ERU, Alm.del - 2010-11 (1. samling) - Bilag 287: Grundnotat vedr. Kommissionens grønbog om en ramme for Corporate Governance i EU KOM(2011)164

Kommissionens grønbog "En ramme for corporate governance iEU" – KOM(2011) 164 af 5. april 2011ResuméFormålet med grønbogen er at vurdere effektiviteten af de nuværende gene-relle rammer for corporate governance for virksomheder i EU, som traditi-onelt har fokuseret på børsnoterede virksomheder. Kommissionen har igrønbogen formuleret en række kritiske spørgsmål om behovet for ændrin-ger indenfor områderne: 1) bestyrelsens funktion, sammensætning og af-lønning, 2) aktivt ejerskab, og 3) anvendelse af ”følg eller forklar” princip-pet, som vurderes at være de tre primære problemområder. Der stilles end-videre spørgsmål til, om EU’s generelle corporate governance rammer børtage højde for virksomhedernes størrelse, og om de også bør gælde for uno-terede selskaber. Identifikationen af problemområder og spørgsmål er sketpå baggrund af interviews med et bredt udsnit af repræsentanter for børs-noterede selskaber, eksperter i corporate governance, investorer og andresamfundsinteressenter. Interesserede parter kan tilkendegive deres holdningtil disse spørgsmål over for Kommissionen inden 22. juli 2011.Nærværende grønbog, som potentielt kan føre til nye tiltag eller eventuelleændringer i de eksisterende EU rammer for corporate governance i børsno-terede selskaber, har tæt tilknytning til de corporate governance initiativerpå det finansielle område, som har fulgt i kølvandet på den finansielle krise.

at børsnoterede selskaber i deres redegørelse for virksomhedsledelse (cor-porate governance statement) bl.a. skal angive, hvorvidt selskabet er omfat-tet af en kodeks, i givet fald henvise til denne og aflægge beretning om ef-terlevelse af anbefalingerne i denne kodeks på baggrund af et "følg ellerforklar" princip1.Dette princip betyder, at det enkelte børsnoterede selskab enten kan vælgeat følge anbefalingerne i kodeksen eller forklare i sin årsrapport, hvorfor dethar valgt ikke at følge anbefalingerne. De nationale kodekser er delvist in-spireret af henstillinger herom fra Kommissionen.Kommissionens har siden 2004 haft corporate governance henstillinger forbørsnoterede virksomheder i EU. Kommissionen vedtog således i 2004 enhenstilling om ledelsesaflønning i børsnoterede selskaber (2004/913/EF).Henstillingen byggede på et princip om, at der bør være åbenhed om ledel-sesaflønningen, og at aktionærerne på generalforsamlingen bør kunne tagestilling til virksomhedens aflønningspolitik. I 2005 fulgte en henstilling omuafhængige bestyrelsesmedlemmer og bestyrelseskomitéers rolle i børsnote-rede selskaber (2005/162/EF). Hensigten var at styrke de uafhængige besty-relsesmedlemmers rolle for derved at styrke bestyrelsens tilsyn med virk-somhedens øverste ledelse og håndteringen af interessekonflikter i bestyrel-sen. I 2009 blev de to henstillinger som følge af den finansielle krise supple-ret af endnu en henstilling, der fastsatte mere detaljerede principper især foranvendelse af variabel ledelsesaflønning (2009/385/EF).Medlemslandenes efterlevelse af henstillingerne har været evalueret afKommissionen i 2007 og 2010. Konklusionen er, at henstillingerne ikke ef-terleves i tilstrækkelig grad.Nærværende grønbog, som potentielt kan føre til nye tiltag eller eventuelleændringer i de ovenfor beskrevne eksisterende EU rammer for corporategovernance i børsnoterede selskaber, har tæt tilknytning til de corporate go-vernance initiativer på det finansielle område, som har fulgt i kølvandet påden finansielle krise.De Larosiére rapporten2vedrørende regulering af det finansielle områdefremhævede i februar 2009, at selv om mangler i forhold til virksomhederscorporate governance ikke direkte var skyld i den finansielle krise, så bidrogfraværet af effektive kontrolmekanismer i høj grad til overdreven risikotag-ning i finansielle virksomheder. Siden da har Kommissionen taget adskilli-ge initiativer vedrørende corporate governance i finansielle virksomheder,blandt andet ved henstillinger og direktivforslag om principper for afløn-

ning i finansielle virksomheder. En grønbog fra juni 2010 inviterede endvi-dere interesserede parter til at give Kommissionen deres syn på behovet forandre ændringer i corporate governance rammerne, der kunne styrke de fi-nansielle virksomheders risikostyring. Kommissionen forventes at følge oppå denne grønbog med et direktivforslag senere i 2011.Nærværende grønbog om de generelle rammer for corporate governance iEU skal således ses dels som en opfølgning på den mangelfulde efterlevelseaf de eksisterende henstillinger på området, dels som et supplement tilgrønbogen om corporate governance på det finansielle område. Formåletmed grønbogen er at vurdere effektiviteten af de nuværende generelle ram-mer for corporate governance for europæiske virksomheder.Identifikationen af problemområderne og spørgsmålene i grønbogen er sketpå baggrund af interviews med et bredt udsnit af repræsentanter for børsno-terede selskaber, eksperter i corporate governance, investorer og andre sam-fundsinteressenter. Der var endvidere allerede blevet afdækket nogle rele-vante spørgsmål i forbindelse med grønbogen om corporate governance iden finansielle sektor fra juni 2010. Det bemærkes dog, at finansielle insti-tutioner er specielle pga. de særlige udfordringer, som de står over for medhensyn til at sikre en effektiv risikostyring, og de systemiske risici, som dekan påføre det finansielle system. Af den grund er det ikke sikkert, at deløsninger, der blev peget på i grønbogen fra juni 2010 på det finansielle om-råde, er relevante for virksomhederne i EU generelt.På denne baggrund opregner Kommissionen i den nu foreliggende grønbogen række spørgsmål om behovet for ændringer indenfor følgende tre områ-der, som ifølge Kommissionen er centrale for god corporate governance:Bestyrelsens funktion, sammensætning og aflønning,Aktivt ejerskab, ogAnvendelse af ”følg eller forklar” princippet.

Nedenfor er områderne og spørgsmålene gennemgået nærmere.Interesserede parter kan tilkendegive deres holdninger til grønbogensspørgsmål inden d. 22. juli 2011. Høringssvarene vil indgå i Kommissio-nens overvejelser i den videre beslutningsproces.1. Bestyrelsens funktion, sammensætning og aflønningEfter Kommissionens opfattelse er der behov for højtpræsterende, effektivebestyrelser, som kan udfordre ledelsen. Det betyder, at bestyrelser har be-hov for medlemmer, der ikke tilhører direktionen, og som har forskelligeprofiler og baggrund. Sådanne medlemmer skal også være villige til at inve-stere tilstrækkelig tid i bestyrelsesarbejdet. Bestyrelsesformandens rolle ogbestyrelsens ansvar for risikostyring er af særlig betydning.

Kommissionen mener på den baggrund, at følgende spørgsmål i relation tilbestyrelser bør overvejes nærmere:-Hvorvidt EU bør forsøge at sikre en klar opdeling af bestyrelsesforman-dens og den administrerende direktørs funktioner og pligter.Om det i bestyrelsens rekrutteringspolitik skal præciseres, hvilken profilbestyrelsesmedlemmerne skal have for at sikre, at de har de rigtige fær-digheder, og at der er en passende diversitet i bestyrelsen.Om børsnoterede selskaber skal forpligtes til at offentliggøre, hvorvidtde har en diversitetspolitik og i givet fald beskrive dennes målsætningerog hovedindhold samt regelmæssigt aflægge beretning om fremskridt.Om børsnoterede selskaber skal have pligt til sikre en bedre kønsforde-ling i bestyrelserne.Om der bør iværksættes et EU-initiativ for at begrænse antallet af po-ster, som et menigt bestyrelsesmedlem må have.Om børsnoterede selskaber skal opfordres til at udføre en regelmæssigekstern evaluering af bestyrelsens arbejde (f.eks. hvert 3. år).Om offentliggørelse af aflønningspolitikken, den årlige aflønningsrap-port (en rapport om, hvordan aflønningspolitikken blev gennemført i detforgangne år) og den individuelle aflønning af bestyrelsesmedlemmerskal være obligatorisk.Om det bør være obligatorisk at sende aflønningspolitikken og afløn-ningsrapporten til afstemning blandt aktionærerne (enten som en vejle-dende eller en bindende afstemning).Om bestyrelsen skal godkende og tage ansvaret for virksomhedens "ri-sikoappetit" og aflægge en formålstjenlig beretning herom til aktionæ-rerne, og om disse offentliggørelsestiltag også bør omfatte de væsentligesamfundsmæssige risici forbundet med virksomhedens aktiviteter.Om bestyrelsen bør sikre, at virksomhedens risikostyringsordninger ereffektive og svarer til dens risikoprofil.

værd, og derved stiltiende støttede overdreven risikotagning, f.eks. gennemhøj gearing. Det skyldes ifølge Kommissionen, at aktionærerne høster samt-lige fordele ved en sådan strategi, mens de kun dækker tabet, indtil værdienaf deres aktiekapital går i nul, hvorefter tabet ”dækkes” af kreditorerne pågrund af aktionærernes begrænsede hæftelse.Aktionærers adfærd med hensyn til overdreven risikotagning i finansielleinstitutter kan være et særtilfælde, fordi der er tale om komplekse operatio-ner, som er vanskelige at forstå.Den dokumentation, som blev indsamlet under udarbejdelsen af den fore-liggende grønbog, indikerer ifølge Kommissionen, at resultaterne fra grøn-bogen fra 2010 om mangelfuldt aktionærengagement og årsagerne hertil ivid udstrækning også er relevante for aktionæradfærden i børsnoterede sel-skaber med en spredt ejerkreds. I selskaber med en dominerende eller kon-trollerende aktionær lader det til, at den største udfordring er at sikre, at mi-noritetsaktionærernes (økonomiske) interesser er tilstrækkeligt beskyttet.Desuden kan minoritetsaktionærer, som er villige til at engagere sig i sel-skaber, også støde på vanskeligheder.Kommissionen mener på den baggrund, at følgende spørgsmål i relation tilaktivt ejerskab bør overvejes nærmere:-Om der skal træffes foranstaltninger vedrørende incitamentsordningerfor og resultatevaluering af formueforvaltere, som forvalter porteføljerfor langsigtede institutionelle investorer.Om EU-lovgivningen bør sigte mod at gøre de institutionelle investorersovervågning af formueforvaltere mere effektiv med hensyn til strategier,omkostninger og graden af formueforvalteres engagement i de virksom-heder, der investeres i.Om der i EU-bestemmelserne bør være krav om, at formueforvalternesledelsesorgan har en vis uafhængighed, f.eks. af sit moderselskab, ellerom der er behov for andre (lovgivningsmæssige) foranstaltninger for atforbedre offentliggørelsen og styringen af interessekonflikter.Om aktionærsamarbejde bør fremmes.Om EU-lovgivningen bør stille krav om større gennemsigtighed i for-bindelse med rådgivning af aktionærer, herunder de anvendte analyse-metoder, om rådgiveren har interessekonflikter og en evt. politik forhåndtering af disse og/eller, om rådgiveren følger en adfærdskodeks.Om der er behov for andre (lovgivningsmæssige) foranstaltninger, f.eks.begrænsninger af rådgivende stedfortræderes mulighed for at yde kon-sulentvirksomhed til de virksomheder, der investeres i.

3. Anvendelse af ”følg eller forklar” princippetKommissionen mener, at de redegørelser for corporate governance, somvirksomheder offentliggør, ikke synes at være underlagt tilstrækkelig over-vågning. I de fleste medlemsstater påhviler ansvaret for håndhævelse af of-fentliggørelsesforpligtelsen investorerne, som, afhængigt af kulturen og tra-ditionen i deres medlemsstat, ofte ikke tager de nødvendige skridt. Finans-tilsynene eller børserne og andre overvågningsorganer opererer under for-skellige lovgivningsmæssige rammer og har udviklet forskellig praksis.Kommissionen mener, at "følg eller forklar"-mekanismen kunne fungerebedre, hvis overvågningsorganerne som f.eks. værdipapirtilsynsudvalg, bør-ser eller andre myndigheder blev bemyndiget til at kontrollere, om de til-gængelige oplysninger (især forklaringerne når et selskab afviger fra en gi-ven anbefaling) er tilstrækkeligt informative og omfattende. Myndighedernebør dog ikke blande sig i indholdet af de offentliggjorte oplysninger eller fo-retage forretningsvurderinger af den løsning, som virksomheden har valgt.Myndighederne kunne gøre overvågningsresultaterne offentligt tilgængeligefor at fremhæve bedste praksis og få virksomhederne til at bevæge sig modfuldstændig gennemsigtighed. Der kunne også blive tale om formelle sank-tioner i de mest alvorlige tilfælde af manglende overholdelse.Kommissionen mener på den baggrund, at følgende spørgsmål bør overve-jes nærmere:-Om virksomheder, der fraviger anbefalingerne i en corporate governan-cekodeks, skal afkræves uddybende forklaringer for sådanne fravigelserog beskrive den valgte alternative løsning.Om overvågningsorganer bør bemyndiges til at kontrollere kvaliteten afoplysningerne i forklaringerne i redegørelser for corporate governanceog kræve, at virksomhederne om nødvendigt fuldstændiggør forklarin-gerne (og i bekræftende fald, præcist hvilken rolle de skulle have).

Grønbogen har været i bred høring i EU-specialudvalget for den finansiellesektor og i EU-specialudvalget for etablering og tjenesteydelser med hen-blik på at belyse de temaer, som indgår i grønbogen.Indkomne høringssvarDer er modtaget høringssvar med indholdsmæssige bemærkninger fraDansk Industri, Danmarks Rederiforening, Finansrådet, Fondsmæglerfor-eningen, Landbrug & Fødevarer, Dansk Aktionærforening, Foreningen afStatsautoriserede Revisorer samt Forsikring & Pension. Derudover reagere-de følgende organisationer på muligheden for at afgive høringssvar menuden at give indholdsmæssige bemærkninger: Realkreditrådet, Dansk Revi-sorforening, FTF og Komitéen for god Selskabsledelse.

Generelle kommentarer til grønbogens spørgsmålDansk Industri er uenig i grønbogens indledningsvise antydning af, at enmålsætning for EU's corporate governance rammer skulle være at styrkeborgernes tillid til det indre marked. Formålet med et EU corporate gover-nance regelsæt er derimod ifølge Dansk Industri at skabe værdi for selska-berne og deres interessenter. EU regler på dette områder bør derfor kunkomme på tale, hvis der kan påvises et problem, som kalder på en løsning afhensyn til selskaberne og deres interessenter, og hvis nationale tiltag ikke ertilstrækkelige til at løse de påviste problemer. Dansk Industri savner gene-relt en begrundelse for behovet for en EU indsats på de områder, der rejses igrønbogen.Landbrug & Fødevarer er derimod enig i, at selskabers tilgang til corporategovernance og corporate social responsibility er med til at skabe gennem-sigtighed i selskabernes strategi og drift, og at arbejdet med disse emner eret godt grundlag for at opnå tillid i markedet og blandt forbrugerne. Land-brug & Fødevarer lægger dog vægt på frivillighed og opfordrer Kommissi-onen til at koncentrere deres arbejde med corporate governance omkringbl.a. undersøgelser, kortlægning og publicering af best-practice cases inden-for forskellige selskabstyper og sektorer, udarbejdelse af anbefalinger ogguidelines, etablering af mentorordninger, netværk og lignende.Dansk Industri, Finansrådet og Landbrug & Fødevarer understreger, at godcorporate governance varierer fra selskab til selskab afhængig af selskabetsaktiviteter og behov. EU’s corporate governance framework skal derfor be-vare balancen mellem selvregulering (soft law) og lovgivning (hard law),således at det enkelte selskab fortsat har mulighed for at tilpasse sin corpo-rate governance til selskabets konkrete situation og behov. Derfor er detmeget vigtigt, at fastholde den fleksible selvregulering på dette område, ogikke mindst at bevare ”følg-eller-forklar” princippet, da det netop giver sel-skaberne den fornødne fleksibilitet. Danmarks Rederiforening tilføjer, at”følg-eller-forklar” princippet er endnu vigtigere i en europæisk kontekst,hvor diversiteten mellem selskaberne er endnu større end på nationalt plan.Danmarks Rederiforening stiller generelt spørgsmålstegn ved nødvendighe-den af EU initiativer på området, idet de forskellige medlemsstater alleredehar corporate governance anbefalinger, og forskellene imellem disse natio-nale anbefalinger er velbegrundede som følge af forskellighederne i nationalselskabsret og traditioner.Finansrådet lægger vægt på, at der bør sikres koordination mellem deigangværende initiativer på corporate governance området for finansielleinstitutter og for børsnoterede selskaber, således at selskaber, der omfattesaf begge initiativer, ikke konfronteres med modsatrettede regelsæt, eller re-gelsæt der på anden vis er dårligt afstemt med hinanden.Forsikring & Pension bemærker, at grønbogens områder er både relevan-te og aktuelle. Branchen har særlig stor interesse i de dele af grønbogen,

som omhandler aktionærernes aktive involvering i virksomhedernes cor-porate governance. Men også bestyrelsesforhold i børsnoterede virksom-heder er vigtige emner. På det finansielle område vil disse dog være de-taljeret reguleret i Solvens II. Forsikring & Pension har ikke afgivet hø-ringssvar på de enkelte spørgsmål i grønbogen.Specifikke kommentarer til grønbogens spørgsmålSpørgsmål 1 - Bør EU's corporate governance-foranstaltninger tage højdefor virksomhedernes størrelse? Bør der indføres en differentieret og propor-tionel ordning for små og mellemstore børsnoterede virksomheder?Dansk Industri, Finansrådet, Danmarks Rederiforening, Landbrug & Føde-varer og Foreningen af Statsautoriserede Revisorer (FSR) er modstandere afat differentiere imellem størrelsen af børsnoterede selskaber. Et ensartet sætregler bør derimod være tilstrækkeligt fleksible til at tage hensyn til mindrebørsnoterede selskaber. ”Følg-eller-forklar” princippet er godt og tilstræk-keligt fleksibelt til at tilgodese dette hensyn. Finansrådet tilføjer, at ét fælles,men fleksibelt, sæt regler for børsnoterede selskaber endvidere sikrer enfælles forståelse af, hvad der er god corporate governance, og sikrer at reg-lerne bliver bedre udbredt. FSR begrunder deres holdning med, at det ermest hensigtsmæssigt, hvis der undgås for mange tærskler med differentie-rede foranstaltninger, og at det gældende ”følg-eller-forklar” princip er ogbør forblive på et relativt overordnet niveau. FSR mener dog, at der på en-kelte områder – såsom mere detaljerede krav til revisionskomiteer – kanvære mening i at skelne.Dansk Aktionærforening bemærker, at det ikke umiddelbart er muligt at pe-ge på en størrelse af virksomhed, der kunne berettige til særlige corporategovernance regler, men at det ved udformningen af de enkelte regler kunnemarkeres, at en regel kun gælder for bestemte typer af virksomheder.Spørgsmål 2 - Bør der træffes corporate governance-foranstaltninger påEU-plan for ikke-børsnoterede selskaber? Bør EU fokusere på at fremmeudviklingen og anvendelsen af frivillige kodekser for sådanne selskaber?Dansk Industri, Danmarks Rederiforening, Finansrådet og Foreningen afStatsautoriserede Revisorer ser ikke noget behov for, at EU udvikler corpo-rate governance regler for ikke-børsnoterede selskaber.Dansk Industri bemærker, at unoterede selskaber adskiller sig på væsentligepunkter fra børsnoterede, især ved at deres kapitalandele ikke handles of-fentligt, men også ved f.eks. antallet af aktionærer som typisk er mindre.Transparens er derfor ikke et problem for unoterede selskaber i samme om-fang som for børsnoterede selskaber. Endvidere adskiller unoterede selska-ber sig meget fra hinanden. Det vil derfor være vanskeligt at udvikle et ens-artet corporate covernance regelsæt, som egner sig til alle unoterede selska-ber på tværs af EU. De administrative byrder frygtes at kunne være store,

hvis obligatoriske regler indførtes, og der sættes også spørgsmålstegn ved,om der overhovedet er behov for en EU indsats på dette område.Danmarks Rederiforening tilføjer, at diverse brancheforeninger allerede er igang med initiativer på dette område.Foreningen af Statsautoriserede Revisorer (FSR) bemærker, at der i relationtil corporate governance bør skelnes mellem børsnoterede og ikke-børsnoterede virksomheder. Principielt bør den samfundsmæssige betyd-ning være en væsentlig faktor, når der skal fastlægges foranstaltninger omcorporate governance – både typen af foranstaltninger og detailniveau.Eventuelle EU-foranstaltninger for unoterede virksomheder bør højst væreen anbefaling om, at man nationalt overvejer foranstaltninger for selskaber,der kan betegnes som Public Interest Entities. Mange af disse vil dog værefonds og/eller familieejede, hvorfor det ikke giver samme mening at stillekrav ud over lovgivningen, som hvis der var mange mindre aktionærer.Principielt må sådanne virksomheder indrette sig som de vil inden for ram-merne af national lovgivning. FSR mener ikke, at Kommissionen skal prio-ritere udvikling og fremme af frivillige kodekser.Landbrug & Fødevarer ser heller ikke noget behov for sådanne potentielleyderligere administrative byrder. De danske erfaringer med implementerin-ger af CSR krav bør haves i baghovedet. Erfaringerne efter det første år vi-ser, at tidsforbruget forbundet med denne rapportering har været ca. 7-8gange større, end det var forventet, inden loven blev indført. Disse erfarin-ger understreger, særligt i en krisetid, at kommende corporate governanceinitiativer bør være frivillige og bør fokusere på at øge virksomhedernes in-citament til at arbejde med emnet samt give dem værktøjer hertil.Spørgsmål 3-12 - Bestyrelsens funktion, sammensætning og aflønningSpørgsmål 3 – Bør der sikres en klar opdeling af bestyrelsesformandens ogden administrerende direktørs funktioner og pligter?Dansk Industri og Danmarks Rederiforening ser ikke behov for et EU initia-tiv, der skal sikre en klar opdeling mellem bestyrelsesformandens og denadministrerende direktørs funktioner og pligter. Deres argument er, at dendanske selskabslovgivning allerede sikrer en sådan opdeling, og at de dan-ske corporate governance anbefalinger allerede beskriver bestyrelsens op-gaver og ansvar, herunder i forhold til direktionen.Finansrådet ville potentielt finde det gavnligt, hvis Kommissionen gav debørsnoterede selskaber mere information om opdelingen af bestyrelsesfor-mandens og den administrerende direktørs opgaver og funktion. Enhverfremtidig regulering på dette område skal dog tage hensyn til, at der i Euro-pa er forskellige corporate governance systemer, herunder de såkaldt 1-strengede og 2-strengede systemer samt blandede systemer, f.eks. i Skandi-navien.

Dansk Aktionærforening støtter, at funktionerne som bestyrelsesformand ogadministrerende direktør ikke bør varetages af den samme person.Spørgsmål 4 - Skal rekrutteringspolitikken præcisere, hvilken profil besty-relsesmedlemmerne - herunder formanden - skal have for at sikre, at de harde rigtige færdigheder, og at der er en passende diversitet i bestyrelsen?Danmarks Rederiforening, Finansrådet, Dansk Industri og Landbrug & Fø-devarer ser ikke noget behov for, at rekrutteringspolitikkerne er mere detal-jerede, end de er i dag, bl.a. henset til den store variation i typen af børsno-terede selskaber.Rederiforeningen bemærker, at de danske corporate governance anbefalin-ger allerede indeholder anbefalinger til rekrutteringspolitikken, mens Fi-nansrådet understreger, at dét at finde den rette profil for et nyt bestyrelses-medlem bør forblive en opgave for bestyrelsens nomineringskomité.Dansk Industri peger på, at corporate governance anbefalinger kan værevelegnede til at sikre, at sådanne forhold tages i betragtning ved rekrutteringaf nye bestyrelseskandidater, men at det bør være op til selskaberne selv atafgøre, hvordan de vil efterleve corporate governance anbefalinger om be-styrelsens sammensætning, diversitet m.v. og at oplyse herom i overens-stemmelse med ”følg-eller-forklar” princippet. Detaljerede beskrivelser afbestyrelsesprofiler kan desuden hurtigt blive forældede som følge af ændre-de forhold for selskabet.Landbrug & Fødevarer lægger også vægt på, at det er virksomhedernes an-svar at sikre den mest kompetente sammensætning af ledelsen.Dansk Aktionærforening bemærker, at det er aktionærerne der på general-forsamlingen skal tage stilling til bestyrelsens sammensætning og til even-tuelle principielle krav til dens sammensætning. Eventuelle corporate go-vernance regler kunne derfor stille krav til de informationer, som general-forsamlingen skal have.Spørgsmål 5 – Skal børsnoterede selskaber forpligtes til at offentliggøre omde har en diversitetspolitik og i givet fald beskrive dennes målsætninger oghovedindhold samt regelmæssigt aflægge beretning om fremskridt?Finansrådet og Danmarks Rederiforening ser ikke behov for EU-reguleringom offentliggørelse af en diversitetspolitik. Danmarks Rederiforening me-ner, at det bør være op til det enkelte selskab at vurdere om diversitet i be-styrelsen er værdiskabende for den pågældende virksomhed i dens pågæl-dende branche.Dansk Industri og Landbrug & Fødevarer svarer ikke konkret på behovetfor at forpligte selskaberne til at offentliggøre, hvorvidt de har en diversi-

tetspolitik og i givet fald beskrive dennes målsætninger og hovedindhold,men svarer generelt, at det er aktionærernes/virksomhedernes opgave atvælge de personer, som de finder bedst egnede til at lede selskabet.Dansk Aktionærforening mener, at børsnoterede selskaber bør have en di-versitetspolitik.Spørgsmål 6 - Bør børsnoterede selskaber have pligt til sikre en bedre køns-fordeling i bestyrelserne?Finansrådet, Danmarks Rederiforening, Landbrug & Fødevarer og DanskIndustri mener ikke, at der bør indføres en pligt til at sikre en bedre køns-fordeling i bestyrelserne.Finansrådet bemærker, at selskaber bør stræbe mod en balanceret kønsfor-deling, men bestyrelsens effektivitet er det vigtigste. Det tilføjes, at mangeselskaber allerede har programmer, der har til formål at tilskynde kvindersadgang til direktions og bestyrelsesposter.Danmarks Rederiforening bemærker, at en bedre kønsfordeling bør være etresultat af, at kvalificerede kvinder opfordres til at tage imod en bestyrel-sespost.Landbrug & Fødevarer lægger vægt på, at det er virksomhedernes ansvar atsikre den mest kompetente sammensætning af ledelsen, og at nogle virk-somheder har et begrænset rekrutteringsgrundlag, bl.a. hvad angår køn.Dansk Industri mener, at diversitet kan gavne selskabet og bidrage til, at be-styrelser blive mere velfungerende. Diversitet skal dog anskues bredt og ik-ke kun relateret til køn. International erfaring bør nævnes på lige fod medforhold som professionel erfaring, nationalitet og køn. Kompetence og eks-pertise er og skal dog være de vigtigste faktorer i forbindelse med udvælgel-sen af bestyrelseskandidater. Hverken corporate governance anbefalingereller lovgivning bør stille krav om, at børsnoterede selskaber har en bestemtkønsfordeling i bestyrelsen. Et sådant krav respekterer hverken aktionærer-nes ret til at vælge netop de bestyrelsesmedlemmer, som de finder bedst eg-nede til at lede selskabet, eller at kvalifikationer og kompetencer altid børvære den afgørende faktor ved udpegning af bestyrelseskandidater.Dansk Industri bemærker at på trods af et højt uddannelsesniveau, er detfortsat en relativ lille andel af kvinder, der har de kompetencer og kvalifika-tioner fra topledelsesjob, der er nødvendige for at kunne varetage en besty-relsespost i et børsnoteret selskab. Dette er en af hovedårsagerne til, at derer få kvinder i børsnoterede selskabers bestyrelser. Løsningen ligger ikke ikrav og kvoter, fordi det ikke sikrer kvinderne flere kompetencer. Løsnin-gen er at styrke rekrutteringsgrundlaget blandt kvinderne. Det gøres bedstved at få flere kvinder ind som førstelinjeledere og mellemledere, således atkvinder opnår de erfaringer og kompetencer, som er nødvendige for at få

toplederposter og dermed bestyrelsesposter. Derfor har Dansk Industri ogDansk Industris medlemsvirksomheder – bl.a. sammen med ministeren forligestilling – iværksat en række initiativer med henblik på at forbedre køns-fordelingen i danske selskabers ledelser.Dansk Aktionærforening mener, at børsnoterede selskaber bør have en bed-re kønsbalance i bestyrelsen.Spørgsmål 7 - Bør der iværksættes et EU-initiativ for at begrænse antalletaf poster, som et menigt bestyrelsesmedlem må have?Finansrådet, Danmarks Rederiforening, Dansk Industri og Landbrug & Fø-devarer er imod en arbitrært fastsat grænse for antallet af bestyrelsesposter,som et menigt bestyrelsesmedlem må have. Argumenterne er, at der er storforskel på, hvor tidskrævende en bestyrelsespost er, f.eks. kan det afhængeaf selskabets størrelse og kompleksitet. Tilsvarende vil det afhænge af detenkelte bestyrelsesmedlem, hvor tidskrævende en given post er. En arbitrærtfastsat grænse er ikke velegnet til at tage højde for disse forskelle. Det be-mærkes endvidere, at de allerede eksisterende EU-henstillinger og danskeanbefalinger om antallet af menige bestyrelsesmedlemmers mandater er til-strækkelige til at tilgodese det tiltænkte formål3.Dansk Industri tilføjer, at en arbitrært fastsat grænse desuden ville strideimod aktionærernes ret til at vælge netop den bestyrelse, som de finderbedst.Landbrug & Fødevarer bemærker, at der er stor forskel på virksomhedernesrekrutteringsgrundlag. De bemærker desuden, at det er i virksomhederneegen interesse at rekruttere bestyrelsesmedlemmer med de rigtige kompe-tencer og den fornødne tid til at engagere sig i bestyrelsesarbejdet.Dansk Aktionær forening påpeger, at et eventuelt krav om en bestemt græn-se er nødt til at definere hvilke poster, der tæller og hvor meget, f.eks. kunneder tages hensyn til poster i samme koncern, poster i ikke-kommercielle ak-tiviteter og ikke-børsnoterede selskaber.Spørgsmål 8 - Skal børsnoterede selskaber opfordres til at udføre en regel-mæssig ekstern evaluering af bestyrelsens arbejde?Finansrådet, Danmarks Rederiforening og Dansk Industri ser ikke at værebehov for en EU indsats på området.

Finansrådet mener, at en regelmæssig evaluering af bestyrelsens arbejde bi-drager til forbedret effektivitet, men ser ikke noget behov for en obligatoriskekstern evaluering. Bestyrelsen kan til enhver tid selv vælge ekstern evalue-ring, hvis den ønsker det.Danmarks Rederiforening ser et obligatorisk krav om en ekstern evalueringsom en unødvendig administrativ byrde. Det bør være et anliggende for be-styrelsen – og ultimativt aktionærerne – at evaluere bestyrelsens arbejde.Dansk Industri mener, at der er større sandsynlighed for, at en evaluering vilskabe merværdi for bestyrelsens arbejde, hvis bestyrelsen har en andel ievalueringen, og hvis bestyrelsesformanden spiller en central rolle, frem forat evalueringen foretages af en ekstern person. Dansk Industri mener i øv-rigt, at evalueringer af bestyrelser bør være underlagt soft law, og at resulta-tet af evalueringen bør oplyses i overensstemmelse med ”følg eller forklar”princippet.Dansk Aktionærforening mener, at en regelmæssig evaluering med eksternbistand kan anbefales.Spørgsmål 9 og 10 - Bør offentliggørelse af aflønningspolitikken, den årligeaflønningsrapport og den individuelle aflønning af bestyrelsesmedlemmervære obligatorisk? Bør det være obligatorisk at sende aflønningspolitikkenog aflønningsrapporten til afstemning blandt aktionærerne?Dansk Industri og Danmarks Rederiforening mener, at såvel offentliggørel-se af aflønningspolitik, individuel aflønning m.v. samt afstemning om af-lønningspolitikken blandt aktionærerne fortsat bør være frivillig.Dansk Industri mener, at de allerede eksisterende henstillinger herom fraKommissionen er tilstrækkelige, og bifalder det ”følg eller forklar” princip,som henstillingerne er ledsaget af.4Dansk Industri mener desuden, at det erfor tidligt at vurdere, om der er behov for yderligere tiltag vedrørende ledel-sens aflønning. Dansk Industri henviser til, at Kommissionens seneste hen-stilling herom er fra 20095, og at den første gang danske selskaber får lejlig-hed til at aflægge årsrapport i henhold hertil er med årsrapporten for 2010.Danmarks Rederiforening mener, at aktionærernes væsentligste interesse idenne sammenhæng ikke er ledelsens absolutte aflønning men forholdetmellem ledelsens lønomkostninger og deres værdiskabelse.Dansk Aktionærforening mener, at offentliggørelse af selskabets afløn-ningspolitik, lønerklæring og den individuelle aflønning af bestyrelsesmed-

lemmer bør være obligatorisk. De mener desuden, at politikken og rappor-ten bør til afstemning på generalforsamlingen.Foreningen af Statsautoriserede Revisorer (FSR) finder, at offentliggørelsebør være obligatorisk i børsnoterede virksomheder. Der er i Danmark kravtil de børsnoterede selskabers vedtagelse af vederlagspolitik på generalfor-samlingen og ganske omfattende oplysningskrav. Der er ligeledes gennem-ført en del lovgivning som resultat af henstillinger og direktiver fra EU i re-lation til den finansielle sektor. De nævnte foranstaltninger finder FSR pt.tilstrækkelige. FSR mener desuden, aflønningspolitikken bør godkendes afgeneralforsamlingen. I øvrigt findes Komiteen for god Selskabsledelses an-befaling 6.2.2., hvoraf fremgår, at selskabets vederlagspolitik og dens efter-levelse bør forklares og begrundes i formandens beretning på selskabets ge-neralforsamling, hensigtsmæssig og tilstrækkelig.Finansrådet svarer ikke på spørgsmålet for så vidt angår børsnoterede sel-skaber, men bemærker, at aflønningspolitikken i den finansielle sektor alle-rede er intenst reguleret i Kapitalkravsdirektivet fra 2010.Spørgsmål 11 - Bør bestyrelsen godkende og tage ansvaret for virksomhe-dens "risikoappetit" og aflægge en formålstjenlig beretning herom til aktio-nærerne, og bør disse offentliggørelsestiltag også omfatte vigtige relevantesamfundsmæssige risici?Finansrådet, Dansk Industri, Danmarks Rederiforening, Landbrug & Føde-varer, Dansk Aktionærforening, og Foreningen for Statsautoriserede Revi-sorer (FSR) bemærker alle, at bestyrelsen har ansvaret for selskabets risiko-profil. FSR nævner, at dette allerede følger af selskabsloven.I forhold til behovet for offentliggørelsestiltag bemærker Finansrådet, at deter naturligt, at bestyrelsen giver aktionærerne generel information om sel-skabets risikoprofil, men at denne information bør koncentrere sig om de fi-nansielle risici. Information om miljø, sundhed, sikkerhed, menneskerettig-heder osv. hører ikke til i et corporate governance framework men i et cor-porate social responsibility initiativ.Foreningen for Statsautoriserede Revisorer (FSR) nævner ligeledes, at deter nyttigt for aktionærer og andre at få kendskab til selskabets væsentligsterisici. FSR bemærker i den forbindelse, at der allerede i de gældende danskeanbefalinger for god selskabsledelse er anbefalinger om risikostyring og in-tern kontrol samt om åbenhed om risikostyringen. FSR finder det derimodvanskeligt at kræve, at selskaberne tager stilling til alle mulige samfunds-mæssige risici. Når der er tale om væsentlige samfundsmæssige risici, børde være en del af den generelle risikostyring. Åbenhed om CSR-aktiviteterer allerede i dag obligatorisk for børsnoterede og større virksomheder, jf.Årsregnskabslovens § 99a. Dette kan med fordel udbredes til andre EU-lande.

Danmarks Rederiforening bemærker, at der bør rapporteres om de mest væ-sentlige risici til aktionærerne, herunder om de samfundsmæssige risici hvisdet er relevant, men bemærker at dette allerede følger af de danske selskabs-og regnskabslove.Landbrug & Fødevarer bemærker, at det kan være fornuftigt ikke kun at fo-kusere på forretningsmæssig risiko men ligeledes at forholde sig til eventu-elle samfundsrelevante forhold. Dog bør forventningerne til rapporteringenom virksomhedernes risikoprofil stå til måls med fordelene og ikke pålæggevirksomhederne unødige administrative byrder.Dansk Industri bemærker, at risikostyring fortsat bør være underlagt softlaw i form af anbefalinger, og oplysninger om selskabets risikostyring børgives i overensstemmelse med ”følg eller forklar” princippet. Dansk Indu-stri ser ikke behov for EU-initiativer.Spørgsmål 12 – Bør bestyrelsen sikre, at virksomhedens risikostyringsord-ninger er effektive og svarer til dens risikoprofil?Finansrådet, Danmarks Rederiforening, Dansk Industri, Landbrug & Føde-varer, Foreningen for Statsautoriserede Revisorer (FSR) og Dansk Aktio-nærforening er alle enige i, at bestyrelsen bør sikre, at virksomhedens risi-kostyringsordninger er effektive og svarer til dens risikoprofil. FSR tilføjer,at det i Danmark allerede er en del af bestyrelsens ansvar i dag. Dansk Indu-stri mener, at der ikke er behov for EU-initiativer på dette område.Spørgsmål 13-23 (aktionærer og aktivt ejerskab)Dansk Industri bemærker generelt til grønbogens afsnit om aktivt ejerskab,at grønbogen synes at forudsætte, at langsigtede investorer har større inte-resse i at udøve aktivt ejerskab end kortsigtede investorer. Dansk Industrifinder, at dette givetvis er sandt til en vis grad, men mener at det alligevel eret lidt for simpelt udgangspunkt for overvejelser om den fremtidige regule-ring af corporate governance spørgsmål. Den transparens, der skabes viaselskabers rapportering om corporate governance, er meget væsentlig, for ataktionærerne kan udøve aktivt ejerskab. Yderligere stramninger af regule-ringen vedrørende selskabers corporate governance forhold synes dog ikkeat være den rette måde at fremme aktivt ejerskab på. Selskaberne kan ikketvinge aktionærerne til aktivt ejerskab. Strammere regulering af selskaber-nes corporate governance forhold vil således ikke nødvendigvis føre til me-re aktivt ejerskab, men det vil uden tvivl forøge selskabernes administrativebyrder.

Spørgsmål 13 - Angiv evt. EU-bestemmelser, som kan føre til overdrevenkortsigtethed blandt investorer, og foreslå, hvordan disse bestemmelserkunne ændres for at forebygge en sådan adfærdFinansrådet nævner, at liberaliseringen af det Europæiske aktiemarked viaimplementeringen af MiFID direktivet6i november 2007 skabte nye mar-kedsdeltagere med alternative investeringsstrategier, herunder højfrekvenshandlere med kortere investeringshorisonter. Man bør tilskynde, at højfre-kvenshandel sker på forsvarlig vis. Man bør således undersøge den eksiste-rende handelsadfærd og tilskynde til at ændre den adfærd, der er uhensigts-mæssig, ved at ændre de underliggende strukturer, der forårsager denne ad-færd. Blandt andet bør det undersøges om reglerne i Markedsmisbrugsdi-rektivet7er tilstrækkelige til at forhindre uhensigtsmæssig adfærd.Dansk Aktionærforening mener, at regler der muliggør, at en banks aktio-nærer kan blive sat uden for beslutningsprocessen i forbindelse med en kri-se, indbyder mindretalsaktionærer til at bryde med deres traditionelle lang-sigtede adfærd og ændre til en mere kortsigtet og selvbeskyttende adfærd.8Spørgsmål 14 til 16 – Formueforvaltere. Skal der træffes foranstaltningervedrørende incitamentsordninger for og resultatevaluering af formueforval-tere, som forvalter porteføljer for langsigtede institutionelle investorer? BørEU-lovgivningen sigte mod at gøre de institutionelle investorers overvåg-ning af formueforvaltere mere effektiv med hensyn til strategier, omkostnin-ger og graden af formueforvalteres engagement i de virksomheder, der in-vesteres i? Bør der i EU-bestemmelserne være krav om, at formueforvalter-nes ledelsesorgan har en vis uafhængighed, f.eks. af sit moderselskab, ellerer der behov for andre lovgivningsmæssige foranstaltninger for at forbedreoffentliggørelsen og styringen af interessekonflikter?Finansrådet bemærker, at der efter deres erfaringer er meget lidt efterspørg-sel fra de institutionelle investorer på, at formueforvaltere skal spille en me-re aktiv rolle i forhold til den corporate governance, der udøves i de selska-ber, som de institutionelle investorer investerer i for deres kunder. Derimodhar de institutionelle investorer fokus på formueforvalternes gebyrer, om-kostninger og afrapporteringsservice. Efter Finansrådets opfattelse er tidenikke klar til en regulering som antydet i spørgsmål 14-16, idet det manglen-de engagement fra formueforvaltere i hvilken corporate governance der ud-øves i de virksomheder, der investeres i, ikke skyldes manglende servicesfra formueforvalterne, men derimod manglende efterspørgsel heraf fra inve-storerne. Hvis de institutionelle investorer fik større interesse for corporategovernance i de selskaber, der blev investeret i, ville formueforvalterne be-gynde at tilbyde en service, der imødekom denne efterspørgsel.

Fondsmæglerforeningen har udelukkende kommenteret disse tre spørgsmåli grønbogen. Fondsmæglerforeningen finder det afgørende, at ethvert initia-tiv rettet mod incitamentsordninger for formueforvaltere ikke bør begrænseincitamentsordninger, der enten (i) er fast aflønning, eller (ii) er proportio-nal i forhold til værdiskabelsen for klienten (investoren). Fondsmæglerfor-eningen understreger endvidere vigtigheden af, at reguleringen af formue-forvaltere gør det muligt at opretholde en markedsbaseret performance af-lønning i et globalt perspektiv. Dette vil både sikre, at europæiske formue-forvaltere kan bevare deres globale konkurrenceevne, og at investoren kanmåle om formueforvalteren tilfører investoren værdi eller ej.Udviklingen af et fast sæt investeringsprincipper som foreslået i grønbogener ifølge Fondsmæglerforeningen ikke en hensigtsmæssig måde at sikre etstørre engagement blandt de langsigtede investorer, idet sådanne principperkan variere afhængig af det relevante investeringsmandat givet af den en-kelte investor.Fondsmæglerforeningen bemærker, at formueforvaltere bliver bedt af insti-tutionelle investorer om at spille en aktiv rolle i de virksomheder, som derinvesteres i, bl.a. i forhold til Corporate Sustainability and Responsibility-policies og Socially Responsible Investments-policies. Det påpeges, at så-dan aktivitet dog skal være mulig indenfor den regulering, der gælder forformueforvaltere. Nationale myndigheder bør derfor gives muligheden forat tillade formueforvaltere at spille en sådan rolle, om nødvendigt ved atudvide de gældende regler.Dansk Aktionærforening bemærker, at det først og fremmest er bestyrelser-ne for de institutionelle investorer, der investerer langsigtet, der bør stillespørgsmål ved kvaliteten af det arbejde, som formueforvaltere yder, og denaflønning de får. De der investerer, f.eks. deres pensionsopsparing, bør havebedre information om omkostningerne ved investeringen og bedre informa-tion fra bestyrelsen om, hvad den gør for at varetage investorernes interes-ser. Disse hensyn bør understøttes af lovgivningen. Der bør ikke være tvivlom, hvem en formueforvalter skal være loyal over for.Spørgsmål 17 - Hvordan vil aktionærsamarbejde bedst kunne fremmes?Danmarks Rederiforening ser intet behov for, at EU skal facilitere aktionær-samarbejde.Finansrådet mener, at selskaber altid bør give kommunikationmedaktionæ-rerne høj prioritet, men betvivler om det er relevant og proportionalt at for-pligte selskaberne til at facilitere kommunikationmellemaktionærerne. Så-danne omkostninger må nødvendigvis i sidste ende bæres af aktionærerneselv. Det er i dag muligt for aktionærer, der ønsker det, hurtigt og uden væ-sentlige omkostninger at oprette sociale fora på internettet, hvor dialog mel-lem aktionærerne kunne faciliteres.

Dansk Aktionærforening mener, at åbne aktiebøger eller åbne aktionærforapå internettet, der gør det muligt for aktionærer at komme i kontakt medhinanden, kunne medvirke til at fremme aktionærsamarbejde. Den udstraktebrug af fuldmagter til den siddende bestyrelse kunne afløses af, at aktionæ-rer gav fuldmagter til hinanden. For at stimulere dette har Euroshareholdersopbygget et system, så aktionærorganisationen i en virksomheds hjemlandkan modtage fuldmagter fra aktionærer i andre lande.Landbrug & Fødevarer er enig i, at der er en udfordring forbundet med atsikre det aktive ejerskab i europæiske virksomheder. Mange virksomhederkunne have glæde af at have effektive værktøjer og best practice eksemplerog gode cases til rådighed.Spørgsmål 18 og 19 – Stedfortrædende rådgivere. Bør EU-lovgivningenstille krav om større gennemsigtighed ifm rådgivning, herunder de anvendteanalysemetoder, om rådgiveren har interessekonflikter og en evt. politik forhåndtering af disse og/eller, om de har indført en adfærdskodeks? Er derbehov for andre lovgivningsmæssige foranstaltninger, f.eks. begrænsningeraf stedfortrædende rådgiveres mulighed for at yde konsulentvirksomhed tilde virksomheder, der investeres i?Dansk Aktionærforening mener, at mere transparens ville være et frem-skridt.Finansrådet mener, at disse spørgsmål synes at bygge på en forestilling om,at det kontoførende pengeinstitut kan påvirke kundens corporate gover-nance beslutninger. Dette er ifølge Finansrådet ikke tilfældet. Det kontofø-rende pengeinstitut følger udelukkende stemmeinstruktionerne fra rådgiver-ne. Finansrådet mener, at dette er et område, hvor merværdien af et eventu-elt reguleringsinitiativ skal holdes op imod omkostningerne, som i sidsteende bæres af investoren.Spørgsmål 20 – Er der er behov for en teknisk og/eller retlig europæisk me-kanisme, der skal hjælpe udstederne med at identificere deres aktionærerfor at fremme dialogen om corporate governance-spørgsmål?Danmarks Rederiforening mener, at de eksisterende regler, der sikrer trans-parens ved aktiebeholdninger over en vis størrelse, er tilstrækkelige.Finansrådet mener heller ikke, at der er behov for et europæisk initiativ pådette område. Der henvises bl.a. til de eksisterende regler om transparensved beholdninger over en vis størrelse, og til at aktionærer allerede i dag harmulighed for at lade sig registrere, hvis de ønsker det..Dansk Aktionærforening bemærker, at for udstederne er problemet, at enkæde af mellemmænd kan blokere for viden om og adgang til aktionæren.

Et andet forhold er, at en række store investorer ikke ønsker at give sig tilkende, fordi en del af deres politik er at udlåne stemmeretten på deres aktier.Spørgsmål 21 og 22 – Har minoritetsaktionærer behov for yderligere ret-tigheder for effektivt at beskytte deres interesser i virksomheder med kon-trollerende eller dominerende aktionærer? Har minoritetsaktionærer behovfor mere beskyttelse mod transaktioner foretaget af nærtstående parter?Dansk Industri mener, at ”følg eller forklar” princippet er tilstrækkeligt ogsåi selskaber, hvor der er en aktionær med en bestemmende indflydelse.Finansrådet og Danmarks Rederiforening bemærker, at minoritetsaktionæ-rer allerede har en række rettigheder i national lov, og at den danske sel-skabslov yder tilstrækkelig beskyttelse. Finansrådet tilføjer, at transaktionerforetaget med nærtstående parter er intensivt reguleret i den finansielle sek-tor. Danmarks Rederiforening nævner, at det ikke ville være formålstjenst-ligt at kræve, at generalforsamlingen skal godkende transaktioner med nært-stående parter.Dansk Aktionærforening bemærker, at minoritetsaktionærer har brug forstøtte til at udøve deres funktion, og at information om transaktioner foreta-get med nærtstående parter kunne forbedres.Foreningen af Statsautoriserede Revisorer (FSR) bemærker i forhold tilspørgsmålet om nærtstående parter, at der er offentliggørelseskrav i gæl-dende IFRS-standarder vedrørende nærtstående parter og krav i selskabs-lovgivningen ved visse transaktioner. Disse krav anser FSR som udgangs-punkt for tilstrækkelige. FSR mener dog, at af hensyn til minoritetsaktionæ-rer og kreditorer kunne det overvejes, om kravet om vurderingsrapport børudstrækkes til alle væsentlige transaktioner med større ejere.Spørgsmål 23 - Skal der træffes foranstaltninger for at fremme medarbej-deraktier på EU-plan?Finansrådet, Danmarks Rederiforening og Dansk Industri mener, at medar-bejderaktier ikke er et spørgsmål, der bør behandles på EU niveau. Dan-marks Rederiforening bemærker, at det enkelte selskab bedst selv kan vur-dere, om udstedelse af medarbejderaktier vil være en konkurrencemæssigfordel elle ej. Finansrådet bemærker, at medarbejderindflydelse i bestyrel-sen som sikret af den daske selskabslov er en mere effektiv måde at givemedarbejderne indflydelse end ved obligatoriske medarbejderaktier.Spørgsmål 24 og 25 - Anvendelse af ”følg eller forklar” princippet. Skalselskaber, der fraviger anbefalingerne i en corporate governance kodeks,afkræves uddybende forklaringer for sådanne fravigelser og beskrive denvalgte alternative løsning? Bør overvågningsorganer bemyndiges til at kon-trollere kvaliteten af oplysningerne i forklaringerne i redegørelser for cor-

porate governance og kræve, at virksomhederne om nødvendigt fuldstæn-diggør forklaringerne?Finansrådet mener, at ”følg eller forklar” princippet er den bedste måde atudvikle god selskabsledelse. Finansrådet er enig med grønbogen i, at hvis etselskab vælger ikke at følge en anbefaling, er selskabet nødt til at give enmeningsfuld forklaring på fravigelsen. Derimod mener Finansrådet ikke, atder skal være en national myndighed, der overvåger, om selskaberne giverfyldestgørende information i deres forklaringer. Dette er ifølge Finansrådeten opgave for selskabets interessenter, f.eks. aktionærerne, potentielle inve-storer, analytikere, kreditorer og medier.Dansk Aktionærforening mener, at forklaringerne bør forbedres, og at kvali-teten af forklaringerne bør kontrolleres. Resultatet af kontrollen skal givestil aktionærerne og til offentligheden. Aktionærerne kan så bruge det somgrundlag for deres investeringsbeslutninger, og medierne kan lægge pres påvirksomhederne.Landbrug & Fødevarer mener, at den danske ordning for corporate gover-nance i børsnoterede virksomheder, som er baseret på ”følg eller forklar”princippet, som udgangspunkt er balanceret og hensigtsmæssig. Det er dogvigtigt, at rapporteringerne skal forholde sig til de helt centrale temaer ogikke bliver meget detaljerede og unødigt ressourcekrævende for virksomhe-derne. Landbrug & Fødevarer mener, at det er relevant at arbejdet med Cor-porate Governance på EU-niveau - ligesom i Danmark – i givet fald åbnermulighed for, at selskaberne kan vælge at offentliggøre redegørelsen forgod selskabsledelse på deres hjemmeside i stedet for i deres årsrapport. Ef-ter at der har været anbefalinger for god selskabsledelse i Danmark i en år-række, er der generelt kommet mere fokus på kvaliteten af selskabernes re-aktion på anbefalingerne for god selskabsledelse, herunder særlig på de be-grundelser som angives for at fravige anbefalingerne. På den baggrund serLandbrug & Fødevarer ingen grund til at indføre en formel kontrol af Cor-porate Governance rapporteringer. Landbrug & Fødevarer mener desuden,at en kontrol kan have en negativ effekt og gøre virksomhederne tilbagehol-dende i deres arbejde med Corporate Governance rapportering.Danmarks Rederiforening mener, at ”følg eller forklar” princippet virker,fordi det får selskaberne til at vurdere principperne og beslutte, hvorvidt devil følge dem, eller kort forklare hvorfor de vælger at fravige dem. Rederi-foreningen mener, at detaljerede forklaringer er unødvendige. Hvis det blevbindende at beskrive de alternativt valgte modeller, kunne det efter Rederi-foreningens opfattelse de facto bevirke, at anbefalingerne blev bindende.Rederiforeningen mener endvidere, at det er op til markedet og investorerneat evaluere, om de givne forklaringer er tilstrækkeligt fyldestgørende.Dansk Industri mener, at de til tider mangelfulde forklaringer ved fravigel-ser af konkrete corporate governance anbefalinger ikke bør føre til udskift-ning af soft law med hard law. God corporate governance varierer fra sel-

skab til selskab, og derfor er hard law ikke velegnet som reguleringsform.Desuden ligger værdien i corporate governance anbefalinger i, at selskabetsledelse bliver bevidste om og drøfter de mange forhold, som anbefalingernevedrører. Hard law og box ticking tilfører ikke sådan værdi.Dansk Industri er ligesom Finansrådet, Danmarks Rederiforening og Land-brug & Fødevarer imod, at nationale myndigheder får til opgave at overvå-ge selskabernes corporate governance rapportering. Det bør ifølge DanskIndustri være interessenternes opgave. Dansk Industri mener, at øget myn-dighedsovervågning ikke vil motivere selskaberne i samme omfang somden overvågning og sanktionering, der sker via markedet.Foreningen af Statsautoriserede Revisorer (FSR) bemærker, at ”følg ellerforklar” princippet er fint, og at kun med en fyldestgørende forklaring ogbegrundelse gøres det muligt for investorerne at vurdere fravigelsen og be-grundelsen derfor. I forhold til et eventuelt overvågningsorgans kontrol afkvaliteten af forklaringerne bemærker FSR, at revisors lovpligtige gennem-gang af børsnoterede selskabers ledelsesberetning mv. som udgangspunktindebærer, at revisor påser, at corporate governance redegørelsen foreligger,og at den indeholder de krævede elementer. Herudover er det naturligt, atregnskabskontrollen af børsnoterede selskabers finansielle informationer iregi af Fondsrådet tillige omfatter corporate governance redegørelsen. Såvidt FSR er bekendt, er det allerede i dag en del af regnskabskontrollen. Dacorporate governance redegørelsen er baseret på et følg-eller-forklar prin-cip, og da forklaringerne er af virksomhedsspecifik karakter, er det naturligtat kontrollen rettes mod, at elementerne er omtalt mere end, om forklarin-gerne er mere eller mindre udførlige.6.Andre landes holdninger

De øvrige medlemslandes holdning til de konkrete spørgsmål i grønbogenkendes endnu ikke.Umiddelbart må det dog forventes, at en række lande vil være kritiske over-for ny regulering på corporate governance området. De vil formentlig væretilhængere af en videreførelse af princippet om transparens som grundlagfor aktivt ejerskab og markedsdisciplin. De må forventes, at ville forsvaredet fleksible ”følg eller forklar” princip, og eventuelt være tilhængere af atse på hvordan man kan styrke dette princips effektivitet, i hvert fald hvis al-ternativet er ny regulering. Hvis de skal acceptere ny regulering, må de for-ventes generelt at ville foretrække nye krav til transparens (offentligheds-krav) frem for krav til indretningen af virksomheden, og princip reguleringfrem for detail regulering. Disse lande må også forventes at være kritiskeoverfor, om Kommissionen har tilstrækkelig dokumentation for, at der er etreguleringsbehov, og at gevinsterne ved en regulering vil overstige omkost-ningerne.