Krisen i 2008 var global med finansielle tjenesteydelser i centrum og afslørede mangler,herunder huller i lovgivningen, ineffektiv overvågning, uigennemsigtige markeder og alt forkomplekse produkter. Der er på internationalt plan blevet reageret med en indsats, som blevkoordineret gennem G20 og Rådet for Finansiel Stabilitet (FSB).Den Europæiske Union har vist globalt lederskab ved at leve op til sine G20-forpligtelser. Ioverensstemmelse med EU's køreplan for en finansiel reform er Unionen allerede nået langtmed gennemførelsen af de reformer, der er knyttet til G20-forpligtelserne. De fleste afreformerne er nu på vej gennem lovgivningsprocessen. En særlig stor landvinding har væretRådets og Europa-Parlamentets vedtagelse af betydningsfuld lovgivning om over-the-counter-derivater for nylig. Man er også nået langt med forhandlingerne om foranstaltningervedrørende ændring af kapitalkravene for banksektoren. Generelt vil reformerne give EUredskaber, der er udformet for at sikre, at der føres behørigt tilsyn med det finansielle systemog de finansielle institutioner og markeder. Mere stabile og ansvarlige finansmarkeder er enforudsætning for vækst og for at skabe et erhvervsklima, der gør det muligt forvirksomhederne at blomstre, skabe innovation og udvide deres aktiviteter. Dette vil tilgengæld øge borgernes tillid.Der findes dog et område, hvor der i stigende grad anvendes ikke-bankmæssig kredit, eller etskyggebanksystem, og som ikke har været det primære mål for regulering og tilsyn.Skyggebanker udfører vigtige funktioner i det finansielle system. De skaber f.eks.supplerende finansieringskilder og giver investorerne alternativer til bankindskud. Men de kanogså medføre potentielle trusler mod den finansielle stabilitet på lang sigt.Som reaktion på opfordringerne fra G20-topmødet i Seoul i 2010 og i Cannes i 2011 er FSBderfor i færd med at udvikle anbefalinger om tilsyn med og regulering af denne aktivitet.FSB's arbejde har sat fokus på, at fallitter under uordnede forhold blandt skyggebanker kanmedføre systemiske risici, både direkte og gennem deres relationer med det almindeligebanksystem. FSB har ligeledes fremført, at så længe sådanne aktiviteter og enheder fortsat erunderlagt mindre regulering og tilsyn end resten af den finansielle sektor, kan en styrketbanklovgivning medføre, at en væsentlig del af bankaktiviteterne flyttes fra det almindeligebanksystem og over til skyggebankerne.På denne baggrund finder Kommissionen, at det er vigtigt at se nærmere på de spørgsmål, derer forbundet med aktiviteter og enheder i skyggebanksystemet. Målet er at reagere aktivt ogbidrage yderligere til den globale debat, fortsat at øge EU's finansielle systemsmodstandsdygtighed og at sikre, at alle finansielle aktiviteter bidrager til den økonomiskevækst. Formålet med denne grønbog er derfor at gøre status over den nuværende udvikling ogat redegøre for igangværende overvejelser om emnet for at sikre en bred høring af de berørteparter.2.DEN INTERNATIONALE KONTEKST

"styrkelse af reguleringen og overvågning af skyggebankerne" som et af disse spørgsmål oganmodede om, at FSB i samarbejde med andre internationale standardiseringsorganerudarbejder anbefalinger, der skal styrke tilsynet med og reguleringen af"skyggebanksystemet".Som reaktion offentliggjorde FSB den 27. oktober 2011 en rapport1om styrkelse af tilsynetmed og reguleringen af skyggebanksystemet.På grundlag af denne rapport og den opfordring til videreudvikling af arbejdet, der blevfremsat på G20-topmødet i Cannes i november 2011, har FSB også indledt fem arbejdsforløb,som skal give en mere detaljeret analyse af spørgsmålene og føre til udvikling af effektivepolitiske anbefalinger. Disse arbejdsforløb omfatter følgende: i) Baselkomitéen for Banktilsyn(BCBS) vil beskæftige sig med udformningen af yderligere regulering af samspillet mellembanker og enheder i skyggebanksystemet og aflægge rapport i juli 2012, ii) Den InternationaleBørstilsynsorganisation (IOSCO) vil beskæftige sig med regulering, der skal forebyggesystemiske risici (risici forbundet med stormløb) forbundet med pengemarkedsfonde, ogaflægge rapport i juli 2012, iii) IOSCO vil med bistand fra BCBS foretage en evaluering afeksisterende securitisationkrav og udarbejde yderligere politiske anbefalinger i juli 2012, iv)en FSB-undergruppe vil undersøge reguleringen af andre enheder i skyggebanksystemet2ogaflægge rapport i september 2012, og (v) en anden FSB-undergruppe vil beskæftige sig medværdipapirlån og repo og aflægge rapport i december 2012. Disse arbejdsforløb samler EU ogandre store retsområder, herunder USA, Kina og Japan, som hver især overvejer passendelovgivningsmæssige foranstaltninger.3.HVAD ER SKYGGEBANKER?

Den FSB-rapport, der blev offentliggjort i oktober 2011, er det første omfattendeinternationale tiltag, der fokuserer på de problemer, der er forbundet med skyggebanker. Denfokuserer på i) fastlæggelse af principper for overvågning og regulering afskyggebanksystemet, ii) indledning af en kortlægningsproces, der har til formål at udpege ogvurdere de systemiske risici i forbindelse med skyggebanksektoren, og iii) fastlæggelse afanvendelsesområdet for eventuelle lovgivningsmæssige foranstaltninger.I rapporten definerer FSB skyggebanksystemet som "det kreditformidlingssystem, deromfatter enheder og aktiviteter, der ikke er omfattet af det almindelige banksystem". Dennedefinition indebærer, at skyggebanksystemet er baseret på to indbyrdes forbundne søjler.For det første enheder, der uden for det almindelige banksystem beskæftiger sig med en affølgende aktiviteter:•modtagelse af finansielle midler med indskudslignende karakter•••12

For det andet aktiviteter, der kan fungere som vigtige finansieringskilder for ikke-bankmæssige enheder. Disse aktiviteter omfatter securitisation, værdipapirlån oggenkøbsforretninger ("repo").På denne baggrund retter Kommissionen på nuværende tidspunkt fokus for sin analyse påfølgende former for enheder og aktiviteter i skyggebanksystemet. Listen bør ikke opfattes somudtømmende, da enheder og aktiviteter i skyggebanksystemet kan udvikle sig meget hurtigt.Mulige enheder og aktiviteter i skyggebanksystemet, som Kommissionen på nuværendetidspunkt fokuserer sin analyse påEnheder:- Special purpose-enheder, der udfører funktioner vedrørende omdannelse af likviditetog/eller løbetidsændring, f.eks. securitisationsinstrumenter såsom ABCP-conduiter, særligeinvesteringsenheder (Special Investment Vehicles (SIV)) og andre Special PurposeVehicles (SPV).- Pengemarkedsfonde og andre typer investeringsfonde eller -produkter medindskudslignende karakter, der gør dem sårbare over for betydelige tilbagekøb("stormløb").- Investeringsfonde, herunder børsnoterede fonde, som yder kredit eller geares.- Finansieringsselskaber og enheder, der handler med værdipapirer og tilbyder kredit ellerlånegarantier, eller som udfører funktioner vedrørende omdannelse af likviditet og/ellerløbetidsændring uden at være reguleret på samme måde som en bank.- Forsikrings- ogkreditprodukter.Aktiviteter:- Securitisation- Værdipapirlån og repo.genforsikringsselskaber,somtilbyderellerstillergarantifor

FSB har anslået, at aktiverne i skyggebanksystemet på verdensplan repræsenterede en værdipå 46 billioner EUR i 2010 og var steget fra 21 billioner EUR i 2002. Dette svarer til 25-30 %af det samlede finansielle system og halvdelen af alle bankaktiver. I USA er denne andelendnu større, og der anslås tallet til at være på mellem 35 og 40 %. Ifølge FSB's skøn er denandel, som andre europæiske finansielle formidleres aktiver udgør af det samledeskyggebanksystem på verdensplan, vokset kraftigt fra 2005 til 2010, mens amerikanskeaktivers andel er faldet. Overordnet set er andelen af sådanne aktiver i europæiskeretsområder steget fra 10 til 13 % for formidlere i Det Forenede Kongerige, fra 6 til 8 % forformidlere i Nederlandene, fra 4 til 5 % for formidlere i Tyskland og fra 2 til 3 % forformidlere i Spanien. Formidlere i Frankrig og Italien opretholdt deres tidligere andel påhenholdsvis 6 % og 2 % af skyggebankernes samlede aktiver.4

Skyggebanker kan udgøre en nyttig del af det finansielle system, da de udfører en af følgendefunktioner: i) De giver investorerne alternativer til bankindskud, ii) de kanaliserer ressourcertil specifikke behov mere effektivt som følge af en større grad af specialisering, iii) de tilførerrealøkonomien en alternativ finansieringskilde, hvilket er særlig nyttigt, når det almindeligebanksystem eller markedskanalerne oplever forbigående forstyrrelser, og iv) de udgør enmulighed for risikospredning uden for banksystemet.Enheder og aktiviteter i skyggebanksystemet kan dog også skabe et antal risici. Nogle afdisse risici kan være af systemisk karakter, navnlig på grund af kompleksiteten af enhederneog aktiviteterne i skyggebanksystemet, deres grænseoverskridende karakter og den iboendemobilitet, som præger værdipapirer og fondsmarkeder, og de indbyrdes relationer mellemenheder og aktiviteter i skyggebanksystemet og det almindelige banksystem.Disse risici kan inddeles i følgende grupper:i) Finansieringsstrukturer med indskudslignende karakter kan føre til "stormløb":Aktiviteter i skyggebanksystemet er udsat for de samme finansielle risici som banker, men erikke underlagt begrænsninger svarende til de begrænsninger, som reguleringen og tilsynet ibanksektoren indebærer. F.eks. finansieres visse aktiviteter i skyggebanksystemet ved hjælpaf kortsigtet finansiering og er således udsat for risici, hvis kunderne foretager massiv ogpludselig tilbagetrækning af deres indlån.ii) Opbygning af en høj og skjult gearing:En høj gearing kan øge sårbarheden i den finansielle sektor og være en kilde til systemiskerisici. Aktiviteter i skyggebanksystemet kan være højt gearet med en sikkerhedsstillelse, deranvendes i en række sammenhænge uden at være underlagt de begrænsninger, der følger afregulering og tilsyn.iii) Omgåelse af regler og regelarbitrage:Transaktioner i skyggebanksystemet kan bruges til at undgå den regulering eller det tilsyn, deranvendes over for almindelige banker, ved at bryde den traditionelle låneformidlingsproces iretligt uafhængige strukturer, der handler med hinanden. Denne "lovgivningsmæssigeopsplitning" skaber risiko for anvendelse af laveste fællesnævner på det lovgivningsmæssigeområder i det finansielle system som helhed, da banker og andre finansielle formidlereforsøger at efterligne enheder i skyggebanksystemet eller at skubbe visse transaktioner over tilenheder, som ikke er omfattet af deres konsolidering. F.eks. spillede transaktioner, der indebar5

omgåelse af kapital- og regnskabsregler og placering af risici uden for anvendelsesområdetfor banktilsynet, en vigtig rolle i perioden forud for krisen i 2007-2008.iv) Fallitter under uordnede forhold, der påvirker banksystemet:Aktiviteter i skyggebanksystemet er ofte tæt knyttet til den almindelige banksektor.Eventuelle fallitter kan have alvorlige afsmittende virkninger. Risici, som skyggebankernetager under pres eller i situationer med stor usikkerhed, kan let spredes til banksektorengennem flere kanaler: a) direkte låntagning fra det almindelige banksystems side ogbankernes ikke-balanceførte poster (kreditforbedringer og likviditetslinjer) og b) omfattendesalg af aktiver med følger for priserne på finansielle og reale aktiver.

Grundet de potentielle risici, der er anført ovenfor, er det afgørende, at tilsynsførende ogregeludstedende myndigheder overvejer, hvordan problemerne vedrørende enheder ogaktiviteter i skyggebanksystemet bedst løses. Denne opgave indebærer dog forskelligeudfordringer.For det første skal de berørte myndigheder udpege og overvåge de relevante enheder og deresaktiviteter. I EU har de fleste nationale myndigheder relevant erfaring, og Den EuropæiskeCentralbank (ECB), Den Europæiske Banktilsynsmyndighed (EBA), Den EuropæiskeVærdipapir- og Markedstilsynsmyndighed (ESMA), Den Europæiske Tilsynsmyndighed forForsikrings- og Arbejdsmarkedspensionsordninger (EIOPA) og Det Europæiske Udvalg forSystemiske Risici (ESRB) er begyndt at opbygge ekspertise vedrørende skyggebanksektoren.Men der er stadig et presserende behov for at afhjælpe de nuværende mangler i oplysningerneom indbyrdes forbindelser mellem banker og finansielle institutioner, som ikke er banker, påverdensplan. EU kunne derfor have behov for at sikre, at der findes permanente processer forindsamling og udveksling af oplysninger om udpegning og tilsynspraksis med deltagelse afalle EU's tilsynsmyndigheder, Kommissionen, ECB og andre centralbanker. Dette vil krævetæt koordinering mellem dem om udveksling af oplysninger og tidlig påvisning af problemer.Det kan også kræve nye særlige beføjelser for nationale tilsynsmyndigheder.For det andet skal myndighederne fastlægge tilgangen til tilsyn med enheder iskyggebanksystemet. Kommissionen mener, det bør i) gennemføres på det mest6

hensigtsmæssige plan, dvs. nationalt og/eller europæisk plan, ii) stå i rimeligt forhold tilmålet, iii) tage hensyn til eksisterende tilsynskapacitet og –ekspertise, og iv) integreres medden makroprudentielle ramme. Hvad angår sidstnævnte, skal myndighederne være i stand tilat forstå de skjulte kreditformidlingskæder, vurdere deres systemiske betydning ordentligt,tage hensyn til de makroprudentielle virkninger af nye produkter eller aktiviteter samtkortlægge de indbyrdes sammenhænge mellem skyggebanksystemet og resten af denfinansielle sektor.For det tredje er der behov for passende lovgivningsmæssige foranstaltninger, eftersomspørgsmål vedrørende skyggebanker kan kræve forbedringer af reguleringskravenes omfangog art. I ovennævnte FSB-rapport foreslås der en række generelle principper, som deregeludstedende myndigheder bør anvende ved udformningen og gennemførelsen aflovgivningsmæssige foranstaltninger for skyggebanker. Ifølge FSB skal delovgivningsmæssige foranstaltninger være målrettede, stå i rimeligt forhold til målet, værefremtidsorienterede, fleksible og effektive, og de bør desuden underkastes vurdering ogrevision. Kommissionen mener, at myndighederne bør tage hensyn til disse overordnedeprincipper. Kommissionen mener desuden, at der skal anvendes en specifik tilgang til hvertype enhed og/eller aktivitet. Dette vil kræve, at der opnås den rette balance mellem tre muligemidler, som supplerer hinanden: i) indirekte lovgivning (som regulerer forbindelserne mellembanksystemet og enheder i skyggebanksystemet), ii) passende udvidelse eller revision afanvendelsesområdet for eksisterende lovgivning og iii) ny lovgivning, der er specifikt rettetmod enheder og aktiviteter i skyggebanksystemet. I den forbindelse skal også alternative ellersupplerende ikke-lovgivningsmæssige foranstaltninger overvejes.Spørgsmål:f)Er De enig i, at der er behov for strengere overvågning og regulering af enheder ogaktiviteter i skyggebanksystemet?Er De enig i forslagene vedrørende udpegning og overvågning af de pågældendeenheder og deres aktiviteter? Er der efter Deres mening i EU brug for permanenteprocesser for indsamling og udveksling af oplysninger om udpegning og tilsynspraksismellem alle EU's tilsynsmyndigheder, Kommissionen, ECB og andre centralbanker?Kan De tilslutte Dem ovennævnte overordnede principper for tilsyn med skyggebanker?Kan De tilslutte Dem ovennævnte overordnede principper for lovgivningsmæssigeforanstaltninger?Hvilke foranstaltninger kunne gennemføres for at sikre en ensartet behandling afskyggebanker på internationalt plan og undgå regelarbitrage på verdensplan?

Revision af EU's direktiv om kapitalkrav til banker i 2009 (det såkaldtekapitalkravsdirektiv eller "CRD II")3, som medlemsstaterne skulle have omsat inational lovgivning senest i oktober 2010, krævede, at både engagementsleverendeog organiserende kreditinstitutter i forbindelse med securitiserede aktiver bevareren betydelig andel af de risici, de har garanteret. Direktivet forbedrede ogsåbehandlingenaflikviditetslinjerogkrediteksponeringforsecuritisationsinstrumenter. Tidligere regler havde tilladt bankerne at undlade atafsætte kapital til dækning af de pågældende risici.Ændringerne i den efterfølgende revision af direktivet i 2010 (det såkaldte "CRDIII")4styrkede kapitalkravene yderligere i overensstemmelse med de anbefalinger,som BCBS offentliggjorde i juli 2009. Siden december 2011 har bankerne væretforpligtet til at overholde yderligere offentliggørelsesregler og at råde over enbetydeligt større kapital til dækning af deres risici ved at investere i kompleksegensecuritisationer. Dette direktiv krævede også, at kompetente myndigheder i allemedlemsstaterne ved gennemførelsen af deres egen risikovurdering for individuellebanker i henhold til søjle 2 i Baselkonventionen/kapitalkravsdirektivet tager højdefor den pågældende banks omdømmemæssige risici som følge af kompleksesecuritisationstrukturer eller –produkter5.I sit forslag til den seneste revision af direktivet (det såkaldte "CRD IV")6harKommissionen foreslået, at der indføres eksplicitte likviditetskrav fra og med 2015,herunder likviditetsfaciliteter for SPV'er og for alle andre produkter ellertjenesteydelser i tilknytning til en banks omdømmemæssige risiko.Kommissionen bifaldt i november 2011 en ændring af International FinancialReporting Standards (IFRS) for at forbedre oplysningskravene vedrørendeoverførsel af finansielle aktiver (i forbindelse med IFRS 7)7.Kommissionen er også

MedhensyntilforsikringssektorenvilKommissionenimedføraf8gennemførelsesbestemmelserne for Solvens II-rammedirektivet (Solvens II), for så vidt angårforsikrings- og genforsikringsselskaber, som investerer i securitisationprodukter, kræve, ateksponeringsleverende og organiserende kreditinstitutter i forbindelse med sådanne produkteropfylder risikotilbageholdelseskrav svarende til dem, der er fastlagt i banklovgivningen.6.2. Udvidelse af anvendelsesområdet for de nuværende reguleringskrav til også atomfatte aktiviteter i skyggebanksystemetAnvendelsesområdet for de eksisterende forskrifter er også blevet udvidet til at omfatte nyeenheder og aktiviteter for at opnå en bredere dækning, løse problemer vedrørende systemiskerisiko og vanskeliggøre fremtidig regelarbitrage.Denne fremgangsmåde anvendes, for så vidt angår investeringsselskaber. De er underlagt denordning, der er fastsat i direktivet om markeder for finansielle instrumenter (MiFID)9.Iforbindelse med revisionen af disse rammebestemmelser foreslog Kommissionen den 20.oktober 2011 et omarbejdet direktiv og en forordning for at udvide anvendelsesområdet forrammebestemmelserne (f.eks. for at dække alle højfrekvenshandlende og at laderåvareinvesteringsfirmaer være omfattet af anvendelsesområdet for MiFID), øgegennemsigtigheden af værdipapirer, der ikke er kapitalandele - hvilket vil forbedremulighederne for at udpege de risici, der er forbundet med skyggebanker - og givekompetente nationale myndigheder og ESMA styrkede og proaktive beføjelser, der sætterdem i stand til at kontrollere og mindske risici, der er forbundet med skyggebanker. Devirksomheder, der kommer ind under anvendelsesområdet, pålægges ikke direkte kapitalkrav imedfør af MiFID. Der krydshenvises imidlertid til direktivet om kapitalkrav, og dermedunderkastes enheder, der udfører skyggebankaktiviteter, reguleringskrav svarende til dem, dergælder for banker.6.3.Direkte regulering af visse aktiviteter i skyggebanksystemet

For så vidt angår investeringsfonde, behandler direktivet om forvaltere af alternativeinvesteringsfonde (FAIF)10allerede en række spørgsmål vedrørende skyggebanker, for så vidtsom de pågældende enheder betragtes som alternative investeringsfonde i henhold tildirektivet. Porteføljebestyrere skal nu overvåge likviditetsrisici og anvende etlikviditetsstyringssystem. Med de nye metoder til beregning af gearingen ogindberetningskrav vil det være lettere for de kompetente myndigheder at overvåge aktivitetersom f.eks. tilbagekøbsaftaler og værdipapirlån.Hvad angår pengemarkedsfonde og børsnoterede fonde, kan disse være omfattet af gældendelovgivning om institutter for kollektiv investering i værdipapirer (UCITS)11.ESMA hardesuden udviklet retningslinjer, som trådte i kraft den 1. juli 201112.Disse retningslinjeromfatter anbefalinger om, at disse fonde skal begrænse de tilladelige investeringer og denvægtede gennemsnitlige løbetid og foretage daglige beregninger af nettoaktivværdien.Kreditvurderingsbureauer geares ikke, og de beskæftiger sig ikke direkte medløbetidsændring. De spiller ikke desto mindre en betydningsfuld rolle ikreditformidlingskæden, da de foretager vurderinger af produkter og enheder. I EUunderkastes kreditvurderingsbureauer streng regulering og overvågning fra ESMA's side13.Kommissionen har desuden foreslået yderligere lovgivningsmæssige foranstaltninger for atstyrke kreditvurderingsprocessen14.Hvad angår forsikringsregulering, behandler Solvens II sluttelig også en række spørgsmålvedrørende skyggebanker, da det sikrer en omfattende regulering med fokus på enrisikobaseret og økonomisk tilgang samt strenge risikostyringskrav, herunder etforsigtighedsprincip for investeringer. Navnlig dækker det udtrykkeligt kreditrisici iforbindelse med kapitalkrav, fastsætter bestemmelser om en samlet balancemodel, hvor alleenheder og engagementer er omfattet af koncerntilsyn, og er lige så strengt med hensyn tilkreditrisiko som CRD IV. Solvens II pålægger også medlemsstaterne at tillade oprettelse afforsikrings-SPV'er. De detaljerede gennemførelsesbestemmelser for Solvens II, som overvejesfor nærværende, vil omfatte tilladelser og konstante lovgivningsmæssige krav til solvens,styring og rapportering, hvad angår forsikrings-SPV'er.Spørgsmål:

Selv om de indirekte, udvidede og direkte lovgivningsmæssige foranstaltninger, der erbeskrevet ovenfor, behandler mange spørgsmål vedrørende enheder og aktiviteter iskyggebanksystemet, kan der gøres yderligere fremskridt på baggrund af udviklingen iskyggebanksystemet og vores forståelse af det.Kommissionen sætter nu i samråd med FSB, standardiseringsorganerne og EU's tilsyns- ogforskriftsmyndigheder ind på at undersøge eksisterende foranstaltninger omhyggeligt og atforeslå en hensigtsmæssig tilgang til sikring af et omfattende tilsyn med skyggebanksystemet,som skal suppleres med passende lovgivningsmæssige rammer.I denne forbindelse er der fem centrale områder, hvor Kommissionen undersøgerløsningsmuligheder og næste tiltag nærmere.7.1.••Bestemmelser vedrørende bankertilbageregulereenhvermangelfuldrisikooverførselskyggebanksystemet af forsigtighedshensyntilenhederi

Navnlig konsolideringsreglerne for enheder i skyggebanksystemet undersøges for at sikre, atenheder, der er organiseret af banker, er behørigt konsoliderede af forsigtighedshensyn ogsåledes fuldt ud er underlagt de omfattende Basel III-rammer. Det er også hensigtsmæssigt atundersøge forskellene mellem regnskabsmæssig konsolidering og konsolideringsreglernegenerelt samt forskellene mellem retsområderne. I den forbindelse er det umagen værd atvurdere virkningerne af den ny IFRS for konsolidering, navnlig hvad angår enheder iskyggebanksystemet.Hvad angår bankernes engagementer i enheder i skyggebanksystemet, er der en rækkespørgsmål, der skal undersøges nærmere: i) hvorvidt ordningen for store engagementer i dennuværende banklovgivning er streng nok til at løse problemerne vedrørende alle former forengagement i skyggebanker, både enkeltvis og samlet set, ii) hvorledes der redegøres effektivtfor gearing i enheder i skyggebanksystemet såsom investeringsfonde, herunder navnlighvorvidt det såkaldte gennemsigtighedsprincip, der i øjeblikket anvendes af nogle banker, skaludvides, iii) hvorvidt CRD II-behandlingen af likviditetslinjer og kreditengagementer iforbindelse med securitisationsinstrumenter skal anvendes på alle andre enheder i11

skyggebanksystemet, og iv) en gennemgang af den nationale tilsynsmæssige behandling medhenblik på at påvise indirekte støtte.Den eksisterende EU-banklovgivning er begrænset til kreditinstitutter, der modtager indskudog yder kredit. Det kunne overvejes at udvide rækken af finansielle institutioner og aktiviteter,der skal være omfattet af den gældende lovgivning. Kommissionen er i færd med at undersøgefordelene ved at udvide visse bestemmelser i CRD IV til også at omfattefinansieringsselskaber, der modtager indskud og ikke er omfattet af definitionen iforordningen om kapitalkrav (CRR)15. Dette vil også begrænse mulighederne for fremtidigregelarbitrage for kreditgivere.7.2.Spørgsmål vedrørende regulering af kapitalforvaltning

Kommissionen ser nøje på udviklingen på markederne for både børsnoterede fonde ogpengemarkedsfonde i forbindelse med skyggebankvirksomhed.For så vidt angår børsnoterede fonde, har FSB konstateret en mulig uoverensstemmelsemellem den likviditet, som investorer i børsnoterede fonde tilbydes, og mindre likvideunderliggende aktiver. Den nuværende lovgivningsmæssige debat fokuserer på muligelikviditetsforstyrrelser, kvaliteten af sikkerhedsstillelsen i tilfælde af transaktioner medværdipapirlån og derivater (swaps) mellem udbydere af børsnoterede fonde og deresmodparter samt interessekonflikter, hvor modparterne i disse transaktioner tilhører sammekoncern. Nogle af disse spørgsmål vedrører ikke blot børsnoterede fonde. De opstår i alletilfælde, hvor værdipapirer, der ejes af en investeringsfond, udlånes til andre modparter, ellerhvor en fond indgår en derivattransaktion (f.eks. "total return swaps") med en modpart.Desuden foretager ESMA i øjeblikket en revision af de lovgivningsmæssige rammer forinvesteringsinstitutter i almindelighed og de potentielle virkninger for børsnoterede fonde isærdeleshed med henblik på vedtagelse af nye retningslinjer i år. Retningslinjerne vil omfatteanbefalinger vedrørende mærkning af børsnoterede fonde, investoroplysning og brugen afsikkerhedsstillelse.Hvad angår pengemarkedsfonde, vedrører de største problemer, der er blevet udpeget,risikoen for stormløb (dvs. massive samtidige indløsninger fra investorernes side). Sådannestormløb kan påvirke den finansielle stabilitet i alvorlig grad. FSB har konstateret, at risikoenfor stormløb hovedsageligt skyldes de kredit- og likviditetsrisici, der ligger i enpengemarkedsfonds portefølje, samt metoden til værdiansættelse af pengemarkedsfondesaktiver. Risikoen for stormløb øges, når pengemarkedsfonde værdiansætter deres aktiver vedhjælp af metoden med amortiseret kostpris for at opretholde en stabil nettoaktivværdi, selv ommarkedsværdien af de underliggende investeringer svinger, som det er tilfældet for desåkaldte "constant NAV MMF" (pengemarkedsfonde med konstant nettoaktivværdi).Investorer har et incitament til at være de første til at trække midler ud fra dem, når der er prespå markedet, og før nettoaktivværdien tvinges ned.

Et andet centralt spørgsmål vedrører værdipapirlån og genkøbsaftaler, idet disse aktiviteterkan anvendes til en hurtig forøgelse af gearingen og er en vigtig kilde til de midler, deranvendes af visse enheder i skyggebanksystemet. Kommissionen og FSB er i færd med atundersøge den nuværende praksis, indkredse huller i den gældende lovgivning og undersøgeforskelle mellem retsområderne.De særlige spørgsmål, som skal behandles, kunne omfatte: forsigtig sikkerhedsstillelse,geninvesteringspraksis for beløb, der er inddrevet på grundlag af værdipapirer medsikkerhedsstillelse, genanvendelse af beløb stillet som sikkerhed (frempantsætning), metodertil forbedring af både markedernes og tilsynsmyndighedernes gennemsigtighed ogbetydningen af markedsinfrastrukturerne. Kommissionen mener, at der bør lægges særligvægt på den samlede gearing, der hidrører fra værdipapirlån, sikkerhedsstillelse oggenkøbsforretninger for at sikre, at tilsynsmyndighederne råder over nøjagtige oplysninger,der er nødvendige for vurdering af denne gearing, samt redskaberne til kontrol og forhindringaf overdrevne konjunkturforstærkende virkninger. Endelig bør konkurslovgivningen og densindvirkning på sikkerhedsstillelsen også gennemgås med henblik på at øge den internationalesamordning heraf og af regnskabspraksis for sådanne transaktioner.7.4.Securitisation

Det vil være vigtigt også at foretage en undersøgelse af, hvorvidt de foranstaltningervedrørende securitisation, der er omhandlet ovenfor, har været effektive med hensyn til at løseproblemerne vedrørende skyggebanker.Kommissionen er desuden i færd med at undersøge, hvordan der kan træffes lignendeforanstaltninger i andre sektorer. De vigtigste spørgsmål omfatter gennemsigtighed,standardisering samt bibeholdelses- og regnskabskrav. Kommissionens tjenestegrene og detamerikanske børstilsyn (Securities and Exchange Commission) er derfor begyndt atsammenligne securitisationreglerne i henholdsvis EU og USA, som begge har en målsætningom en sikrere og sundere securitisationpraksis. Der er også blevet iværksat et fælles arbejde iIOSCO i samråd med Baselkomitéen for at bistå FSB med udviklingen af politiskeanbefalinger fra juli 2012 med henblik på at anmode alle retsområder om at vedtagesammenlignelige og kompatible rammer.7.5.Andre enheder i skyggebanksystemet

16

Yderligere arbejde vedrørende andre enheder i skyggebanksystemet er også undervejs i FSBog EU for at: i) opføre de enheder, der kan være omfattet, på en liste, ii) kortlæggeeksisterende lovgivnings- og tilsynsordninger, iii) udpege huller i disse ordninger og iv)foreslå supplerende forsigtighedsforanstaltninger for disse enheder om nødvendigt.Dataindsamling er et andet spørgsmål, der bør overvejes, da visse nationaletilsynsmyndigheder muligvis ikke har de nødvendige beføjelser til at indsamle data om alleenheder i skyggebanksystemet. Kommissionen og de europæiske tilsynsmyndigheder vil hørede nationale tilsynsmyndigheder for at vurdere situationen. Alt afhængigt af resultaternekunne lovgivning på EU-plan være berettiget. I tråd med FSB's arbejde vedrørende mangler i16

oplysningerne kan det også være nyttigt at sikre, at tilsynsmyndighederne har beføjelse til atindsamle og udveksle data på verdensplan. I denne forbindelse ville etableringen af et redskabtil udpegning af juridiske enheder i hele verden blive hilst velkommen17.Som Kommissionen anførte i sin grønbog af 20. oktober 201018vil den også gennemføreyderligere arbejde vedrørende afvikling af andre finansielle institutioner. Den vil undersøgeforskellige ikke-bankmæssige enheders betydning for den finansielle stabilitet og behovet forpassende afviklingsordninger. I denne forbindelse vil en række enheder iskyggebanksystemet, der er omhandlet i denne grønbog, blive overvejet.Endelig mener Kommissionen, at der bør gennemføres yderligere analyser med henblik på atovervåge, om den nye Solvens II vil være fuldt ud effektiv, for så vidt angår løsning afproblemer, som rejses af forsikrings- og genforsikringsselskaber, der udfører aktivitetersvarende til aktiviteterne i skyggebanksystemet.Spørgsmål:l)Er De enig i analysen af de spørgsmål, der på nuværende tidspunkt er omfattet af de femcentrale områder, hvor Kommissionen undersøger yderligere valgmuligheder?Er der andre spørgsmål, der bør tages i betragtning? Hvis ja, hvilke?Hvilke ændringer af gældende EU-ret vil eventuelt være nødvendige for at imødegå derisici og løse de problemer, der er beskrevet ovenfor?Hvilke andre foranstaltninger,foranstaltninger, bør overvejes?f.eks.øgetovervågningellerikke-bindende

På grundlag af udfaldet af denne høring og det arbejde, der udføres af ESRB, EBA, ESMA ogEIOPA, vil Kommissionen træffe afgørelse om passende opfølgning på de spørgsmålvedrørende skyggebanksystemet, der er omhandlet i denne grønbog, herunderlovgivningsmæssige foranstaltninger, hvis det er relevant. Kommissionen vil fortsat deltage iigangværende internationalt arbejde, herunder for at sikre, at alle spørgsmål vedrørenderimelige konkurrencevilkår behandles. Enhver lovgivningsmæssig opfølgning vil bliveledsaget af en nøje vurdering af de potentielle virkninger og tage hensyn til resultaterne afarbejdet i den højtstående arbejdsgruppe om strukturelle bankreformer, som Kommissionennedsatte for nylig19. Efter offentliggørelsen af gruppens rapport vil Kommissionen vurderebehovet for yderligere målrettede høringer om udvalgte emner.17

Kommissionen opfordrer alle berørte parter til at fremsætte bemærkninger til emnerne i dennegrønbog og navnlig til at besvare ovenstående spørgsmål. Kommissionen tilrettelæggerdesuden en offentlig konference om skyggebanksystemet i Bruxelles den 27. april 2012, somalle berørte parter opfordres til at deltage i20.De modtagne svar vil kunne findes på Kommissionens websted, medmindre der specifiktanmodes om fortrolighed, og Kommissionen vil desuden offentliggøre et resumé afhøringsresultaterne.Berørte parter opfordres til at indsende deres bemærkninger inden den 1. juni 2012 tilfølgende e-mail-adresse: [email protected]