ERU, Alm.del - 2010-11 (1. samling) - Bilag 38: Grundnotat vedr. regulering af OTC-derivater, centrale modparter og sentrale handelsdepoter (KOM 2010 484)

Kommissionen har den 15. september 2010 fremsat et forslag til forord-ning vedrørende regulering af derivatmarkederne.Det overordnede mål med forordningen er for det første at gøre over-the-counter (OTC)-derivatmarkederne mere sikre og gennemsigtige. Dennesikkerhed og gennemsigtighed skal konkret ske ved, at standardiseredeOTC-kontrakter cleares gennem centrale modparter (CCP’er). Såledesreduceres modpartsrisikoen, dvs. risikoen for at den ene part mislighol-der sine forpligtelser. Desuden skal oplysninger om OTC-kontrakter ind-berettes til centrale handelsdepoter og samtidig være tilgængelige fortilsynsmyndighederne. I forlængelse heraf skal der stilles flere oplysnin-ger til rådighed for markedsdeltagerne.1.Baggrund og indhold

En række større internationale finansielle virksomheders økonomiskevanskeligheder under den finansielle krise har bragt over-the-counter(OTC) derivaternes rolle i forbindelse med den finansielle stabilitet højtpå dagsordenen.Et derivat er et finansielt instrument, hvis værdi afhænger af udviklingeni det underliggende aktiv – eksempelvis aktier, obligationer, valuta ellerlignende. Prædikatet ”OTC” derivat hentyder til, at derivatet ikke handlespå et egentligt marked men direkte mellem parterne, f.eks. to banker. Detmedfører dels, at detaljerne om OTC derivaterne kun kendes af de impli-cerede parter, dels at der er modpartsrisiko involveret i clearingen, idetden ene part kan lide tab, hvis den anden part ikke opfylder sin del afhandlen. Med central clearing menes, at en clearingcentral garanterer foralle deltagerne og dermed sikrer, at derivathandler altid kan opfyldes.I september 2009 enedes G-20 i Pittsburgh om, at alle standardiseredeOTC derivatkontrakter skal cleares via centrale modparter senest vedudgangen af 2012. OTC derivatkontrakter skal desuden indrapporteres tilcentrale handelsdepoter (trade repositories). Endelig skal brugen af ikke-centralt clearede kontrakter begrænses og underlægges højere kapital-

krav. I sin meddelelse fra 20. oktober 2009 fastsatte Kommissionen sinplan om øget gennemsigtighed af derivatmarkederne og reduktion afmodparts- og operationelle risici. Af meddelelsen fremgik også Kommis-sionens intentioner om at fortsætte med lovgivningsforslagene i 2010med det formål at sikre implementering af G-20 landenes aftale i Pitts-burgh..Kommissionen har den 15. september 2010 fremlagt et forslag til en for-ordning om OTC derivater, centrale modparter og centrale handelsdepo-ter.EU-kommissionen ønsker tvungen centralisering af clearingen af stan-dardiserede OTC derivater via centrale modparter for dermed at opnåstørre afviklingssikkerhed. En central modpart garanterer således for alledeltagerne, hvilket sikrer opfyldelse af derivathandlerne.I samarbejde med branchen skal det på EU niveau defineres nærmere,hvilke OTC derivater der skal standardiseres og dermed er egnede til cen-tral clearing.Krav om rapportering vil blive øget. Al nødvendig information om mar-kedsdeltagernes OTC derivatporteføljer skal indrapporteres til centralehandelsdepoter for at øge overblikket over og tilsynet med OTC deriva-terne, herunder følge omfanget af gearingseffekterne. I dag foregår ho-vedparten af handlerne bilateralt, og dermed kendes detaljerne kun af deimplicerede parter.Kapitaldækningsreglerne vil blive påvirket af de nye regler. Ved bilateralclearing af OTC derivater mellem to parter vil den ene part alene skulledække eventuelt tab på modparten. Den forøgede risiko vil derfor medfø-re, at der bliver krævet større kapitalkrav.Der vil blive foretaget regulering af centrale modparter (tilladelse, kapi-talkrav, krav til risikostyring m.v.), og der stilles krav om omfattendetilsynsmæssigt samarbejde på tværs af landene. Godkendelsen af og til-synet med de centrale modparter skal foretages af tilsynsmyndigheden idet land, hvor den centrale modpart er etableret. Myndighederne i andreEU-lande, hvor den centrale modpart agerer, vil have en rolle i det ”col-lege”, der bliver oprettet. Som følge af de centrale modparters aktiviteterpå tværs af landene vil den centrale europæiske tilsynsmyndighed påværdipapirområdet (ESMA) komme til at spille en central rolle i forbin-delse med godkendelserne. Tilsynet med centrale handelsdepoter bliver etanliggende for ESMA.Ikke-finansielle virksomheder er i princippet undtaget fra forslaget, menvil blive omfattet af reglerne, såfremt deres beholdning af OTC derivaternår et fastlagt højt niveau, og de vurderes at være systemisk vigtige. Den-ne vurdering foretages af Kommissionen.

Europa-Parlamentet har endnu ikke startet behandlingen af derivatforord-ningen men vil efter al sandsynlighed starte behandlingen i starten af no-vember 2010.Ordføreren i Europa-Parlamentet, Werner Langen, har tidligere på åretudarbejdet en rapport til udkast til Europa-Parlamentets holdning til denkommende regulering. Det er den overordnede holdning, at der er behovfor restriktiv regulering af derivatmarkederne. Samtidig er det Europa-Parlamentets holdning, at der skal være europæisk koordineret tilsyn meddisse markeder. ESMA skal have en styrket rolle i denne sammenhæng.3.Nærhedsprincippet

Det er Kommissionens vurdering, at målene med forordningsforslagetikke i tilstrækkelig grad kan opfyldes af medlemsstaterne alene. Målenemed forslaget opnås derfor bedst på fællesskabsniveau. Forslaget harnavnlig til formål at øge retssikkerheden og gennemsigtigheden i forbin-delse med derivathandler. Da derivathandler meget ofte har en grænse-overskridende dimension, kan tiltagene bedst gennemføres på EU-plan.Det er den danske regerings foreløbige vurdering, at forslaget er i overens-stemmelse med nærhedsprincippet, da ensartede konkurrencevilkårog forbrugerbeskyttelse i EU samt øget grænseoverskridende konkurrencefordrer fælles regler.Derivathandler foregår på forskellige europæiske platforme, og derfor er derbehov for en koordineret og ensartet regulering på dette område. Mangel påharmoniserede regler kan resultere i, at handlerne flyttes til platforme medmindre restriktive krav.4.Gældende dansk ret

FR og BF, at omkostningerne for indirekte clearingdeltagere ikke må væreså høje, at det kan forværre denne gruppes situation.FR og BF mener ligeledes, at Kommissionen bør analysere, hvilke konse-kvenser det får, hvis indføring af central clearing for standardiserede OTC-derivater indebærer, at behovet for sikkerhedsstillelse øges for de tilgodeha-vender, der kommer fra ikke clearede mellemværender. FR og BF frygter,at omkostningerne ved bilaterale positioner resulterer i, at virksomhederikke længere har mulighed for at hedge deres risici, hvilket kan skade virk-somhedernes udvikling og den økonomiske vækst. FR og BF tilføjer, atsåfremt opdelingen tillægges de øgede kapitalkrav og krav til håndtering afbilaterale positioner, vil omkostningerne stige betydeligt og påvirke brugenaf ikke-clearingsegnede produkter.Dansk Industri (DI) er af den principielle holdning, at ikke-finansielle virk-somheder bør blive undtaget fra forslaget. DI understreger, at ikke-finansielle virksomheder ikke handler derivater i spekulationsøjemed, og atdisse derivatkontrakter sjældent egner sig til central clearing. Såfremt ikke-finansielle virksomheder bliver omfattet, skal de fortsat kunne gøre brug afindividualiserede derivater, som kan tilpasses den enkelte virksomheds risi-koprofil i markedet.Landbrug og Fødevarer (LF) bakker op om intentionen om en styrket regu-lering af derivatmarkedet. Denne regulering må dog ikke ske på bekostningaf et fremtidigt velfungerende marked for prissikring.LF ønsker ikke, at ikke-finansielle virksomheder skal omfattes af forord-ningen. Men Kommissionen lægger op til, at ikke-finansielle virksomheder,der udgør en systemisk risiko, skal omfattes. Her efterlyser LF klare græn-ser for, hvilke landbrugsråvarer der her tænkes omfattet. Dansk Energi (DE)er enig i, at forordningen kun bør gælde ikke-finansielle virksomheder, derudgør systemiske risici. DE understreger, at det er ESMA, der skal definere,hvornår der er tale om systemiske risici. Derfor er det vigtigt for DE, atESMA inddrager energiselskabernes synspunkter, før der træffes beslutnin-ger på dette område.LF understreger behovet for, at der bliver større gennemsigtighed på mar-kedet for landbrugsvarer og støtter derfor idéer om øget indberetning ogoffentliggørelse af handler på børser med videre. LF påpeger samtidigt, atmange markedsdeltagere på fødevareområdet er mindre virksomheder, ogindberetningskravene skal derfor være afbalancerede.Nationalbanken (NB) noterer i sit høringssvar, at der mangler en diskussionfra Kommissionens side af den koncentration af risici, der vil finde sted vedat påkræve meget mere clearing gennem centrale modparter.

Konkrete bemærkningerFinansrådet (FR) og Børsmæglerforeningen (BF) påpeger, at det er vigtigt iforbindelse med, at ESMA skal notificere Kommissionen vedrørende deri-vater (under top-down processen), at der gennemføres en markedskonsulta-tion for at have markedsdeltagernes input med i vurderingerne.Derudover fremhæver FR og BF også, at CCP’ernes risikokomitéer skalstyrkes. Deres rolle skal være stærkere end blot rådgivende. Samtidig børESMA sikre, at produkter, som på objektivt grundlag er fundet uegnede tilcentral clearing, fremgår af en offentlig liste.Ydermere er det helt centralt for FR og BF, at ansvaret for, hvorvidt entransaktion er omfattet af clearingforpligtelsen, alene påhviler den ikke-finansielle virksomhed, da den finansielle virksomhed, som måtte væremodpart i transaktionen, ikke har mulighed for at kontrollere dette.I forhold til kapitalkravene til CCP’er er kravet i forordningen 5 millionerEURO. Dette er efter FR’s og BF’s mening alt for lidt,- CCP’ernes systemi-ske risici taget i betragtning.Afslutningsvis ønsker FR og BF, at afvisning af interoperabilitetsarrange-menter skal begrundes skriftligt og forelægges ESMA.Danmarks Rederiforening (DRF) mener, at derivatkontrakter foretaget afikke-finansielle modparter skal undtages fra oplysningsforpligtelser, da byr-derne herved vil overstige det behov, myndighederne måtte have for at fådem klarlagt.Derudover ønsker DRF en præcisering af, at oplysningsforpligtelserne forderivater, der skal cleares, bliver pålagt CCP’en.Dansk Industri (DI) finder, at begreberne ”information threshold” og ”clea-ring threshold” er for ukonkrete. Det er uklart, hvilke ikke-finansielle virk-somheder, der vil blive omfattet. Hertil ser DI dog positivt på, at derivat-kontrakter med det formål at minimere en konkret risiko i forbindelse medkommercielle aktiviteter ikke er omfattet.Det er afgørende for Landbrug og Fødevarer (LF), at andelsselskaber ogandre selskaber i fødevaresektoren kan fortsætte med at handle prissikrings-kontrakter på vegne af deres medlemmer/kunder, når det falder indenforderes forretningsområde, uden at de skal registreres som finansielle virk-somheder.Slutteligt mener LF, at diskussionen om et mere velfungerende marked forderivater på landbrugsområdet og en mere markedsorienteret landbrugspoli-tik har som en klar forudsætning, at der skabes et objektivt og solidt data-grundlag.

Dansk Energi (DE) mener, at flere elementer i forordningen, bør præciseres.For det første, bør det fremgå tydeligere, hvad der sker, hvis en virksomhedhar været over grænserne for clearing, for derefter at ryge under grænserneigen. For det andet finder DE, at det er uklart, hvorvidt ikke-finansielle virk-somheder skal cleare handler med andre ikke-finansielle virksomheder. Derskal samtidig ske en præcisering af, at kun virksomheder i 3. lande, der lig-ner finansielle virksomheder eller virksomheder, der overskrider grænse-værdierne, skal cleare.Endelig understreger DE, at forpligtelser til at anvende risikobegrænsnings-tiltag kun bør finde anvendelse, såfremt modparten også er omfattet af for-ordningen.6.Forhandlingssituationen

Danmark støtter generelt Kommissionens forslag til forordning.Hensigten er at få så mange derivater som muligt standardiseret, da de eregnede til clearing og efter forslaget skal cleares. Imidlertid må det ikkeføre til, at det ikke er muligt for de finansielle virksomheder at skrædder-sy produkter til deres kunder.Omkostningerne ved at være indirekte deltager ved afvikling via en cen-tral modpart bør ikke være så høje, at de mindre og mellemstore finan-sielle virksomheders konkurrencesituation forværres.Danmark støtter, at ikke-finansielle virksomheder som udgangspunkt ikkebliver omfattet af reguleringen. Danmark støtter en præcisering af, i hvilketilfælde ikke-finansielle skal omfattes, som følge af deres betydning for densystemiske risiko på de finansielle markeder.Danmark støtter, at ESMA får en koordinerende rolle, og at ESMA får øge-de beføjelser i forhold til at overvåge derivatmarkederne.

Selve forordningen vil kræve lovændringer, da gældende dansk ret påvæsentlige punkter, herunder for så vidt angår clearingcentraler, der ind-træder som central modpart, vil blive erstattet af forordningen.Der eksisterer i dag ikke en dansk central modpart. I Danmark cleares allelarge cap aktiehandler på NASDAQ OMX via den hollandske centralemodpart EMCF (European Multilateral Clearing Facility). Det gælderikke kun børshandler, men også handler via multilaterale handelsfacilite-ter.Børshandlen med og clearing af børsnoterede futures og optioner på dan-ske værdipapirer foregår via NASDAQ OMX og drives fra Stockholm,hvor NASDAQ OMX Derivatives Markets indtræder som central mod-part.Forordningen forventes at medføre statsfinansielle konsekvenser som følgeaf, at Finanstilsynet skal deltage i tilsynet med centralerne på europæiskniveau. Hvis der i fremtiden skulle blive etableret en clearingcentral i Dan-mark, skal der også føres tilsyn med denne. Omkostningerne vil blive fi-nansieret af den finansielle sektor.9.Samfundsøkonomiske konsekvenser

Anvendelse af centrale modparter og standardiserede OTC derivater vilalt andet lige medføre lavere modpartsrisici, idet en central modpart ga-ranterer for alle markedsdeltagerne, således at det sikres, at alle derivat-handler opfyldes. Dette bidrager til den finansielle stabilitet. Omvendt vilbrugen af centrale modparter give en koncentration af risici på den cen-trale modpart.Idet OTC derivatporteføljer indrapporteres til centrale handelsdepoter, vilmyndighederne få større overblik over markedet og navnlig omfanget afgearingseffekterne.Ved fastsættelse af høje fælleseuropæiske krav til clearingcentralernesikres det, at der ikke er clearingcentraler, der er for lavt kapitaliseredeeller har for dårlig styring af sine risici.10. Administrative og økonomiske konsekvenser for erhvervslivetKommissionen vurderer generelt, at forslagene om flere rapporterings-krav vil påføre den finansielle sektor ekstra byrder.