørerændringsforslagene særligt princippet om civilretligt ansvar for kreditvurderingsbureauer, bestem-melserne om aktionærbegrænsninger samt ESMAs rolle i forbindelse med metodeændringer. En-delig mener Europa-Parlamentet generelt ikke, at Kommissionens forslag går tilstrækkeligt langt iforhold til skærpede krav til kreditvurderingsbureauerne for så vidt angår kreditvurdering af stater.Europa-Parlamentet forventes at stemme om forslaget i udvalget maj/juni 2012.Gældende dansk ret og forslagets konsekvenser herforForordninger skal efter EU-retten ikke implementeres i national lovgivning, men er direkte gældende,og således kræver forordningen ingen ændringer af dansk lovgivning.I henhold til forordningen skal de enkelte medlemslande udpege en kompetent myndighed på om-rådet. I Danmark er der i lov om finansiel virksomhed bestemmelser om, at Finanstilsynet er kom-petent myndighed. Det indebærer, at Finanstilsynet udfører de opgaver, som ESMA uddelegerer tilFinanstilsynet, og på anmodning bistår ESMA med undersøgelser af kreditvurderingsbureauer ogkontroller på stedet.Kreditvurderingsbureauer kan drages til ansvar, hvis de bevidst ved grov uagtsomhed overtrædereventuelle forpligtelser, der pålægges dem ved forordning (EF) nr. 1060/2009. Hvis en investortilvejebringer fakta, fra hvilke det kan udledes, at et kreditvurderingsbureau har begået nogen af deovertrædelser, som er nævnt i et bilag til forordningen, vil det være op til kreditvurderingsbureauetat bevise, at det ikke har begået denne overtrædelse, eller at denne overtrædelse ikke har haft enindvirkning på de udstedte kreditvurderinger. Dette forhold om delt bevisbyrde i forbindelse med civil-retligt ansvar vil ændre ved de almindelige bevisbyrderegler, som gælder i dansk ret. Jf. ovenfor harformandskabet på baggrund af forhandlingerne imidlertid i sit kompromisforslag foreslået, at detteprincip fjernes, hvilket i givet fald ville kunne rummes inden for dansk retspraksis.Statsfinansielle konsekvenserForslaget skønnes ikke at have statsfinansielle konsekvenser for Danmark.Samfundsøkonomiske konsekvenserKommissionen vurderer, at forslaget vil reducere finansielle virksomheders afhængighed af kreditvur-deringsbureauer. Dette tilsigtes bl.a. gennem, at visse finansielle institutioner skal foretage deres egenkreditrisikovurdering ved deres investeringer. Derfor vil finansielle institutioner ikke udelukkende forla-de sig på eksterne kreditvurderinger. Endvidere vil dette opnås ved, at ESMA, EBA og EIOPA ikkelængere skal anvende ratings i deres retningslinjer.For så vidt angår strukturerede finansielle produkter vurderes forslaget at forbedre alle investorersmuligheder for at foretage en selvstændig kreditvurdering frem for at basere sig på kreditvurderingsbu-reauer. Dette opnås ved, at udstedere af strukturerede finansielle produkter pålægges at offentlig-gøre en række oplysninger om de underliggende aktiver.Forslaget vurderes også at forbedre kvaliteten og gennemskueligheden af kreditvurderinger. Dettegælder for alle typer kreditvurderinger, men Kommissionen fremhæver kreditvurderinger af stater, hvorder vil gælde særligt skærpede krav.Endvidere vurderer Kommissionen, at forslaget vil medvirke til at øge udbuddet af kreditvurderinger fraandre kreditvurderingsbureauer end de store globale aktører.

13Endelig forventer Kommissionen, at forslaget vil skabe større uafhængighed mellem kreditvurderings-bureauer og deres kunder.I det omfang ovennævnte bidrager til en højere grad af finansiel stabilitet, vil forslaget kunne havepositive samfundsøkonomiske konsekvenser.Forslaget vil særligt påvirke kreditvurderingsbureauerne, som vil skulle leve op til den skærpede regu-lering.Kommissionen vurderer, at forslaget vil medføre øgede byrder for finansielle virksomheder, der på-lægges at styrke deres risikostyring. Endvidere vil de skærpede oplysningskrav for udstedere af struk-turerede finansielle produkter betyde øgede byrder for disse udstedere.Andre virksomheder, der er kunder hos kreditvurderingsbureauerne, vil blive påvirket af reglerne omrotation, der vil medføre hyppige skift af kreditvurderingsbureau. Jf. ovenfor vil denne regel imidlertidformentlig blive tilpasset for at imødekomme medlemsstaterne.HøringKommissionens oprindelige forslag har været sendt i høring i EU-specialudvalget for den finansiellesektor i november/december 2011.Danmarks Nationalbank påpeger, at rotationsordningen kan have væsentlige administrative og øko-nomiske konsekvenser for en række virksomheder. Nationalbanken mener, at Danmark bør arbejdefor at få ændret rotationsordningen, så ordningen bliver mere fleksibel i forhold til at kunne indordnesnationale forhold. Endvidere påpeger Nationalbanken, at der ifølge forslaget skal være en beskrivelseaf en række obligatoriske indikatorer samt deres vægt ved en ”rating action”. Nationalbanken mener,at dette er for høj en grad af detailregulering, og at dette ikke vil sikre højere kvalitet af informationen,men blot ensrette informationen fra kreditvurderingsbureauerne. Desuden er der ifølge Nationalbankenrisiko for, at det vil ødelægge kreditvurderingsbureauernes incitament til nyudvikling. Det er National-bankens opfattelse, at målet om bedre analyserapporter kan opnås gennem forslagets initiativer omøget gennemsigtighed om analyser og metodik frem for detailregulering af indhold og form af samme.Nationalbanken støtter hensigten om at nedbringe afhængighed af kreditvurderingsbureauerne i inve-steringsprocesser, men mener, at investorer fortsat skal kunne anvende eksterne kreditvurderinger ogkreditvurderingsanalyser som et input i investeringsprocessen. Ifølge Nationalbanken kan begrænsederessourcer til kreditvurdering hos investorer ved stramme krav til anvendelse af interne kreditvurderin-ger vanskeliggøre investering i mindre udstedere, hvilket i yderste konsekvens kan betyde, at nogleinvestorer fravælger danske statspapirer.Realkreditrådet er generelt enig i en strammere regulering af kreditvurderingsbureauer, og finder, at entvungen rotationsordning på længere sigt kan have en gavnlig effekt på antallet af ratingbureauer ogbløde op på afhængighedsproblematikken mellem udsteder og kreditvurderingsbureau.Dog påpeger Realkreditrådet, at ordningen er praktisk umulig at gennemføre på den korte bane, hvorder kun er tre udbydere på markedet. Dertil risikerer den hyppige rotation ifølge Realkreditrådet atudvande kvaliteten af kreditvurderinger og forstærke de uheldige konsekvenser af rating i lovgivningeni form af fx ”cliff effects”. ”Cliff effects” dækker over pludselige handlinger, som udløses af en nedgra-dering af ratings, hvor nedgraderingen kan have uforholdsmæssige store dominoeffekter.Realkreditrådet mener, at rotationsprincippet er særligt problematisk for udstedere af covered bonds,som har mange udstedelser om året og derfor risikerer at falde ind under 1-års rotationsreglen, hvilketRealkreditrådet mener, ikke kan være hensigten. Realkreditrådet foreslår, at rotationsordningen løberover en funktionsperiode på minimum 8 år. Såfremt ordningen gennemføres i sin nuværende form,foreslår Realkreditrådet en indfasningsperiode for udstedere af covered bonds, indtil der eksistererflere kreditvurderingsbureauer. Indfasningsperioden bør ifølge Realkreditrådet løbe mindst 3 år eller til

14der er minimum 5 kreditvurderingsbureauer. Realkreditrådet bemærker, at der under alle omstændig-heder bør laves en ”review clause”, der forpligter til, at ordningen tages op til fornyet overvejelse ogeventuel justering efter en periode.Realkreditrådet mener ikke, at forslaget løser de primære udfordringer ved ekstern rating. Dog erRealkreditrådet positiv over for at ESMA’s, EBA’s og EIOPA’s muligheder for at anvende eksternekreditvurderinger i retningslinjer, tekniske standarder o.l. begrænses. Realkreditrådet påpeger, atratingkrav helt skal ud af lovgivningen, men at der indtil dette sker, bør arbejdes på at undgå de størsteskadesvirkninger gennem ”cliff effects”.Realkreditforeningen bemærker, at man generelt ser med skepsis på, at kreditvurderingsbureauertildeles en form for semi-officiel status i den europæiske lovgivning, og at myndighedsafgørelser ikkebør være baseret på en privat aktørs vurderinger. Realkreditforeningen nævner, at denne opfattelsehar vundet frem i G20 og i USA, men ikke i Europa, selv om man finder, at forslaget i et vist omfangsynes at være påvirket af den.Realkreditforeningen finder endvidere, at man med forslaget går mod at styre kreditvurderingsbureau-ernes adfærd yderligere gennem en meget vidtgående kontrol og regulering i stedet for at reducereafhængigheden af kreditvurderingsbureauerne i tilsynet.Sådanne skærpede krav og stram regulering vil ifølge Realkreditforeningen gøre det vanskeligere ogdyrere at drive et kreditvurderingsbureau, og Realkreditforeningen mener, at de foreslåede regler omcivilretligt ansvar og omvendt bevisbyrde yderligere potentielt kan medføre meget betydelige ekstra-omkostninger. Realkreditforeningen fremhæver, at alle disse omkostninger må bæres af kreditvurde-ringsbureauernes kunder, udstederne, og i sidste ende deres kunder, herunder danske boligejere.Realkreditforeningen bemærker, at hensynet til omkostningerne synes fuldkommen fraværende i for-slaget, og at samme indvending gælder rotationsordningen. Udskiftning af et kreditvurderingsbureauer ifølge Realkreditforeningen omkostningskrævende for både udstederen og kreditvurderingsbureau-et, og Realkreditforeningen nævner, at man kan betvivle, at der er behov for samme skrappe krav tilrotation for samtlige kunder hos et kreditvurderingsbureau.Realkreditforeningen nævner, at hvis begrænsningen på 10 "gældsinstrumenter" skal fortolkes som 10obligationsserier, skal et realkreditinstitut skifte kreditvurderingsbureau meget hyppigt. Realkreditfor-eningen mener, at det ikke står helt klart, som forslaget er formuleret, hvad et gældinstrument er i real-kreditsammenhæng, og mener, at der kan være behov for at få teksten præciseret.Endelig bemærker Realkreditforeningen, at det i forbindelse med rotationsordningen generelt kunneovervejes, om det var mere hensigtsmæssigt, hvis kravene først trådte i kraft i takt med, at der god-kendes tilstrækkeligt mange kreditvurderingsbureauer. Realkreditforeningen mener, at forslaget gene-relt synes at være udtryk for en kedelig tendens i retning af meget tung, omkostningskrævende styring,og Realkreditforeningen kunne ønske, at skærpelser i langt højere grad var målrettet mod særligesituationer, hvor det kan dokumenteres, at der har været alvorlige problemer.Finansrådet støtter tankegangen om at gøre det finansielle system mindre afhængigt af kreditvur-deringer fra kreditvurderingsbureauer. Finansrådet mener, at det derfor er positivt med et krav om,at kreditvurderingsbureauerne og de, som vurderingerne vedrører, skal offentliggøre flere og bedreoplysninger om grundlaget for vurderingerne. Derudover finder Finansrådet, at det er positivt, at defælles europæiske tilsynsmyndigheder ikke må referere til kreditvurderinger i guidelines, anbefalin-ger og tekniske standarder. Finansrådet støtter også generelt, at der arbejdes for flere udbydere afkreditvurderinger af hensyn til den finansielle stabilitet.Finansrådet mener ikke, der bør indføres et krav om et rotationsprincip. Såfremt det ikke er muligtat få ændret dette krav, vil det ifølge Finansrådet være nødvendigt med en længere periode mel-lem de påkrævede skift, og rotationsperioden bør som minimum være 8-10 år.

15Finansrådet bemærker yderligere, at forslaget forudsætter et tilstrækkeligt udbud af kreditvurde-ringsbureauer for at fungere i praksis, og at der i dag, hvor der i praksis kun findes tre brugbarekreditvurderingsbureauer, ikke er et tilstrækkeligt udbud. Finansrådet finder, at det er muligt, at ud-buddet af kreditvurderingsbureauer vil øges på sigt som følge af det foreslåede regime og dermed,at konkurrencen vil øges. Finansrådet nævner, at det at drive et kreditvurderingsbureau omvendtogså forudsætter en kritisk masse af kunder, hvilket naturligt vil sætte en begrænsning på antalletaf mulige udbydere.Derudover mener Finansrådet, at en "cooling off" periode på fire år yderligere vil medføre, at manskal gøre brug af et stort antal forskellige kreditvurderingsbureauer, hvilket vil give meget store om-kostninger. I den forbindelse er Finansrådet skeptisk overfor, om den foreslåede lettelse af proces-sen med en "handover file" vil fungere i praksis – ikke mindst på den korte bane – da hvert kredit-vurderingsbureau benytter egne metoder og principper.Finansrådet understreger, at det i den henseende er vigtigt, at hvis der måtte foreslås tiltag som fxet rotationsprincip, bør der samtidig indføres krav om review af regelsættet efter en periode.Danmarks Skibskredit finder det foruroligende, at Kommissionen i sit udspil fastholder, at den ene-ste mulighed for at få en favorabel behandling af obligationsudstedelser m.v. afhænger af en karak-tergivning fra et af reelt 2-3 private ratingbureauer, der aldrig kan have samme indsigt som et nati-onalt tilsyn. Der bør kæmpes for et alternativ hertil.Fastholdes udkastet i uændret form på dette punkt, må der ifølge Danmarks Skibskredit som mini-mum indføres en form for udstederbeskyttelse. Lovgivere har ikke fokuseret på det forhold, at re-gelsættet reelt tvinger et kreditinstitut til at have en rating i konkurrencen om investorernes midler.Endelig finder Danmarks Skibskredit, at bestemmelserne omkring ”conflict of interest” og ”civil liabi-lity” i udgangspunktet er rimelige krav.Tidligere forelæggelse for Folketingets EuropaudvalgSagen blev forelagt Folketingets Europaudvalg 12. marts 2012 til forhandlingsmandat. Grund- og nær-hedsnotat i sagen er oversendt til Folketingets Europaudvalg den 19. januar 2012.HoldningDansk holdningMan kan fra dansk side generelt støtte forslaget, der skal bidrage til at mindske afhængighed af kredit-vurderinger i reguleringen samt mindske interessekonflikter og skabe øget gennemsigtighed om kre-ditvurderinger.Kommissionens oprindeligt foreslåede regler om rotation af kreditvurderingsbureauer ville dog indebæ-re praktiske udfordringer for visse danske virksomheder. Det gælder ikke mindst realkreditinstitutter,som udsteder mange obligationsserier i løbet af året og derfor vil skulle skifte kreditvurderingsbureauofte. Ligeledes viser erfaringerne, at kreditvurderingsbureauerne typisk har skullet bruge lang tid på atsætte sig ind i de særlige danske forhold på realkreditmarkedet. En begrænsning af anvendelsesom-rådet for rotationsprincippet til kreditvurdering af strukturerede finansielle produkter som i det forelig-gende kompromisforslag, vil i det lys være tilfredsstillende.Der er fra dansk side taget forbehold for bestemmelserne om delt bevisbyrde i Kommissionens oprin-delige forslag om civilretligt ansvar. Fra dansk side kan det derfor støttes, at bestemmelsen om deltbevisbyrde er fjernet i kompromisforslaget.Andre landes holdningerMedlemsstaterne har generelt udtrykt støtte til forslagets formål, herunder at mindske afhængighed afeksterne kreditvurderinger og interessekonflikter og om at sikre mere transparens i markedet for kre-ditvurderinger. Flere lande har imidlertid særligt udtrykt bekymring vedrørende det foreslåede rotati-

ResuméPå det kommende rådsmøde ventes ministrene at vedtage et sæt rådskonklusioner vedr. kommis-sionen og det økonomisk-politiske udvalgs (EPC) rapport om de budgetmæssige udfordringer vedde aldrende befolkninger (”Ageing Report 2012”), som offentliggøres i maj. Rapporten ventes atvise en markant stigning i de aldersrelaterede udgifter til pension, sundhed og ældrepleje frem til2060, og understreger dermed behovet for at forbedre holdbarheden af de offentlige finanser. Ud-fordringerne skærpes desuden af de seneste års økonomiske krise som følge af de store under-skud og voksende gældskvoter. Det fordrer en fortsat fremdrift i reformdagsordenen i EU, ikkemindst hvad angår arbejdsmarkedsreformer og reformer af pensions- og sundhedssystemer.BaggrundDet økonomisk-politiske udvalg (EPC) og Kommissionen ventes i maj at fremlægge en opdateretrapport om de budgetmæssige udfordringer ved en aldrende befolkning (”Ageing Report 2012) påbaggrund af Eurostats opdaterede befolkningsfremskrivning fra 2010. Rapporten udarbejdes af enarbejdsgruppe under EPC og er arbejdsgruppens fjerde opdatering af Ageing-rapporten, som se-nest blev udgivet i 2009. Der er endnu visse tekniske udeståender og dermed ikke fuld enighed omresultatet af rapportens fremskrivninger, men Rådet ventes at kunne vedtage konklusioner vedr.Ageing-rapporten på det kommende ECOFIN.IndholdRapporten om aldring vil indeholde en fremskrivning af alle 27 medlemslandes aldringsrelateredeoffentlige udgifter frem til 2060. Fremskrivningen bygger på en række antagelser vedrørende dendemografiske og makro-økonomiske udvikling.Rapporten venter et demografisk betinget fald i den gennemsnitlige potentielle realvækst i BNP tilunder 1,5 pct. i EU som helhed i løbet af fremskrivningsperioden. Rapportens hovedresultat er, atde aldersbetingede offentlige udgifter til blandt andet pensioner, sundhed og ældrepleje stiger med4,1 pct. af BNP i gennemsnit frem mod 2060. Heraf skønnes offentlige pensioner at øge udgifternemed 1,5 pct. af BNP, dog med store variationer mellem landene afhængigt af deres fremskridt medpensionsreformer. Sundhed og ældrepleje skønnes at øge udgifterne med i gennemsnit 2,7 pct. afBNP.I et risikoscenarie, hvor der udover demografiske faktorer også tages hensyn til historiske trends isundhedsudgifterne og konvergens i udgifterne til ældrepleje på tværs af lande, vil udgifterne tilsundhed og ældrepleje stige med 3,4 pct. af BNP.Danmark ventes at ligge bedre end gennemsnittet med en forventet stigning i de aldersbetingedeoffentlige udgifter på i alt 3,7 pct. af BNP i fremskrivningsperioden. Den forventede stigning skyldesøgede udgifter til sundhed og ældrepleje, mens udgifter til pension forventes at falde over perioden,hvilket skal ses i lyset af bl.a. Velfærdsaftalen fra 2006, som forhøjer efterløns- og folkepensionsal-deren med 2 år og herefter indekserer pensionsalderen til den forventede restlevetid. I risikoscena-riet stiger udgifterne med 4,2 pct. af BNP.Det bemærkes at tilbagetrækningsaftalen fra 2011 ikke indgår i fremskrivningen af pensionsudgif-terne i Ageing-rapporten, da den først blev vedtaget i Folketinget i december 2011. Tilbagetræk-ningsaftalen vil indgå i en opdateret fremskrivning som forventes at indgå i Kommissionens hold-barhedsrapport, som udkommer senere i 2012, jf. nedenfor.Det er hensigten, at rapportens fremskrivninger af de enkelte landes samlede aldersudgifter skalindgå i fastlæggelsen af medlemslandenes mellemfristede finanspolitiske mål, der skal tage højdefor både landenes gældsbyrde og holdbarhedsudfordringer. Herudover udgør rapporten et vigtigt

18grundlag for udarbejdelsen af den kommende rapport vedrørende holdbarhed af de offentlige fi-nanser i medlemslandene, som Kommissionen ventes at offentliggøre i efteråret 2012.Udkastet til rådskonklusionerDet forventes, at Rådet vil vedtage konklusioner med følgende hovedindhold:Rådet tilslutter sig rapporten vedr. de budgetmæssige udfordringer ved en aldrende befolkningog opfordrer i lyset af krisens konsekvenser for de offentlige finanser til fortsat fokus på målret-tet vækstfremmende konsolidering og implementering af strukturelle reformer i overensstem-melse med Europa 2020-strategien, således at holdbarheden af de offentlige finanser sikres.Rådet endosserer både rapporten og de økonomiske og budgetmæssige fremskrivninger, somer fremkommet på basis af fælles vedtagne antagelser.Rådet fremhæver som hovedindhold i rapporten, følgende:oFald i potentiel vækst pga. faldende arbejdsudbud.oAldersrelaterede udgifter i EU forventes gennemsnitligt at stige med 4,1 pct. afBNP fra 2010-2060, dog med store forskelle mellem medlemslandene.oUdgifter til pension forventes at vokse med 1,5 pct. af BNP fra 2010-2060, dogmed store variationer mellem landene afhængigt af deres fremskridt med pensi-onsreformer.oUdgifter relateret til sundhed og ældrepleje, vil stige med 2,7 pct. af BNP fra 2010-2060.oI et risikoscenarie, hvor der udover demografiske faktorer også tages hensyn til hi-storiske trends i sundhedsudgifterne og konvergens i udgifterne til ældrepleje påtværs af lande, vil udgifterne til sundhed og ældrepleje stige med 3,4 pct. af BNP.Rådet konstaterer at der fortsat er behov for målrettet politisk handling i lyset af udfordringerneved aldring, herunder mhp. hurtig nedbringelse af gæld og højere beskæftigelse og produktivi-tet, og Rådet opfordrer landene til at vedtage yderligere pensions- og sundhedsreformer, her-under:oSikre en højere effektiv pensionsalder, bl.a. ved at undgå tidlig afgang fra ar-bejdsmarkedet, og binde pensionsalder til forventet levealder jf. konklusioner fraKommissionens vækstundersøgelse fra starten af det europæiske semester.oSikre balance mellem behovet for høj kvalitet i sundhedssektoren og budgetbe-grænsninger.Endelig beder Rådet den økonomisk-politiske komite om at forberede den næste Ageing-rapport i 2015.

19Samfundsøkonomiske konsekvenserSagen har ingen direkte samfundsøkonomiske konsekvenser.HøringSagen har ikke været i ekstern høringTidligere forelæggelse for Folketingets EuropaudvalgSagen har ikke tidligere været forelagt Folketingets Europaudvalg.HoldningDansk holdningDanmark kan generelt støtte udkastet til rådskonklusioner.Danmark lægger vægt på, at vurderingen af holdbarheden af de offentlige finanser afspejles i lande-nes mellemfristede finanspolitiske mål, der således i videst muligt omfang bør tage højde for udfor-dringerne, som følger af den aldrende befolkning, og som fremgår af aldringsrapporten. Den økonomi-ske krise har gjort det endnu vigtigere at skabe tillid til, at landene håndterer de langsigtede udfordrin-ger for deres offentlige finanser.Andre landes holdningerEU-landene ventes generelt at tilslutte sig rapporten om aldring samt rådskonklusionerne.

ResuméECOFIN ventes at vedtage rådskonklusioner, der godkender EU’s indrapportering af opstarts-finansiering for 2010.BaggrundEU har forpligtet sig til samlet at levere 7,2 mia. euro i perioden 2010-2012 til international klimafi-nansiering. For at opfylde forpligtelsen kræves årlige afrapporteringer om mobilisering af midler.Fsva. den langsigtede klimafinansiering skaber aftalen i Durban rammen for at afklare, hvad dersker, når opstartsfinansieringen udløber med udgangen af 2012.IndholdMed rådskonklusionerne ventes den officielle afrapportering af EU’s opstartsfinansiering i 2011 atblive godkendt. Hermed har EU mobiliseret 4,68 mia. euro ud af de 7,2 mia. euro, der udgør EU’ssamlede forpligtelse for EU i perioden 2010-2012. Med konklusionsudkastet understreger EU sinfortsatte hensigt om at fuldende målsætningen for opstartsfinansiering trods den økonomiske kriseog opfylde rapporteringskravene for opstartsfinansiering.Det ventes bekræftet, at de udviklede lande også efter 2012 fortsætter klimafinansieringen, idet EUi samarbejde med andre udviklede lande vil arbejde for at øge klimafinansieringen gennem mobili-sering af en flerhed af kilder mhp. at nå et fælles mål om at mobilisere 100 mia. USD fra 2020 un-der forudsætning af, at udviklingslandene også selv iværksætter meningsfulde reduktionsindsatsermed henblik på at begrænse den globale opvarmning til 2 grader celsius.I den sammenhæng forventes det på ny bekræftet, at EU også fortsætter med at bidrage til deninternationale klimafinansiering efter 2012 under hensyntagen til behovet for finanspolitisk konsoli-dering og behovet for at reducere den globale udledning af drivhusgasser. I forlængelse heraf op-fordres til udfasning af skadelige subsidier til fossile brændsler.Med konklusionerne forventes fremhævet, at der i dag ikke eksisterer en internationalt anerkendtdefinition på hvilke former for private kilder og at man fra EU’s side har i sinde at arbejde videremed en definition heraf.Det gentages, at karbonprissætning for global luft- og søtransport kan lede til CO2-reduktioner ogsamtidig generere betydelige finansielle midler. EU og medlemsstaterne opfordres ligesom øvrigeparter til at deltage konstruktivt i forhandlingerne i de globale organisationer for sø- og lufttransport(hhv. IMO og ICAO) mhp. at nå til enighed om globale løsningsmodeller. Det understreges, at nati-onale budgetregler bør respekteres.Etableringen af det midlertidige sekretariat for Den Grønne Klima-fond hilses velkommen, idet deter forhåbningen, at fonden vil levere konkrete omkostningseffektive resultater.HjemmelsgrundlagIkke relevant.NærhedsprincippetIkke relevant.Europa-Parlamentets udtalelserEuropa-Parlamentet udtaler sig ikke om rådskonklusioner.

22Gældende dansk ret og forslagets konsekvenser herforRådskonklusioner har ingen konsekvenser for dansk lov.Statsfinansielle konsekvenserKonklusionerne har ikke i sig selv konsekvenser for statsfinanserne, men ydelse af klimafinansie-ring efter 2012 vil have statsfinansielle konsekvenser. Danmark har på nuværende tidspunkt ikkefastlagt niveauet for klimafinansieringen fra 2013-2020.Samfundsøkonomiske konsekvenserUdmøntningen af en fremtidig langsigtet klimafinansiering kan være forbundet med samfundsøko-nomiske omkostninger. Omfanget heraf afhænger bl.a. af, hvordan den langsigtede klimafinansie-ring implementeres.HøringSagen har ikke været i ekstern høring.Tidligere forelæggelse for Folketingets EuropaudvalgRådskonklusionerne har ikke tidligere været forelagt Folketingets Europaudvalg.HoldningRegeringen kan generelt støtte udkastet til rådskonklusioner.

ResuméPå det ekstraordinære ECOFIN d. 2. maj 2012 blev sagen om de reviderede kapitalkravsreglerforhandlet i Rådet på baggrund af et kompromisforslag fra det danske formandskab. Op til ECOFINvar der foretaget en række justeringer i kompromisforslaget i forhold til det beskrevne i samlenota-tet af 23. april 2012 til Folketingets Europaudvalg, navnlig med henblik på at imødekomme en ræk-ke medlemsstater på tekniske spørgsmål af national betydning.På selve ECOFIN blev der foretaget yderligere justeringer i kompromisforslaget, særligt på detoverordnede udestående spørgsmål om national fleksibilitet og tilknyttede emner. Det blev på bag-grund heraf konkluderet, at der var et kvalificeret flertal for forslaget, og at ECOFIN efter en rækketekniske afklaringer ville vende tilbage til sagen på ECOFIN d. 15. maj med henblik på at bekræftekompromiset.Nedenstående gengiver i prioriteret form de væsentligste ændringer i kompromiset. For det detalje-rede indhold af sagen henvises til samlenotater af 21. november 2011 og 23. april 2012 til Folke-tingets Europaudvalg.KOM(2011) 452, 453BaggrundKommissionen har den 20. juli 2011 stillet forslag om en revision af EU’s kapitalkravsdirektiv(CRR/CRD IV). Forslaget er fremsat i form af dels et direktiv og dels en forordning, og har til formålat gøre den finansielle sektor i EU mere modstandsdygtig i lyset af erfaringerne fra den finansiellekrise.CRR/CRD IV bygger på Basel-komitéens anbefalinger, Basel III standarderne fra december 2010,og indeholder en lang række elementer i forhold til regulering af kreditinstitutter, herunder definitionaf og krav til størrelsen og kvaliteten af kreditinstitutters kapital, krav til kapitalbuffere og modparts-risici, begrænsninger på udlånsgearing samt indførelsen af ny likviditetsregulering. Herudover in-deholder forslaget en række elementer, der skal skabe en mere ensartet bankregulering (en så-kaldt ”single rule book”) på tværs af EU. Endelig indeholder forslaget bl.a. elementer inden for godselskabsledelse (corporate governance) samt en stramning af kravene til medlemslandenes sank-tioner overfor institutter, der ikke overholder kravene.Sagen blev forhandlet på det ekstraordinære ECOFIN d. 2. maj 2012 på baggrund af et kompro-misforslag fra det danske formandskab. Op til ECOFIN var der foretaget en række justeringer ikompromisforslaget i forhold til det beskrevne i samlenotatet af 23. april 2012 til Folketingets Euro-paudvalg, navnlig med henblik på at imødekomme en række medlemsstater på tekniske spørgsmålaf national betydning.På selve ECOFIN blev der foretaget en række yderligere justeringer i kompromisforslaget, særligtpå spørgsmålet om national fleksibilitet og tilknyttede emner, som basis for et samlet kompromis iRådet. Det blev på baggrund heraf konkluderet, at der var et kvalificeret flertal for forslaget, og atECOFIN efter en række tekniske afklaringer ville vende tilbage til sagen på ECOFIN d. 15. majmed henblik på at bekræfte kompromiset.IndholdHovedændringerne på baggrund af forhandlingerne på det ekstraordinære ECOFIN d. 2. maj ersom følger:Den systemiske buffer: For at imødekomme ønsket om yderligere national fleksibilitet har det dan-ske formandskab allerede i tidligere udgaver af kompromisforslaget indført en mulighed for, at de

24enkelte medlemsstater (udover de øvrige kapitalkrav og bufferkrav) nationalt kan fastsætte et eks-tra kapitalkrav i form af en systemisk buffer bestående af egentlig kernekapital. Indretningen erefter de seneste justeringer som følger:Der er ingen øvre grænse for den systemiske buffer, men fastsættes denne over 3 pct. af de risiko-vægtede aktiver (beregnet på både nationale eksponeringer og eksponeringer i andre EU-lande),vil dette skulle forhåndsgodkendes af Kommissionen.Fra 2015 vil medlemsstaterne kunne fastsætte en systemisk buffer på op til 5 pct.beregnet pånationale eksponeringer og tredjelandeuden Kommissionens forhåndsgodkendelse, men skal dogforinden have hørt Kommissionen herom, når det gælder niveauet mellem 3 pct. og 5 pct. (for eks-poneringer i andre EU-lande fastholdes tærsklen på 3 pct.). Hvis medlemslandet ikke følger Kom-missionens udtalelse, skal dette forklares. I tilfælde af fastsættelse af en systemisk risikobuffer påmellem 3 og 5 pct. for et datterselskab ejet af et udenlandsk moderselskab skal Kommissionen ogDet Europæiske Råd for Systemisk Risiko (ESRB) afgive en udtalelse herom. Hvis begge udtalel-ser er negative kan sagen afgøres i bindende mægling under EU-banktilsynsenheden (EBA).Fastsætter en medlemsstat en systemisk bufferberegnet på eksponeringer i andre EU-landeop tilet niveau på 3 pct. skal medlemsstaten underrette de pågældende EU-landes tilsynsmyndighedersamt EBA og ESRB. Ved uenighed mellem tilsynsmyndighederne vil fastsættelsen af bufferenkunne underkastes bindende mægling under EBA, jf. EBA’s eksisterende beføjelser.Nationale makroprudentielle redskaber: Ligeledes for at imødekomme ønsket om yderligere natio-nal fleksibilitet har det danske formandskab allerede i tidligere udgaver af kompromisforslaget ind-ført en mulighed for, at de enkelte medlemsstater på midlertidig basis (for 2 år med mulighed forforlængelse 1 år ad gangen) kan fastsætte skærpede nationale krav på udvalgte områder. Indret-ningen er efter de seneste justeringer som følger:De konkrete redskaber omfatter (udover de allerede foreslåede krav vedr. bankernes kapital, storeengagementer, oplysningskrav og størrelsen af den såkaldte kapitalbevaringsbuffer) nu også kravvedr. likviditet, risikovægte vedr. udlån til boliger og erhvervsejendomme samt eksponeringer mel-lem finansielle virksomheder.I stedet for, som hidtil foreslået, at den konkrete brug af disse redskaber skal forhåndsgodkendesaf Kommissionen, vil Kommissionen, EBA og ESRB skulle høres, inden en medlemsstat tager detkonkrete redskab i brug. Hvis ét af disse organer udtaler sig imod, vil Rådet kunne modsætte sigiværksættelsen af det konkrete instrument gennem en beslutning med kvalificeret flertal. Desudengives mulighed for, at medlemsstaten kan skærpe kravene vedr. risikovægte og store engagemen-ter inden for visse grænser uden denne forhåndsgodkendelsesproces.Likviditet: Modsat tidligere kompromisforslag foreslås nu indført et generelt likviditetskrav alleredeinden fastlæggelsen af et endeligt likviditetskrav fra 2015. Der fastlægges ikke før 2015 rammerfor, hvilke aktiver der er tilstrækkeligt likvide til at indgå i det endelige krav til likviditetsbufferen (densåkaldte ”liquidity coverage ratio”, LCR). Desuden ændres beslutningsproceduren vedr. det endeli-ge likviditetskrav fra en almindelig lovgivningsproces (dvs. den normale fælles beslutningsprocedu-re mellem Rådet og Europa-Parlamentet), som hidtil foreslået af det danske formandskab, til ved-tagelse som en delegeret retsakt, som oprindeligt foreslået af Kommissionen. Kommissionen skalved denne delegerede retsakt tage højde for en række rapporter vedr. forskellige aktivers likvidi-tetsegenskaber mv., som EBA skal foretage, samt anbefalinger fra Basel-komitéen under hensyn tilsærlige europæiske forhold. Det er blevet tilføjet, at Rådet og Europa-Parlamentet vil kunne udtalesig om EBA’s rapporter, inden Kommissionen vedtager den delegerede retsakt. Den delegerederetsakt kan vetoes af Rådet og Parlamentet med kvalificeret flertal, jf. den normale procedure her-for.

25Andre ændringer: Der er derudover gennemført en række justeringer med henblik på at imøde-komme en række medlemsstater på spørgsmål af national betydning. Disse ændrer generelt ikkedet overordnede indhold af forslaget.Der henvises til samlenotater af 21. november 2012 og 23. april 2012 for yderligere detaljer omindholdet af de dele af forslaget som kun i mindre grad er ændret på baggrund af forhandlingernepå ECOFIN d. 2. maj.HjemmelsgrundlagRetsgrundlaget for direktivforslaget er artikel 53, stk. 1, i Traktaten om Den Europæiske Unionsfunktionsmåde (TEUF). Retsgrundlaget for forordningsforslaget er artikel 114, stk. 1, i TEUF.NærhedsprincippetKommissionen fremfører, at målene med forslagene ikke i tilstrækkelig grad opfyldes af medlems-staterne og derfor bedre kan gennemføres på EU-plan.Kommissionen finder, at forslagets bestemmelser ikke går ud over, hvad der er nødvendigt for atnå de fastsatte mål. Kommissionen fremfører hertil, at kun EU-lovgivning kan sikre, at kreditinstitut-ter og investeringsselskaber, der opererer i mere end én medlemsstat, er underlagt de sammekrav, og dermed sikre ens vilkår, mindske reglernes kompleksitet, undgå unødvendige omkostnin-ger ved overholdelse af forskellige regelsæt i forbindelse med aktiviteter på tværs af grænser ogfremme yderligere integration i EU og bidrage til at afskaffe regelarbitrage (hvor aktiviteter lokalise-res i de lande, der har de lempeligste regler).Det er regeringens vurdering, at forslaget er i overensstemmelse med nærhedsprincippet.Europa-Parlamentets udtalelserSagen behandles i Europa-Parlamentets Økonomiske og Monetære udvalg (ECON), hvor OthmarKaras (EPP) er ordfører. ECON forventes at stemme om forslaget den 14. maj 2012.På baggrund af de foreløbige drøftelser i udvalget forventes ECON at lægge særligt vægt på fememner. ECON forventes således at ønske, at risikovægtningen af udlån til små og mellemstorevirksomheder lempes i forbindelse med beregningen af institutternes kapitalkrav. I forhold tilspørgsmålet om national fleksibilitet forventes ECON at støtte maksimumharmonisering, men medmulighed for national fleksibilitet særligt i forbindelse med fastsættelse af kapitalkrav. ECON for-ventes endvidere at have fokus på aflønningsreglerne, som kan forventes ønsket skærpet i forholdtil de eksisterende regler. I forhold til likviditet forventes ECON på nuværende tidspunkt at støtteKommissionens forslag om, at det endelige krav til likviditetsbufferen (LCR) fastsættes ved en de-legeret retsakt af Kommissionen. Endelig forventes ECON at ønske en differentiering af kravene,herunder gearingsmålet og kravet om stabil finansiering (det såkaldte NSFR), i forhold til forskelligebankmodeller.Gældende dansk ret og forslagets konsekvenser herforIndholdet i CRR/CRD IV er generelt reguleret i lov om finansiel virksomhed med tilhørende be-kendtgørelser og vejledninger. Størstedelen af forordningens indhold er i dag reguleret via kravenetil kapitaldækning i bekendtgørelse om kapitaldækning. Der er en række nye elementer såsomgearingsmål, den særlige definition af likviditet og kapitalbuffere, der ikke er reguleret i dansk ret forindeværende.Statsfinansielle konsekvenserEn række forslag i direktiv og forordning kan medføre en stigning i Finanstilsynets ressourceforbrugtil at føre tilsyn med og håndhæve disse regler. Finanstilsynets udgifter dækkes af den finansiellesektor, hvorfor det ikke forventes at indebære statsfinansielle konsekvenser.

26CRR/CRD IV indeholder forslag om, at EBA skal udarbejde udkast til en række tekniske standar-der, som Kommissionen skal vedtage. Dette medfører behov for øgede ressourcer hos EBA.Kommissionen skønner, at omkostningerne for EBA vokser med knap 5 mio. euro samlet i årene2013-15. Landene bidrager med knap 3 mio. euro, hvoraf Finanstilsynets bidrag til EBA vil vokseforholdsmæssigt. Udgifterne til Finanstilsynet dækkes gennem bidrag fra institutterne i den finan-sielle sektor, hvorfor der ikke umiddelbart er statsfinansielle konsekvenser forbundet med ændrin-gen.Samfundsøkonomiske konsekvenserKommissionen har fremlagt en konsekvensanalyse af forslagene, hvor der er taget udgangspunkt iBasel komiteens forslag (og ikke Kommissionens forslag i sig selv).Kommissionen vurderer, at forslagene vil øge den finansielle stabilitet til gavn for en bred rækkeinteressenter, herunder privatpersoner, små og mellemstore virksomheder, store virksomheder,kreditorer, regeringer og økonomierne i EU som helhed. Desuden vurderer Kommissionen, at for-slaget reducerer sandsynligheden for systemiske kriser på lang sigt betydeligt.Som følge af stramningen af kravene til kvaliteten og omfanget af kapital i forslaget, vil institutterneifølge Kommissionens vurdering skulle hente yderligere kapital svarende til i alt ca. 3 pct. af derisikovægtede aktiver, når kravene er fuldt indfasede i 2019. Kommissionen vurderer, at indfasnin-gen af kravene over en længere årrække indebærer, at den negative virkning heraf på EU-områdets samlede vækst bliver begrænset.Der henvises til samlenotater af 21. november 2012 og 23. april 2012 for yderligere detaljer.Det bemærkes, som nævnt, at der ikke er foretaget konsekvensanalyser af Kommissionens kon-krete forslag eller af de ændringer, som indtil videre er foreslået som led i forhandlingerne.HøringKommissionens forslag har været fremlagt i høring i EU-specialudvalget for den finansielle sektor.Der henvises til samlenotat af 21. november for gennemgang af høringssvar.Tidligere forelæggelse for Folketingets EuropaudvalgSagen har været forelagt Folketingets Europaudvalg den 25. november 2011 med henblik på for-handlingsoplæg og den 30. april 2012 til orientering forud for mødet i ECOFIN den 2. maj 2012.HoldningDansk holdningDanmark kan generelt støtte formålet med forslagene. Der er tale om en central del af arbejdetmed at styrke den finansielle regulering efter krisen.I relation til likviditetskrav er det afgørende, at der i tilstrækkelig grad tages hensyn til, at dokumen-terbart likvide aktiver kan medregnes i likviditetsbufferen. Det er derfor afgørende, at der tageshøjde for likviditeten i en række forskellige aktiver (herunder danske realkreditobligationer) medmulighed for indregning i den bedste del af likviditetsbufferen, i det omfang aktiverne er tilstrække-ligt likvide. Kommissionens forslag om at udskyde den præcise definition af LCR, indtil nærmereanalyser foreligger, vurderes på denne baggrund hensigtsmæssig.Fra dansk side havde man foretrukket, at den endelige definition af LCR besluttes af Rådet ogEuropa-Parlamentet i den almindelige beslutningsprocedure og ikke af Kommissionen via en dele-geret retsakt, som oprindeligt foreslået. Der synes imidlertid ikke at være den fornødne opbakninghertil blandt de øvrige medlemsstater som led i et samlet kompromis.Fra dansk side ønskes, at konsekvenserne af det foreslåede loft, hvor der maksimalt må medreg-nes forventet likviditetsindstrømning svarende til 75 pct. af den forventede likviditetsudstrømning,

27skal analyseres nærmere, svarende til formandskabets kompromisforslag. Dette er fastholdt i detseneste kompromis under ECOFIN.Kravet om stabil finansiering (NSFR) kan have konkret betydning for de korte rentetilpasningslån idet danske realkreditsystem. Det er vurderingen, at det nuværende forslag vedr. NSFR er tilfreds-stillende, da det først er i 2016, at EBA evaluerer NSFR og på den baggrund anbefaler til Kommis-sionen, hvorvidt og i hvilken form NSFR eventuelt skal indføres i EU fra 2018, og i givet fald efterpolitisk stillingtagen i Rådet og Europa-Parlamentet i 2017.Med hensyn til leverage ratio går Danmark ind for, at institutterne skal offentliggøre deres leverageratio, men det vurderes ikke hensigtsmæssigt, at der sættes et bindende mål for leverage ratioen iform af et ”lovkrav” (frem for et fleksibelt tilsynsværktøj). I kompromisforslaget skal leverage ratiooffentliggøres fra 2015, og i 2017 skal det besluttes af Rådet og Europa-Parlamentet, om der skalvære tale om et bindende mål for leverage ratioen.I relation til kapital er Danmark enig i, at forslaget om at indføre krav om mere og bedre kapital kanvære med til sikre, at kreditinstitutterne bliver bedre i stand til at absorbere tab uden at blive insol-vente. Det er dog fra dansk side vigtigt, at undtagelsesbestemmelserne for de generelle krav tilegentlig kernekapital (Common Equity Tier 1 Capital) er så fleksible, at garant- og andelskapitalmed visse justeringer i spare- og andelskassernes vedtægter fortsat vil kunne medregnes somegentlig kernekapital. Dette vurderes at være tilfældet i formandskabets kompromisforslag.Vedr. oplysningsforpligtelser støtter Danmark, at der nationalt vil kunne opretholdes krav om offent-liggørelse af institutternes solvensbehov, som indeholdt i kompromisforslagetI forhold til oplysninger om aflønning støttes det generelt fra dansk side, at institutterne pålæggesoplysningsforpligtelser. Udvidelsen af intervallerne for offentliggørelsen støttes ligeledes. Tilsva-rende støttes det, at EBA skal definere kvalitative og kvantitative kriterier for udpegning af væsent-lige risikotagere i institutterne, da der har været stor variation i antallet af udpegede væsentligerisikotagere på tværs af medlemslandene.Danmark støtter en fremrykkelse af revisionsklausulen for de nye kapitalkrav i forordningen forudlån til små og mellemstore virksomheder (SMV’er), da det er vigtigt at få undersøgt i hvilkengrad, de nye kapitalkrav påvirker kreditinstitutters udlån til SMV’er.Fra dansk side støttes en tilnærmelse mellem og styrkelse af sanktionsordningerne i medlemslan-dene. Formandskabets kompromisforslag vurderes at give tilstrækkelig national fleksibilitet i forholdtil fastsættelse af sanktioner.Andre landes holdningDer vurderes at kunne opnås kvalificeret flertal for formandskabets kompromisforslag på baggrundaf forhandlingerne om sagen på det ekstraordinære ECOFIN d. 2. maj. Dette bl.a. på baggrund afimødekommelserne af en række spørgsmål af national betydning, samt en række væsentlige ind-rømmelser til de lande, der ønskede styrket national fleksibilitet, jf. beskrivelsen ovenfor.

ResuméKommissionen har fremsat forslag til forordning vedrørende insiderhandel og kursmanipulation (mar-kedsmisbrug) – KOM (2011)651 til erstatning af det gældende direktiv om markedsmisbrug(2003/6/EU).Det overordnede formål med forslaget til forordning er at øge investorbeskyttelsen, gennemsigtighedog tilliden til markederne, hvor der handles værdipapirer. Formålet er ligeledes at skabe et ”levelplaying field” for investorer og udstedere i hele EU samt at indføre en harmoniseret tilgang til overvåg-ning og sanktionering af overtrædelser.Flere af elementerne i forslaget er allerede gældende ret i Danmark. Dog vil bl.a. forslagets be-stemmelser om at lade finansielle instrumenter i råvarer og handel med CO2-kvoter omfatte af mar-kedsmisbrugsreglerne, elementer af de foreslåede administrative sanktionsbeføjelser og indførelsen afindberetningsordninger vedr. formodet markedsmisbrug (whistle blower-ordninger) være nyt i for-hold til gældende danske regler.Forslaget er ikke på dagsordenen for ECOFIN den 15. maj. Sagen forhandles aktuelt på teknisk ni-veau med henblik på enighed om en generel indstilling i Rådet forud for trialogforhandlingerne medEuropa-Parlamentet.Det danske formandskab udsendte den 1. maj kompromisforslag til medlemsstaterne (9435/12).Nedenstående er udarbejdet på baggrund af EU-kommissionens forslag (KOM (2011)651) samtdet danske formandskabs kompromisforslag og giver et prioriteret uddrag af sagen.KOM(2011) 651BaggrundEU-kommissionen har som følge af den finansielle krise ønsket at styrke og forbedre tilsynet med denfinansielle sektor, herunder i forhold til handel med finansielle instrumenter. Finansielle instrumenter erf.eks. aktier og obligationer, samt afledte finansielle instrumenter såsom optioner, futures, swaps mv.,hvis værdi afhænger af værdien af et andet underliggende aktiv, f.eks. aktier, obligationer, råvarer mv.Kommissionen har på den baggrund i oktober 2011 fremsat forslag til forordning vedr. insiderhandelog kursmanipulation (markedsmisbrug) (KOM(2011) 651/3) med henblik på revision af markedsmis-brugsdirektivet (2003/6/EU). Fremsættelsen af markedsmisbrugsforordningen skal ses som en del afKommissionens samlede pakke for at styrke tilsynet med den finansielle sektor, herunder med marke-derne hvorpå finansielle instrumenter handles. Kommissionens forslag skal ses i sammenhæng medforslaget om regulering af markeder for finansielle instrumenter (MiFID), som vedrører krav til han-delsplatforme, oplysningsforpligtelser, rådgivning af investorer i forbindelse med køb og salg afværdipapirer mv.Ud over forordningen om markedsmisbrug har Kommissionen samtidig fremsat et direktiv om straffe-retlige sanktioner i markedsmisbrugssager. Dette direktiv forhandles i regi af EU’s justitsministre (Rå-det for retlige og indre anliggender – RIA), idet sanktionerne kræver, at medlemsstaterne indførerstrafferetlig sanktionering for overtrædelse af reglerne om insiderhandel og kursmanipulation. Direkti-vet om strafferetlige sanktioner vil dog som følge af det danske retsforbehold ikke skulle implemente-res i Danmark.

29Forslaget til forordning er ikke på dagsordenen for ECOFIN den 15. maj. Sagen forhandles aktuelt påteknisk niveau med henblik på enighed om en generel indstilling i Rådet forud for trialogforhandlinger-ne med Europa-Parlamentet.IndholdDet overordnede formål med forslaget er ifølge Kommissionen at sikre ensartede regler i medlemssta-terne vedrørende modvirkning af markedsmisbrug.Som følge af markedsudviklingen er de eksisterende regler ifølge Kommissionen ikke tilstrækkelige.Der er f.eks. opstået nye handelsplatforme, hvor der handles finansielle instrumenter, men disse han-delsplatforme falder uden for anvendelsesområdet for det eksisterende direktiv om markedsmisbrug.Herudover foregår handlerne i stigende omfang ”over the counter” (OTC-handler), dvs. bilateralt mel-lem to parter uden om regulerede markedspladser (børser o.l.). Der er tillige sket en udvidelse af, hvil-ke finansielle instrumenter der handles. Nye områder er opstået, f.eks. råvareområdet, hvor der i stør-re omfang handles med finansielle instrumenter i form af afledte finansielle instrumenter (derivater).For det andet har Kommissionen et ønske om reduktion af administrative byrder for små og mellem-store virksomheder (SMV’er), f.eks. mindre byrdefulde regler for notering på såkaldte vækstmarkederfor SMV’er, f.eks. First North, som i Danmark er en alternativ markedsplads, hvor mindre virksomhederkan rejse kapital, og hvor der gælder mindre omfattende oplysningsforpligtigelser mv.For det tredje har Kommissionen et ønske om at ensarte de administrative sanktioner på området ihele EU.Forslaget er desuden fremsat som led i EU’s opfyldelse af en G20-forpligtelse om styrkelse af detfinansielle tilsyn og regulering, herunder at tilsynet med handlen med afledte finansielle instrumenterskærpes.Forslaget gennemfører tilpasninger og harmoniseringer vedr. bl.a. følgende områder:AnvendelsesområdeHøjfrekvenshandelAccepteret markedspraksisIntern videnIndberetningerInsiderlisterRolle for den europæiske tilsynsmyndighed for værdipapirer og markederAdministrative sanktionerIndberetningsordninger vedr. formodet markedsmisbrug

Insiderhandel finder ifølge Kommissionen sted, når en person, der handler med finansielle instrumenter, er i besiddelse afprisfølsomme interne oplysninger om disse instrumenter. Kursmanipulation finder sted, når en person kunstigt manipulerermed priserne på finansielle instrumenter ved f.eks. at udbrede urigtige oplysninger eller rygter og handle med beslægtedeinstrumenter. Disse former for praksis udgør ifølge Kommissionen tilsammen markedsmisbrug.2MTF er en alternativ markedsplads, som ikke har samme status og regelsæt som et reguleret marked. En MTF sætter indenforsystemet og dets regler forskellige tredjeparter i forbindelse med hinanden med henblik på køb og salg af værdipapirer. OTF eren handelsplatform, hvor der foregår organiseret handel med værdipapirer. OTF’er dækker over en opsamlingskategori, der skalsikre, at alle organiserede handelspladser, der i dag ikke er omfattet, fremover vil være det. OTF kendes typisk fra store såkaldte”investment firms”, hvor kunderne inviteres til at handle på et marked, som selskabet stiller til rådighed. Dette flytter den organise-rede handel fra de klassiske kendte handelsplatforme som regulerede markeder og MTF’er.

30Anvendelsesområdet udvides til at gælde for finansielle instrumenter, der er optaget til handel på enMTF eller en OTF samt OTC-handel med finansielle instrumenter, der kan påvirke det underliggendefinansielle instrument, f.eks. afledte finansielle instrumenter, som handles på et af de af forordningenomfattede markeder. Med forslaget vil handel på alle handelsplatforme, hvorpå finansiel handel fin-der sted og med alle finansielle instrumenter, som kan få indvirkning herpå, således være omfattetaf markedsmisbrugslovgivningen.Udgangspunktet i dag er, at markedsmisbrugsreglerne alene finder anvendelse for den handel, derforegår på et reguleret marked. Det nuværende direktiv er dog et minimumsdirektiv, og i medlemssta-terne er der forskel på, hvordan man har valgt at implementere direktivet.I Danmark har man ved implementeringen af direktivet valgt et bredt anvendelsesområde, således atmarkedsmisbrugsreglerne finder anvendelse på både handel med finansielle instrumenter på et regu-leret marked, alternative markedspladser og OTC-handel. Danmark har dog i dag ingen OTF’er og etbegrænset antal MTF’er. Allerede i dag gælder markedsmisbrugsreglerne for afledte finansielle in-strumenter (derivater) i Danmark.Reguleringen af finansielle instrumenter i råvarer foreslås ligeledes omfattet af markedsmisbrugsreg-lerne. Reguleringen af handlen med de faktiske råvarer finder f.eks. sted i REMIT-forordningen (Regu-lation on Energy Market Integrity and Transparency), men forslaget om markedsmisbrug fastslår, atintern viden på et spotråvaremarked, som anvendes til at handle i finansielle instrumenter vedrørendedisse råvarer, skal være omfattet af markedsmisbrugsreglerne.Finansielle instrumenter i råvarer er ikke i dag omfattet af markedsmisbrugsreglerne i Danmark.Formandskabets kompromisforslag kommer alene med præcisering af anvendelsesområdet, såledesat de foreslåede udvidelser fastholdes.Hidtil har forsøg på kursmanipulation ikke været omfattet af markedsmisbrugsreglerne. Med det frem-satte forslag bliver forsøg herpå også omfattet af reglerne, hvor det kan dokumenteres af den kompe-tente tilsynsmyndighed, f.eks. via adgang til dokumenter og oplysninger mv., at der foreligger en hen-sigt om at foretage kursmanipulation, men som muligvis ikke gennemføres. Det kan f.eks. ske i form afforsøg på indgåelse af en transaktion, afgivelse af en handelsordre eller anden adfærd, der givereller kan give urigtige eller vildledende signaler om udbuddet, efterspørgslen eller kursen på finan-sielle instrumenter mv., eller kan sikre kursen på finansielle instrumenter på et unormalt eller kun-stigt niveau. Det kan også ske i form af forsøg på videregivelse af vildledende eller urigtige oplysnin-ger.HøjfrekvenshandelVed højfrekvenshandel forstås (ofte automatiseret) køb og salg af finansielle instrumenter medmeget kort tid mellem køb og salg med henblik på at udnytte selv meget små ændringer i kurserne.Handlerne gennemføres typisk af professionelle handlere ved hjælp af elektroniske systemer, hvorkøbs- og salgsstrategien indkodes på forhånd, således at handlerne finder sted automatisk udenmenneskelig involvering i form af løbende ordregivning.Forslaget præciserer, at såfremt der gennemføres én af tre specifikt nævnte typer af højfrekvensstra-tegier, hvor der fremsendes handelsordrer til et handelssted (børser, MTF’er, OTF’er mv.) uden athave til hensigt at handle, men med henblik på 1) at afbryde eller forsinke anvendelsen af handelsste-dets handelssystem, 2) at gøre det vanskeligt for andre personer at identificere reelle handelsordrer ihandelsstedets handelssystem, eller 3) at skabe et urigtigt eller vildledende billede af udbuddet af ellerefterspørgslen efter et finansielt instrument, vil disse ordrer som en formodningsregel have en karak-ter, der betyder, at strategierne vil blive anset for at være i strid med markedsmisbrugsreglerne, særligtreglerne om kursmanipulation.Der er mellem medlemsstaterne og Kommissionen enighed om, at denne type af handel allerede i dagvil kunne rammes af de eksisterende regler. De nye regler medfører således reelt ikke noget nyt, men

31Kommissionen vurderer, at det er passende at specificere specifikke højfrekvensstrategier i forordnin-gen, som falder indenfor forbuddet mod markedsmanipulation.Det bemærkes, at det i Danmark er Finanstilsynets praksis, at højfrekvenshandel bedømmes efter dealmindelige markedsmisbrugsregler i lov om værdipapirhandel mv., dvs. det betyder, at hvis man alle-rede i dag via den automatiserede handel handler på en måde som misbruger de finansielle markeder,vil det kunne anses for at være i strid med markedsmisbrugsreglerne.Formandskabets kompromisforslag lægger op til, at højfrekvenshandel fortsat fremhæves som et ek-sempel på en handelsform, der kan være markedsmisbrug.Accepteret markedspraksisEnaccepteret markedspraksiser en praksis, der umiddelbart falder ind under forbuddet mod kurs-manipulation, men som alligevel accepteres.Forslaget lægger op til at afskaffe accepteret markedspraksis, så der gælder ens regler i EU, således,at der ikke på det enkelte marked i et medlemsland kan eksistere en praksis, som ikke accepteres pået andet marked i et andet land.I det eksisterende markedsmisbrugsdirektiv er der mulighed for, at den enkelte medlemsstat på deresområde kan godkende accepterede markedspraksis, som normalt ville opfattes som kursmanipulationi andre lande.Accepteret markedspraksis, som normalt ville opfattes som kursmanipulation i andre lande, er primærtanvendt i Frankrig, Spanien og Holland, hvor man accepterer såkaldte likviditetskontrakter. Ved enlikviditetskontrakt indgår udstederne en kontrakt med en professionel aktør, som for udstederens reg-ning påtager sig at sikre likviditet i aktierne (dvs. sikre at aktierne handles regelmæssigt).Forslaget har mødt modstand fra medlemsstaterne, især fra de lande som i dag har godkendt forskel-lige former for accepteret markedspraksis, hvorfor der i kompromisforslaget fra formandskabet læggesop til at genindføre muligheden for, at man på medlemsstatsniveau kan acceptere bestemte former formarkedspraksis på et nationalt marked.I Danmark har Finanstilsynet ikke godkendt en accepteret markedspraksis.Intern videnDer foreslås tilpasninger og fælles definitioner vedr. intern viden. I dag er der ikke en fælles forståelseaf begrebet intern viden i medlemsstaterne.Intern viden defineres som specifikke oplysninger, som endnu ikke er offentliggjort, om udstederen afværdipapirer, værdipapirer eller markedsforhold vedrørende disse, som må antages mærkbart at fåbetydning for kursdannelsen på et eller flere værdipapirer, hvis oplysningerne blev offentliggjort. Per-soner der er i besiddelse af intern viden om en virksomheds finansielle instrumenter, må ikke handlepå baggrund af denne viden (forbud mod insiderhandel).Intern viden skal offentliggøres hurtigst muligt, den foreligger, medmindre der foreligger særlige om-stændigheder. Intern viden vil dog kunne opstå på et tidligt tidspunkt, inden den pågældende virksom-3hed er forpligtiget til at offentliggøre denne viden.Kompromisforslaget lægger op til fælles definitioner, hvor begrebet intern viden skal forstås bredt, oghvor der tages højde for, at intern viden er et komplekst begreb og at der er forskellig praksis i med-lemsstaterne på området. Begrebet intern viden skal således være fleksibelt og kunne rumme flereF.eks. når en virksomhed er i gang med en proces om kontraktforhandlinger, hvor der indgår flere stadier i processen. Her kander opstå intern viden og man kan have en fordel af at handle, når man ved, at en virksomhed er i gang med sådanne kontrakt-forhandlinger, men forhandlingerne kan være på et stadium, hvor virksomheden endnu ikke behøver offentliggøre, at forhandlin-gerne finder sted.3

32ting afhængig af den givne situation. Den brede definition indebærer, at der skal en meget lav grad afmulig kurspåvirkning til, før et bestemt stykke information skal betragtes som intern viden. Den euro-pæiske tilsynsmyndighed for værdipapirer og markeder (ESMA) gives i kompromisforslaget mulighedfor at udstede retningslinjer på området.Nogle medlemslande vurderes at skulle tilpasse anvendelsen af begrebet intern viden som følge afforslaget. Kompromisforslaget vurderes ikke at indebære et behov for tilpasning af begrebet internviden, som det anvendes i Danmark.Derudover foreslås for CO2-kvoter en særlig definition af intern viden. I modsætning til i dag defineresCO2-kvoter i forslaget som et finansielt instrument og omfattes af markedsmisbrugsreglerne. På grundaf de særlige karakteristika ved CO2-kvoter, hvor det er EU myndigheder eller myndigheder i med-lemslandene, der vil blive betragtet som udsteder af kvoterne, vil der være en særlig definition af internviden i forbindelse med disse kvoter. Forpligtelsen til at offentliggøre intern viden pålægges delta-gerne på markedet for emissionskvoter, da det er dem, der vil være i besiddelse af de relevanteoplysninger, der er egnet til ad hoc-offentliggørelse eller periodisk offentliggørelse. Normalt er detudstederen, der har intern viden. Dette er ikke tilfældet for intern viden om CO2-kvoter, hvor det typiskvil være aktørerne på markedet, f.eks. store energiselskaber, der har intern viden. Det skyldes, at mar-kedsaktøren som handler CO2-kvoter også ofte er dem, som udnytter kvoterne (udleder CO2), og der-for f.eks. vil have et kendskab til, i hvilket omfang udnyttelsen af CO2-kvoterne potentielt vil kunne på-virke prisen på CO2-kvoter.CO2-kvoter er i Danmark i dag ikke omfattet af markedsmisbrugsreglerne. Derivater af CO2-kvoter erdog omfattet.Indberetninger af ledende medarbejderDet foreslås, at ledende medarbejdere i enhver udstedende virksomhed først skal foretage indberet-ning af transaktioner, når de ledende medarbejdere har handlet for EUR 20.000 i løbet af et år. I detnuværende markedsmisbrugsdirektiv skal ledende medarbejder foretage indberetninger allerede, nårde har foretaget transaktioner for EUR 5.000 i løbet af et år. Begrundelsen for at hæve grænserne skalses i lyset af, at Kommissionen forsøger at lette de administrative byrder for erhvervslivet.Formandskabets kompromisforslag er alene præciseringer af indberetningsforpligtigelsen, f.eks. hvemder er omfattet af forpligtigelsen.I Danmark er niveauet for indberetningspligten for ledende medarbejderes transaktioner i dag EUR5.000 og vil således skulle hæves i medfør af forslaget.InsiderlisterUdstedere af værdipapirer, der er optaget til handel på et reguleret marked, skal i overensstemmelsemed gældende regler løbende udarbejde insiderlister. Insiderlisterne skal indeholde oplysninger omde personer, der arbejder for og som har adgang til intern viden, der direkte eller indirekte vedrørerudstederen af værdipapirer.For at ensrette informationerne på EU plan, foreslås det samtidig, at en række indholdskrav til insider-lister indføres i forordningen. Herudover foreslås det, at ESMA skal udarbejde et ”format”, der skalanvendes af udstedere i hele EU. Det foreslås endvidere, at SMV’er handlet på SMV-vækstmarkederfår lempeligere regler for udarbejdelsen og opdateringen af insiderlister, idet SMV’er undtages fra kra-vet om at udarbejde insiderlister, medmindre den tilsynsførende myndighed træffer anden afgørelse.Formandskabets kompromisforslag præciserer kravet om udarbejdelse af insiderlister. Flere med-lemsstatslande er imod, at SMV’er får lempeligere regler. Der henvises i den forbindelse til, at inve-storbeskyttelsen reduceres.Rolle for den europæiske tilsynsmyndighed for værdipapirer og markeder

33Det foreslås, at ESMA i forbindelse med opklaring af markedsmisbrugssager tildeles en koordinerenderolle, således at samarbejdet mellem de forskellige medlemslandes tilsynsmyndigheder sikres, samt atder udveksles relevante informationer.På baggrund af tilkendegivelser fra en række medlemslande har formandskabets kompromisforslaglagt op til, at ESMA kan have en koordinerede rolle i forbindelse med, at flere medlemsstater skalsamarbejde om undersøgelsen og efterforskningen af sager om markedsmisbrug.Administrative sanktionerDet foreslås, at medlemsstaterne skal implementere en række minimumsregler for administrative befø-jelser, herunder regler for administrativt pålagte sanktioner for overtrædelse af reglerne af markedsdel-tagere. Forslaget indeholder således mindste grænser for de maksimale sanktioner, medlemsstaternei henhold til forordningen skal indføre for overtrædelse af forordningen. Potentielle sanktioner idømt aftilsynsmyndighederne kan således eksempelvis være bøder på op til det dobbelte af den opnåedefortjeneste eller op til 10 % af et selskabs årsomsætning. For privatpersoner kan der være tale ombøder på op til EUR 5 mio. Som undersøgelsesbeføjelser skal tilsynsmyndighederne bl.a. have rettil at fastfryse eller beslaglægge aktiver samt med dommerkendelse at få adgang til private lokalermed henblik på beslaglæggelse af dokumenter.Formandskabets kompromisforslag fastholder de ovenfor angivne mindstegrænser for maksimalesanktioner. Formandskabets kompromisforslag præciserer endvidere, at det er op til den enkeltemedlemsstat at sikre, hvordan overtrædelser af reglerne skal sanktioneres enten via det admini-strative system eller via domstolene.For så vidt angår evt. strafferetlige sanktioner af markedsmisbrug, er dette omhandlet af Kommis-sionens forslag til direktiv (KOM(2011)654), som forhandles i regi af Rådet for retslige og indreanliggender.Flere af de foreslåede administrative sanktioner findes i Danmark i dag i værdipapirhandelsloven,men det mulige bødeniveau vil med forslaget blive væsentligt højere. Finanstilsynet kan i dag søgesager afgjort ved administrative bødeforlæg for overtrædelse af specifikke bestemmelser i lov omværdipapirhandel mv., fx ved manglende indberetning af oplysninger til Finanstilsynet. Disse admini-strative bødeforlæg er på kr. 10.000-20.000 for førstegangsovertrædelser.Indberetningsordninger vedr. formodet markedsmisbrug - whistle blower-ordningerEndeligt foreslås det at styrke reglerne mod markedsmisbrug i EU ved at indføre passende beskyt-telse af personoplysninger vedrørende personer, der indberetter formodet markedsmisbrug til til-synsmyndighederne (såkaldte ”whistle blowers”). Herudover åbnes der op for muligheden for, atmedlemsstaterne kan vælge at give finansielle incitamenter (f.eks. i form af en pengemæssig mod-ydelse) i overensstemmelse med national lovgivning til personer, som forsyner kompetente myn-digheder med vigtige oplysninger, der fører til administrative eller strafferetlige sanktioner.Formandskabets kompromisforslag indeholder alene præciseringer af denne ordning. Kompromisfor-slaget lægger således op til, at der forsat skal være mulighed for at indføre whistle blower-ordninger.Der gælder ikke i dag i Danmark bestemmelser om whistle blower-ordninger vedr. formodet mar-kedsmisbrug.HjemmelsgrundlagForslaget er fremsat med hjemmel i Traktaten om den Europæiske Unions Funktionsmåde (TEUF) art.50 og 114.Forordningen vedtages af Rådet og Europa-Parlamentet i den almindelige beslutningsprocedure (kva-lificeret flertal i ECOFIN).

34NærhedsprincippetKommissionen vurderer, at da handlen i finansielle instrumenter foregår over landegrænser, er ud-gangspunktet, at opklaring af markedsmisbrugssager bedst sikres gennem ens regler i medlemssta-terne. I modsat fald flytter handlen til de steder, hvor reguleringen er mere lempelig.Det er regeringens vurdering, at forslaget er i overensstemmelse med nærhedsprincippet.Europa-Parlamentets udtalelserArlene McCarty (UK, S&D) er rapporteur på forslag til forordning vedrørende insiderhandel og mar-kedsmisbrug. Arlene McCarty har udarbejdet et forslag til rapport i forhold til denne forordning. Derventes at foreligge en endelig vedtagelse af rapporten i Det Økonomiske og Monetære Udvalg(ECON) den 9. juli 2012.Det forventes, at ECON ønsker, at reglerne til beskyttelse af whiste blowers bliver styrket, således atikke blot de der indberetter, men også de der bliver indberettet om, får en fair behandling, da der kanvære tilfælde, hvor der efterfølgende viser sig ikke at være reelt indhold i den pågældende sag. Her-udover forventes lagt vægt på, at forsøg på at reducere de administrative byrder for SMV’er ikke børgælde alle områder, herunder særligt ikke i forhold til insiderlister, som er et nøgleværktøj for tilsyn.Endelig forventes ECON at støtte et velintegreret samarbejde på tværs af landegrænser, herundersærligt ift. dataudveksling, for at imødegå grænseoverskridende markedsmisbrug.Gældende dansk ret og forslagets konsekvenser herforFlere af elementerne i forslaget er allerede gældende ret i Danmark. Dog vil bl.a. forslagets be-stemmelser om at lade finansielle instrumenter i råvarer og handel med CO2-kvoter omfatte af mar-kedsmisbrugsreglerne, elementer af de foreslåede administrative sanktionsbeføjelser og indførelsen afindberetningsordninger vedr. formodet markedsmisbrug (whistle blower-ordninger) være nyt i for-hold til gældende danske regler.Det tidligere markedsmisbrugsdirektiv er implementeret i lov om værdipapirhandel mv. samt bekendt-gørelse om markedsmisbrug. Bestemmelserne i markedsmisbrugsdirektivet er primært implementereti lov om værdipapirhandel kapitel 7 og kapitel 10.Værdipapirhandelslovens kapitel 7 vedrører de oplysningsforpligtelser som er pålagt udstedere afværdipapirer på et reguleret marked. Kapitel 7 vedrører endvidere reglerne om offentliggørelse af han-del med egne aktier og ledende medarbejderes handel med værdipapirer i det pågældende selskab.Slutteligt indeholder kapitel 7 regler om indberetning af køb og salg af større besiddelser af aktier i etselskab med aktier udstedt til handel på et reguleret marked.Værdipapirhandelslovens kapitel 10 vedrører misbrug af intern viden, kursmanipulation og foranstalt-ninger til modvirkning af markedsmisbrug. Kapitel 10 indeholder således en definition af, hvad der skalforstås ved intern viden og regulering af de handlinger, som en person, der er i besiddelse af internviden må foretage sig samt en regulering af, hvilke foranstaltninger et selskab med værdipapirer opta-get til handel på et reguleret marked skal implementere for at forebygge medarbejderes udnyttelse afintern viden. Kapitel 10 indeholder endvidere en definition af kursmanipulation og eksempler herpå.Da forslaget fremsættes som en forordning er den direkte anvendelig, dvs. har retskraft uden atvære implementeret i dansk lovgivning.Dog skal reglerne om den kompetente myndigheds undersøgelses- og sanktionsbeføjelser imple-menteres i værdipapirhandelsloven. Finanstilsynet har i dag en række af de i forslaget påkrævedeundersøgelsesbeføjelser, hvorfor der her primært vil være tale om mindre ændringer i værdipapir-handelsloven.Som følge af forordningens definitioner af en række nøglebegreber, påregnes det, at en række afde gældende bestemmelser i den danske værdipapirhandelslov mv. vil skulle ophæves, samt attilhørende bekendtgørelser vil skulle ophæves. Det drejer sig særligt om reglerne i kapitel 7 og

På nuværende tidspunkt er det for tidligt at fastslå, hvilke konsekvenser forslaget vil have på reglerneom alternative markedspladser i lov om værdipapirhandel mv.Som nævnt behandler Justitsministeriet direktivet om strafferetlige sanktioner for overtrædelse afmarkedsmisbrugsreglerne i forordningen.Udarbejdelse af retningslinjer og tekniske standarder, herunder skabeloner af ESMABindende tekniske standarder udarbejdet af ESMA og vedtaget af Kommissionen vil have umiddelbarretskraft. Retningslinjer vil derimod alene få retsvirkning, hvis de implementeres i dansk lovgivning.Statsfinansielle konsekvenserForslaget til markedsmisbrugsforordningen vurderes at indebære yderligere ressourceanvendelse,idet anvendelsesområdet for markedsmisbrugsregler udvides. Den kompetente myndighed - iDanmark Finanstilsynet - vil få en større tilsynsforpligtigelse, idet der bl.a. skal foretages en over-vågning af flere typer af finansielle instrumenter. Derudover er der i forslaget lagt op til, at udstede-re skal foretage nye indberetninger til Finanstilsynet, hvorfor der vil skulle foretages it-tilpasning afindberetningssystemer, ligesom disse indberetninger skal behandles.Udgifterne til Finanstilsynets øgede ressourcebehov dækkes gennem bidrag fra institutterne i denfinansielle sektor, som det er normal praksis for Finanstilsynet, hvorfor der ikke umiddelbart er statsfi-nansielle konsekvenser forbundet med ændringen.Samfundsøkonomiske og administrative konsekvenserSamfundsøkonomiske konsekvenserForslaget skønnes ikke at have væsentlige samfundsøkonomiske konsekvenser, men må dog anta-ges at bidrage til mere velfungerende markeder til gavn for investorerne. Det bemærkes endvidere, atder med forslaget indføres mindstegrænser for den maksimale sanktion en overtræder af forordningenskal kunne idømmes. Disse grænser vil kunne hæve det generelle bødeniveau for markedsmisbrug.Administrative konsekvenserForslaget vurderes at have mindre administrative konsekvenser for de virksomhedstyper, der driverden form for handelsplatform, der vil blive omfattet af forslaget, og de virksomheder der agerer pådisse handelsplatforme. Derudover vil udstedere skulle foretage en indberetning til Finanstilsynet, nårde udsætter offentliggørelse af intern viden, jf. bestemmelserne om adgangen til at udsætte offentlig-gørelse af intern viden. En lang række af de i forordningen omfattede administrative konsekvenser er idag en konsekvens af Værdipapirhandelsloven.Der vil dog samtidigt være administrative lettelser for ledende medarbejdere, hvor grænsen for indbe-retninger sættes til EUR 20.000 mod tidligere EUR 5.000. Ledende medarbejdere vil således ikke

36skulle foretage indberetning i samme omfang som tidligere. Derudover vil der være lempeligere reglerfor virksomheder, hvis værdipapirer er optaget til handel på et SMV-vækstmarked, specielt med hen-syn til udarbejdelse af insiderlister.HøringKommissionens forslag har været sendt i høring i specialudvalget for den finansielle sektor. Der ermodtaget følgende bemærkninger:Rederiforeningen støtter forslaget, forudsat at der ikke åbnes op for realitetsgrundsætningen igen.Den foreslåede regulering af udsættelsesadgangen kunne indikere, at man forventer et tidligereoffentliggørelsestidspunkt, end vi har i DK. Og at de nævnte insiderlister ikke medfører øgede ad-ministrative byrder for virksomhederne.Dansk Aktionærforening er meget positiv over for de forbedringer af forbrugerbeskyttelsen, somKommissionens forslag indebærer. De private investorer har behov for ændringer af EU-lovgivningen af den karakter, som Kommissionen har foreslået. Dansk Aktionærforening finder, atDanmark bør arbejde for, at forordningens regler ikke medfører en lempelse i forhold til de nugæl-dende danske regler.Forhøjelsen af grænsen for hvornår ledende medarbejdere skal indberette transaktioner, til 20.000EUR i løbet af et år forekommer, at være en høj grænse i et land som Danmark, hvor nogle af debørsnoterede selskaber er ret små.Realkreditforeningen bemærker, at der i forslaget til forordningen er fastsat specifikke bøderammer.Det er Realkreditforeningens vurdering, at forordningen ikke skal fastlægge bødeniveauet. Bødeni-veauet bør som i dag fastlægges nationalt. Realkreditforeningen har ikke herudover bemærkninger tiludkastet.Finansrådet og Børsmæglerforeningen har fremsendt følgende svar:Overordnet set er det foreningernes vurdering, at forordningen i store træk er tiltænkt som en vide-reførelse af den materielle regulering fra markedsmisbrugsdirektivet. For at undgå usikkerhed om-kring retsstillingen havde foreningerne dog gerne set, at forslaget videreførte de bestemmelser,som indeholder specifikke undtagelser om accepteret markedspraksis fx præambel 31 fra mar-kedsmisbrugsdirektivet om investeringsanalyser, der dagligt benyttes af markedsdeltagerne.Foreningerne har herudover følgende specifikke bemærkninger til notatet og forordningsforslaget:Intern viden og offentliggørelsen herafForslaget synes at udvide definitionen af intern viden i forhold til, hvad der efter de gældende regleri værdipapirhandelsloven anses for at være intern viden. Af Kommissionens forklarende notat, af-snit 3.4.2.1, er der angivet eksempler, og forordningsforslagets artikel 6, 1. (e) synes derfor at skul-le læses som om, intern viden også omfatter oplysninger, som ikke vil have nogen kurspåvirkning,hvis de blev offentliggjort. Det forhold, at enhver oplysning, som en fornuftig investor ville anse forrelevant ved fastlæggelsen af betingelserne for en handel, bliver til intern viden, er efter foreninger-nes opfattelse yderst uhensigtsmæssig og vil gøre det vanskeligt for udstedere at overholde krave-ne til håndtering af intern viden.Artikel 12, som indeholder pligten for udstedere til at offentliggøre intern viden, fastslår, at udstederhurtigst muligt skal offentliggøre intern viden. Denne pligt gælder dog ikke, jf. artikel 12, 3., oplys-ninger, som alene anses for intern viden ud fra den betragtning, at en fornuftig investor ville inddra-ge oplysningen i sin investeringsbeslutning. Det er foreningernes vurdering, at artikel 12, som følgeaf den ændrede definition af intern viden, ikke svarer til de gældende regler for offentliggørelse afintern viden hverken i markedsmisbrugsdirektivet eller værdipapirhandelsloven.44

Af præambel 14 fremgår det, at forbuddet mod insiderhandel indtræder, inden en udsteder er for-pligtet til at offentliggøre den interne viden. Denne udmelding synes at harmonere med den danskefortolkning af både forbuddet mod insiderhandel og udsteders oplysningspligt, og foreningerne vilforeslå, at Danmark arbejder for, at forordningens artikel 6 og 12 præciseres i overensstemmelsehermed.Forbuddet mod insiderhandelArtikel 7 viderefører forbuddet mod insiderhandel fra det nugældende markedsmisbrugsdirektiv.Forordningen indeholder dog ikke en detaljeret afgrænsning af forbuddets rækkevidde, hvilket kun-ne have været nærliggende henset til den seneste tids retspraksis fra blandt andet EU-domstolen.Retskildeværdien af afgørelser som fx sagen Spector Photo Group NV (C-45/08), der harmonerermed vores danske fortolkning, som beskrevet i insiderudvalgets betænkning (betænkning nr.1521/2010), er tvivlsom i forhold til den nye forordning. Foreningerne kan derfor frygte, at der medforordningen vil opstå en usikkerhed med hensyn til, om der findes situationer, hvor det ikke vilvære en overtrædelse af forbuddet medmindre insideren misbruger den interne viden.Forsøg på markedsmisbrugArtikel 9 og 10 fastslår, at forsøg på henholdsvis insiderhandel og kursmanipulation (markedsmis-brug) også er forbudt, hvilket foreningerne er positive overfor. Imidlertid fremgår det af artikel 11, atder er en pligt til at indberette oplysninger til tilsynsmyndighederne, hvis man har mistanke om, atder er begået forsøg på markedsmisbrug. Foreningerne ønsker denne pligt begrænset, således atder alene er pligt til at indberette, når man har mistanke om, at der er begået markedsmisbrug sva-rende til indberetningspligten efter de nugældende regler.Administrative konsekvenser for erhvervslivetDet er foreningernes vurdering, at forslaget vil have administrative konsekvenser ikke alene for devirksomheder, der driver handelsplatforme, men også for både udstedere og markedsdeltageregenerelt. Desuden har foreningerne vanskeligt ved at se, at virksomhederne i dag er omfattet afstrengere indberetningskrav, end der lægges op til i forslaget, hvorfor de nye indberetningskravogså forventes at få administrative konsekvenser for virksomhederne.Tidligere forelæggelse for Folketingets EuropaudvalgSagen har ikke tidligere været forelagt Folketingets Europaudvalg. Grund- og nærhedsnotat eroversendt den 13. januar 2012.HoldningRegeringens holdningRegeringen støtter generelt Kommissionens forslag til et fælles og harmoniseret regelsæt på områdetfor markedsmisbrug.Regeringen støtter initiativer, som har til hensigt at genskabe og øge tilliden til de finansielle markedersamt investorbeskyttelsen, herunder gennem imødegåelse af markedsmisbrug, således at det fremad-rettet sikres, at markederne bedre kan modstå eller håndtere kriser. Hertil kommer, at hindring af mar-kedsmisbrug vil bidrage til en bedre prisdannelse på markedet og tjener til at beskytte investorerne.Flere af elementerne i forslaget er allerede gældende ret i Danmark. Forslaget vil bidrage til at ska-be lige konkurrencevilkår i EU på området. Regeringen støtter, at finansielle instrumenter i råvarerog handel med CO2-kvoter omfattes af markedsmisbrugsreglerne og indførelsen af indberetningsord-ninger vedr. formodet markedsmisbrug. Regeringen støtter mere ensartede rammer for administra-tive sanktionsbeføjelser vedr. markedsmisbrug.Regeringen arbejder for, at der opnås operationelle og håndterbare vilkår for virksomheder, såle-des at der ikke pålægges unødvendige byrder.

38Regeringen finder samtidig, at en ensretning inden for EU af begrebet intern viden og reglerne omoffentliggørelse heraf vil være til fordel for markedet og investorerne som helhed.Andre landes holdningerDer er generel støtte blandt landene til principperne i kompromisforslaget. Der er dog fortsat enrække udeståender i forhandlingerne.I forhold til spørgsmålet om accepteret markedspraksis, så ønsker visse lande, at der fortsat skalvære mulighed for at indføre nationale regler, herunder for så vidt angår definitionen af, hvad derskal betragtes som kursmanipulation. Andre lande ønsker en ensartet regulering på tværs af EU ogens definitioner.Herudover er der generelt et ønske blandt medlemsstaterne om at mindske de administrative byr-der for SMV’er. Nogle lande er dog bekymrede for, at et separat regelsæt for SMV’er vil svækkemarkedets tillid til denne gruppe.

Aldersrelaterede ændringer i udgifter, pct. point af BNP, 2010-2060

Land

Total

Pensioner

Sundhed

Ældrepleje

Uddannelse

Arbejdsløs-

hed